2020年，债券基金圈引人关注的人事变动之一是曾刚的“更换门庭”。尽管年初就有人预言2020年是固收圈的转会大年，但最终他加盟广发基金还是引起了圈内的关注。几个月后，在广发基金的会议室里，忆及当时的决策过程，曾刚淡淡地说，感觉“固收+”这块市场的机会很大，想换个“跑道”。而广发基金“扁平、务实、简单、透明”的风格给了他很深的印象。作为业内具有较高“品牌认知度”的债券基金经理之一，曾刚的每次任职变更都引发圈内关注。十年前，当他还在华富基金、连夺两年债券基金排名第一时，也一度被传闻有不止一家公司“相邀加盟”。但最终曾刚直至2011年末才离开，聊起当年的选择，他言及当年有机会出任基金经理，是时任公司领导“给”的机会，他想着先“报了恩”再说。长期业绩的好坏，当然要靠“认知”和“执行”，但在债券领域，“专业靠谱”也是非常关键的素质。毕竟在这个领域，最好的基金经理和平均水平之间，年收益至多差十来个百分点。而一旦资产“爆雷”就是100%的本金威胁。或许，这也是很多机构资金愿意“追随”曾刚的原因：投资能力强、勤奋积极、正直靠谱、实战经验丰富。如今，曾刚履新广发基金混合资产管理部总经理，牵头推进团队和业务发展。在广发基金平台支持下，他对做大做强“固收+”业务颇有信心。01入行早、成名早曾刚入行很早，成名也早，圈内朋友遍天下。谈及他，大家多数会说一声，资产配置能力强，擅长“固收+”。熟悉他的人还会添上：厚道、要强、身体素质好。后两者，我是见识过的。十多年前，在一次篮球场上，曾刚和一位精瘦的基金经理搭档，把对手打得稀里哗啦。当时，那位精瘦的搭档负责运球过人、拉开空挡。而曾刚负责最后“射篮”，几乎百发百中。这当然有队友掩护的功劳，但曾刚确实心理素质过人，无论是面前有几只手在防守、乃至遮眼和拉拽，他都能手型不变的把篮球投出去，动作协调出手快，几乎不受干扰。在投资上，曾刚也是类似的业绩表现。从2001年入行起，他在几个重大的投资抉择时刻，都能够扛住市场情绪的影响，遵循着自己的投资体系，先于市场入场或退出，实现了不少超额收益。2001年，曾刚从清华大学MBA毕业，入行时加盟的是红塔证券自营部。当时红塔集团正值盈利高峰，旗下红塔证券的投资业务非常有名，他直言自己在那里学到了不少东西，初窥投资门径。2003年，曾刚从昆明奔赴上海，加盟汉唐证券的债券业务总部，受到了正规的债券投研锻炼。2004年，他进入华宝兴业基金做宏观债券研究，2005年后加盟上海电气集团财务公司（简称，电气财务），正式开启了投资生涯。他谦逊地表示，自己很幸运，在债券市场不足十万亿时的早期即涉足固收投资。彼时，电气财务是市场内前十大的“金主”，手握大量资金，纵横债券市场和基金投资。曾刚在这个岗位上独立担当投资重责，业绩出色。2006年，“马钢分离交易可转债”是为他的经典案例，当时，马钢股份发行了市场上第一个“认股权和债券分离交易”的可转换公司债券。但市场内对这个新产品的前景分歧很大，认购并不踊跃。面对新品种，曾刚经过认真研究，判断为大机会来临，他建议公司拿9000万元投标，最终中标4100万，最高浮盈1.3亿元，最后马钢转债实际盈利9800万元。2008年，曾刚到华富基金出任债券基金经理，随后几年，取得了优异的业绩。2009年、2010年，他管理的二级债基华富收益增强A年收益率分别达11.87%、14.73%，连续两年位列同类债券基金前列。忆及华富的投资经历，曾刚说把握了“时代”的机会，在资产的轮动中左侧关注，攻防有度。当时市场内新出现信用债和浮息债，投资者对其投资价值把握不大，比较谨慎。但勇于尝鲜的他经过分析，认为胜算很大，遂出重手布局两类品种。另外，可转债虽是老品种，但2008年大跌之后，公募债基几乎放弃了配置，但机会再次来临前，曾刚选择果断加仓，成为四季报中可转债配置比例超过10%的两人之一。这样的前瞻判断，帮助他斩获了那两年的行业第一名。当机遇来临时，敢于出手、出重手，是曾刚的投资特点之一。02“守门员”在关键时敢于出手的曾刚，大部分时候是个低调谨慎的人，他善于在广泛的大类资产之间做持续跟踪和选择，左侧买入又左侧卖出。尤其是，在投资标的处于估值高峰时他并不激进，能“撤得下来”，是他的又一个特点。这就如同他在足球场上担任的角色，全队防御的最后一道大关——守门员。在中科大读本科时，校足球队邀请他去试训，因故放弃了，一直留有遗憾；在清华大学读硕时，成为清华经管学院足球队的1号门将，那一年球队首次进入前八，排在第五。曾刚有个理论，门将做的好，一定不是最后扑球特别牛，而是要善于沟通、指挥全队防御。要“喊出来”，带动全队从前到后的防御体系。这个道理在债券基金投资中也特别讲的通，成功的风险管理应该是从买入那刻即开始，在早期配置起就持续下功夫。而且，还要善于协调公司内各种积极力量，形成合力。他管理的产品和组合历经多年，凡经历了完整年度均获得正收益。其中，在“固收+”方向上，管理时间最长的是汇添富多元收益，作为一只标准二级债基，曾刚管理整整八年，每个年度都实现了正收益。（见下图）。风险提示：基金历史业绩不代表未来表现，市场有风险，投资需谨慎。曾刚还善于扑点球，在上一家基金公司的足球队里担任了八年门将，保持点球大战“不败金身”。他曾经给我讲过扑点球的要点，听起来和投资颇有相合之处：1、扑点球要保持旺盛的气势，哪怕面对职业球员，也要敢于出手对抗，让对方心理发毛。2、要勤于琢磨，对方心理是什么，要反其道而行之，尤其是当对方心态浮动时，可以更加从容，以逸待劳。3、要时刻保持心理底层的竞技意识，门将的经历是挺“倒霉”的，总是面对“失败”，但心口的“气”不能泄，永远有争胜的欲望。如果把对方换成市场，这几点道理都讲得通：和市场比拼要始终斗志高昂，关键时点要勇于决策； 市场情绪一边倒时要有“逆势”的心理，反其道而行之；基金经理要有调节自身的能力，要能长期保持“有竞争性”的竞技状态，既有合理、冷静的框架性思维，也有敢干、敢舍的果断，方有可能保持业绩常青。03“资产配置多面手”曾刚是业内少数涉猎过固定收益大多数产品类型的基金经理：从货币基金、短期理财基金到一级债基、二级债基、偏债混合，都参与过，也都取得不错的业绩。在相对全面的能力基础上，曾刚管理基金的特点是，紧密跟踪各个大类资产和不同板块的变化趋势，观察逻辑的内在变化，进而实施合理的资产配置。他直言，做投资配置有三个层次。第一个层次是资产配置：在资产配置层面，基金经理要善于寻找市场中期的内在逻辑，顺势配置，定期做横向比较，跟踪评估。第二个层次是确定每类资产的策略主线：这是投资管理的中观层面，类似于股票投资中的风格判断与行业选择。同一资产类别也有不同的策略安排，比如转债投资就有强股性、股性、平衡性、偏债性和低于面值的博弈策略。根据不同时期的市场风格，选定每类资产的策略主线也非常重要，要保持策略的思维宽度。第三个层次是个股、个券的精选：曾刚认为，多资产（“固收+”）的投资着眼于多资产类别的均衡发展，个股、个券要更多借助公司投研团队的贡献。而广发基金的投研架构扁平，各部门之间业务探讨透明度高，权益方面的研究支持非常充分，他对做好这方面投资也很有信心。04“守正出奇”谈起曾刚，第三方研究机构归纳其特点是守正出奇、攻守兼备。所谓守正，就是日常投资中，稳健类资产要保持相对大比例的基础配置，同时资产中线轮转应该保持一类甚至两三类的资产有向上弹性。布局稳健，均衡有效，这是正道。而出奇，则意味着对于有机会的资产，要在系统完整的投资框架下去合理配置，争取适度的配置，打开向上收益率的空间。曾刚自言，守正的思维在他入行时即已种下，这也是他自己早年亲身经历后刻下的基因。在曾刚职业生涯早年，他曾做过北京和海口商品交易所的“红马甲”，见证了中国期货草莽时代的大起大落。当年的商品交易所的保证金是3%（即杠杆可放大到33倍），交易品种时而有几个月几十倍的疯涨纪录。暴涨暴跌之间，他亲眼目睹一些客户转瞬间资产翻番，也有客户的账户在短时间内损失殆尽。印象最深的是，其中一位出身大国企的客户，派驻非洲干了三年，结果把出国所得的一百多万放到期市博弈，三个月就没了。这是上个世纪九十年代，上百万约略等于现在大几千万。这种极高的风险波动让他深刻理解了风险的本质，亦促使他日后的投资风格始终偏向谨慎。05nbsp;“反思心”在基金投资中，曾刚尤其重视回顾反思。他会逐月回顾分析自己的组合状况，并命名之为“业绩检视机制”。在他的投资框架中，业绩检视机制是非常重要的一环：逐月的回看组合，分析管理是否偏离预定目标，并进行严格的绩效归因。曾刚认为，严格的绩效归因能帮助基金经理不断反思，这点非常重要。它可以提醒基金经理，市场一定不是你能永远准确预判的，要敬畏市场。在反思中，曾刚尤其观察组合有无极端下行风险，是为检视机制中重要的任务。为了回避人性的一些弱点，曾刚会有意识的设置阈值，当产品收益率达到预定回撤的一半时，就启动组合的临时检视机制。另外，他倾向于对个股个券设置一定比例的观察线、止损线。当个别品种遭遇明显回撤时，主动操作，控制组合整体波动。06“借力平台”曾刚在广发基金任职混合资产投资部总经理，他对这个团队的未来打法和策略是如何设想的？曾刚认为，混合资产的投资团队必须由不同知识背景的人才构成。因为这是多资产、多策略的投资项目，仅仅依靠基金经理个人专长远远不够，需要依靠团队协同。广发基金的混合资产团队中，既有做债券出身的基金经理，也有做股票研究出身的基金经理，大家从自己专长的角度看市场，充分讨论、比较各市场的优劣，之后再围绕着产品定位目标去做投资，更有可能取得比较好的效果。而在公司层面，广发基金构建的是扁平化、平台化的架构，呈现多元、开放、包容的文化氛围，混合资产投资团队能从其他投研团队获得高效的研究支持，可以做很多非常有意义的事情。其二，团队有被市场熟知的明星基金经理，得到了机构和渠道的认可。目前，旗下基金经理管理着3只有绩优业绩的拳头品种（指广发聚鑫、广发趋势优选以及广发恒隆），风格清晰稳定，有非常好的口碑。其三，在资管净值化转型的大背景下，“固收+”产品迎来较好的发展期，来自于银行零售渠道和电商平台的理财替代型需求是当前最大的增量。曾刚介绍，稳定的收益目标定位、较低的波动是广发基金“固收+”产品的特色标签。混合资产投资团队会持续思考实现这一目标的体系化路径，兼收并蓄，勇于尝试新的思路，为客户实现长期的稳健回报而努力。以上内容不构成投资建议，请独立判断与决策。市场有风险，投资需谨慎。4月30日（星期五）19：00，曾刚将为大家带来一场名为“论市场涨跌之势，聊股债攻守之道”的主题直播，敬请关注。2020年，债券基金圈引人关注的人事变动之一是曾刚的“更换门庭”。尽管年初就有人预言2020年是固收圈的转会大年，但最终他加盟广发基金还是引起了圈内的关注。几个月后，在广发基金的会议室里，忆及当时的决策过程，曾刚淡淡地说，感觉“固收+”这块市场的机会很大，想换个“跑道”。而广发基金“扁平、务实、简单、透明”的风格给了他很深的印象。作为业内具有较高“品牌认知度”的债券基金经理之一，曾刚的每次任职变更都引发圈内关注。十年前，当他还在华富基金、连夺两年债券基金排名第一时，也一度被传闻有不止一家公司“相邀加盟”。但最终曾刚直至2011年末才离开，聊起当年的选择，他言及当年有机会出任基金经理，是时任公司领导“给”的机会，他想着先“报了恩”再说。长期业绩的好坏，当然要靠“认知”和“执行”，但在债券领域，“专业靠谱”也是非常关键的素质。毕竟在这个领域，最好的基金经理和平均水平之间，年收益至多差十来个百分点。而一旦资产“爆雷”就是100%的本金威胁。或许，这也是很多机构资金愿意“追随”曾刚的原因：投资能力强、勤奋积极、正直靠谱、实战经验丰富。如今，曾刚履新广发基金混合资产管理部总经理，牵头推进团队和业务发展。在广发基金平台支持下，他对做大做强“固收+”业务颇有信心。01入行早、成名早曾刚入行很早，成名也早，圈内朋友遍天下。谈及他，大家多数会说一声，资产配置能力强，擅长“固收+”。熟悉他的人还会添上：厚道、要强、身体素质好。后两者，我是见识过的。十多年前，在一次篮球场上，曾刚和一位精瘦的基金经理搭档，把对手打得稀里哗啦。当时，那位精瘦的搭档负责运球过人、拉开空挡。而曾刚负责最后“射篮”，几乎百发百中。这当然有队友掩护的功劳，但曾刚确实心理素质过人，无论是面前有几只手在防守、乃至遮眼和拉拽，他都能手型不变的把篮球投出去，动作协调出手快，几乎不受干扰。在投资上，曾刚也是类似的业绩表现。从2001年入行起，他在几个重大的投资抉择时刻，都能够扛住市场情绪的影响，遵循着自己的投资体系，先于市场入场或退出，实现了不少超额收益。2001年，曾刚从清华大学MBA毕业，入行时加盟的是红塔证券自营部。当时红塔集团正值盈利高峰，旗下红塔证券的投资业务非常有名，他直言自己在那里学到了不少东西，初窥投资门径。2003年，曾刚从昆明奔赴上海，加盟汉唐证券的债券业务总部，受到了正规的债券投研锻炼。2004年，他进入华宝兴业基金做宏观债券研究，2005年后加盟上海电气集团财务公司（简称，电气财务），正式开启了投资生涯。他谦逊地表示，自己很幸运，在债券市场不足十万亿时的早期即涉足固收投资。彼时，电气财务是市场内前十大的“金主”，手握大量资金，纵横债券市场和基金投资。曾刚在这个岗位上独立担当投资重责，业绩出色。2006年，“马钢分离交易可转债”是为他的经典案例，当时，马钢股份发行了市场上第一个“认股权和债券分离交易”的可转换公司债券。但市场内对这个新产品的前景分歧很大，认购并不踊跃。面对新品种，曾刚经过认真研究，判断为大机会来临，他建议公司拿9000万元投标，最终中标4100万，最高浮盈1.3亿元，最后马钢转债实际盈利9800万元。2008年，曾刚到华富基金出任债券基金经理，随后几年，取得了优异的业绩。2009年、2010年，他管理的二级债基华富收益增强A年收益率分别达11.87%、14.73%，连续两年位列同类债券基金前列。忆及华富的投资经历，曾刚说把握了“时代”的机会，在资产的轮动中左侧关注，攻防有度。当时市场内新出现信用债和浮息债，投资者对其投资价值把握不大，比较谨慎。但勇于尝鲜的他经过分析，认为胜算很大，遂出重手布局两类品种。另外，可转债虽是老品种，但2008年大跌之后，公募债基几乎放弃了配置，但机会再次来临前，曾刚选择果断加仓，成为四季报中可转债配置比例超过10%的两人之一。这样的前瞻判断，帮助他斩获了那两年的行业第一名。当机遇来临时，敢于出手、出重手，是曾刚的投资特点之一。02“守门员”在关键时敢于出手的曾刚，大部分时候是个低调谨慎的人，他善于在广泛的大类资产之间做持续跟踪和选择，左侧买入又左侧卖出。尤其是，在投资标的处于估值高峰时他并不激进，能“撤得下来”，是他的又一个特点。这就如同他在足球场上担任的角色，全队防御的最后一道大关——守门员。在中科大读本科时，校足球队邀请他去试训，因故放弃了，一直留有遗憾；在清华大学读硕时，成为清华经管学院足球队的1号门将，那一年球队首次进入前八，排在第五。曾刚有个理论，门将做的好，一定不是最后扑球特别牛，而是要善于沟通、指挥全队防御。要“喊出来”，带动全队从前到后的防御体系。这个道理在债券基金投资中也特别讲的通，成功的风险管理应该是从买入那刻即开始，在早期配置起就持续下功夫。而且，还要善于协调公司内各种积极力量，形成合力。他管理的产品和组合历经多年，凡经历了完整年度均获得正收益。其中，在“固收+”方向上，管理时间最长的是汇添富多元收益，作为一只标准二级债基，曾刚管理整整八年，每个年度都实现了正收益。（见下图）。风险提示：基金历史业绩不代表未来表现，市场有风险，投资需谨慎。曾刚还善于扑点球，在上一家基金公司的足球队里担任了八年门将，保持点球大战“不败金身”。他曾经给我讲过扑点球的要点，听起来和投资颇有相合之处：1、扑点球要保持旺盛的气势，哪怕面对职业球员，也要敢于出手对抗，让对方心理发毛。2、要勤于琢磨，对方心理是什么，要反其道而行之，尤其是当对方心态浮动时，可以更加从容，以逸待劳。3、要时刻保持心理底层的竞技意识，门将的经历是挺“倒霉”的，总是面对“失败”，但心口的“气”不能泄，永远有争胜的欲望。如果把对方换成市场，这几点道理都讲得通：和市场比拼要始终斗志高昂，关键时点要勇于决策； 市场情绪一边倒时要有“逆势”的心理，反其道而行之；基金经理要有调节自身的能力，要能长期保持“有竞争性”的竞技状态，既有合理、冷静的框架性思维，也有敢干、敢舍的果断，方有可能保持业绩常青。03“资产配置多面手”曾刚是业内少数涉猎过固定收益大多数产品类型的基金经理：从货币基金、短期理财基金到一级债基、二级债基、偏债混合，都参与过，也都取得不错的业绩。在相对全面的能力基础上，曾刚管理基金的特点是，紧密跟踪各个大类资产和不同板块的变化趋势，观察逻辑的内在变化，进而实施合理的资产配置。他直言，做投资配置有三个层次。第一个层次是资产配置：在资产配置层面，基金经理要善于寻找市场中期的内在逻辑，顺势配置，定期做横向比较，跟踪评估。第二个层次是确定每类资产的策略主线：这是投资管理的中观层面，类似于股票投资中的风格判断与行业选择。同一资产类别也有不同的策略安排，比如转债投资就有强股性、股性、平衡性、偏债性和低于面值的博弈策略。根据不同时期的市场风格，选定每类资产的策略主线也非常重要，要保持策略的思维宽度。第三个层次是个股、个券的精选：曾刚认为，多资产（“固收+”）的投资着眼于多资产类别的均衡发展，个股、个券要更多借助公司投研团队的贡献。而广发基金的投研架构扁平，各部门之间业务探讨透明度高，权益方面的研究支持非常充分，他对做好这方面投资也很有信心。04“守正出奇”谈起曾刚，第三方研究机构归纳其特点是守正出奇、攻守兼备。所谓守正，就是日常投资中，稳健类资产要保持相对大比例的基础配置，同时资产中线轮转应该保持一类甚至两三类的资产有向上弹性。布局稳健，均衡有效，这是正道。而出奇，则意味着对于有机会的资产，要在系统完整的投资框架下去合理配置，争取适度的配置，打开向上收益率的空间。曾刚自言，守正的思维在他入行时即已种下，这也是他自己早年亲身经历后刻下的基因。在曾刚职业生涯早年，他曾做过北京和海口商品交易所的“红马甲”，见证了中国期货草莽时代的大起大落。当年的商品交易所的保证金是3%（即杠杆可放大到33倍），交易品种时而有几个月几十倍的疯涨纪录。暴涨暴跌之间，他亲眼目睹一些客户转瞬间资产翻番，也有客户的账户在短时间内损失殆尽。印象最深的是，其中一位出身大国企的客户，派驻非洲干了三年，结果把出国所得的一百多万放到期市博弈，三个月就没了。这是上个世纪九十年代，上百万约略等于现在大几千万。这种极高的风险波动让他深刻理解了风险的本质，亦促使他日后的投资风格始终偏向谨慎。05nbsp;“反思心”在基金投资中，曾刚尤其重视回顾反思。他会逐月回顾分析自己的组合状况，并命名之为“业绩检视机制”。在他的投资框架中，业绩检视机制是非常重要的一环：逐月的回看组合，分析管理是否偏离预定目标，并进行严格的绩效归因。曾刚认为，严格的绩效归因能帮助基金经理不断反思，这点非常重要。它可以提醒基金经理，市场一定不是你能永远准确预判的，要敬畏市场。在反思中，曾刚尤其观察组合有无极端下行风险，是为检视机制中重要的任务。为了回避人性的一些弱点，曾刚会有意识的设置阈值，当产品收益率达到预定回撤的一半时，就启动组合的临时检视机制。另外，他倾向于对个股个券设置一定比例的观察线、止损线。当个别品种遭遇明显回撤时，主动操作，控制组合整体波动。06“借力平台”曾刚在广发基金任职混合资产投资部总经理，他对这个团队的未来打法和策略是如何设想的？曾刚认为，混合资产的投资团队必须由不同知识背景的人才构成。因为这是多资产、多策略的投资项目，仅仅依靠基金经理个人专长远远不够，需要依靠团队协同。广发基金的混合资产团队中，既有做债券出身的基金经理，也有做股票研究出身的基金经理，大家从自己专长的角度看市场，充分讨论、比较各市场的优劣，之后再围绕着产品定位目标去做投资，更有可能取得比较好的效果。而在公司层面，广发基金构建的是扁平化、平台化的架构，呈现多元、开放、包容的文化氛围，混合资产投资团队能从其他投研团队获得高效的研究支持，可以做很多非常有意义的事情。其二，团队有被市场熟知的明星基金经理，得到了机构和渠道的认可。目前，旗下基金经理管理着3只有绩优业绩的拳头品种（指广发聚鑫、广发趋势优选以及广发恒隆），风格清晰稳定，有非常好的口碑。其三，在资管净值化转型的大背景下，“固收+”产品迎来较好的发展期，来自于银行零售渠道和电商平台的理财替代型需求是当前最大的增量。曾刚介绍，稳定的收益目标定位、较低的波动是广发基金“固收+”产品的特色标签。混合资产投资团队会持续思考实现这一目标的体系化路径，兼收并蓄，勇于尝试新的思路，为客户实现长期的稳健回报而努力。以上内容不构成投资建议，请独立判断与决策。市场有风险，投资需谨慎。4月30日（星期五）19：00，曾刚将为大家带来一场名为“论市场涨跌之势，聊股债攻守之道”的主题直播，敬请关注。投资者网财经Wed, 28 Apr 2021 14:51:58 GMT来源于： 资事堂http://www.investorchina.cn/article/59555爱尔眼科大举并购下商誉推至46亿 多名高管减持共超2000万http://www.investorchina.cn/article/59553《投资者网》葛凡梅4月23日，爱尔眼科医院集团股份有限公司（以下简称“爱尔眼科”；300015.SZ）发布2020年年报与2021年第一季度报告。根据年报及一季报显示，2020年，爱尔眼科实现营业收入119.12亿元，同比增长19.24%；归母净利润17.24亿元，同比增长25.01%。在2021年第一季度，爱尔眼科实现营收35.11亿元，归母净利润4.84亿元。或受业绩利好与4月22日国务院再次发布的医保改革消息的双重影响，截至4月26日，爱尔眼科市值为2902.79亿元；五天之内涨幅达11%。作为规模较大的专业眼科连锁医疗机构，爱尔眼科业绩亮眼，但是在其不断以并购谋扩张的背后，还存在着业绩增速连续四年下滑、商誉高企、高管套现减持、广告违法、身陷医疗纠纷等情况。重重问题之下，爱尔眼科又将如何保持高质量业绩增长？《投资者网》针对相关问题联系爱尔眼科，但是一直未收到公司方面回复。营收增速连续四年下滑爱尔眼科自从于2009年10月在A股上市以来，其营业收入一直保持20%以上的增长速度，甚至在2017年达到了约50%的增速水平。但是随后，爱尔眼科的营收增速便开始走下坡路，该指标在2020年首次低于20%，为19.24%。数据显示，2017年至2020年，爱尔眼科的营业收入分别为59.63亿元、80.09亿元、99.90亿元、119.12亿元，分别同比增长49.06%、34.31%、24.74%、19.24%，增速连续四年出现下滑；归母净利润分别为7.43亿元、10.09亿元、13.79亿元、17.24亿元，分别同比增长33.31%、35.88%、36.67%、25.01%，2020年其归母净利润增速明显低于前三年的增长速度。爱尔眼科在2020年年报中披露：“营业收入同比增长19.24%，一方面由于公司品牌影响力持续增强，围绕眼科生态圈的各项经营业务规模的内生增长与外延并购双轮驱动，促进了市场占有率持续提高；另一方面，国家近视防控战略、防盲治盲等政策的大力推进促进了居民眼健康意识的不断加强，医疗消费稳步升级，促进了公司营业收入的稳定增长。”根据2020年年报，爱尔眼科的业务范围主要包含屈光手术、视光服务、白内障手术、眼前段与眼后段手术及其他项目，其中屈光手术、视光服务的收入在2020年总营收中占比分别为36.51%、20.60%，分别同比增长23.17%、27.15%，是爱尔眼科的营收“大头”。值得一提的是，屈光手术、视光服务的毛利率分别为58.12%、56.93%，而其余业务的毛利率在30%-45%之间。2020年，爱尔眼科的综合毛利率为51.03%，较2019年增加1.73个百分点；净利率15.76%，上涨1.43个百分点。但是在2020年第一季度，爱尔眼科的综合毛利率与净利率均出现下降，分别为47.31%、15.49%，较2020年分别减少了3.72个百分点、0.27个百分点。在费用方面，2020年，爱尔眼科的销售费用、管理费用、财务费用分别为10.66亿元、14.25亿元、0.9亿元，分别同比增长1.71%、9.23%、19.63%。爱尔眼科在年报中解释称“（销售费用增长）主要系经营规模扩大员工薪酬费用增长所致；（财务费用增长）主要系利息支出及经营规模扩大手续费用增加所致。”值得一提的是，爱尔眼科遭遇公司高管密集减持。根据Wind数据，今年以来，爱尔眼科高管李爱、刘多元、杨智宽均减持了爱尔眼科的股票，分别减持股份26.36万股、10万股、14.9万股，合计套现金额约2253.42万元。并购扩张商誉高企自2009年上市后，爱尔眼科的经营规模持续扩张。公开资料显示，爱尔眼科2009年上市之初共拥有19家医院，彼时净利润为9200万元。2009-2013年间，爱尔眼科通过自有资金或在股票市场公开募资来新建新医院或者收购医院，平均每年仅能新增7家眼科医院。2014年后，爱尔眼科引进产业基金，借助杠杆力量，规模扩张加速。2014年至2017年，爱尔眼科通过基金并购数量超过120家，平均每年40家。截至2020年底，爱尔眼科在全球共有645家爱尔眼科医疗机构，其中中国境内537家（上市公司旗下234家，产业并购基金旗下303家）。相较于2019年末爱尔眼科境内医疗机构482家，数量出现大幅增长。以并购快速扩张规模，为爱尔眼科带来商誉高企。2020年内，爱尔眼科收购了天津中视信企业管理有限公司（简称“天津中视信”）、湛江爱尔奥理德眼科医院有限公司（简称“湛江奥理德”）等37家医疗机构。截至2020年末，爱尔眼科商誉由2019年末的30.83亿元激增至46.66亿元，占资产总额的30.03%。大额商誉傍身，也导致爱尔眼科存在商誉减值风险。2020年，爱尔眼科商誉资产减值3.62亿元。爱尔眼科得以持续并购扩张，其所需的大量资金支持多数来源于定增与借款。Wind数据显示，2020年年内，爱尔眼科以定增获得融资总额23.63亿元，发行股份购买天津中视信、湛江奥理德等公司股权，补充上市公司流动资金。截至2021年3月末，爱尔眼科的总负债由2020年末的48.88亿元上涨至80.64亿元，其中短期借款7.82亿元，一年内的非流动负债1.91亿元，长期借款13.4亿元。身陷医疗纠纷相较于热衷规模扩张、粗放追求利益，提升医疗水平、服务能力，塑造良好的企业形象也是爱尔眼科迫在眉睫亟待解决的问题。2019年，爱尔眼科登上国家市场监督管理总局公布的《2019年第一批典型虚假违法广告案件》黑名单，并被处罚。2020年，爱尔眼科旗下多家眼科医院公众号发布有关“教育部将裸眼视力纳入中考评价指标”、“近视学生吃大亏，再不重视就晚了”等涉嫌误导消费者的公众号文章，涉嫌虚假宣传。如今，爱尔眼科还深陷医疗纠纷。根据相关媒体报道，身为知名抗疫医生、武汉市中心医院急诊科主任的艾芬于2020年5月在武汉爱尔眼科医院（简称“武汉爱尔眼科”）实施右眼白内障手术，5个月后，其被诊断为视网膜脱离。2020年12月31日，艾芬公开发文表示，因为爱尔眼科在诊疗过程中的不规范行为，导致她右眼近乎失明。随后，艾芬多次公开质疑爱尔眼科不合规操作，并向卫健部门递交举报信。今年4月20日，武汉爱尔眼科在回应艾芬的质疑时再次认为，白内障手术符合手术规范，无术中并发症。艾芬对此公开表示，爱尔眼科没有调查清楚诊疗过程存在的问题，也不承认自己的错误，因此拒绝私下沟通。事实上，爱尔眼科不只一次陷入医患纠纷。根据（2017）渝0105民初6591号范某与重庆爱尔眼科医院有限公司医疗损害责任纠纷一审民事判决书显示：2008年1月23日，范某在爱尔眼科医院手术后与医院发生纠纷。法院认为，范某的双眼自2008年在爱尔眼科医院手术后，经过治疗目前双眼经鉴定为中度视力损害，属七级伤残。判决被告重庆爱尔眼科医院有限公司赔偿原告范某各项损失共计82628.28元。爱尔眼科作为全球性眼科连锁医疗机构，随着公司规模逐步扩大的同时，也应不断完善医疗管控体系，持续改进医疗服务质量，切实提高医疗安全及医疗质量水平，不断提升患者就医感受和满意度。（思维财经出品）■《投资者网》葛凡梅4月23日，爱尔眼科医院集团股份有限公司（以下简称“爱尔眼科”；300015.SZ）发布2020年年报与2021年第一季度报告。根据年报及一季报显示，2020年，爱尔眼科实现营业收入119.12亿元，同比增长19.24%；归母净利润17.24亿元，同比增长25.01%。在2021年第一季度，爱尔眼科实现营收35.11亿元，归母净利润4.84亿元。或受业绩利好与4月22日国务院再次发布的医保改革消息的双重影响，截至4月26日，爱尔眼科市值为2902.79亿元；五天之内涨幅达11%。作为规模较大的专业眼科连锁医疗机构，爱尔眼科业绩亮眼，但是在其不断以并购谋扩张的背后，还存在着业绩增速连续四年下滑、商誉高企、高管套现减持、广告违法、身陷医疗纠纷等情况。重重问题之下，爱尔眼科又将如何保持高质量业绩增长？《投资者网》针对相关问题联系爱尔眼科，但是一直未收到公司方面回复。营收增速连续四年下滑爱尔眼科自从于2009年10月在A股上市以来，其营业收入一直保持20%以上的增长速度，甚至在2017年达到了约50%的增速水平。但是随后，爱尔眼科的营收增速便开始走下坡路，该指标在2020年首次低于20%，为19.24%。数据显示，2017年至2020年，爱尔眼科的营业收入分别为59.63亿元、80.09亿元、99.90亿元、119.12亿元，分别同比增长49.06%、34.31%、24.74%、19.24%，增速连续四年出现下滑；归母净利润分别为7.43亿元、10.09亿元、13.79亿元、17.24亿元，分别同比增长33.31%、35.88%、36.67%、25.01%，2020年其归母净利润增速明显低于前三年的增长速度。爱尔眼科在2020年年报中披露：“营业收入同比增长19.24%，一方面由于公司品牌影响力持续增强，围绕眼科生态圈的各项经营业务规模的内生增长与外延并购双轮驱动，促进了市场占有率持续提高；另一方面，国家近视防控战略、防盲治盲等政策的大力推进促进了居民眼健康意识的不断加强，医疗消费稳步升级，促进了公司营业收入的稳定增长。”根据2020年年报，爱尔眼科的业务范围主要包含屈光手术、视光服务、白内障手术、眼前段与眼后段手术及其他项目，其中屈光手术、视光服务的收入在2020年总营收中占比分别为36.51%、20.60%，分别同比增长23.17%、27.15%，是爱尔眼科的营收“大头”。值得一提的是，屈光手术、视光服务的毛利率分别为58.12%、56.93%，而其余业务的毛利率在30%-45%之间。2020年，爱尔眼科的综合毛利率为51.03%，较2019年增加1.73个百分点；净利率15.76%，上涨1.43个百分点。但是在2020年第一季度，爱尔眼科的综合毛利率与净利率均出现下降，分别为47.31%、15.49%，较2020年分别减少了3.72个百分点、0.27个百分点。在费用方面，2020年，爱尔眼科的销售费用、管理费用、财务费用分别为10.66亿元、14.25亿元、0.9亿元，分别同比增长1.71%、9.23%、19.63%。爱尔眼科在年报中解释称“（销售费用增长）主要系经营规模扩大员工薪酬费用增长所致；（财务费用增长）主要系利息支出及经营规模扩大手续费用增加所致。”值得一提的是，爱尔眼科遭遇公司高管密集减持。根据Wind数据，今年以来，爱尔眼科高管李爱、刘多元、杨智宽均减持了爱尔眼科的股票，分别减持股份26.36万股、10万股、14.9万股，合计套现金额约2253.42万元。并购扩张商誉高企自2009年上市后，爱尔眼科的经营规模持续扩张。公开资料显示，爱尔眼科2009年上市之初共拥有19家医院，彼时净利润为9200万元。2009-2013年间，爱尔眼科通过自有资金或在股票市场公开募资来新建新医院或者收购医院，平均每年仅能新增7家眼科医院。2014年后，爱尔眼科引进产业基金，借助杠杆力量，规模扩张加速。2014年至2017年，爱尔眼科通过基金并购数量超过120家，平均每年40家。截至2020年底，爱尔眼科在全球共有645家爱尔眼科医疗机构，其中中国境内537家（上市公司旗下234家，产业并购基金旗下303家）。相较于2019年末爱尔眼科境内医疗机构482家，数量出现大幅增长。以并购快速扩张规模，为爱尔眼科带来商誉高企。2020年内，爱尔眼科收购了天津中视信企业管理有限公司（简称“天津中视信”）、湛江爱尔奥理德眼科医院有限公司（简称“湛江奥理德”）等37家医疗机构。截至2020年末，爱尔眼科商誉由2019年末的30.83亿元激增至46.66亿元，占资产总额的30.03%。大额商誉傍身，也导致爱尔眼科存在商誉减值风险。2020年，爱尔眼科商誉资产减值3.62亿元。爱尔眼科得以持续并购扩张，其所需的大量资金支持多数来源于定增与借款。Wind数据显示，2020年年内，爱尔眼科以定增获得融资总额23.63亿元，发行股份购买天津中视信、湛江奥理德等公司股权，补充上市公司流动资金。截至2021年3月末，爱尔眼科的总负债由2020年末的48.88亿元上涨至80.64亿元，其中短期借款7.82亿元，一年内的非流动负债1.91亿元，长期借款13.4亿元。身陷医疗纠纷相较于热衷规模扩张、粗放追求利益，提升医疗水平、服务能力，塑造良好的企业形象也是爱尔眼科迫在眉睫亟待解决的问题。2019年，爱尔眼科登上国家市场监督管理总局公布的《2019年第一批典型虚假违法广告案件》黑名单，并被处罚。2020年，爱尔眼科旗下多家眼科医院公众号发布有关“教育部将裸眼视力纳入中考评价指标”、“近视学生吃大亏，再不重视就晚了”等涉嫌误导消费者的公众号文章，涉嫌虚假宣传。如今，爱尔眼科还深陷医疗纠纷。根据相关媒体报道，身为知名抗疫医生、武汉市中心医院急诊科主任的艾芬于2020年5月在武汉爱尔眼科医院（简称“武汉爱尔眼科”）实施右眼白内障手术，5个月后，其被诊断为视网膜脱离。2020年12月31日，艾芬公开发文表示，因为爱尔眼科在诊疗过程中的不规范行为，导致她右眼近乎失明。随后，艾芬多次公开质疑爱尔眼科不合规操作，并向卫健部门递交举报信。今年4月20日，武汉爱尔眼科在回应艾芬的质疑时再次认为，白内障手术符合手术规范，无术中并发症。艾芬对此公开表示，爱尔眼科没有调查清楚诊疗过程存在的问题，也不承认自己的错误，因此拒绝私下沟通。事实上，爱尔眼科不只一次陷入医患纠纷。根据（2017）渝0105民初6591号范某与重庆爱尔眼科医院有限公司医疗损害责任纠纷一审民事判决书显示：2008年1月23日，范某在爱尔眼科医院手术后与医院发生纠纷。法院认为，范某的双眼自2008年在爱尔眼科医院手术后，经过治疗目前双眼经鉴定为中度视力损害，属七级伤残。判决被告重庆爱尔眼科医院有限公司赔偿原告范某各项损失共计82628.28元。爱尔眼科作为全球性眼科连锁医疗机构，随着公司规模逐步扩大的同时，也应不断完善医疗管控体系，持续改进医疗服务质量，切实提高医疗安全及医疗质量水平，不断提升患者就医感受和满意度。（思维财经出品）■投资者网财经Wed, 28 Apr 2021 13:32:44 GMT《投资者网》葛凡梅http://www.investorchina.cn/article/59553第二增长点关键人物离任，呷哺呷哺如何才能遏住业绩颓势？http://www.investorchina.cn/article/59552《投资者网》郭晓4月16日，呷哺呷哺餐饮管理（中国）控股有限公司（下称：呷哺呷哺或集团，00520.HK）发布一则通告，宣布集团旗下的凑凑餐饮管理有限公司（下称：凑凑）CEO张振纬于前一日离职，不再担任集团内的任何职位。4月19日（周一）开盘后，呷哺呷哺股价一天内跌去13.78%，市值蒸发超21亿港元。此后，呷哺呷哺股价一直徘徊在12港元附近，回到上一轮股价攀升的起点位置（去年10月末）。同时，它的同行海底捞（06862.HK）与九毛九（09922.HK）相比，呷哺呷哺股价在2月初开始的这轮股价回落中跌幅也最大（-55.14%）。一方面，这与公司去年的业绩的大幅下降有关，数据显示2020年，呷哺呷哺、海底捞、九毛九的净利润跌幅分别为94.85%、86.79%、25.81%，呷哺呷哺的净利润降幅最大。另一方面，张振纬的离职给了呷哺呷哺当头一棒。仅4月19日以来，呷哺呷哺的股价跌幅就超过了13%，这还不考虑部分大股东提前获知消息，大幅减持对公司股价造成的下拉效应。张振纬的离职为何会给呷哺呷哺股价造成如此大的负面影响？呷哺呷哺主业（呷哺呷哺餐厅）近些年的经营状况又如何？本次摩根士丹利与高瓴资本对呷哺呷哺清仓式的减持又意味着什么？凑凑“从0到1”背后的男人离任不难看出，本次呷哺呷哺股价大跌的导火索即张振纬的离职。张振纬是谁？网上公开资料显示，他是一位来自台湾台中市的60后，在大陆餐饮行业打拼了近十年，在餐饮与轻快时尚相结合方面有相当丰富的积累，并于2014年加盟呷哺呷哺。即便加盟呷哺呷哺后，张振纬在很长时间内也鲜有媒体报道，直到2016年其牵头打造的呷哺呷哺第二品牌凑凑在北京三里屯开业，他才开始进入到大众视野。从一开始，凑凑走的路线就与呷哺呷哺截然不同，采用的是“火锅+茶憩”的商业模式，为25到35岁的都市白领提供火锅正餐服务及正宗台式麻辣锅，同时还有台式茶歇、消夜及外送服务。在张振纬的亲自操盘下，凑凑打法彪悍，扩张迅猛。凑凑于2016年开出第一家店后，张振纬便与团队在半年时间内跑通了项目的商业模式与供应链，为了尽快在市场上占有一席之地，张振纬决定让凑凑的团队同时在北京、上海、深圳三地开店扩张。这一做法尽管激进，但在张振纬敏锐的消费洞察及凑凑团队的强悍执行下，凑凑创造了行业内罕见的成功速度。《投资者网》统计，凑凑在2016年创立时，只开设了两家店，收入财报中都未披露。不过，从2017年开始，凑凑平均每年保持着34家的开店数量，2020年，凑凑门店数量已经达到140家，远远超过张振纬2017年曾向媒体透露的“未来十年开店100家的目标”。另外，从对集团的收入贡献上看，凑凑的收入占比由2017年的3.2%骤升至2020年的31%，加之凑凑的高人均消费水平，在餐厅经营利润层面，凑凑对集团的贡献份额已与呷哺呷哺餐厅处于伯仲之间。从具体数据来看，2020年，呷哺呷哺餐厅创造了2.4亿元的经营利润，凑凑餐厅创造的经营利润则是2.25亿元。数据来源：呷哺呷哺2020年年报这意味着，不论从营收还是经营利润方面，凑凑已是呷哺呷哺业绩无可争议的“第二根支柱”，而这一切的背后，张振纬的功劳居功至伟，毕竟他才是让凑凑实现从“0到1”的那个男人。如今，张振纬“提前”离场了，资本市场的失望可想而知。但话说回来，已完成跑马圈地的凑凑，必然建立了成熟稳定的组织结构，顶头上级的离职并不会造成凑凑经营的管理真空。根据通告内容，目前凑凑各部门、各区域负责人直接向集团董事长贺光启汇报，直到凑凑新的CEO上任。恐怕本次股价的大跌，还与集团主营业务呷哺呷哺餐厅的业绩疲软有关。呷哺呷哺餐厅业绩的持续疲软23年前，台湾珠宝商贺光启转行干餐饮，在北京西单开起了呷哺呷哺的第一家店，将一人食的台式小火锅首次带入中国市场。不过，彼时铜锅涮肉才是老北京人在外聚餐时的最爱。直到2003年，一场非典疫情，让注重用餐卫生的消费者发现呷哺呷哺一人小火锅安全卫生又极具性价比的特点，从此呷哺呷哺开始走红。由于呷哺呷哺主打牛羊肉与麻酱的主食特点正好迎合北方人的饮食偏好，呷哺呷哺将大本营牢牢地驻扎在了北京城。2014年，呷哺呷哺上市时的年报显示，截至该年年底，呷哺呷哺总共有452家餐厅，其中仅北京市就有246家，占比超过一半。但是，这种现状造成的麻烦是，作为一家全国性的餐饮品牌，呷哺呷哺难以将门店渗透到长江以南的城市，从而导致自己全国门店的扩张速度承压。数据显示，2016年至2020年，海底捞全球餐厅门店数量由176家升至1298家，增幅达637.5%，同期呷哺呷哺门店由 637家升至1061家，增幅达66.6%，仅为海底捞门店增幅的十分之一。在门店增速受限的背景下，要想实现餐厅收入持续增长，呷哺呷哺将心思放到了提升人均消费金额方面。公司于2016年进行呷哺呷哺门店2.0升级，企图通过改变门店装潢、增加散座作为增加菜品品类等来提升客单价。财报数据显示，呷哺呷哺通过升级门店，尤其是优化产品结构，增加新菜品销售等，确实有效提升了人均消费金额，2018年人均消费超过50元，2020年达到62.3元。不过，值得警惕的是，呷哺呷哺在人均消费提升的同时，餐厅翻台率却一路下滑，由2016年的3.4下滑至2020年的2.3（2020年翻台率中增加了外卖订单）。对于翻台率的下滑，呷哺呷哺除了在2020年年报中提及系疫情原因外，其他各年度并未对此给出具体解释。不过在网络平台上，有不少关于呷哺呷哺“价格涨贵，撕掉性价比标签”的用户吐槽与媒体报道，有网友称：“价格越来越贵，以前人均四五十，现在七八十，品质却越来越差”，还有网友称“之前两个人80元的套餐，现在需要150元”……呷哺呷哺餐厅是否因为提价而影响到自己的翻台率，《投资者网》对此致函公司，对方并未回复。然而，从公司财报数据看，近年来，呷哺呷哺餐厅陷入到持续的业绩疲软中。数据显示，2018年开始，呷哺呷哺餐厅的净收入与经营利润增速同时出现回落，这一趋势已经持续了两年多。毕竟呷哺呷哺餐厅依然是集团业绩的主要支柱（2020年占集团营收63.4%），受呷哺呷哺餐厅业绩疲软的影响，集团整体的业绩也呈现出一定的颓势。对此，呷哺呷哺在财报中解释称：2019年，公司净利润下滑37%是因为2019年折旧及摊销金额8.39亿，较2018年的2.21亿大增279.6%及公司租赁相关的会计准则发生了变化（-0.97亿元）所致。2020年，公司净利润大减则是因过往多数餐厅位于华北，尤其是受疫情影响严重的北京、天津及河北。另外，还受到因国际财务报告准则第16号变更带来的负面影响（-1.16亿元）。但不得不说，呷哺呷哺本次股价的大跌，张振纬的离任或许只是催化剂，而呷哺呷哺主营业务——呷哺呷哺餐厅的业绩持续疲软长期积累的负面市场预期才是根本。大摩与高瓴资本的清仓式减持有意思的是，在4月19日呷哺呷哺股价跳水之际，摩根士丹利（下称：大摩）与高瓴资本（包括GAOLING FUND,L.P及Hillhouse Capital Advisors, Ltd.）于一个月之前提前“出逃”。其中高瓴资本于3月15日，将旗下两大基金合计持有的近1.14亿股呷哺呷哺股份全部清仓，按照当天呷哺呷哺的14元收盘价格粗略计算，高瓴资本在这笔交易中合计套现15.91亿港元，抛去其2014年作为基石投资者的认购成本（约2.62亿港元），年化率高达近35%。数据来源：东财客户端陪跑六年，并长期位居呷哺呷哺第二、三大股东位置的高瓴资本，在此时选择清仓式的减持，大概率显示出其对呷哺呷哺未来业绩增长的看衰。除此之外，在高瓴资本清仓的同一天，大摩也将自己手中持有呷哺呷哺的1.04亿股份，减持到0.12亿股份，减持后持股比例由9.25%下降至0.93%，也近乎清仓了。两大持有呷哺呷哺股份量均过亿的股东，在同一天选择“清仓式”减持，这对呷哺呷哺究竟意味着什么？《投资者网》就两大股东的大幅减持的现象致函呷哺呷哺，公司未给予回复。另外，对于以上两大股东的减持时间选择，《投资者网》致函呷哺呷哺是否是因为提前泄露了张振纬离任的消息，公司也未给予回复。不过，据《餐饮老板内参》相关报道显示，今年2月份，张振纬与几个圈中好友在北京三里屯凑凑小酒馆小聚，第一次向朋友公开自己要离职的消息。更有一位知情人士透露，张振纬早在今年1月份递交了辞呈，但长时间未得到批准，而在张递交离职申请后，呷哺呷哺集团一直在竭力挽留，甚至提议由张振纬来担任呷哺呷哺集团CEO，不过这一切都随着4月16日公司的一纸通告结束了。日前，呷哺呷哺由张振纬离任引发的股价震荡还在演绎中，贺光启能否为凑凑找到合适的CEO？呷哺呷哺餐厅又能否在人均消费与翻台率中找到平衡点，从而遏止公司业绩下滑的颓势？这些均是考验当下呷哺呷哺的关键点。不过，投资者不可忘记的是，呷哺呷哺目前的困难并未改变其在国内火锅界的市场地位，这种地位主要体现在以下三方面。其一，心智份额。在艾瑞咨询的调研中，2020 年北上广深大学生最喜爱的火锅品牌，呷哺呷哺也位列第二，其中有43.4%的人认可呷哺呷哺的品牌个性，仅次于对其环境的认可。其二，财务实力。2020年12月31日，呷哺呷哺账面上有10.97亿元的现金及现金等价物，较2019年年底的7.85亿元净增加超3亿元，这为集团未来的门店扩张及服务升级储备了充足的*药弹**。其三，多点开花。已成规模的凑凑，补足了呷哺呷哺在高端火锅市场的空白，此外，公司的外卖及火锅调味料业务也增速喜人。疫情影响被基本解除后，公司也有望迎来业绩反转。（思维财经出品）■《投资者网》郭晓4月16日，呷哺呷哺餐饮管理（中国）控股有限公司（下称：呷哺呷哺或集团，00520.HK）发布一则通告，宣布集团旗下的凑凑餐饮管理有限公司（下称：凑凑）CEO张振纬于前一日离职，不再担任集团内的任何职位。4月19日（周一）开盘后，呷哺呷哺股价一天内跌去13.78%，市值蒸发超21亿港元。此后，呷哺呷哺股价一直徘徊在12港元附近，回到上一轮股价攀升的起点位置（去年10月末）。同时，它的同行海底捞（06862.HK）与九毛九（09922.HK）相比，呷哺呷哺股价在2月初开始的这轮股价回落中跌幅也最大（-55.14%）。一方面，这与公司去年的业绩的大幅下降有关，数据显示2020年，呷哺呷哺、海底捞、九毛九的净利润跌幅分别为94.85%、86.79%、25.81%，呷哺呷哺的净利润降幅最大。另一方面，张振纬的离职给了呷哺呷哺当头一棒。仅4月19日以来，呷哺呷哺的股价跌幅就超过了13%，这还不考虑部分大股东提前获知消息，大幅减持对公司股价造成的下拉效应。张振纬的离职为何会给呷哺呷哺股价造成如此大的负面影响？呷哺呷哺主业（呷哺呷哺餐厅）近些年的经营状况又如何？本次摩根士丹利与高瓴资本对呷哺呷哺清仓式的减持又意味着什么？凑凑“从0到1”背后的男人离任不难看出，本次呷哺呷哺股价大跌的导火索即张振纬的离职。张振纬是谁？网上公开资料显示，他是一位来自台湾台中市的60后，在大陆餐饮行业打拼了近十年，在餐饮与轻快时尚相结合方面有相当丰富的积累，并于2014年加盟呷哺呷哺。即便加盟呷哺呷哺后，张振纬在很长时间内也鲜有媒体报道，直到2016年其牵头打造的呷哺呷哺第二品牌凑凑在北京三里屯开业，他才开始进入到大众视野。从一开始，凑凑走的路线就与呷哺呷哺截然不同，采用的是“火锅+茶憩”的商业模式，为25到35岁的都市白领提供火锅正餐服务及正宗台式麻辣锅，同时还有台式茶歇、消夜及外送服务。在张振纬的亲自操盘下，凑凑打法彪悍，扩张迅猛。凑凑于2016年开出第一家店后，张振纬便与团队在半年时间内跑通了项目的商业模式与供应链，为了尽快在市场上占有一席之地，张振纬决定让凑凑的团队同时在北京、上海、深圳三地开店扩张。这一做法尽管激进，但在张振纬敏锐的消费洞察及凑凑团队的强悍执行下，凑凑创造了行业内罕见的成功速度。《投资者网》统计，凑凑在2016年创立时，只开设了两家店，收入财报中都未披露。不过，从2017年开始，凑凑平均每年保持着34家的开店数量，2020年，凑凑门店数量已经达到140家，远远超过张振纬2017年曾向媒体透露的“未来十年开店100家的目标”。另外，从对集团的收入贡献上看，凑凑的收入占比由2017年的3.2%骤升至2020年的31%，加之凑凑的高人均消费水平，在餐厅经营利润层面，凑凑对集团的贡献份额已与呷哺呷哺餐厅处于伯仲之间。从具体数据来看，2020年，呷哺呷哺餐厅创造了2.4亿元的经营利润，凑凑餐厅创造的经营利润则是2.25亿元。数据来源：呷哺呷哺2020年年报这意味着，不论从营收还是经营利润方面，凑凑已是呷哺呷哺业绩无可争议的“第二根支柱”，而这一切的背后，张振纬的功劳居功至伟，毕竟他才是让凑凑实现从“0到1”的那个男人。如今，张振纬“提前”离场了，资本市场的失望可想而知。但话说回来，已完成跑马圈地的凑凑，必然建立了成熟稳定的组织结构，顶头上级的离职并不会造成凑凑经营的管理真空。根据通告内容，目前凑凑各部门、各区域负责人直接向集团董事长贺光启汇报，直到凑凑新的CEO上任。恐怕本次股价的大跌，还与集团主营业务呷哺呷哺餐厅的业绩疲软有关。呷哺呷哺餐厅业绩的持续疲软23年前，台湾珠宝商贺光启转行干餐饮，在北京西单开起了呷哺呷哺的第一家店，将一人食的台式小火锅首次带入中国市场。不过，彼时铜锅涮肉才是老北京人在外聚餐时的最爱。直到2003年，一场非典疫情，让注重用餐卫生的消费者发现呷哺呷哺一人小火锅安全卫生又极具性价比的特点，从此呷哺呷哺开始走红。由于呷哺呷哺主打牛羊肉与麻酱的主食特点正好迎合北方人的饮食偏好，呷哺呷哺将大本营牢牢地驻扎在了北京城。2014年，呷哺呷哺上市时的年报显示，截至该年年底，呷哺呷哺总共有452家餐厅，其中仅北京市就有246家，占比超过一半。但是，这种现状造成的麻烦是，作为一家全国性的餐饮品牌，呷哺呷哺难以将门店渗透到长江以南的城市，从而导致自己全国门店的扩张速度承压。数据显示，2016年至2020年，海底捞全球餐厅门店数量由176家升至1298家，增幅达637.5%，同期呷哺呷哺门店由 637家升至1061家，增幅达66.6%，仅为海底捞门店增幅的十分之一。在门店增速受限的背景下，要想实现餐厅收入持续增长，呷哺呷哺将心思放到了提升人均消费金额方面。公司于2016年进行呷哺呷哺门店2.0升级，企图通过改变门店装潢、增加散座作为增加菜品品类等来提升客单价。财报数据显示，呷哺呷哺通过升级门店，尤其是优化产品结构，增加新菜品销售等，确实有效提升了人均消费金额，2018年人均消费超过50元，2020年达到62.3元。不过，值得警惕的是，呷哺呷哺在人均消费提升的同时，餐厅翻台率却一路下滑，由2016年的3.4下滑至2020年的2.3（2020年翻台率中增加了外卖订单）。对于翻台率的下滑，呷哺呷哺除了在2020年年报中提及系疫情原因外，其他各年度并未对此给出具体解释。不过在网络平台上，有不少关于呷哺呷哺“价格涨贵，撕掉性价比标签”的用户吐槽与媒体报道，有网友称：“价格越来越贵，以前人均四五十，现在七八十，品质却越来越差”，还有网友称“之前两个人80元的套餐，现在需要150元”……呷哺呷哺餐厅是否因为提价而影响到自己的翻台率，《投资者网》对此致函公司，对方并未回复。然而，从公司财报数据看，近年来，呷哺呷哺餐厅陷入到持续的业绩疲软中。数据显示，2018年开始，呷哺呷哺餐厅的净收入与经营利润增速同时出现回落，这一趋势已经持续了两年多。毕竟呷哺呷哺餐厅依然是集团业绩的主要支柱（2020年占集团营收63.4%），受呷哺呷哺餐厅业绩疲软的影响，集团整体的业绩也呈现出一定的颓势。对此，呷哺呷哺在财报中解释称：2019年，公司净利润下滑37%是因为2019年折旧及摊销金额8.39亿，较2018年的2.21亿大增279.6%及公司租赁相关的会计准则发生了变化（-0.97亿元）所致。2020年，公司净利润大减则是因过往多数餐厅位于华北，尤其是受疫情影响严重的北京、天津及河北。另外，还受到因国际财务报告准则第16号变更带来的负面影响（-1.16亿元）。但不得不说，呷哺呷哺本次股价的大跌，张振纬的离任或许只是催化剂，而呷哺呷哺主营业务——呷哺呷哺餐厅的业绩持续疲软长期积累的负面市场预期才是根本。大摩与高瓴资本的清仓式减持有意思的是，在4月19日呷哺呷哺股价跳水之际，摩根士丹利（下称：大摩）与高瓴资本（包括GAOLING FUND,L.P及Hillhouse Capital Advisors, Ltd.）于一个月之前提前“出逃”。其中高瓴资本于3月15日，将旗下两大基金合计持有的近1.14亿股呷哺呷哺股份全部清仓，按照当天呷哺呷哺的14元收盘价格粗略计算，高瓴资本在这笔交易中合计套现15.91亿港元，抛去其2014年作为基石投资者的认购成本（约2.62亿港元），年化率高达近35%。数据来源：东财客户端陪跑六年，并长期位居呷哺呷哺第二、三大股东位置的高瓴资本，在此时选择清仓式的减持，大概率显示出其对呷哺呷哺未来业绩增长的看衰。除此之外，在高瓴资本清仓的同一天，大摩也将自己手中持有呷哺呷哺的1.04亿股份，减持到0.12亿股份，减持后持股比例由9.25%下降至0.93%，也近乎清仓了。两大持有呷哺呷哺股份量均过亿的股东，在同一天选择“清仓式”减持，这对呷哺呷哺究竟意味着什么？《投资者网》就两大股东的大幅减持的现象致函呷哺呷哺，公司未给予回复。另外，对于以上两大股东的减持时间选择，《投资者网》致函呷哺呷哺是否是因为提前泄露了张振纬离任的消息，公司也未给予回复。不过，据《餐饮老板内参》相关报道显示，今年2月份，张振纬与几个圈中好友在北京三里屯凑凑小酒馆小聚，第一次向朋友公开自己要离职的消息。更有一位知情人士透露，张振纬早在今年1月份递交了辞呈，但长时间未得到批准，而在张递交离职申请后，呷哺呷哺集团一直在竭力挽留，甚至提议由张振纬来担任呷哺呷哺集团CEO，不过这一切都随着4月16日公司的一纸通告结束了。日前，呷哺呷哺由张振纬离任引发的股价震荡还在演绎中，贺光启能否为凑凑找到合适的CEO？呷哺呷哺餐厅又能否在人均消费与翻台率中找到平衡点，从而遏止公司业绩下滑的颓势？这些均是考验当下呷哺呷哺的关键点。不过，投资者不可忘记的是，呷哺呷哺目前的困难并未改变其在国内火锅界的市场地位，这种地位主要体现在以下三方面。其一，心智份额。在艾瑞咨询的调研中，2020 年北上广深大学生最喜爱的火锅品牌，呷哺呷哺也位列第二，其中有43.4%的人认可呷哺呷哺的品牌个性，仅次于对其环境的认可。其二，财务实力。2020年12月31日，呷哺呷哺账面上有10.97亿元的现金及现金等价物，较2019年年底的7.85亿元净增加超3亿元，这为集团未来的门店扩张及服务升级储备了充足的*药弹**。其三，多点开花。已成规模的凑凑，补足了呷哺呷哺在高端火锅市场的空白，此外，公司的外卖及火锅调味料业务也增速喜人。疫情影响被基本解除后，公司也有望迎来业绩反转。（思维财经出品）■投资者网财经Wed, 28 Apr 2021 13:31:44 GMT《投资者网》郭晓http://www.investorchina.cn/article/59552康辰药业借道并购进军骨科 销售费用大幅超同行何时能解“苏灵依赖症”？http://www.investorchina.cn/article/59551《投资者网》陆永俊康辰药业（603590.SH）4月7日披露，预计2021年1月至3月归属于上市公司股东的净利润为6188.83万元到6511.16万元，同比增加92%到102%。就在两周前的3月23日，康辰药业（603590.SH）刚刚发布年报称，2020 年公司实现营业收入8.09 亿元，比上年同期减少24.14%；归属公司股东净利润比上年同期减少31.09%。公告当日，股价下跌2.83%，盘中最低价每股34.1元。值得留意的是，期内康辰药业动作频频，包括主动放弃“迪奥”项目的研发，通过收购“密盖息”进军骨科业务，以及推进研发抗肿瘤新药。公司业绩的波动表现以及生产经营方面的变化，诱发了外界对康辰药业未来能否通过并购实现业绩稳定的忧虑及对企业成长性的关注。入局骨科意在缓解“苏灵依赖症”？康辰药业于2018年在上交所挂牌上市，公司主要产品包括目前国内血凝酶制剂市场唯一的国家一类新药“苏灵”，及在报告期内通过收购获得的“密盖息”鲑鱼降钙素注射液和鼻用喷雾剂。公司年报显示，2020 年公司实现营业收入8.09 亿元，比上年同期减少24.14%；归属于母公司所有者的净利润1.83 亿元，比上年同期减少31.09%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.50 亿元，比上年同期减少35.93%。公司就此表示，2020年疫情影响手术量下降，市场对“苏灵”的需求量缩小了，苏灵相关收入因此下降。值得留意的是，康辰药业依靠苏灵“供血”支撑现金流的现象却因此越来越明显。梳理公司财报可见，“苏灵”是康辰药业主要收入的来源，近三年，单品“苏灵”对总营收的贡献超过九成，分别为94.98%、98.78%和97.97%。面对这一尴尬局面，如何突破促进公司业务朝多元化方向发展，成为摆在康辰药业目前亟待解决的现实问题。2020年4月，康辰药业发布2020年度非公开发行 A 股股票预案称，预计非公开募集资金总额不超过 4亿元（含本数），募集资金主要拟用于收购“密盖息”资产项目。之后，公司再斥资9亿元现金通过收购密盖息资产进入骨科领域，获得密盖息注射剂、鼻*剂喷**60%权益，以及特立帕肽生物类似药商业运营权。据悉，交易方承诺，在公司合并报表范围内“密盖息”相关业务在2021年、2022年、2023年的净利润分别不低于0.8亿元、1亿元、1.2亿元。然而，对标“苏灵”近三年平均8亿元左右的营收体量而言，“密盖息”1亿元左右的净利润能在多大程度上分散公司盈利波动的风险，还有待投资者进一步观察。耗时近20年、耗资逾6400万新药研发停步康辰药业在2020年报中强调，“创新药研发”是其一直坚持的核心战略。然而，公司研发创新药之路并非一帆风顺。2020年4月21日，康辰药业公告宣布，公司审慎权衡处于补充III期临床试验阶段的在研新药“注射用盐酸洛拉曲克”（又称“迪奥”）项目继续开发的风险性和未来的临床价值，决定终止该项目的临床试验及后续研发。统计数据显示，截至2020年3月31日，“迪奥”累计研发投入已达6407.01万元。随着康辰药业在期内宣布终止“迪奥”的研发，意味对公司在短期内推出新的创新药上市带来极大的不确定性。据悉，目前康辰药业研发的药物共有五款，其中有三款肿瘤创新药，分别为KC1036、CX1003、CX1026。前两者处于临床 I 期，CX1026则处在临床前研究阶段。其中KC1036是全球首个三靶点酪氨酸酶*制剂抑**（anti-AXL/VEGFR2/FLT3），公司公告称其临床前数据显示具有显著抗肿瘤作用、有特异性好、安全性高的特点。由此看来，康辰药业的产品线覆盖了凝血、骨科、肿瘤三大领域。然而，康辰药业业务依赖“苏灵”的基本格局并未发生本质上的变化，对照“苏灵”的体量后，并购的“密息盖”及相关业务就有了“轻重”之分；对照了已上市药物之后，研发线上的抗肿瘤布局又显得不确定性强，尤其是自2002年获国家药监局批准开展I期临床试验，已耗时近20年，耗资逾6400万的细胞毒类抗肿瘤创新药“迪奥”在期内终止了研发。研发失败或许是创新药研发的必经之路，但是对于一家医药上市公司而言，这份执著或许代价不轻。创新药推广费高企背后那些事作为国内少有的专注于创新药的公司，康辰药业依靠单品“苏灵”获得了极高的毛利，然而从公司近三年的年报看，高毛利并没有带来高净利。对主推苏灵的康辰药业而言，“销售费用”似乎占比过大。康辰药业的销售费用主要由“宣传推广费”、“职工薪酬”、“差旅费”、“运输及仓储费”、“办公费”和“折旧费”构成。期内，公司销售费用4.73亿元，受疫情影响较上期占比有所下降，但仍占到营业总成本超过七成。值得一提的是，这一数据明显高于业内可比较的其他公司——同一行业的“济川药业”、“海辰药业”、“丽珠集团”和“灵康药业” 销售费用的占比分别为49.7%、57.46%、32.96%和66.81%。有市场声音称，康辰药业销售费用的提高或与两票制改革有一定关系。安徽大时代投资咨询有限公司前副总梅俊向《投资者网》表示， “销售费用与两票制有关只是一种猜测，不能作为判断的依据。”对此现象持质疑观点的香颂资本沈萌向《投资者网》指出，“‘两票制’是为了减少经销中间环节的成本，而且对于所有医药企业是统一要求，所以康辰药业的销售费用占比高，与两票制无关。因为其产品竞争力差，必须增加销售费用才能形成收入。”“医药行业的销售费用高很正常。出现这种情况的原因与两票制有直接关系。两票制在落地时，一般药企仍旧必须依靠中间商才能处理好渠道开发和终端拓展的业务，这就导致本该由各级经销商各自承担的成本全部由药企承担，从而导致销售费用迅速放大。这是最主要的因素。”北京鼎臣医药管理咨询中心负责人史立臣向《投资者网》分析道，“除了竞品压力外，有些药企为了扩大现有产品的市场覆盖度，组建扩建自营销售队伍，这同样也会导致销售费用大幅上涨。”值得注意的是，公司在2019年年报中首次提出将“公司+推广服务商=自营”的联盟模式取代“厂家与经销商”的营销模式。此举确实为公司巩固了较高的市场占有率，但负面效果就是销售费用也同比增加，从而近一步压低归母净利。已经主动求变的康辰药业，未来能否实现业绩的稳定增长？当前产品布局下，公司成长潜力如何？我们将持续关注。（思维财经出品）■《投资者网》陆永俊康辰药业（603590.SH）4月7日披露，预计2021年1月至3月归属于上市公司股东的净利润为6188.83万元到6511.16万元，同比增加92%到102%。就在两周前的3月23日，康辰药业（603590.SH）刚刚发布年报称，2020 年公司实现营业收入8.09 亿元，比上年同期减少24.14%；归属公司股东净利润比上年同期减少31.09%。公告当日，股价下跌2.83%，盘中最低价每股34.1元。值得留意的是，期内康辰药业动作频频，包括主动放弃“迪奥”项目的研发，通过收购“密盖息”进军骨科业务，以及推进研发抗肿瘤新药。公司业绩的波动表现以及生产经营方面的变化，诱发了外界对康辰药业未来能否通过并购实现业绩稳定的忧虑及对企业成长性的关注。入局骨科意在缓解“苏灵依赖症”？康辰药业于2018年在上交所挂牌上市，公司主要产品包括目前国内血凝酶制剂市场唯一的国家一类新药“苏灵”，及在报告期内通过收购获得的“密盖息”鲑鱼降钙素注射液和鼻用喷雾剂。公司年报显示，2020 年公司实现营业收入8.09 亿元，比上年同期减少24.14%；归属于母公司所有者的净利润1.83 亿元，比上年同期减少31.09%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为1.50 亿元，比上年同期减少35.93%。公司就此表示，2020年疫情影响手术量下降，市场对“苏灵”的需求量缩小了，苏灵相关收入因此下降。值得留意的是，康辰药业依靠苏灵“供血”支撑现金流的现象却因此越来越明显。梳理公司财报可见，“苏灵”是康辰药业主要收入的来源，近三年，单品“苏灵”对总营收的贡献超过九成，分别为94.98%、98.78%和97.97%。面对这一尴尬局面，如何突破促进公司业务朝多元化方向发展，成为摆在康辰药业目前亟待解决的现实问题。2020年4月，康辰药业发布2020年度非公开发行 A 股股票预案称，预计非公开募集资金总额不超过 4亿元（含本数），募集资金主要拟用于收购“密盖息”资产项目。之后，公司再斥资9亿元现金通过收购密盖息资产进入骨科领域，获得密盖息注射剂、鼻*剂喷**60%权益，以及特立帕肽生物类似药商业运营权。据悉，交易方承诺，在公司合并报表范围内“密盖息”相关业务在2021年、2022年、2023年的净利润分别不低于0.8亿元、1亿元、1.2亿元。然而，对标“苏灵”近三年平均8亿元左右的营收体量而言，“密盖息”1亿元左右的净利润能在多大程度上分散公司盈利波动的风险，还有待投资者进一步观察。耗时近20年、耗资逾6400万新药研发停步康辰药业在2020年报中强调，“创新药研发”是其一直坚持的核心战略。然而，公司研发创新药之路并非一帆风顺。2020年4月21日，康辰药业公告宣布，公司审慎权衡处于补充III期临床试验阶段的在研新药“注射用盐酸洛拉曲克”（又称“迪奥”）项目继续开发的风险性和未来的临床价值，决定终止该项目的临床试验及后续研发。统计数据显示，截至2020年3月31日，“迪奥”累计研发投入已达6407.01万元。随着康辰药业在期内宣布终止“迪奥”的研发，意味对公司在短期内推出新的创新药上市带来极大的不确定性。据悉，目前康辰药业研发的药物共有五款，其中有三款肿瘤创新药，分别为KC1036、CX1003、CX1026。前两者处于临床 I 期，CX1026则处在临床前研究阶段。其中KC1036是全球首个三靶点酪氨酸酶*制剂抑**（anti-AXL/VEGFR2/FLT3），公司公告称其临床前数据显示具有显著抗肿瘤作用、有特异性好、安全性高的特点。由此看来，康辰药业的产品线覆盖了凝血、骨科、肿瘤三大领域。然而，康辰药业业务依赖“苏灵”的基本格局并未发生本质上的变化，对照“苏灵”的体量后，并购的“密息盖”及相关业务就有了“轻重”之分；对照了已上市药物之后，研发线上的抗肿瘤布局又显得不确定性强，尤其是自2002年获国家药监局批准开展I期临床试验，已耗时近20年，耗资逾6400万的细胞毒类抗肿瘤创新药“迪奥”在期内终止了研发。研发失败或许是创新药研发的必经之路，但是对于一家医药上市公司而言，这份执著或许代价不轻。创新药推广费高企背后那些事作为国内少有的专注于创新药的公司，康辰药业依靠单品“苏灵”获得了极高的毛利，然而从公司近三年的年报看，高毛利并没有带来高净利。对主推苏灵的康辰药业而言，“销售费用”似乎占比过大。康辰药业的销售费用主要由“宣传推广费”、“职工薪酬”、“差旅费”、“运输及仓储费”、“办公费”和“折旧费”构成。期内，公司销售费用4.73亿元，受疫情影响较上期占比有所下降，但仍占到营业总成本超过七成。值得一提的是，这一数据明显高于业内可比较的其他公司——同一行业的“济川药业”、“海辰药业”、“丽珠集团”和“灵康药业” 销售费用的占比分别为49.7%、57.46%、32.96%和66.81%。有市场声音称，康辰药业销售费用的提高或与两票制改革有一定关系。安徽大时代投资咨询有限公司前副总梅俊向《投资者网》表示， “销售费用与两票制有关只是一种猜测，不能作为判断的依据。”对此现象持质疑观点的香颂资本沈萌向《投资者网》指出，“‘两票制’是为了减少经销中间环节的成本，而且对于所有医药企业是统一要求，所以康辰药业的销售费用占比高，与两票制无关。因为其产品竞争力差，必须增加销售费用才能形成收入。”“医药行业的销售费用高很正常。出现这种情况的原因与两票制有直接关系。两票制在落地时，一般药企仍旧必须依靠中间商才能处理好渠道开发和终端拓展的业务，这就导致本该由各级经销商各自承担的成本全部由药企承担，从而导致销售费用迅速放大。这是最主要的因素。”北京鼎臣医药管理咨询中心负责人史立臣向《投资者网》分析道，“除了竞品压力外，有些药企为了扩大现有产品的市场覆盖度，组建扩建自营销售队伍，这同样也会导致销售费用大幅上涨。”值得注意的是，公司在2019年年报中首次提出将“公司+推广服务商=自营”的联盟模式取代“厂家与经销商”的营销模式。此举确实为公司巩固了较高的市场占有率，但负面效果就是销售费用也同比增加，从而近一步压低归母净利。已经主动求变的康辰药业，未来能否实现业绩的稳定增长？当前产品布局下，公司成长潜力如何？我们将持续关注。（思维财经出品）■投资者网财经Wed, 28 Apr 2021 13:31:44 GMT《投资者网》陆永俊http://www.investorchina.cn/article/59551