（报告出品方/作者：国联证券，孙树明、张宁）

1 行情回顾

1.1 行情回顾

2022 年申万通信指数下跌 16.18%，同期沪深 300 指数下跌 21.27%、上证指数下 跌 14.95%、创业板指下跌 27.80%；申万通信在申万 31 个行业中排名第 14 位。

1.2 通信行业基金持仓低配

当前基金配置通信行业的整体持仓比例处于低配状态，且处于近年低位。2022 年 第三季度，通信行业基金持仓占比为 1.42%，同期通信行业流通市值占比万得全 A 流 通市值为 1.85%。

1.3 行业整体业绩表现较好

截至 2022Q3 通信行业整体营收增速 11.33%，整体归母净利润增速为 23.01%，利 润增速显著高于营收增速，2022 年各季度整体表现比较一致。其中电信运营商、光模 块、基站设备、军工通信表现较好，IDC 和物联网企业表现一般。

2 行业核心驱动力：投资、产业升级、国产替代

2.1 行业产业链简析

通信行业横向一般分为电信运营商、数据中心运营商、行业通信几个大类，向下 作为数字经济应用的基础设施，向上包含上游的芯片、部件、设备、服务等。其中电 信运营商和数据中心运营商上游设备的关联性较强，企业较多同时为电信和数通两个 领域提供设备或服务，再向上游延伸到关键部件和芯片设计制造。当前我们重点关注 最上游的通信芯片的国产化和最下游的运营商升级为数字经济平台。行业通信平台在 不同垂直行业上独立性较强，技术和产品差异较大，技术进展和发展阶段有所区别。 当前我们重点关注物联网、车联网、新能源、军工通信等几个领域。

2.2 行业发展由投资驱动转变为投资和产业升级、国产替代共驱

云服务资本开支提升

2018~2019 年 5G 建设加速后，2020 年三大运营商资本开支增长由正转负。2021 年以来，电信运营商资本开支整体保持平稳。2022 年合计资本开支约 3472 亿元，同 比增长 2.32%。但结构上电信运营商云服务开支占比提升。

根据 Synergy Research Group 数据，2022 年第三季度北美云基础设施服务支 出超过 570 亿美元（约 4139 亿人民币），比 2021 年第三季度增加 110 亿美元（约 798 亿人民币），同比增长 24%。Canalys 统计 2022 年第三季度中国云基础设施服 务支出达到 78 亿美元，同比增长 8%。“中国四朵云”（ 阿里云、腾讯云、华为云、 百度云）格局未变，合计占据 80%市场份额。

各类终端或平台处在不同产业升级阶段

据工信部统计，三大电信运营商 2022 年 1-10 月实现新兴业务收入 2563 亿元， 同比增长 33.1%，拉动电信业务收入增长 5.2 个百分点，增速大幅超越传统业务，对 总收入贡献持续提升。其中云计算和大数据收入同比增速分别达 127.6%和 62.6%， 数据中心业务收入同比增长 14.3%，物联网业务收入同比增长 23.5%。产业数字化 在拓宽收入的同时，改善业务结构，正成为5G时代运营商增长和转型的主要驱动力。

传统的数据中心建设和运营商纷纷向数字经济服务商升级，尤其是国资 IDC 企 业转型升级更为显著。如，依托中国电子垂直打穿的技术体系和高效开放的市场机制， 深桑达旗下中国电子云打造安全数字基础设施，赋能百行千业数字化转型，为加快建 设网络强国和数字中国贡献力量；华录集团旗下易华录实施“数据湖+”发展战略， 通过建设城市数据湖数字经济基础设施促进全社会数据生产要素的汇聚与融通，构建数字孪生城市；上海国资企业云赛智联云服务大数据业务营收占比不断提升，云服务 大数据业务营收占比已超过一半。 在行业通信平台中，物联网模组企业和平台企业互相融合，单车智能和车路协同 技术发展迅速，新能源运营商和电力运营商的大数据调度平台愈加成熟，军工通信正 在向数据链方向演变。

上游芯片环节处于国产替代过程中

中国光芯片厂商销售规模占全球光芯片市场的比例不断提升，中高速率光芯片增 长更快。我国光芯片企业已基本掌握 2.5G 及以下速率光芯片的核心技术，ICC 统计 2021 年该速率国产光芯片占全球比重超过 90%，25G 以上光芯片的国产化率约 5%，仍 以海外光芯片厂商为主。

3 数字经济需求驱动产业链增长

3.1 高速光模块需求长期持续增长

高端产品的需求持续保持增长态势

全球光通信市场调研机构 LightCounting 在其 2022 年 8 月的预测报告中将 2023 年全球光模块市场规模同比增速下调至 4.34%，但是 2024-2027 年全球光模块市场规 模 4 年 CAGR 为 11.43%，有望在 2027 年突破 200 亿美元，长期看保持稳定增长。 从细分领域看，数据中心（含 AOC）和 WDM 光模块依然是占比最高，增长最快的 领域。我们认为这一趋势表明，以云计算公司为主体的 IDC 算力需求增长和数据中心 间的 DCI 流量增长依然是未来光模块需求增长的核心驱动力。

400G 和 800G 数通光模块持续放量

根据 LightCounting 的统计数据，2022 年 100/400G 的 CLOS 架构逐渐成为主流， 200G 光模块作为过渡形态并没有被更多的用户所选择。2023-2025 年 400G 光模块保 持主力地位，需求持续增长。2024 年开始 800G 和 1.6T 光模块的需求开始快速增长。

DCI 流量增长驱动 400G 以上相干产品高速增长

根据 LightCounting 的预测数据，100G 及以上 CWDM/DWDM 光模块 2023-2027 年 市场规模年复合增长率为 17.43%。其中 400G 及以上 CWDM/DWDM 光模块 2023-2027 年 市场规模年复合增长率为 27.36%。高端 DCI 市场成为未来 5 年增长潜力最大的光模 块细分市场。

10G PON 需求持续增长

光纤接入网光模块的发货量依然会保持增长，2027 年之前 10G PON 的发货量保 持高速增长，占比从 2022 年 28.01%逐步提升到 59.52%。25G PON 和 50G PON 的放量 需要到 2025 年才能对接入网光模块市场份额有较好的贡献。

无线中回传光模块需求持续增长

根据工信部统计，截至 2022 年 11 月末，5G 基站总数达 228.7 万个。随着国内 5G 基站数量的不断提升，5G 基站的建设需求增长放缓。LightCounting 的统计和预 测数据显示 2022-2027 年全球无线前传光模块发货量持续下降。无线前传光模块的市 场规模到 2026 年才有望回升。

随着 5G 用户渗透率提升和 5G 应用不断丰富，5G 流量需求持续增长带来无线中 回传网络扩容需求。根据 LightCounting 预测数据，在 5G 中回传细分市场，和其他 速率相比，2022-2027 年 10G 光模块依然保持最高的发货量。但是 25G 及以上光模块 的发货量会随着流量增长逐步提升。根据 LightCounting 预测，2022-2027 年，5G 中 回传光模块市场规模从 1.99 亿美元增长到 2.57 亿美元，25G 及以上份额从 51.77% 提升到 66.72%。

国内厂商产品开发进度保持领先，市场份额有望继续提升

2021 年，LightCounting 公布的全球 TOP 10 光模块供应商中榜单中有 5 家中国 企业。其中中际旭创和 II-VI 并列第一名。华为海思、海信宽带、新易盛、光迅科技 均榜上有名。Cisco 收购 Acacia，聚集硅光光模块，市场份额快速提升。

中国企业继续保持新产品的开发进度处于领先地位。其中主要的国内光模块供应 商均具备 400G 数通光模块的交付能力。中际旭创、新易盛、光迅科技均发布了 800G OSPF、800G QSPF-DD 产品。

3.2 高速光芯片国产替代空间不断扩大

25G 以上光芯片国产加速，助力国产光芯份额提升

光芯片是实现光电信号转换的基础元件，其性能直接决定了光通信系统的传输效 率。光芯片可以进一步组装加工成光电子器件，再集成到光通信设备的收发模块实现 广泛应用。

光芯片企业通常采用 III-V 族化合物磷化铟（InP）和砷化镓（GaAs）作为芯片 的衬底材料，相关材料具有高频、高低温性能好、噪声小、抗辐射能力强等优点，符 合高频通信的特点，因而在光通信芯片领域得到重要应用。其中，磷化铟（InP）衬 底用于制作 FP、DFB、EML 边发射激光器芯片和 PIN、APD 探测器芯片，主要应用于电 信、数据中心等中长距离传输；砷化镓（GaAs）衬底用于制作 VCSEL 面发射激光器芯 片，主要应用于数据中心短距离传输、3D 感测等领域。

根据 Omdia 对数据中心和电信场景激光器芯片的预测，2019-2025 年，25G 以上 速率光模块所使用的光芯片占比逐渐扩大，整体市场空间将从 13.56 亿美元增长至 43.40 亿美元，年均复合增长率将达到 21.40%。 根据 ICC 预测，2019-2024 年中国光芯片厂商销售规模占全球光芯片市场的比例 将不断提升，且产品结构不断升级，10G、25G 及以上光芯片依然有较大提升空间。

我国光芯片企业已基本掌握2.5G及以下速率光芯片的核心技术，根据ICC预测， 2021 年该速率国产光芯片占全球比重超过 90%，10G 光芯片方面国产光芯片占全球比 重约 60%，但不同光芯片的国产化情况存在差异，部分 10G 光芯片产品性能要求较高、 难度较大，如 10G VCSEL EML 激光器芯片等，国产化率不到 40%。

25G 及以上光芯片方面，随着 5G 建设推进，我国光芯片厂商在应用于 5G 基站前 传光模块的 25G DFB 激光器芯片有所突破，数据中心市场光模块企业开始逐步使用国 产厂商的 25G DFB 激光器芯片，2021 年 25G 光芯片的国产化率约 20%，但 25G 以上 光芯片的国产化率仍较低约 5%，目前仍以海外光芯片厂商为主。

薄膜铌酸锂调制器芯片进入导入期

铌酸锂（LiNbO3）具有“光学硅”之称，因其拥有良好的物理化学稳定性、较宽 的光学透明窗口、较大的电光系数等天然优势。然而，上一代商用铌酸锂调制器依赖 于钛扩散或质子交换这类弱限制的光学波导，不利于实现强电光交互，因此具有调制 效率较低、器件尺寸较大等缺点，制约了传统铌酸锂调制器的微型化和单片集成的能 力，阻碍了相关应用系统向着小型化与集成化发展的步伐。 为解决这一难题，业界研发出了薄膜铌酸锂电光调制器。目前薄膜铌酸锂调制器 芯片的关键制备技术主要集中于铌酸锂薄膜的图形化，铌酸锂单晶薄膜相对较硬，组 分特殊，难以刻蚀。目前日本富士通和我国的光库科技是全球主要的电信级薄膜铌酸 锂调制器供应商。2022 年光库科技已经发布了两款相干调制器和两款强度调制器产 品。2022 年新易盛已经发布了采用薄膜铌酸锂芯片的 800G 光模块，业界也在推动薄 膜铌酸锂调制器在单波 400G 相干通信系统的导入工作。

CPO 进入产品导入期，光引擎需求有望快速增长

在数通领域，1.6T可插拔光模块将受到NPO、CPO技术的挑战。根据LightCounting 2022 年 12 月的报告显示，AI 对网络速率的需求是目前的 10 倍以上，在这一背景下， CPO 有望将现有可插拔光模块架构的功耗降低 50%，在 AI 和 HPC 场景下的竞争优势 更加明显。根据 LightCounting 预测，按照端口数量统计，CPO 的发货量将从 2023 年 的 5 万件增加到 2027 年的 450 万件，以 800G 和 1.6T CPO 为主。

3.3 光纤光缆全球市场份额持续提升

通信光纤需求行业步入上行周期

根据工信部数据，截至 2022 年 11 月我国有线宽带用户 56674 户，其中 1000M 速 率以上用户达到 8707 万户。工信部指出，到 2025 年我国千兆宽带用户数将达到 6000 万，五年复合增速超 58%。这将带动接入网光缆需求持续增长。 “东数西算”工程推动更大规模数据中心的部署，数字经济发展将推动数据中心 之间 DCI 流量的增长，带来长途光缆的扩容需求。 从国内运营商 2022 年具体的采购情况看，中国移动、中国电信、中国联通集采 均价同比增长 40%-60%。随着新集采价格在 2022-2023 年执行，预计光纤光缆行业有 望维持高景气度。

疫情以来，海外接入网光进铜退进程加快，海外光缆需求保持稳定增长，其中 2021-2024 年北美光缆市场 CAGR 约为 12%、欧洲约为 6%、全球约为 7%。根据海关数 据，2022 年 10 月我国光纤净出口额为 21.5 亿元，较上年同期 3.9 亿元提升较大。 从 2021 年的统计数据看，美国康宁、日本古河电工和长飞为全球光纤光缆前三 企业。产业已进入成熟阶段，中、美、日等国家的企业在世界范围内占有较大的市场 份额，而中国公司则在较大的本土市场上占有优势。 随着我国骨干网 DWDM 单波 400G 系统的部署，G.654E 新型光缆的需求量开始放 量，我国三大运营商开始批量采购。新型光缆的放量，也将进一步提升我国光缆企业 的盈利能力。

海上风电打开第二增长曲线

2021 年以来多省市公布了十四五海上风电建设规划，其中广东潮州规划 43.3GW， 福建漳州规划 50GW，江苏盐城规划 33GW，山东规划 35GW，河北唐山规划 13GW。据不 完全统计，各省市 2021 年合计海上风电规划超过 200GW。 根据国家能源局数据，2021 年我国海上风电累计装机量为 26.4GW，同比增长 178.5%；新增装机量为 16.9GW，同比增长 452.3%。2022 年 1-10 月风电新增装机容 量 21.14GW，同比增加 1.94GW，疫情与供应链制约了装机量增长。考虑到 22 年为海风招标大年，许多项目将结转到 23 年装机并网，预计 23 年海风行业景气回暖。 从海缆需求看，风机大型化会对海缆电压等级要求更高，同时深远海发展要求海 缆长度更长，海缆未来降价压力较小，中天科技、亨通光电等光缆企业有望充分受益 海风建设带来的需求增长。

3.4 电信设备进入平稳增长阶段

全球通信设备增速平缓，国内厂商致力于份额提升

截至 2022 年，全球通信设备市场规模预计为 1000 亿美元，同比增长 5.26%， 进入平稳增长阶段。截至 2021 年，华为、诺基亚、爱立信、中兴通讯成为全球主要 电信设备供应商，我们认为当前行业格局较为稳定。

5G 时代，中国电信设备提供商份额持续提升，截至 2021 年 7 月，国内市场华 为和中兴通讯市场份额接近 90%，我们认为未来两家公司在国内运营商市场中，无 线主设备市场份额有望进一步提升。在三大运营商 OTN 等通信传输设备招标中，中国产商占据主要市场份额，海外设备商诺基亚贝尔中国移动 2022-2023 年 OTN 设备 扩容集采中仅占比 1.3%。

数字中国背景下，关注国内网络设备商

截至 2021 年，全球服务器市场中，新华三、浪潮、华为和联想等国产厂商居前 列；截至 21H1，国内服务器市场则主要以国产品牌为主，国外产商主要是戴尔。

交换机市场方面，截至 22Q3，华为和新华三位列全球份额 Top5；2020 年中国 国内市场则以华为、新华三、星网锐捷和思科为主。

企业路由器方面，截至 2021 年，思科占据全球超过一半的市场份额，国内产商 以华为和新华三份额较高；国内市场方面，华为和新华三占据 80%以上市场份额，基 本以国内产商为主。

3.5 通信服务市场参与者向信息和能源领域扩展

传统业务规模稳定，行业集中度较低，民营企业竞争激烈

通信服务市场中，通信规划与建设市场的容量受运营商资本开支影响较大，2021 年市场规模为 3645 亿元，根据运营商指引，我们预计 2022-2024 年资本开支将保持 稳定的小幅增长，预计通信规划和建设市场 2022-2024 年保持平稳。 国内通信管维市场中的运维和优化市场主要与运营商和铁塔的网络运行支撑费 用相关，我们简称为运维支出费用，2016 年以来，运维和优化市场规模小幅波动、 总体较为稳定，整体需求较为刚性。

截至 22H1，通信管维建设和运维优化市场约为 6398 亿元，市场主要份额被中 通服、设备商、运营商子公司占据，剩余市场约为 1032 亿元。由于传统的通信管维市场门槛不高，剩余有效市场呈较分散态势，润建股份为民营通信管维龙头公司，未 来行业集中度提升阶段有望超越行业大幅提升自身份额。截至 22Q3，民营通信管维 市场中，润建股份市场份额接近一半。

数字中国背景下，润建股份、纵横通信积极布局信息管维市场

“数字中国”建设背景下，我们认为，信息管维领域市场规模可以简单测算为运营 商产业数字化业务以及华为、中兴政企业务规模，根据中兴通讯官方公众号，截至 22Q3 中兴通讯第二成长曲线增长近 40%，我们预计 2023-2024 年信息管维领域市 场规模保持 20%以上增长，积极布局信息管维业务的通信服务公司，未来有望改善 收入结构，拉动整体营收向上。其中，润建股份信息管维业务收入近三年保持 100% 以上增速。

能源安全背景下，润建股份积极拓展能源管维业务

在碳达峰、碳中和背景下，能源安全是我国当前关注的发展重点。国务院《2030 年前碳达峰行动方案》明确提出要大力发展新能源，以光伏和风电为代表的新能源项 目需求端保持强劲，带动能源管维业务增长。2021 年中国光伏/风电/全球储能累计装 机分别为 306GW/328GW/33Gwh，预计 2022-2025 年 CAGR 约为 22%/15%/91%。 风光储装机量保持高景气度，润建股份等为电信服务的企业在能源管维业务发展迅速。

4 运营商作为数字产业化基础设施基本面向好

4.1 电信运营商升级为数字经济服务商

数字经济驱动运营商产业数字化业务高速增长

随着“十四五”规划和“东数西算“政策落地，二十大提出加快建设数字中国，我国 数字经济高速发展，据信通院和工信部数据，预计 2021-2025 年我国数字经济规模 由 45.5 万亿增长至 65 万亿，CAGR 约为 10%。数字经济占我国 GDP 的比重也稳 步提升，截至 2021 年达到 39.8%，与发达国家相比有较大的提升空间。我们认为数 字化经济转型的背景下，电信运营商作为数字经济的重要底座，搭建数字经济基础设 施将核心受益。

2020 年 5 月，全国人大首次提出国企改革三年行动计划，A 股市场中部分优质 国有企业经过努力取得了不错成绩，长期估值偏低，未能真实反映其营收业绩与盈利 能力，我们认为需要重点关注绩优央国企估值重构机会。

作为国资云的排头兵，运营商产业数字化业务中，云计算收入增长最快。2021 年 中国移动/中国电信/中国联通云业务收入同比增速分别为 163%/149%/329%，同比增 速远超互联网 Top 公有云厂商，阿里云/华为云/腾讯云的 43%/34%18%。22H1 三大 运营商云收入均实现超 100%的同比增速，同样增速远超传统互联网云服务商，运营 商云业务收入合计 702 亿，与阿里云、华为云、和腾讯云合计规模相当，我们认为未 来运营商云计算业务将支撑其估值重构。

传统消费者业务平稳增长，夯实公司基本盘

2019 年以来，运营商基本面持续向好，移动业务 ARPU 值逐步提升，2022H1 中国移动/中国电信/中国联通移动 ARPU 分别为 52.3/46.0/44.4 元，均较 2020H1 增 长 3%以上，我们认为未来运营商注重盈利背景下，ARPU 值有望逐步向上。

4.2 东数西算投资加速，数据中心上架率或见底

2022 年 2 月国家发改委等四部门联合印发通知，同意在京津冀、长三角、粤港 澳大湾区等 8 地启动建设国家算力枢纽节点，并规划了 10 个国家数据中心集群。至 此全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动。 10 个国家数据中心集群分别是张家口集群、长三角生态绿色一体化发展示范区集群、 芜湖集群、韶关集群、天府集群、重庆集群、贵安集群、和林格尔集群、庆阳集群、 中卫集群。

信通院《数据中心白皮书（2022 年）》数据显示，近年来我国数据中心机架规模 稳步增长，按照标准机架 2.5kW 统计，截至 2021 年年底，我国在用数据中心机架规 模达到 520 万架，近五年年均符合增速超过 30%。其中，大型以上数据中心机架规 模增长更为迅速，按照标准机架 2.5kW 统计，机架规模 420 万架，占比达到 80%。 受新基建、数字化转型及数字中国远景目标等国家政策促进及企业成本增效需求 的驱动，我国数据中心业务收入持续高速增长。2021 年，我国数据中心行业市场收 入达到 1500 亿元左右，近三年来符合增长率达到 30.69%。根据工信部《新型数据 中心发展三年行动计划（2021-2023 年）》发布的数据，到 2023 年底，全国数据中心 机架规模年均增速保持在 20%左右，平均利用率力争提升到 60%以上。

2020 年“新基建”推进，当年数据中心投资热情较高，行业供给增加。同时近几 年疫情导致行业需求增长放缓，数据中心上架率下降，反映在表观为毛利率水平持续 下降。我们认为，随着经济增长恢复，云计算企业资本开支增速上行，数据中心上架 率将触底回升，行业毛利率或将见底。

5 数字经济赋能行业促进产业数字化

5.1 物联网行业保持较高景气度

物联网产业链梳理

对于物联网产业链，包含四层十环节，分别为感知层、传输层、平台层和应用层， 感知层包含传感器、RFID 和智能控制器，传输层包含通信模组、通信网关、运营商、 卫星互联和量子通信。

物联网处于发展前期，连接数处于快速发展阶段

2019 年开始，物联网连接数已经和人联网连接数持平，2020 年物连接数步入高 速增长阶段，预计 2025 年物连接数是人连接数的 3 倍。根据 IOT Analytics 预测数 据，未来 3 年物联网连接数仍然保持同比增长 20%-25%，人联网连接数趋于平稳。

对比企业市场和消费者市场，企业市场物联网连接数增长较快，根据 GSMA 预 测，未来 3 年两个市场的连接数保持 10%-15%增长。中国蜂窝物联网连接数同比增 速自 2021 年 12 月触底回升，保持强劲增长趋势。

中国物联网市场规模快速增长

物联网行业发展仍然处于连接数快速增长阶段，市场规模自 2015 年以来持续增 长，预计未来 3 年，中国物联网市场规模将会保持 10%左右增长，我们认为，随着 下游应用的迭代升级，未来行业应用领域将会助推物联网市场规模加速扩大。物联网 行业持续高景气，最先受益于物连接数高增长的细分赛道包括通信模组终端和智能控 制器。

5.2 车载通信技术是汽车电动化和智能化必要条件

新能源汽车占比持续提升，智能化水平不断提高

相对于汽车总销量增速放缓，汽车电动化趋势下我国新能源汽车总量保持较快增 长。根据中汽协预测，2022 年我国汽车总销量约 2680 万辆，同比增长 2%；2023 年 国内汽车总销量有望达到 2760 万辆，同比增长 3%，其中乘用车 2380 万辆，同比增 长 1.3%。对照看，2022 年我国新能源车销量预计为 670 万辆，同比增长 90.3%，预 计 2023 年我国新能源车有望持续增长，达到 900 万辆，同比增长 35%。

“电动化”和“智能化”两大技术驱动新能源车的持续增长的同时也在驱动自 动驾驶技术的快速普及：其中 2022 年 L2 级自动驾驶渗透率预计超过 25%，这一增长 态势将持续到 2027 年，L3/L4/L5 级别的自动驾驶渗透率会持续提升。

随着智能化和电动化水平提升，车载模组国产连接器同样迎来发展机遇。当前传 统低压汽车连接器供应链主要被海外厂商占有，国产连接器厂商伴随国内整车厂的电 动化发展趋势逐步崛起。未来国产厂商有望从市场占有率和产品升级两个方面持续成 长：包括突破合资和外资车企客户；拓展高速高频、新能源储能等连接器新品类。

各级别自动驾驶渗透率的提升，会带动自动驾驶相关配套产业的需求增长。当前 L2 自动驾驶渗透率进入处于快速提升阶段，L3 自动驾驶处在发展初期。车载摄像头、 超声波雷达、激光雷达等产业需求有望保持持续增长。

艾瑞咨询《2022 年中国车载激光雷达市场洞察报告》预测，2022 年我国车载激 光雷达市场规模有望突破 16 亿元，到 2025 年有望达到 54 亿元。2023-2025 年复合 增长率超过 50%。

5.3 军工通信景气持续，卫星互联网加速发展

从产业链来看，军工信息化行业上游主要是为军工信息化制造提供零部件以及军 工信息化控制系统，上*行游**业包括电子元器件、集成电路、特种材料等。军工信息化 行业下游是军事应用领域，包括信息安全、侦查预警、卫星导航、军事通信等多领域。 国防投入规模、国防投入向*器武**装备采购上的倾斜、军民融合三个层面支撑十四五军 工信息化行业发展，智研咨询预计到 2025 年我国军工信息化市场规模达 1462 亿元。

军工通信保持较高景气度。根据 2022Q3 定期报告统计， A 股 4 家和*用军**通信 为主业的上市公司营业收入为71.34亿元，上年同期为65.24亿元，同比增长9.35%。 4 家公司归母净利润为 7.91 亿元，上年同期为 7.14 亿元，同比增长 10.79%。七一二 上半年营收 22.13 亿元，同比增长 25.87%；上半年归母净利润 3.03 亿元，同比增长 23.62%。

中国星网成立加速推动卫星互联网行业高速发展。“十四五规划和 2035 远景目 标”中明确提出要“打造全球覆盖、高效运行的通信、导航、遥感空间基础设施体系”。 2021 年 4 月，经国务院批准，新组建的中国卫星网络集团有限公司（简称“中国星 网”）由国务院国有资产监督管理委员会代表国务院履行出资人职责，投资数额 100 亿元，列入国务院国有资产监督管理委员会履行出资人职责的企业名单。中国星网的 成立，有助于加快推动我国卫星互联网事业未来高速高质量发展。

2022 年 10 月，中国星网网络系统研究院有限公司（星网子公司）发布通信卫星 01/02 中标公告。中标人包括中国空间技术研究院（航天五院）、上海微小卫星工程 中心/中电科五十四所及银河航天，中国低轨卫星产业进入实质性加速阶段。

6 投资分析

6.1 中际旭创：境外市场优势明显，行业龙头业绩增长可期

行业龙头地位有助业绩稳定

2022 年年末，Facebook 等北美互联网公司相继裁员，Amazon 放缓了传统 IDC 建 设进度，这影响力市场对 2023 年数通光模块市场的预期。2023 年是 400G 光模块继 续规模部署，800G 光模块开始放量的关键节点。我们认为公司有望凭借持续的研发 投入保持行业领先的新产品开发进度、凭借规模优势保持供应链管控和规模交付优势， 进而保持稳定的订单规模。

连续实施股权回购，彰显持续稳定发展信心

公司三季度实施股权回购，并与 10 月份再次实施股权回购。两次合计回购金额 不低于人民币 4.5 亿元，回购价格不超过 40 元/股，并于 12 个月内完成。公司明确 表示，两次回购股票均用于股权激励和员工持股计划。两次回购基于对公司未来持续稳定发展的信心，有望更好地促进公司长期、持续、健康发展，增强投资者信心。

高端产品研发和客户交付工作继续保持行业领先

2022 年，公司的 800G 硅光模块荣获“2022 年度产品创新奖”。相干方面，公司 400GZR 和 200GZR 等产品已小批量生产和出货，400G 硅光模块已进入市场导入阶段。 我们认为，公司持续加大研发投入力度，布局相干技术与硅光光模块有助于公司保持 行业领先地位，并为公司创造更大的成长空间。

6.2 联特科技：坚持差异化和自主创新的优质光模块公司

坚持差异化竞争，波分复用技术优势明显

公司成立于 2011 年，创立之初采取差异化竞争，聚焦长途波分通信光模块，推 出行业领先的 10G 40/80km DWDM/CWDM SFP+光模块产品，成立美国全资子公司，拓 展海外市场。不同于大多数竞争对手聚焦公有云厂商的策略，公司重点开发通信设备 制造行业客户，发布 40G、100G 光模块系列产品，并新建万级光电集成制造中心，通 过差异化竞争赢得了自己的市场地位。

自主创新助力公司进入高速增长期

2018 年以来，公司通过自主创新，成功发布了 100G、400G 等数据通信光模块产 品，形成电信市场和数通市场同步发力的格局，步入快速发展期。2018-2021 年，公 司营业收入由 3.31 亿元增长至 6.98 亿元，三年 CAGR 为 28.23%；归母净利润从 0.48 亿元提升至 1.06 亿元，三年 CAGR 为 30.22%。2022 年前三季度的营业收入已达 6.18 亿元，同比增长 27.18%。

融入光谷，募资扩产，有望保持高速增长

近年来，公司的产品不断高端化，在保有波分通信光模块技术优势的同时，成功 推出 800G 高速光模块产品。本次上市募集资金主要用于高速光模块及 5G 通信光模 块建设项目和研发中心建设，新增 179 万支光模块的产能并提升研发实力。当前海外 5G 市场尚处于提速建设周期，全球 400G、800G 高速光模块相继放量。公司业绩有望 随着产能提升保持高速增长。

6.3 源杰科技：高端光芯片助力公司长期发展

25G 光芯片具备较大国产替代空间

光芯片是现代高速通讯网络的核心之一。我国光芯片企业已基本掌握 2.5G 及以 下速率光芯片的核心技术，根据 ICC 预测，2021 年该速率国产光芯片占全球比重超 过 90%，10G 光芯片方面国产光芯片占全球比重约 60%。但是 2021 年 25G 光芯片的国 产化率约 20%，25G 以上光芯片的国产化率低约 5%，目前仍以海外光芯片厂商为主。

公司技术积累深厚，高端光芯片助力公司长期发展

公司是国内光芯片龙头，已建立了包含芯片设计、晶圆制造、芯片制造的“掩埋 型激光器芯片制造平台”和“脊波导型激光器芯片制造平台”两大平台，积累了“高 速调制激光器芯片技术”“异质化合物半导体材料对接生长技术”“小发散角技术”等 八大技术，生产流程自主可控。

公司目前 10G 产品收入占比约占 45%，全球市占率约 20%；25G 产品收入占比约 10%，公司市占率不足 1%。公司正在加速研发下一代激光器芯片产品，并积极拓展光 芯片在其他领域的应用。根据公司招股说明书，公司在光通信领域已着手 50G/100G 高速率激光器芯片产品商用推进。

6.4 光库科技：激光器业务稳健增长，铌酸锂业务空间广阔

2023 年公司制约公司业绩的各项因素有望改善

2022 年影响公司营收和业绩增长的主要因素包括：因为疫情影响导致的下游工 业激光器需求增长放缓、欧洲能源价格上涨导致米兰光库成本上涨、铌酸锂调制器产 能受限影响营收增长。我们认为 2023 年随着疫情管控措施的调制，工业激光器需求 有望复苏；公司在珠海的新产线投产将解决铌酸锂业务成本高企、产能受限的问题。

发布铌酸锂调制器产品，看好公司长期价值

公司是全球三家主要的铌酸锂调制器供应商之一，上半年公司发布了 96GBaud CDM-96 薄膜铌酸锂芯片、CDM-96 96GBaud 薄膜铌酸锂相干驱动调制器、70 GHz 薄膜 铌酸锂强度调制器芯片、AM70 70 GHz 薄膜铌酸锂强度调制器等产品，有望在 400G 及 以上相干光通信场景规模应用，进一步扩展市场空间和盈利水平。根据 LightCounting 预测，400G 及以上相干光模块 DSP 市场，2021-2027 年 CAGR 高达 40.06%。公司薄膜铌酸锂新产品的发布，进一步夯实公司业绩增长基础。

激光雷达业务打开新的业绩增长空间

公司在光纤激光器件领域的产品和产能优势可以平滑过渡到 1550nm 光纤激光雷 达领域。且业务模式可以从提供隔离器等核心器件，演进到提供完整的激光发生模组， 进一步提升产品价值量。随着 1550nm 光纤激光雷达在 2022 年成为部分高端电动车的 标准配置，公司积极争取光纤激光雷达发生模组订单，激光雷达发生模组业务有望在 2023 年取得从 0 到 1 的突破。

6.5 长飞光纤：光缆推动公司业绩增长，同时坚持多元化策略

光缆需求量价齐升，推动公司业绩增长

根据 CRU 数据，三大运营商 2021-2022 年度普通光缆集采总量相比前次采购提升 约 17%，价格水平也由于供需格局改善而明显提升。根据海关数据，2022 年 4-6 月光 纤出口量为 3973 吨， 7-9 月光纤出口量为 5959 吨，环比增长 50.00%。公司 2022 年 前三季度实现营业收入 102.42 亿元，同比增长 50.88%，实现归母净利润 8.75 亿元， 同比增长 55.17%，实现扣非归母净利润 7.91 亿元，同比增长 238.69%。

坚持多元化策略，海外营收占比不断提升

公司坚持多元化发展,2022 年实控博创科技，收购启迪半导体，在光模块及光器 件领域实现相关业务营业收入持续增长。根据公司中报，22 上半年位于印度尼西亚 的光缆厂已完成产能扩充、位于波兰的光缆厂已完成第一批订单交付、2021 年收购 的长飞宝利龙（巴西）光缆产线的建设按进度进行。公司中报海外收入占比为 34.20%， 海外收入占比较 2021 年继续提升。

研发能力助力公司业绩长期增长

公司是国内第一家拥有光纤预制棒生产能力的企业，同时也是行业内为数不多的 可以同时通过 PCVD 工艺和 VAD+OVD 工艺进行光纤预制棒生产的企业之一。公司掌握 两种光纤预制棒生产工艺，国内运营商集采中保持领先份额水平，在国外市场份额仅 次于康宁。目前公司研发的超强超低衰减 G.654E 新型光纤以 50%（最大份额）中标 中国移动集采，体现公司研发领先优势。

6.6 中兴通讯：深耕数字经济基础设施，ICT 龙头稳健增长

数字中国背景下，公司第二成长曲线明确

截至 22Q3，公司以服务器及存储、终端、5G 行业应用、汽车电子、数字能源等 为代表的第二曲线业务保持快速增长，第二曲线营业收入同比增长近 40%。其中，服 务器及存储营业收入同比增长超 100%，重点关注公司第二成长曲线未来发展。

运营商业务稳中有升

根据 GSMA 统计，中国 5G 连接数（不含物联网）预计将由 2021 年的 4.88 亿 上升至 2025 年的 8.92 亿，向上趋势明显。国内电信运营商资本开支预期平稳，公司 凭借全球前五的专利数和丰富的产品矩阵，在国内运营商市场的市占率稳步提升，公 司无线主设备在国内运营商中标份额，由 2020 年 28.71%提升至 2021 年 35.62%； 海外方面，依托 5G 建网加速拓展客户，业务稳健增长。

6.7 润建股份：信息+能源管维双轮驱动，业绩保持高增

信息管维业务快速扩张，业绩长期高速增长可期

公司信息管维业务保持高速增长，带动公司整体业绩呈现高增。在产业数字化大 背景下，公司积极布局各行各业数字化业务，全方位布局数字业务，打造业内数字化 +规模化全能服务提供商，给与各行业数字化助力。我们认为在数字浪潮下，公司先 天优势叠加业务持续发力，未来有望保持较高增速。

“新能源”订单充足，未来有望持续放量

公司新能源项目储备充足，收入端逐步释放已公示新能源项目。其中，西江股份， 就“良庆区风力发电储能一体化项目”进行合作，并签订项目合作补充协议，预计项目 总容量合计约 400MW，总投资开发金额合计约 28 亿元。公司持续推进新能源项目 承接进展，打造业务第二成长曲线。

6.8 中国移动：数字化综合服务商龙头

DICT 业务高速发展，拉动营收增速提升

截至 22Q3，公司 DICT 业务收入达 685 亿元，同比增长 40%，我们认为在数字 中国建设背景下，公司 DICT 业务未来保持高速增长。截至 22H1，移动云业务收入 234 亿元，同比增长 103.6%，在央国企估值重构背景下，电信运营商云计算业务有 望提供强力支撑。

传统消费者业务夯实基本盘

截至 22Q3，公司移动客户总数约 9.74 亿户，首 3 季度净增 1715 万户；其中， 5G 套餐客户数达 5.57 亿户，5G 网络客户数达 2.92 亿户，保持行业领先。移动 ARPU 为 50.7 元，同比增长 1.0%。

6.9 中国联通：央企混改标杆，着重创新业务发展

产业互联网高速发展，拉动营收增速提升

截至 22Q3，公司“大计算”方面，优化“5+4+31+X”资源布局，联通云实现收 入 268.7 亿元，同比增长 142.0%；IDC 实现收入 186.1 亿元，同比增长 12.9%；大 数据实现收入 27.7 亿元，同比增长 56.3%。在央国企估值重构背景下，电信运营商 云计算业务有望提供强力支撑。

传统消费者业务夯实基本盘

截至 22Q3，公司移动主营业务收入实现 1,273.6 亿元，同比增长 3.3%；固网宽 带接入收入实现 346.4 亿元，同比增长 3.9%。其中，“大联接”用户累计到达数 8.42 亿户，5G 套餐客户数达 2.0 亿户，保持行业领先。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」