2021年中国经济发展史上极不平凡的一年，曾经风光无限，资产千万亿的企业巨头，如海航、恒大、紫光、苏宁等纷纷出事。
进入2021年的下半年，对恒大来说是命运多舛的。一直以来发展如日中天的恒大，2020年8月24日网上突然流传着一封由恒大股东落款的文件，请求广东省政府拯救帮助恒大，并在文件的下方附上了恒大地产的股东信息和为他们提供借款的金融机构信息。
虽然恒大否认了该报告真实性，但是如同平地一声雷，所产生的威力足以吸引市场、金融机构、投行、做空机构的注意力。此后恒大逐渐陷入了旋涡之中。不断有人谈起恒大会否重演当年的雷曼时刻，投行们给出了不同的预测，全球市场都在屏息以待，时刻关注着这家企业的命运，以及可能引发的剧烈风暴。
一时间恒大满城风雨，压力倍增。为了给市场造成稳定的印象，恒大继续推行大额分红，而实际上当时恒大已经出现资金链紧张。正是这种行为激怒了金融机构。2021年7月19日广发银行宜兴支行向法院申请，对恒大地产和恒大地产子公司恒誉置业进行1.3亿的财产保全。这一信息立马在市场上掀起了惊涛骇浪，点燃了恒大暴雷的导火索，成为压垮骆驼的最后一根稻草。
做空机构闻风出动，7月19日当天，中国恒大做空比例高达25.49%，股票成交量高达9.8亿港元，是平时成交量的3-4倍。并且这种巨额抛压，持续了多日。从高点来算，中国恒大跌超92%，恒大汽车跌超96%，恒大物业跌近80%，恒腾网络跌近90%。坐拥四家上市公司的恒大巅峰市值高达1.32万亿港币，如今只有1000余亿港币，1.2万亿港币灰飞烟灭。恒大经历股债双杀，从神堂拉下，进入至暗时刻。
亚马逊雨林中的一只蝴蝶扇动翅膀，引起了几千公里外的一场风暴。恒大事件，又一起蝴蝶效应。我们不禁要问，曾经高居世界五百强第122名的恒大 ， 何以走到今天这样的命运？
探究恒大的发展过程，一路逆势扩展，其实早在2016年就已经为自己埋下了雷。让恒大深陷危机的巨额负债路，就是一条与监管背道而驰、欲望和贪婪扩张之路。
一
房地产政策去杠杆，恒大加杠杆
2016年国家房地产不断趋严，信贷收紧，上海、深圳、南京、武汉调控政策一再加码，加大去杠杆去库存。恒大却选择了大张旗鼓地对着来加杠杆。
当年，高层已经明确表示，树不能长到天上去，高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机。针对房地产，权威人士也明确表态，房子是给人住的，而不是炒的。
遗憾的是，曾经年薪1500万聘请充当恒大智囊的经济学家任泽平，不断唱多打鸡血。网红经济学家刘胜军说，像许家印这样的企业家，缺的不是胆量，而是理性。而任泽平最大的特点就是煽情、忽悠、见风就是雨。“干柴遇到烈火，结果可想而知”。在任泽平加入以后，他发出了一系列鼓励的言语以及相关数据测算。
2017年，是恒大也是许家印最鼎盛的一年，他以2900亿元的身价首次登顶中国首富。许家印在恒大集团2017年工作会议上说，“我们成为世界最大的房地产企业，并跻身世界500强”。中国恒大的股价达到了历史巅峰时刻，最高达32.50港元。
以彼时的意气风发，许老板断然不会预见到今日的囧途，可是历史不能重来。而正是始于2016年的债务暴涨之路压垮了恒大。2015年负债6149亿的恒大，2016年债务规模一跃到了1.16万亿，从此开始了万亿债务狂奔之路，直到2021年中期的1.97万亿。
从2016年以后的几年，国家持续性的房地产调控，恒大却逆势飞扬。2017年，十九大报告提出，坚持房子是用来住的，不是用来炒的定位。这一年恒大负债增长至1.52万亿。
2018年，*会两**报告提出坚持调控政策不放松，政治局会议提出解决遏制房价上涨，多个地方出台调控政策。这一年恒大开始疯狂拿地，甚至是加杠杆负债拿地。在当时恒大决策者看来，中国房地产虽然黄金时代结束了，但还应该有个白银时代。这一年年恒大负债增长至1.57万亿。
2019年，银保监会表态，防止资金通过影子银行进入房地产市场，坚决遏制房地产金融泡沫化倾向，守住不发生系统性风险的底线。这年7月，恒大在财富世界500强榜单中以704.8亿美元的营业收入位列138名，中国500强榜单中排名16位。狂奔之下已经刹不住车，恒大错失了调整舵头的最后时间窗口。负债增长至1.85万亿，净负债率增长7.4%，位列房企债务规模第一。
2020年，地产调控三道红线政策出炉，恒大全部踩中了这三条红线，已经到了最危险的时刻，败局端倪已显。这年恒大负债增长至1.95万亿。短短5年多，恒大负债增长了1.36万亿，增长了两倍还多，而这一切加杠杆的过程，都是面临着监管不断去杠杆的政策进程。
可以说，恒大的债务扩张之路，就是一条与监管政策背道而驰的狂奔之路。监管去杠杆，恒大加杠杆，终于酿就了2021年的债务危机的苦果。
二
高额负债，恒大的钱从哪里来？
房地产监管的三道红线政策出台后，恒大意识到问题的严重。监管重压下，恒大也想努力扭转船头。降低负债率已成为最大目标，经过一番腾挪，恒大宣布净负债率已经降至100%以下，但从负债结构上来看，其债务情况不容乐观。
从公开数据得知，恒大的流动性负债规模以及增长速度远超非流动负债，流动性压力逐年增大。2018-2020年及2021年上半年，恒大的流动负债分别为1.16万亿元、1.35万亿元、1.51万亿元和1.57万亿元，而同期非流动负债仅为0.41万亿元、0.5万亿元、0.44万亿元和0.39万亿元。恒大不断减少的现金和其他偿付途径，表明其流动性看起来已经耗尽。
另外，从细分流动负债来看，短期借款逐年降低，融资环境也在逐年恶化。2018-2020年及2021年上半年，恒大的短期借款分别为3182.85亿元、3721.69亿元、3354.77亿元、2400.19亿元，而应付账款以及其他应付款则分别为5543.13亿元、7176.18亿元、8291.74亿元、9511.33亿元。
恒大可能已经无法从金融机构获得支持，只能凭借强势地位占有上下游的资金，由工程方或上下游企业垫付款项。
翻开恒大的债务扩张历史，发现恒大高额负债融资的主要来源和方式，是一部经典的房企债务融资教科书，让人叹为观止。其债务手段主要通过表内，表外，永续债，商票，ABS，P2P等进行不断的进行。
1.银行借贷
恒大的表内负债很大部分来自于银行借贷，这也是房企的主要手段。截至2020年6月30日末，恒大集团负债涉及128家银行类金融机构和逾121家信托、城投、资管、小贷等非银行机构，其中境内银行类金融机构借款余额2163亿元。
2.应付账款以及应付票据（商业承兑汇票）
2020年，随着“三道红线”政策出台，房企纷纷开始调整债务结构，优化杠杆指标，以符合监管要求。但由于恒大融资环境的恶化，签发大量商票就成了重要融资手段。
2020年末，中国商票承兑余额2.29万亿元，比上年增长25%。恒大是商业承兑汇票签发量最高的公司，商票余额2053亿元，规模占全国的十分之一。
这种模式受影响最大的是广大供应商，恒大凭借巨额欠款以及行业地位，“绑架”了供应商，“逼迫”供应商不得不接受恒大提出的条件，延迟结算甚至购买恒大的相关产品。
可是应付票据因期限较短，短期偿付压力较大，这使得恒大资金链进一步恶化，加剧了流动性危机。
3.永续债
永续债曾经是恒大重要的融资手段之一，其好处是不计入负债，而计入权益，借钱而不提高负债率，自然有利于粉饰报表。
2016年，恒大永续债规模一度高达1129亿，但永续债降低了负债率却也同时降低了股东利润。为平衡股东利益，恒大2017年开始赎回永续债，到2018年，恒大的永续债基本全部还清。
4.战略投资
2017年，恒大地产与深深房发布重组公告，预借壳深深房回归A股。公告一出各路资金闻风而动，资本都来抢这个稳赚不赔的投资机会，原本300亿的战略投资，被扩充到了1300亿元。
投资者与恒大签订对赌协议，恒大必须在2021年1月31日之前完成借壳上市。如果上市不成功，恒大有两个选择：要么回购1300亿，要么再送大约130亿元分红；要么给战略投资者，免费送18.27%的股权。
这原本是稳赚不赔的投资，遗憾的是恒大最终冲A失败，这场战略投资的豪赌，除鸿达投资、华达置业、山东高速、豪仁物业、宇民投资和中融鼎兴逃出生天之外，像华建控股、宝信投资、苏宁、键诚投资、中信聚恒、麒祥投资、四川鼎祥、广田投资等等全部被埋，亏损惨重。
5.表外融资（P2P、ABS、关联交易）
房地产公司有很多表外融资方式，通过非表公司融资，明股实债融资，发行ABS、选择性并表等手段，使财务指标好看。
恒大集团通过旗下恒大财富进行表外融资。统计表明恒大财富未兑付规模高达400亿元，涉及投资人接近10万人，这已经触犯法律红线，涉嫌非吸。
恒大给大部分员工下达销售理财产品的“投资任务”，领导要买1000万，次一级的要买600万，中层领导48万，普通员工18万。这导致大量员工及其家人、亲戚、朋友被迫投资。
2021年9月8日，恒大财富理财产品停止兑付。而更可恶的是，恒大在停止兑付前，被曝出众多高管均已全部提前兑付完毕。这个消息一出，瞬间炸锅。坊间各种谣言和小道消息四起，内部开始出现闹事、堵门的维权事件。
种种融资手段的运用，导致恒大债务规模滚雪球的增长，一路逼近2万亿的表内规模。而庞大的表外负债规模还尚无法完整清晰统计。
高杠杆融资把恒大吹进了世界500强，但高额债务最终导致恒大这首巨轮倾覆搁浅。
三
恒大钱去哪里？
中国的企业老板们出事的路径基本都离不开“盲目多元、短钱长投”这个字。恒大疯狂的负债扩张、五花八门的辗转挪腾背后，大家要问，钱去了哪里？
恒大融来的钱，一方面用在疯狂的囤地和开发建设上，同时在多元化道路上也是一路狂奔，一路狂撒。
恒大开始多元化战略也始于2016年，除了房地产主业外，同时纷纷投入恒大汽车，恒大物业，恒腾网络，房车宝，恒大童世界，恒大健康，恒大高科技，恒大冰泉、恒大足球等产业。讽刺的是大部分产业在投入重金后并没有成功，大把撒出去的钱打了水漂还共振使负债增加。2021年上半年前后，投入超3000亿的恒大汽车净亏损达47.87亿元。
然而不解的是，恒大高负债却连年进行高额分红。从2009年至2021年，恒大集团累计净利润为1733.88亿元，但公司分红总额接近700亿元。大手笔分红的钱都进入许家印以及股东们的口袋，许家印作为恒大持股超70%的大股东，十年间分红套现了500亿元。市场主体被割了韭菜，但现代企业制度表明，即使恒大负债或者破产，并不影响股东到手的财富。
四
恒大留给我们的启示
暴雷后的恒大命运扑朔迷离，一波三折。留给市场的深思和教训深刻。黑格尔说，人类从历史中吸取到的唯一教训，就是不会从历史中吸取任何教训。没有从历史中学到教训的许家印，终究还是选择了与监管政策背道而驰，在知天命的时候陷入了人生的僵局。
恒大和许家印曾幻想着甘蔗两头甜：一方面追求规模的扩张，不停加杠杆，超万科，超碧桂园，登顶世界第一大房地产企业，登顶首富；另外一方面，毫无节制地四面开花各地撒钱，进行多元化发展，健康产业，旅游产业，以及投资超3000亿也未起色的新能源汽车。
启示一：高增长时代形成的思维惯性
企业的成长、扩张速度，和经济发展的速度是直接相关的。经济高速增长期，企业当然会增长得快一些，扩大规模也是水到渠成的。经济高增长期间会快速崛起一批大型企业，日本大企业基本上都是战后经济高速增长期里崛起的，韩国的大型财团集中在二十年间长成。
中国改革开放以来，经济增长进入了快车道，让企业有了迅速成长的窗口时间。这期间成长起来的企业家，已经习惯于企业无限扩张，缺少退而守成的避险思想。前有万达，恒大步其后。但恒大不见得有万达的好结局。
启示2：与政策周期共舞的扩张周期
中国企业家的扩张思维惯性如此强，还有一个重要原因，那就是过度依赖政策，忽视市场因素。高速增长的长周期里，市场周期是不明显的，这如同一胖遮百丑，企业很多的问题被掩盖了。
政府强势的经济模式下，中国企业长期面对的是政策风险和政策机遇的冰火两重天。踩对政策节奏一飞冲天，踩错政策节奏的就碧落黄泉。
而政策主导的工具就是金融水龙头的开关。产业政策积极鼓励，企业融资方便。反之，则融资困难。在这样忽冷忽热的金融环境下，企业在政策宽松的周期大举融资、大举扩张，政策收紧的周期里就靠“膘肥体壮”的规模效应扛。企业正规融资不畅，铤而走险进行民间高成本融资，成为压垮企业的稻草。
政策的潮汐式周期导致资金成本的大起大落，也使得很多企业过度依赖政策，最近日子也不太好过的“宝能系”掌门人姚振华，就是以每天勤奋研究政策而著称的。
恒大的悲剧，是从2016年开始，房地产调控政策周期是“史上最长、最严调控”的，不仅高成本资金续命最后成了要命，而且调控之下的资产估值严重缩水。
启示3：跨领域扩展，是无路可走的尝试
恒大下沉三四线、造车，接连踩坑。以为是追逐机遇，其实是追逐了风险。迎合政策风向的经营策略扩大了规模，结果却被一大堆有价无市的资产套牢了。资金沉淀到劣质资产中，就成了雷。
这种政策追逐性的扩张，是高风险的。但是，也有不得不扩张的理由。尤其是到了恒大、万达那样的头部地位，是没有什么退路的。
启示4：缺乏安全感的盲目扩张
中国民营企业的处境颇为尴尬，和地方政府、上游国企的关系很微妙。“做大”才能保证长期生存的安全，“做大”还能带来超出企业正常经营收益之外的利益。做不大仰人鼻息、朝不保夕，做大了横行一方。怎么能不追求做大呢？所以很多经营状况良好、术业有专攻的中小型企业，并不具备做大的能力，也没有做大的必要，却也因为缺乏安全感而强行扩大规模。企业第二增长曲线下的胡乱跨界，就是万丈深渊，灰飞烟灭，实在痛哉。