周末写个担心。
担心什么？担心恒大。中国最有名的排球队，最有名的足球队，最无聊的职工内部篮球比赛，以及最有名的爱马仕扭腰花儿奔跑，都和这个名字有关。
恒大地产，按照销售额计算，可能已经是中国最大的房地产企业。今年1月-10月，这家公司的销售额，趁着万科管理层和股东打得不可开交，一举上冲3200亿，超万科。
而这家公司的资产总规模则接近10000亿。作为一家民营企业，一家非行业垄断企业，这个资产规模大得惊人。套一句老话说：大得不能倒。
这么一家如雷贯耳的、大而不能到的企业，其实有点奇怪的。
其一，按理说，资产规模越大的企业，行业排名第一的企业，他的发债成本是最低的。譬如中石油、中人寿、工商行，这几家企业在油气、保险和银行领域，发债利率肯定最低，因为最可信，最不会违约，债券最金边。恒大的发债成本是全行业最低吗？当然不是。无论是央企的保利，还是民企的万科，都要比恒大低得多。譬如万科发公司债，成本也就是3.5%，和国债也相差不多了；但恒大发个公司债，票息就得7%左右。3.5%和7%的差距，在债券市场上，那就是重量级拳王和羽量级拳王的差别，大了去了。高票息发债筹资，往往意味着一种静静的担心。
其二，按照报表，恒大的净利润率还不到10%，但他竟然借了大笔的永续债。永续永续，挺起来好像永远不必还本金似的。没错，理论上确实“可以”不用还本金，所以这东西在报表上属于股本范畴。但是，得还利息啊。而且这东西，和08年美国银行借给穷苦黑人的可变利率房屋*款贷**一样，利率是随着时间而暴涨的。波音大飞机还不太确认恒大这些永续债的实际长期成本，但按照行业经验，估计绝对不会低于目前恒大的净利率，估计还得加好几个点。如此，扛着如此高利率的长期负债，作为全国发行永续债规模最大的房地产公司，1200亿吧，恒大何以安宁？而且，减去这笔永续债，那么恒大今年的公司净资产，是无增长的，在房产大热的2016年，这个无增长，很奇怪。
其三，恒大10000亿的资产里，超过8000亿是负债，还得再减去1000多亿的永续债，那么实际资产，可能不超过700亿。700的本，对10000的盘子，大概是放大了14倍，这个杠杆比例是不低的。目前，同行业平均数据在5-8倍之间。大飞机不敢说14这个数字就是不合理，但似乎偏高了。和你打个比方吧，餐后二小时血糖13，似乎不致命，也不那么危险，但是如果你知道90%的人，这个数据是小于13的，那你就明白，你属于偏高的那10%，那你就得注意锻炼和饮食，对吗？凡事无绝对，投资无对错，东西都是比较出来的。如果你是信托公司，银行，投行，理财公司，不知道你对这样的杠杆比例，感觉如何？
其四，2016年半年报，恒大的外币债务规模已经超过1000亿，这意味着如果如果美元加息或者人民币贬值，都会导致恒大负债加大。美国经济和通胀已经上来了，现在就看就业形势了，我估计美元明年加息是肯定的，如果一年加个好几次，那恒大就得掏大笔利润抵挡，上千亿的债啊，可不是玩笑，不知道这个外币敞口，恒大地产财务部是如何对冲的。不说这一两个月人民币贬值的加速，就说上半年形势还好的时候，恒大的报表里的汇兑损失也是超过十个亿的。而估计这个损失，在年底会随着人民币贬值扩大。
先说到这里把。总体而言，恒大是个好公司，是个有故事的公司，是个逐步在扩大对万科占股的公司。现在股比已经超过10%了。
如果一天，许老板买下了万科，那可是好故事。一边发债，一边买下全国最好的、负债率最低的大地产公司，这个中和酸碱的买卖，波音大飞机绝对赞成。但这需要好好平衡一下恒大的资本市场节奏。
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