（报告出品方/作者：长江证券，马军，邬博华，司鸿历）

专注海风支撑基础，跟随行业快速成长

公司成立于 2009 年，成立之初专注于海上风电支撑基础产品的研发设计和生产，先后 完成海上风电塔筒、单桩基础、导管架等多种支撑基础类产品的生产和批量交付。目前 公司收入和利润中海风相关产品为主要贡献，并且已经成为国内海风支撑基础行业龙头， 无论是产能规模还是收入体量均处于领先地位。公司的收入结构中，海风相关产品（桩基、导管架、海风塔筒）的占比较高，2020 年超 过 90%，较前几年进一步提升；同时，公司以桩基和导管架产品为主，收入占比整体保 持上升态势，从 2017 年的 42%提升至 2022 年的 76%，并且因目前国内导管架使用较 少，公司出货以桩基为主。

作为海上风电支撑基础龙头企业之一，过去跟随国内海风市场的快速发展，公司成长迅 速。国内海风新增装机规模从 2017 年的 1.2GW 快速增长至 2021 年的 16.9GW1，公 司收入规模从 2017 年的 8.5 亿元增长至 2021 年的 54.6 亿元，年化复合增速接近 60%。 同时，2021 年及以前盈利能力不断提升（2021 年销售净利率达 21.6%，较 2017 年提 升 16.7pct），最终公司归属母公司股东净利润从 2017 年的 0.3 亿元增长至 2021 年 11.13 亿元，年化复合增速接近 150%。 2022 年由于海风行业并网规模出现下滑，海力风电整体经营受到冲击，2022 年全年收 入、利润出现下降，毛利率也出现一定压力。

我们认为公司 2022 年经营表现主要受整体海风行业影响，站在当前时点往后看，2023 年大概率成为公司经营的拐点：短期今年公司将深度受益国内海风行业景气的快速修复 （2023Q1 公司实现扣非后归属母公司股东净利润 0.69 亿元，同比大幅增长）；中长期 公司正快速抢占多个区位布局，龙头地位稳固，未来有望受益全球行风市场的持续成长。

海风拐点之年，2023年有望迎量利齐升

行业加速迈入平价，招标支撑今年高景气

海风行业发展的本质与陆风、光伏等相似，即核心矛盾在于项目的 IRR 水平能否达到平 价水平。国内海风行业发展整体要慢于陆风，因此此前建设成本一直较高，2021 年及 以前需要依赖国家补贴。但是，近 1-2 年海风建设成本下降迅速，其中最典型的来自于 风机价格的快速下降：随着风机大型化的快速推进（2021 年平均单机容量达到 5.6MW， 2022 年目前招标的海风风机单机容量基本在 8MW 以上），海风风机成本下降带动价格 的下滑，2022 年海风风机招标价格中枢已经落至3500-4000元/KW，相比前 2 年下降 明显。

按照 2022 年 3500-4000 元/KW 的海风风机招标价格估算 2023 年各地区建设并网的海 风项目成本。我们预估部分地区海风整体建设成本下降至 1.1 万元/KW 左右，假设项目 上网电价是当地燃煤标杆电价（若存在地方补贴则考虑 2023 年的补贴）以及*款贷**比例 70%的背景下，部分地区 2023 年建设并网的项目能够达到平价阶段。其中，具体看， 广东、福建、江苏、浙江、上海、山东海风项目 IRR 较为靠前，有望率先迈入平价，并 且广东因存在地方补贴，项目收益率相对较高。

同时，部分省份海风项目陆续实施竞争性配置，并且 2022 年以来竞配项目的最终上网 电价要低于当地燃煤标杆电价，我们认为这也一定程度印证了部分地区的海风项目正快 速迈入平价时代。比如，今年上海、福建竞争性配置的海风项目对应的上网电价要低于 当地燃煤标杆上网电价，并且福建的海风项目上网电价低于 0.3 元/度，我们认为一定程 度也表明对应项目的建设成本存在下降空间，具备实现平价的能力。

因此，在海风平价的加速来临之际，我们认为海风行业将迎来发展拐点2。从 2022 年以 来国内海风市场的招标情况也进一步印证明年海风行业的高景气：据金风科技官网披露 数据，2022 年国内海风招标规模约 14.7GW，相比于前两年招标规模显著增长。考虑到 大部分项目有望在 2023 年并网，我们预计在 2022 年招标规模高增长的基础上，2023 年海风装机规模有望达 10GW 以上，实现翻倍以上的高增长。

量增Beta明确，多因素助力盈利能力修复

在海风行业迎来平价和装机量快速提升的拐点之年，我们认为公司作为海风支撑基础的 龙头企业同样将在 2023 年迎来经营上的拐点。 量：深耕江苏地区，受益行业确定性较高 公司 2009 年成立于江苏省南通市，经过十多年的发展，目前已经在江苏省布局多个生产基地，实现江苏省内尤其是南通市、盐城市的覆盖。公司主要通过多个子公司具体从 事相关业务的推进。

对于海风支撑基础而言，由于管桩、导管架单根重量较大（单根重量一般达 1000-2000 吨），并且需要整根运输，所以海风管桩、导管架生产基地需要靠近码头，便于运输。而 考虑到码头以及配套的生产基地具备一定程度的稀缺性，尤其是水深较大、装载能力较 强的码头稀缺性程度更高，并且码头的审批手续较为复杂、建设周期较长，我们认为海 风管桩基础环节的核心壁垒在于码头和生产基地的获取及建设。目前在码头、生产基地 方面具备先发优势和布局优势的企业未来在海风管桩市场具备更强的竞争优势。

海力风电目前几个生产基地中，南通的海力海上、海力装备、海灵重工均靠海并且附近 均有相应的运输码头配套（小洋口码头、通州湾码头、三夹沙码头等）；盐城的海工能源 距海边港口码头尚有一段距离，公司 2020 年底与鑫易达合资设立海恒设备，靠近大丰 港，有望为公司大型海上风电产品提供便利的出海条件。因此，凭借南通、盐城地区的 码头和生产基地布局，公司目前在江苏地区的海上风电管桩市场占据较强的先发优势， 过去主要收入来源和项目订单均来自于华东地区。

江苏地区一直是国内海风发展的重要省份之一，2022 年因部分原因项目进度受到一些 影响，2022 年江苏地区海风仅招标射阳 100 万千瓦项目3；但是，考虑到江苏地区 2023 年将迈入平价阶段，并且海风项目有望正常推进，我们预计 2023 年江苏地区能够落地 较可观规模的海风项目。同时，公司今年以来也在积极布局江苏地区之外的生产基地， 例如山东乳山和山东东营生产基地的建设，考虑山东海风落地的规模较为可观，我们认 为能够共同推动公司 2023 年海风管桩出货的高增长。

利：供给有望出现紧平衡，叠加规模效应助力盈利恢复，塔筒管桩类风电支撑基础产品定价多采用成本加成模式，但考虑到从签订订单到产品生 产交付仍需一段时间，因此该时间内以钢为代表的原材料价格变动对盈利仍有影响；另 外对于盈利能力有重大影响的因素在于加工费，主要受行业供需的影响。 对于 2023 年公司盈利能力，我们认为将出现多因素共同支撑盈利能力的修复，带动公 司实现量利齐升的高增长： 1）原材料价格方面，中厚板价格从 2022Q3 开始出现回落，当前虽有所回升，但整体 价格较此前 5000 元/吨以上的高位实现下降。

2）加工费方面，2022 年属于海风“小年”，整体装机规模较小，因此行业供给显著高于 需求量，加工费出现一定下降，进而影响产业链整体的盈利水平。展望 2023 年，我们 认为跟随海风行业翻倍以上的增长，海风管桩需求也将快速增长，据我们统计看，预计 2023 年国内海风管桩基础产品整体处于供需紧平衡状态4，若考虑海风建设节奏在季节性中的波动，2023 年有可能在某段时间会出现供给紧张的情况。因此，对于 2023 年行 业加工费我们认为至少有望维持平稳。

3）除了原材料成本和加工费外，虽然制造费用和运输费用在公司整体成本中占比不高， 但对于成本仍有一定程度的影响。其中，制造费用受到规模效应影响，我们认为2023年产能利用率提升有利于摊薄制造费用；运输费用预计主要受项目距离影响，因公司生 产基地主要在江苏，2023 年随着江苏以及周边项目变多后，预计公司运输费用有望有 所改善。

加速产能建设，深度受益全球海风发展

2023 年再往后看，中长期维度，我们认为海风行业随着平价愈发深化，有望实现持续 快速增长。海力风电 2022 年开始加速生产基地规划，未来有望形成全国性、出口性基 地布局，巩固市场地位，深度受益海风行业成长红利；并且除制造业务外，公司也在拓 展其他业务，未来有望形成多维度支撑。

海风中长期景气明确，未来有望全球共振

经过 2023 年的平价拐点之后，我们认为海风未来持续快速成长仍具备支撑，主要依据 来自行业降本空间依旧可观，为未来平价不断深化奠定基础。一方面，海风风机大型化 仍在不断演进，预计 2023 年海风风机单机容量将超 8MW，并且未来几年 16MW 产品 有望下线，甚至可能达到甚至突破 20MW（目前部分企业开始着手 20MW 的大型风机 以及相关安装平台的规划），因此未来风机大型化提升空间较大。另一方面，产业链也在积极推进漂浮式风电相关技术的创新和研发，加速漂浮式技术的 发展。海上风电潜在可开发资源充足，达千 GW 以上级别，并且未来随着离岸距离不断 变远，海风项目开发受到的限制有望不断变小。因此，我们认为未来随着海风建设成本 的不断下降，将会有越来越多海域迈入平价，空间广阔。

目前，从各沿海地区政府的海风规划也能侧面验证海风未来中长期的高景气。对于十四 五期间，目前各沿海省份均出台较为明确的海风规划，梳理来看，目前各地十四五海风 规划规模合计约 60GW，其中广东、江苏、山东、浙江、福建规划规模靠前。我们认为 对十四五期间国内海风装机需求持续快速增长形成支撑。再往长期看，各地目前也陆续 出台中长期海风规划，包括河北唐山、广东潮州、广东汕头、江苏盐城等，为十四五后 海风储备规模进一步奠定基础。

基地布局优势明显，打造多元业务贡献增量

对于海力风电，我们认为公司未来龙头市场地位依旧稳固，主要得益于公司前瞻性的多 生产基地布局的逐步落地 。如前文所提，我们认为海风支撑基础的核心竞争要素在于包含码头在内的生产基地区位 资源，往往提前实现生产基地和码头（所有权或者使用权）锁定的企业，在该区域拥有 更较显著的先发优势。海力风电一直在加码海风支撑基础生产基地建设，并且在上市之 后进一步加速：2022 资本开支达 5.5 亿元，同比翻倍以上增长；2022 年末公司固定资 产和在建工程余额达 8.5、1.9 亿元，分别较 2021 年末增长 98%、46%。具体来看，公司上市以来先后披露多个海风生产基地投资公告，共涉及到江苏南通、江 苏盐城在内的多个江苏地点外，也同时规划了山东、海南等江苏省外的生产基地。

我们认为未来生产基地逐步落地后，一方面，能够有效扩充公司产能，支撑出货规模持 续快速放量，预计目前公司产能和已规划产能合计达到 150-200 万吨；另一方面，将快 速扩大公司海风管桩业务的覆盖地区，公司在海风管桩行业内基地布局数量靠前，过往 公司主要经营贡献地区集中在江苏省及周边地区，未来随着省外生产基地逐步落地，预 计将扩大到山东、华南等地。

同时，国内市场之外，公司积极布局江苏南通吕四港生产基地（海上高端装备制造出口 基地项目）主要面向海外市场，其中一期项目建成后将拥有年产 30 套 8MW 及以上导 管架、4 套 8MW 及以上升压站、40 套 12MW 及以上重型单桩的生产能力，建设周期 约 2 年时间，预计有望于 2024 年年底投产；并且公司将充分利用吕四港“黄金水道+ 黄金海岸+黄金大通道”的优势，打造集陆域生产组拼、海上高效发运一体的出口级重 装码头，推动公司开拓海外海风市场。

考虑到海外主要海风建设国家近几年也纷纷上调海风建设规模目标，提出较为可观的中 长期规模目标。其中，欧洲主要国家目前对于 2030 合计海风规模规划超 130GW，意味 着 2022-2030 年新增海风装机达 100GW 左右，对应年均新增装机超 10GW；美国计划 2030 年海风累计装机规模达 30GW，2050 年累计达 110GW；粗略估算，美国 2022- 2030 年海风年均装机规模达 3-4GW， 2030-2050 年年均达 4GW。同时，近期 G7 最 新承诺到 2030 年将海上风电装机容量增加到 150GW，相比于此前 7 国自身规划进一 步提升，再次验证了海外海风未来高景气度。我们认为未来随着吕四港基地的投产落地， 将为公司打开可观的海外海风支撑基础的市场空间，贡献额外的出货增量。

此外，除海风支撑基础制造外，公司在逐步扩张自身业务线布局，包括风电运营、海风 施工运维等相关资产和业务，打造多元业务架构。1）风电运营方面，公司此前收购海恒 如东 100%股权，主要以参股的方式进行海上风电项目的投资，目前已投资 6 个海上风 电项目，6 个项目合计装机规模达 2.25GW，估算海恒如东权益装机规模约 294MW； 考虑到参股的海风项目均为有补贴项目，因此项目发电收益率较为可观，上半年因收购 海恒如东实现约 0.7 亿元非经常收益；预计未来随着公司海风项目运营规模增大，风电 场运营有望为公司带来业绩增量。

2）海风施工运维方面，公司与中天海洋工程合资成 立子公司立洋海洋（公司持股 49%），从事海风施工运维等业务；与上海电气等合资设 立如东力恒风电技术服务有限公司（公司持股 39%），从事海风运维等业务；其中，立 洋海洋拟在滨海县港口设立新公司并投资建设海上风电施工船、海上运维系统等项目， 总投资约 20 亿元，建设周期 20 个月，预计有望在 2024 年左右开始贡献收入和利润。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】「链接」