核心竞争力 1 灵活的管理机制
紫金矿业是国有相对控股的混合所有制企
业。尽管实际控制人为上杭县政府，但该政府基本不对公司业务进行干预，
而是交由公司董事会进行决策，实现了公司所有权与经营权的分离。因此，
紫金矿业拥有快速且高效的决策体制，这也是把握时机“稳准狠”拿下“巨
龙铜业”等优质项目的基础
核心竞争力 核心竞争力 2 强大的造血能力：2023 年全年经营活动现金流 净额368 亿元，
相比去年增长 28.5%。现金流量进入黄金期，公司现金流积累维持较高水平，
是未来持续扩张并购的强大基础。公司模式就是收到现金再低谷期大幅收购优质资产，通过公司的管理和技术实现资产本身质地的飞跃。带来新的现金流再收购新的优质资产
核心竞争力 核心竞争力 3 景气度低点收购：精准把握时机能力和快速决策体制，和紫金
矿业“稳准狠”的逆周期并购，使得公司以较低成本获取矿产资源
核心竞争力 4点石成金：凭借精细化管理，低品位地质资源开发利用的技术
优势以及勘探能力，公司在矿山开发和外延方面获取主动权。
高品质矿产资源遍布全球
卡莫阿-卡库拉铜矿 卡库拉铜矿 —可望成为全球第二大铜矿 可望成为全球第二大铜矿
卡莫阿-卡库拉铜矿资源储量位列全球第四大铜矿，可望成为全球第二大铜矿。公司是卡莫阿-卡库拉铜矿的最大权益
持有者。2015 年，公司抓住矿产资源价值被严重低估的机会，出资 25.2 亿元人民币收购艾芬豪旗下卡莫阿控股 49.5%
的股份。目前，卡莫阿-卡库拉铜矿项目由紫金矿业（39.6%）、艾芬豪矿业（39.6%）、晶河全球（0.8%）及刚果（金）
政府（20%）合资持有；此外，公司还持有艾芬豪矿业 13.59%的股权，是其第二大股东。公司合计持有卡莫阿-卡库
拉铜矿权益约 44.98%，是最大权益持有者
公司收入来源
从业务收入及毛利占比来看，矿产铜是公司最主要的毛利贡献点，其次是矿产金 和矿产锌。2023 年铜、金、锌收入占比分别为 29%、47%、3.8%， 毛利占比分别为 51.67%、27.75%和 3.3%。
公司发展史
紫金矿业集团股份有限公司（以下简称“公司”）是一家在全球范围内从事铜、金、锌、锂等金属矿产资源勘查、开发
及工程设计、技术应用研究的大型跨国矿业集团。公司深耕矿山开发三十年，前身为上杭县矿产公司，成立于1986年。2000年公司完成股份制改造，2003年和
2008年分别在香港H股和上海A股上市。2013年前公司以国内矿山开发为主，成为国内领先的黄金生产商。2005年公司开始向海外投资发展，2013年以来受国家
“一带一路”政策支持，公司海外资源并购加速，目前在我国15个省（区）和海外15个国家拥有重要矿业投资项目，铜、金资源自主勘探比例超过46%，锌铅自主勘探比例超过80%。公司主营的铜、金、锌等矿种资源量和储量均为中国领先、世界前十位。截至2022年底，公司铜资源量达7,372万吨，黄金资源量达3,117吨，锌（铅）资源量达1,118万吨，银资源量达1.46万吨，矿产资源优势明显。紫金矿业核心铜矿为刚果（金）卡莫阿铜矿（45%权益）、中国巨龙铜业（50.1%权益）、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜（金）矿（100%权益），2023年公司全年铜产量101万吨，同比+11.0%
回顾紫金矿业30年发展历程，大致可以分为三个阶段：1993-2002年，依靠技术创新，开发紫金山金矿；2003-2012年，紧跟国家战略，面向全国大发展；2013-
2022年，勇敢“走出去”，面向全球拓展。
关键财务数据
2023年，公司实现营收2934.03亿元，同比增长8.5%；归母净利润211.19亿元，同比增长5.4%；扣非归母净利216.17亿元，同比增长10.7%。2023Q4，公司实现营收683.95亿元，同比增长3.4%、环比减少8.4%；归母净利润49.54亿元，同比增长46.8%、环比减少15.5%；扣非归母净利64.09亿元，同比增长77.6%、环比增长15.4%。扣非业绩超业绩预告。
2024年公司主要产品产量计划：矿产铜111万吨（同比+10.2%，卡莫阿+巨龙+塞尔维亚博尔），矿产金73.5吨（同比+8.5%，波格拉复产+萨瓦亚尔顿投产+山西紫金满产+陇南紫金投产+Rosebel金矿技改），矿产锌（铅）47万吨（同比+0.6%），当量碳酸锂2.5万吨，矿产银420吨，矿产钼0.9万吨
公司家底
对于矿业公司而言，矿山就是王道！厚实的家底奠定了未来业绩腾飞的基础，我们来看看紫金矿业的资源家底
公司
公司铜矿家底
公司金矿家底
公司锌矿家底
公司锂矿家底
公司长期股权投资市值
紫金持有上市公司的股权投资的市值是316亿。
可比上市公司估值法
估值方面，针对不同业务采用分部PE估值法进行预测。
针对铜业务，可比公司选取洛阳钼业、金诚信、西部矿业、铜陵有色四家，
Wind一致预期2024 年平均PE为9.9倍，考虑公司铜资源量及矿产铜产量均位居
全球前十、国内第一，且多个大型铜矿在扩建或筹划中，具备高成长性，因此
给予可比公司Wind一致预期PE的较高者，即2024年PE为12倍，我们预测该业务
2024年归母净利润为122亿元，合理估值分别为1466亿元。
针对金业务，可比公司选取中金黄金、山东黄金、赤峰黄金、银泰黄金四家，
根据Wind一致预期2024年PE均值为22.8倍，我们预测该业务2024年归母净利润
为83.6亿元，合理估值分别为1905亿元。
针对锌业务，可比公司选取中金岭南、驰宏锌锗两家，根据Wind一致预期2024
年PE均值为11.3倍，我们预测该业务2024年归母净利润为10.5亿元，合理估值分
别为119亿元。
针对碳酸锂业务，可比公司选取赣锋锂业、天齐锂业、藏格矿业、中矿资源四
家，Wind一致预期2024 年平均PE为7.4倍，考虑公司锂资源量位居全球第9、国
内第3，“两湖一矿”项目一期、二期逐步在2023-25年投产，具备高成长性 ，
给予可比公司Wind一致预期PE的较高者，即2024年PE为8.4倍，我们预测该业
务2024年归母净利润为19.6亿元，合理估值分别为165亿元。
针对矿产银业务，选取盛达资源作为可比公司，根据Wind一致预期2024年PE均
值为17倍，我们预测该业务2024年归母净利润为3.7亿元，合理估值为63亿元。
针对铁精矿业务，可比公司选取大中矿业、安宁股份两家，根据Wind一致预期
2024年PE均值为11.1倍，我们预测该业务2024年归母净利润为4.2亿元，合理估
值分别为47亿元
算出紫金的合理市值是3765亿。
采用PE法估值
根据最新业绩预测，紫金矿业 24 年 PE 远低于南方铜业和自由港。我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 211/245/293 亿元，同比+6%/+16%/+20%， EPS 分别为 0.8/0.93/1.11 元，对应当前股价 PE 为 20/17/14X
基于紫金矿业的优质资产和经营能力，市盈率可以给予25倍，那么公司24年的合理市值
5275亿。24年的市值区间在3765亿—5275亿，对应股价14.3元--20.03元。
25年合理市值是6125亿，对应23.26元