编者按：对于美国的私立大学尤其是常春藤名校来说，校友捐赠是保持财务独立和可持续发展不可或缺的重要力量。美国的校友捐赠基金如何募集又如何管理？他们的运作对于我们来说，有什么借鉴意义呢？接下来的两期，我们就来聊聊“富可敌国”的美国私立大学校友捐赠基金。
首先登场的，是世界排名第一的高校捐赠基金哈佛大学校友捐赠基金（下称：哈佛基金）。
01
哈佛财政收入三成以上靠捐赠
哈佛大学1636年筹建时获得了马萨诸塞海湾殖民地议会400英镑拨款。而在1638年，约翰·哈佛一人就捐给了该校近800英镑，这也是“哈佛大学”命名的由来。
此后数百年间，哈佛大学都遵循着以捐赠为主的传统，时至今日，其财政收入的主要来源中，永久捐赠基金投资回报和教育捐赠比例超过1/3，为最重要的一项。
在2017财年总收入中，捐赠占36%，第二是学费 21%。（图表来源：哈佛大学2017年度财报）
1925年，在校友的提倡下，哈佛大学基金会正式成立，仅仅这一年内就有3261位校友共捐赠高达123544美元。当时为哈佛带来728英镑的收入。近年来，哈佛每年获得捐赠金额在5000万美元以上，增长保持在15%，资产规模高达370.1亿美元（截至2017财年），是世界排名第一的高校捐赠基金。
真正让哈佛基金走上正轨的是1974年成立的哈佛管理公司，它管理着哈佛的校友捐赠基金、养老金资产、运营资本、延期给予结余资产等，用于支付老师工资、保险、学生奖学金等。
02
精英模式、组合投资、稳健最重要
在管理上，哈佛基金走的是“精英模式”（Star Trader），也就是内部管理模式：从华尔街挖了明星基金经理，成立由学校全资控股的资产管理公司，由学校将捐赠资产交由公司管理和运作，资产管理公司的董事会由大学投资委员会管理。
公开资料显示，哈佛基金的投资组合主要包括：美国股市10.5%、外国股市7%、新兴市场11%，房地产14.5%，自然资源10%，绝对回报14%，美国国债10%、外国国债1%。它拥有的自然资源范围涉及北美、南美、新西兰等地区，在乌拉圭的桉树林的用途是生产造纸的纸浆，它在新西兰拥有大牧场，奶牛数量5500头。另外它还拥有总价20亿美元的房地产投资。各类别资产经过董事会研究，上报哈佛大学董事会。如果得到批准，这些投资组合的比例会在一定时期内保持稳定。严格遵守严控风险、审慎投资原则。
（图片来源：盘贝）
从投资策略来看，主要有如下四个原则：
一是不追求表面数字的增加，重在真实收益；
二是做大盘子，哈佛基金喜爱大蓝筹股，如IBM、德士古、通用汽车等；
三是坚守投资不亏钱的原则；
四是大*运学**营开支不动捐赠基金本金，只用投资赢利的钱和各界捐赠的钱办大学。
哈佛这个内部管理模式可以提供透明度、加强控制；直接穿透管理底层资产；可以降低外部管理费用；不用交管理费和业绩提成；明星经理可以提高收益。但是，它同时也存在过度依赖内部资源，缺乏后续动力的问题。
可以说，在上世纪90年代，哈佛基金管理模式是与耶鲁模式并驾齐驱的两朵金花。1996年以来，哈佛基金取得的年化净回报为10.4%，在最近20年内，哈佛基金的年平均增长率达到了12.29%，同期美国股票和债券市场的平均年回报率分别仅为10.7%和7.1%。
哈佛校友基金2006-2017财年投资收益比较（图片来源：盘贝）
03
暴亏后换帅自救，哈佛模式神话不再？
然而，近年来，哈佛基金的收益成绩单却在及格线之下。耶鲁1年期和10年期回报领跑常春藤，10年期收益率超过8%，1年期超过3%，而哈佛一年期收益居然是-2.7%，亏了60亿美元，十年期收益只有5.7%。
号称拥有全世界最好的商学院，却在与其他藤校的校友基金投资收益率比较中被妥妥地打脸，无奈之下，2016年底，哈佛校董会从哥伦比亚大学校友捐赠基金挖来N.P. Narvekar执掌哈佛基金大局。
2016财年藤校投资回报率比较图（图片来源：盘贝）
Narvekar走马上任后进行了大刀阔斧的改革，他取消年底的冬季晚宴，从原来的230余名投资经理中裁掉百余人。此后，哈佛仅保留能源投资组合、指数基金交易团队，地产投资团队独立运营，而其余全部外包给专业机构管理。
7个月后，2017年9月，哈佛管理公司交出了2017财政年的答卷：2017财政年投资收益率为8.1%。这让哈佛捐赠基金资产增长4%，总额达到370余亿美元，但这几乎是同期公布2017财政年投资回报的20家机构投资者里面最差的。而拔得头筹的，居然是爱荷华州的小型私立学校Grinnell College，只有1600名学生和6名投资经理。对于哈佛的成绩单，Narvekar认为这很不如人意，称之为“令人失望”的数字。
Narvekar表示：“我们的表现非常让人失望，而且也不应该是这样。这样的回报率根源是哈佛管理公司的深层结构性问题以及投资组合中的重大问题。”他同时表示，很不幸哈佛管理公司在过去几年的不佳表现依然波及现在，需要几年时间来完成转变。他还承诺将在接下来的几年里“重新定位”公司。
Narvekar有着辉煌的履历，曾掌管哥大校友基金14年并使其扭亏为盈，被认为是非耶鲁系里面最优秀的执行耶鲁模式的CIO。他的到来和改革，也意味着持续了20多年的校友基金“路线之争”告一段落。放眼美国的大学校友基金，除了圣母大学基金和哥伦比亚大学基金等少数几家基金以外，包括斯坦福、麻省理工、普林斯顿、宾大等都是原耶鲁大学基金团队在管理。
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撰稿、编辑 | 舒小米
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