*合六**咨询第 263 家公司 277 篇研报
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公司构建教育技术生态系统，覆盖K12到职场用户群体，实现多元商业变现
沪江教育定位综合性互联网教育平台，自主研发智能学习系统，满足K12、大学生、研究生、职场人群应试与培训需求，构建综合性互联网教育产品及服务矩阵，致力推动互联网技术在教育资源公平分配领域潜力。公司依托大数据分析、人工智能技术，为用户创建PC、移动端多屏环境下持续性的浸入式学习体验，提供个性化学习方案。
根据公司招股书引用Frost & Sullivan（弗若斯特沙利文）数据，截至2017年底，公司拥有约1.7亿用户；按月活用户计算，2017年12月在中国所有教育技术公司中排第一；在第三方商户、自雇网师人数、在线课程数目方面，公司2017年12月31日在中国教育技术公司营运的所有互联网教育平台中排第一。
公司通过自有品牌课程为主+CCtalk平台为辅，构建教育生态体系。公司绝大部份收益来源于自有品牌课程，CCtalk平台2017年开始产生收益（CC的含义为Content内容与Community社区）。自有品牌课程：通过“沪江”品牌，自研提供高质量的互联网教育课程。CCtalk平台：实时互动教育平台，为独立的知识传授者、分享者提供完善的在线教育工具与平台能力，为学员提供丰富知识内容与结伴学习的社群环境。
公司深入分析不同目标用户群学习动机、消费偏好、事业发展潜在需求，选择有良好市场需求的课题与技能，组织具备丰富经验的师资力量与技术专家，创新开发、升级自有品牌课程。截至2017年底，公司自有品牌课程覆盖大学生、语言（英语除外）、英语交流技能、K12四大门类近2,000门课程，能够有效覆盖从K12、大学生、研究生、职场人员应试与培训需求。公司正式课（自有品牌课程除去体验课程），2015~2017年学生数分别达20万人次、23万人次、29万人次；学员人均支出分别为1,966元、2,836元、3,170元。
沪江网校官网
沪江网校APP
公司2016年10月推出CCtalk平台，提供互联网教育平台、技术服务。公司平台CCtalk有效集中越来越丰富的课题需求，同时聚拢各类机构与个人多元化教育内容供给，通过向各类教师、企业客户、教育机构、政府机构，提供互联网教育平台、技术服务获取收益。CCtalk平台业务高速发展，月活用户2016~2017年分别为110万、230万，付费用户分别为2.1万、25.5万，第三方商户分别为992家、2,187家，自雇网师分别为1.2万名、4.2万名，线上课程从2016年3.8万门增至2017年7.4万门，覆盖语言、职业技能、文化与科学、K12四大门类，平台课程全站交易净额（预收学费）分别为0.04亿、2.4亿。
CCtalk官网
CCtalk课程界面
公司注重长时间深度学习的PC端需求，也关注方便用户有效利用碎片化时间学习的移动端需求。公司构建多个综合性的互联网教育产品及服务矩阵，方便用户通过PC及移动端多屏便捷学习，特别是持续性浸入学习体验。公司开发推出多款深受市场好评的移动端APP，包括“沪江小D多语种词典”、“沪江开心词场”等，用户可获得大量免费微课程、小测验、知识记忆点，处理各类学科常见的疑难问题。
沪江开心词场
公司专注开发可促进学习效率的技术工具、媒介、程序、数据资源，构建教育技术生态系统。公司以大数据分析、人工智能算法、信息安全的底层技术为支撑，将技术成果整合成“智能学习系统”，为教学过程提供全方位支持。“智能学习系统”嵌合OCS课件系统（文档创建及共享系统）、实时互动视频技术、智能题库、智能自测系统、教育微工具（微信小程序、计算机程序等轻量级工具）与APP，覆盖“教、学、练、测”等学习认知场景。公司积极将“智能学习系统”各项功能与服务应用于自有品牌课程管理，同时在CCtalk平台向相关用户（包括学生、商户、注册自雇网师）提供平台服务。
公司教育技术生态系统
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司开发OCS课件系统，重新定义传统录制课程。OCS课件系统是公司自有文档创建及共享系统，可将普通课件重新界定为具多种接口的多媒体产品。传统录制课程学员只能被动观看录制视频学习，容易令学员在上课途中走神，且教师无法获得学员学习行为信息，无法有效提升学习成绩。公司利用OCS课件系统编制的课件课，鼓励并要求（取决于教师的设置）学员回答测验问题或点击屏幕上的互动组件启动课堂，有效收集学员在课堂上提供的反馈与答案，针对性分析定制未来学习计划，重点解决弱项。学员可标记学习笔记或勾选感兴趣特定部份回看，跳过重复*放播**已看过未记笔记的视频，有效提升学习效率。
OCS课件系统互动功能
公司依托实时互动视频技术，有效提升线上教学体验。公司自有品牌课程与CCtalk平台线上课程均采用实时互动视频技术，学员可在直播课上实时与教师互动，提升学习体验。同时公司在线直播系统提供多样化交互功能，包括多向视频（课堂参与者可面对面交流）、双向白板（教师可让学员在白板上书写或画画）、屏幕分享（教师在直播课堂期间分享自己的计算机屏幕）、录像功能（方便学员重新*放播**整个课堂）等。根据公司招股书披露，截至2018年6月20日，公司系统可同时承载超过3万个直播课，每个课程最多可容纳17万人同时在线。
公司建立智能题库，有效评估学员学习成绩与进度。公司利用大数据技术寻找不同学科的问题与答案，并进行分类分析，截至2017年底，公司创建包含超过30万道练习题的题库，每道练习题均打上特定课程或课件标签，题库每天都更新数以万计新答案。公司参考考试重点与学员组合变化，不断更新升级题库。公司利用机器学习技术，由经验丰富的员工监督，进一步将问题与答案标记为不同子类别，针对不同学习场景，覆盖测试、评估、模拟考试、课堂测验。
公司智能自测系统创建基本的测试程序，助力诊断个别特定错误模式与加强特定学员能力。智能自测系统与智能题库共同运作，创建基本的测试程序，助力及时了解不同学员能力与学习进度，根据测试结果，参考与有关学员具备相似学习行为或其他特征的数据，相应制定更加合适的学习计划。公司自测系统也可为选定组别中的学员制定学习进度估计排名，为相关学员制定务实的竞争力评估报告。
公司开发推出多款教育微工具及APP，助力用户留存与转化，探索多种变现模式。公司通过多款教育微工具及APP，向用户提供大量免费微课堂、智力测验、相关学习提示，作为一般课程的重要补充，增强浸入式学习体验，提供持续刺激提高认知。公司利用微工具及APP，有效延长潜在及现有用户在平台的学习时间，作为用户数据获取的重要入口，依托大数据分析等技术，快速感知用户偏好与市场趋势变动，有效助力精准推荐与用户转化。用户在使用“沪江开心词场”APP后，2015~2017年分别有1.3%、4.9%、8.9%的用户购买公司自有品牌课程（包括正式课与体验课）。
公司2018年开始按付费订阅模式向使用相关教育微工具及APP客户收费，截至2018年5月，公司获取收入210万。同时公司针对不同企业需求，推出不同的营销及销售服务，包括定向广告等。截至2018年5月，公司与多家教育行业公司签订广告服务协议，并正与其他行业（包括消费品）公司协商协议。
公司微工具及应用程序助力用户获取与留存
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司微工具及APP
公司利用自有大数据分析能力与机器学习软件，及时深入进行数据净化、标签，并通过相关模型分析运用。公司拥有1.7亿具备良好学习动机、经常投入在线学习的用户学习行为数据，能有效分析个体深度学习习惯与个体付费学习历史，向潜在学生有效推荐既有课程；也能够通过利用教育微工具及APP分析高频次学习行为数据，特别是使用碎片时间学习的数据，清楚观察估计在课程设计及教学模式方面的市场趋势及用户喜好，准确进行课程改进、创新、开发。
公司发力人工智能技术，积极将人工智能技术应用于各类课程。公司运用机器学习技术，大幅提升学习行为信息分析整合效率，提高课程中人机互动体验与效果，优化教师在授课效率。公司在旗舰课程“Hitalk”，运用各类优化的人工智能功能（例如优化语音识别等），提高学生人机练习口语便捷度及效果，并通过探测与研究学生学习行为所呈现的优势与弱点，拟定个性化学习方案，达到如导师指导的学习进度。
公司建立职员人才库，教师资源丰富。公司旗下自有品牌业务主要包括课件开发团队、教师、教学助理，CCtalk平台业务主要是网师。课件开发团队负责开发、创新、更新自有品牌课程内容与课件；教师负责教授自有品牌课程、审查学员表现、协助学员完成学习任务及其他教学任务，公司有72名全职教师及1,602名合约教师（包括外籍教师909名）；教学助理负责回答自有品牌课程学员提问，一般为兼职合约雇员，公司拥有260名助教。网师是由第三方商户聘请或自雇，在CCtalk平台线上课程提供教学服务的教师，平台入驻商户累计2,187家，自雇网师累计4.2万名。
公司教职员结构
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司收入实现快速增长，持续亏损。总收入：2015~2017年分别为1.8亿、3.4亿（+83.7%）、5.5亿（+63.4%）；归属母公司净利润：2015~2017年分别为-2.8亿、-4.2亿（+50.5%）、-5.4亿（+27.3%）；毛利率：2015~2017年分别为51.8%、57.8%、59.9%；净利率：2015~2017年分别为-151.6%、-124.2%、-96.8%。
公司建立专业技术团队，持续加大研发支出，持续升级互联网教育技术。公司共有2,162名全职员工，硕士以上学历270人占比13.1%，2017年技术团队583人，核心技术主管均于互联网或信息技术行业拥有超过十年经验，大部份成员为学士以上学历。公司研发开支，2015~2017年分别为0.9亿、1.7亿、2.3亿，占收入比例分别为49.0%、48.6%、41.5%。公司将继续加大研发投入，重点为人工智能技术开发与应用。
公司员工结构（截至2018年6月20日）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司营销推广是短板，广告及推广开支大。公司通过视频广告、在线广告、社交媒体等在线平台宣传品牌，包括在线上商城、招聘网站等；也进行户外营销，为学员组织校内活动，参与各种教育服务、产品展览、会议；同时向学员提供多种促销课程，吸引学员选择更多自有品牌课程。公司广告及推广支出，2015~2017年分别为1.8亿、2.7亿（+48.3%）、3.7亿（+40.4%），因公司收入快速增长且营销方式不断发展，口碑推荐占比逐步增加，广告及推广支出占公司收入比例逐年下降，2015~2017年分别为97.3%、78.6%、67.5%。
公司主要支出（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司与LinkedIn（领英）合作，提升课程含金量。公司2017年与领先专业社群企业LinkedIn合作，发展公司教育技术业务与其职业导向平台间的协同效应。相关学员可在完成精选课超过80%的课程后，获得公司颁发培训证书，并更新其LinkedIn个人档案证书条目。公司有超过2,000门与语言、学术、专业技能有关的课程，有资格颁发培训证书。
公司发起“互+计划”公益活动，积累技术成果。公司“互+计划”利用教育与互联网的协同作用，让经验丰富的志愿者教师，可最大范围为分散在广阔偏远学区学童进行高度互动教学，填补地域差距，精准分配教育资源。公司在“互+计划”活动中解决系列技术难点，包括超远距离在线教学，大量人群同时参与实时网上互动课程，不同种类课程对视听效果不同技术需求，集成差异化网络与设备标准。截至2017年底，“互+计划”成功覆盖中国超过3,000所中小学，受益学生达到100多万。
公司“互+计划”公益活动
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司2006年成立，前身为上海语林网络技术有限公司，总部位于上海。公司创始人、董事长、执行董事、CEO伏彩瑞，联合创始人、执行董事于杰，联合创始人、执行董事唐小浙，联合创始人安家良，董秘曹建，监事会主席蒋少军，为一致行动人，通过互捷投资、互江投资、互吉投资、上海成塔、互元投资、互年投资，持有公司61.3%投票权，为公司实际控制人。
公司先后完成多轮融资，历年累计融资15.54亿，最近一轮投后估值78.2亿。根据公司招股书内容整理，2011年3月3日，A轮陈金霞，向公司增资3,000万，持股25%，投后估值1.2亿；2011年11月30日，B1轮陈继武、蔡来兴、蔡雷，分别向公司增资2,000万、500万、500万，分别持股4.08%、1.02%、1.02%，投后估值4.9亿；2013年2月6日，B2轮互元投资、上海文化产业基金，分别向公司增资4,000万、1,500万，分别持股6.96%、2.61%，投后估值5.74亿；2013年5月25日，B3轮上海文化产业基金，进一步向公司增资1,600万，合计持股4.31%，投后估值8.53亿；2014年9月9日，C轮百度网讯（李彦宏持股99.5%），向公司增资1.23亿，持股4%，投后估值30.75亿；2016年2月28日，D轮兴旺投资、为顺资产等，向公司增资9.8亿，合计持股14.1%，投后估值69.8亿；2018年4月2日，E轮自贸区基金、宁波弘翌等，向公司增资3.2亿，合计持股4.1%，投后估值78.2亿。
公司前十大股东情况（单位：百万股）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司核心管理团队
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司起源于2001年大三学生伏彩瑞推出的非营利网站沪江语林网，该网站为沪江网的前身，是中国较早的英语学习BBS（论坛）社区，用户可在网站上分享外语学习材料与经验；2001~2006年，进一步扩充产品及服务种类，推出沪江英语、沪江日语、沪江部落；2007年，推出沪江小D词典、提供在线互动字典服务；2009年，推出沪江网校，定位中国互联网互动综合学习平台；2010年，沪江网校累计用户数突破600万；2014年，沪江与全球领先出版公司哈珀柯林斯(HarperCollins)合作，升级“沪江小D词典”为“沪江小D多语种词典”；2016年，沪江网网页版、移动版累计用户数均过亿，并推出CCtalk平台；2017年，设立人工智能实验室，推出旗舰人工智能课程Hitalk，累计用户数突破1.7亿，其中移动端用户突破1.3亿。
公司发展历程
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司拟港股IPO，募集资金用于提升公司竞争力。公司拟将募集资金用于扩大业务规模、员工培训、提升科研实力、扩展营销及推广活动、为潜在投资及收购提供资金、营运资金及企业一般用途。
中国教育行业市场规模庞大，互联网技术不断发展，教育技术行业前景广阔
中国教育体制可分为学历教育及非学历教育。学历教育，主要包括学前教育、覆盖中小学教育的基础教育（统称K12教育）、大学教育、职业教育（中专、大专院校）。非学历教育，主要包括私人补习、幼儿教育、爱好及兴趣培训、职业培训、高等非学历教育等。
中国教育体制结构
资料来源：Frost & Sullivan、*合六**咨询
中国与发达国家相比，教育行业存在巨大增长潜力。根据Frost & Sullivan数据，尽管2016年国内人均公共教育开支占人均GDP比重达4.2%，2016年人均私人教育开支占人均年度开支的4.2%，但中国公共加私人教育人均支出合计约455美元，与2016年美、韩、日分别达4,358美元、2,341美元、1,873美元及相比，仍存在较大增长空间。
受益互联网渗透率持续提升，教育技术行业市场规模不断扩大。教育技术指为促进教育及改善学习表现而对技术流程及资源加以利用，引入互联网后，中国教育技术行业快速增长。根据Frost & Sullivan数据，受益互联网技术，特别是移动技术深入渗透，互联网教育行业成为中国教育行业主要领域。按交易价值计算，2013~2017年教育技术市场规模由799亿增至1,993亿，预计2022年达5,792亿；按学生人数计算，2013~2017年教育技术市场规模由0.8亿人增长到1.6亿人，年复合增长率17.9%，预计2022年达2.8亿人。
2013~2022年按交易价值与按学生人数计的中国教育技术市场规模
资料来源：Frost & Sullivan、*合六**咨询
中国教育技术行业主要分为互联网教育平台与B2C两种教育技术业务模式。B2C业务模式：教育技术服务供货商自主开发课程，并向学生直接提供课程与相关服务。互联网教育平台模式：教育技术服务供货商开发互联网平台，连接第三方商户或教师、学生，并向上传课程的第三方商户及教师、在平台上学习课程的学生提供服务。
公司于中国教育技术行业处于领先地位。按不同标准进行比较，公司在所有中国教育技术公司中的排名略有变化。按2017年交易价值计算，公司在同行业排名第五；按2017年付费用户人数计算，公司在同行业中排名第四。
公司主要竞争对手（2017年数据）
资料来源：Frost & Sullivan、*合六**咨询
自有品牌课程+CCtalk平台，多维度覆盖在线教育
公司主要收入来源为自有品牌课程，CCtalk平台业务开辟新的盈利模式。公司自有品牌课程主要是通过向用户销售课程获取收益，提供小班课程及一对一VIP课程。公司通常通过官方网站及APP营销自有品牌课程，在第三方在线平台设立旗舰店销售自有品牌课程。CCtalk平台主要向在平台上发布其自有课程的客户收取平台服务费，按照相关客户在CCtalk平台销售总额的约定比例收费；及向使用CCtalk平台提高学生、员工学习或培训效果的教育机构、政府机关收取技术服务费，为固定金额。
公司服务1.7亿名用户，月活用户与付费用户数量快速增长，用户付费率仍处于较低水平。公司月活用户，2015~2017年分别为0.32亿、0.36亿（+11.1%）、0.4亿（+10.5%），其中教育微工具及APP月活用户最多，分别为89.1%、75.8%、69.7%。公司月均付费用户，2015~2017年分别为10万、18万（+80.0%）、40万（+122.2%），主要付费用户来源为自有品牌课程，分别为10万、17万（+70.0%）、37万（+117.6%）。自有品牌课程付费率，2015~2017年分别为2.94%、2.28%、3.79%；CCtalk平台用户付费率，2016~2017年分别为0.56%、1.15%。
公司用户情况（单位：百万人）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司实行差异化定价，通过低价策略引流。公司针对需要密集一对一课堂安排、高级技能的培训或市场需求庞大的知识课程等自有品牌课程，收取较高费用；具有强大竞争优势的课程，特别是未来可为更高级课程带来大量潜在学员的课程，提供较低廉的价格吸引学员报读；公司体验课价格低，吸引学员了解更多自有品牌课程。CCtalk平台课程定价由第三方商户或自雇网师确定，公司仅向其定价提供协助或培训，在用户投诉定价时调解冲突。
公司自有品牌课程正式课，2015~2017年每学生人次均价分别为1,452元、2,148元、2,483元；学生人均支出分别为1,966元、2,836元、3,170元，均呈上升趋势；体验课2015~2017年每学生人次均价分别为3.6元、2.7元、1.4元；学生人均支出分别为6.9元、3.4元、1.8元。
公司正式课的每学生人次均价及学生人均支出（单位：元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司通过分析目标用户群学习动机、消费偏好、事业发展路线，确定具有强劲市场需求的学科或技能，创新开发、升级自有品牌课程。截至2017年底，公司提供的自有品牌课程达到大学生课程、语言课程（英语除外）、英语交流技能课程、K12课程四大门类约2,000门课程，能够有效满足K12学生、大学生、研究生、职场人员的应试与培训需求。
公司自有品牌课程
资料来源：公司公告、*合六**咨询
CCtalk平台线上课程覆盖范围广泛，教师根据学科的性质以视频直播或互动录制视频方式讲课。CCtalk平台线上课程从2016年38万门增加到2017年74万门，覆盖语言、职业技能、文化与科学、K12四大门类。公司向CCtalk平台商户及自雇网师按销售总额的约定比例收取费用，分成比例约30%~50%。
公司CCtalk平台课程
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司主业收入情况（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司大学生课程业务与英语交流技能课程业务快速增长，语言课程（除英语外）毛利率最高
大学生课程业务：公司大学生课程学生人次，2015~2017年分别为9.4万、9.6万（+2.4%）、12.4万（+28.6%），全站交易净额（衡量从学员收取的预付学费，包含未确认收入的预付学费），分别为0.9亿、1.5亿（+76.9%）、2.4亿（+58.4%）；收入分别为0.7亿、1.1亿（+67.3%）、1.9亿（+66.8%），毛利率分别为49.9%、55.4%、52.0%。
语言课程（英语除外）业务：公司语言课程学生人次，2015~2017年分别为9.1万、9.8万（+8.0%）、10.6万（+7.4%）；全站交易净额分别为1.3亿、2.0亿（+52.0%）、2.2亿（+12.3%）；收入分别为0.9亿、1.4亿（+53.5%）、1.9亿（+30.8%），毛利率分别为71.2% 、74.7%、79.0%。
英语交流技能课程业务：公司英语交流技能课程学生人次，2015~2017年分别为1.0万、1.8万（+83.3%）、3.7万（+99.8%）；全站交易净额分别为0.6亿、1.2亿（+84.1%）、2.3亿（+101.0%）；收入分别为0.2亿、0.7亿（+300.4%）、1.4亿（+103.2%），毛利率分别为14.8%、43.9%、60.3%。
K12课程及其他业务：公司K12课程及其他课程学生人次，2015~2017年分别为1万、2万（+103.6%）、2.7万（+40.1%）；全站交易净额分别为0.2亿、0.3亿（+85.8%）、0.3亿（-4.0%）；收入分别为0.09亿、0.2亿（+98.1%）、0.4亿（+140.6%），毛利率分别为-62.0%、0.8%、22.1%。
公司自有品牌课程业务情况
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司收入实现快速增长，净利润持续亏损，经营现金净流出
总收入：2015~2017年分别为1.8亿、3.4亿（+83.7%）、5.5亿（+63.4%）；
归属母公司净利润：2015~2017年分别为-2.8亿、-4.2亿（+50.5%）、-5.4亿（+27.3%），公司持续亏损，主要因为：1、持续投资扩充技术、研究、开发相关工作专家团队，配合有关人工智能及CCtalk平台发展策略；2、广告及推广开支增加，以提高“沪江”品牌知名度；3、扩充销售及营销团队，公司2016年起推出各种VIP及旗舰课程。
毛利率：2015~2017年分别为51.8%、57.8%、59.9%；
净利率：2015~2017年分别为-151.6%、-124.2%、-96.8%。
公司历年财务简表（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司经营现金流持续流出，2015~2017年分别流出1.2亿、2.7亿、4.3亿。主要因为公司持续加大营销及宣传力度，以配合品牌推广策略及业务扩展，而产生巨额预付款项、押金及其他应收款项；公司2017年开始接受学生分期付款，导致2017年产生大量贸易应收款项。
公司合并利润表（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司合并资产负债表（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
公司合并现金流量表（单位：百万元）
资料来源：公司公告、*合六**咨询
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