（报告出品方/作者：兴业证券，蒋佳霖、桂杨）

1、公司概述：老牌网络安全领军，行稳而致远

1.1、二十余载深耕网络安全，产业积累深厚

老牌的网络安全领军企业，防火墙国内市占率持续领先。1995 年，天融信成立于 北京中关村；次年，成功研制出我国第一套自主知识产权防火墙；2006 年，推出 我国第一台自主知识产权 ASIC 架构防火墙“猎豹”；2012-2019 年，公司先后布局 数据安全、工业互联网安全、车联网安全、物联网安全、云计算等业务，不断拓 展新兴板块；至 2021 年末，公司防火墙产品的市场份额已经连续 22 年位列国内 厂商第一。 出清电线电缆业务，聚焦网络安全主业。2016 年 8 月，南洋股份以 57 亿元收购 天融信 100%股权，天融信得以从新三板转为中小板。随后三年，南洋股份以电线 电缆和网络安全的双主营业务运行。2020 年 8 月，为提升资产质量及效益，增强 可持续经营能力，南洋股份将名下电线电缆业务所涉全部资产及相关权益和负债 进行转让，相关标的股权于当年交割完毕，自此，上市公司不再从事电线电缆业 务，主营业务聚焦于网络安全。同年，上市公司更名为天融信科技集团股份有限 公司。

发力全产品线布局，拥有网络安全综合防护能力。公司主营业务涵盖网络安全、 大数据、云服务三大领域。网络安全业务包括基础网络、工业互联网、物联网、 车联网、数据安全等业务场景下的安全产品和服务；大数据业务包括态势感知、 大数据分析、智能内网威胁分析（UEBA）和风险探知（IT 资产测绘）等产品； 云服务业务包括云计算、云安全、安全云服务和安全运营等产品和服务。公司为 政府、金融、运营商、能源、卫生、教育、交通、制造等客户提供安全产品和服 务，行业应用场景广泛。

作为网络安全领军企业，天融信持续完善网络安全架构体系。2001 年，公司发布 “TOPSEC”联动协议；2004 年，发布“可信网络架构”（TNA1.0）；2008 年，发 布 TNA2.0；2016 年，发布“下一代可信网络安全架构”（NGTNA1.0）；2021 年， 发布下一代可信网络安全架构（NGTNA2.0）。NGTNA2.0 在 NGTNA1.0 基础上， 进一步适应工业互联网、物联网和车联网等新方向，打造综合安全产品和解决方 案，为客户构建更完善的可行网络安全保障体系，实现数字经济时代业务与安全 的互相融合。

布局云计算领域，着力打造新的业务增长极。公司自 2019 年发布云计算产品以来，持续加大分布式存储等核心技术研发，发布多云融合的“天融信太行云 2.0”等产品， 现已在政府等 10 余个行业形成规模化应用。伴随新型数据中心建设、云网协同和 算网融合的高质高速发展，云模式的网络安全服务需求步入快车道，公司云计算 与云安全业务有望持续高增长。 公司深耕国产化二十载，信创业务具备一定优势。公司始终走自主创新发展之路， 已掌握全栈国产化核心技术。2003 年，公司开始投入安全 ASIC 芯片研究；2006 年，推出我国第一台自主知识产权的 ASIC 架构防火墙“猎豹”。截至 2022 年 11 月，公司已完成通用 98 类产品中 61 类产品的国产化创新，数量占比超过 60%。 在《中央国家机关 2020-2021 年信息类产品（硬件）和空调产品协议供货采购项 目》中，公司共有 33 个品类、220 款型号入围，是产品入围范围最广、数量最多 的单一投标主体网络安全企业。随着中国信创产业规模不断扩张，公司有望乘国 产化东风，占据信创安全市场优势地位。

1.2、优化股权结构，员工激励再造管理活力

背靠中国电科，央企背景助力公司转型发展。公司无控股股东和实际控制人；截 至 2022 年第三季度末，郑钟南为公司第一大股东，持有公司 7.11%股份；明泰汇 金资本投资有限公司为公司第二大股东，持有公司 6.24%股份；电科网信持有天 融信无限售流通股 0.58 亿股，占公司总股本 4.89%。2019 年 11 月，中国电科(天 津)网络信息科技合伙企业（以下简称“电科网信”）与时任公司控股股东郑钟南、 公司第二大股东明泰资本分别签署《股份转让协议》，郑钟南、明泰资本拟分别将 其持有的公司无限售流通股 0.33 亿股、0.25 亿股协议转让给电科网信，自此，电 科网信入资天融信并合计持有其 0.58 亿股股份，正式成为公司第三大股东。在中 国电科的加持下，天融信进入央企版图，在政府、能源、交通等行业迎来新的成 长机会。

董事会融合南洋股份与天融信管理人员。公司的董事长兼总经理为李雪莹博士， 自 2011 年起担任公司全资子公司北京天融信科技有限公司总工程师等多项职务， 2020 年 10 月出任天融信董事长，此外担任中国计算机学会计算机安全专业委员会常务委员等多项职务。

公司员工数量持续扩张，技术人员占比超半数。在员工数量方面，2019-2021 年 人数分别为 5281 人、5357 人和 6269 人。2020 年公司出清电线电缆业务，但员工 人数仍保持 1.44%的增长率，其中，技术人员增加 841 人；2021 年员工人数同比 增长 17.02%，主要系技术人员增加 611 人，员工队伍不断壮大。在员工构成方面， 2021 年公司技术人员数量占比最大，为 69.71%；其次是销售人员，占比 21.06%， 两者合计占比 90.77%。生产人员、行政人员和财务人员合计占比 9.23%。在员工 学历方面，2021 年学历本科及以上 4426 人，占比 70.60%，教育背景良好。

公司常态化实施员工激励，激活员工活力。2019-2021 年，公司每年持续实施股 票激励计划及期权激励计划，其中期权激励涉及对象分别为 995 人、382 人和 406人，期权执行价格分别为 13.01 元/份、17.96 元/份和 14.62 元/份，分别占公司公 告时总股本的 2.61%、0.60%和 0.32%。2022 年，公司期权激励计划数量占总股本 的 6.00%，行权价格为 9.65 元/股。常态化的员工激励计划，有助于绑定核心团队， 推动公司中长期健康发展。

先后成立 3 个员工持股计划。公司发展史上相继成立南洋天融信 1 号、“奋斗者” 第一期和“奋斗者”第一期（增补）3 个员工持股平台。南洋天融信 1 号成立于 2017 年，员工出资总额 3 亿元，实际持股比例 1.25%，已于 2019 年截止存续，股 份完成出售。2022 年 3 月，公司公告“奋斗者”第一期实施计划，员工出资总额 为 1.42 亿元，实际持股比例 2.00%，将于 2029 年 5 月截止存续。同年 10 月，公 司公告“奋斗者”第一期（增补）实施计划，员工出资总额为 0.01 亿元。“奋斗 者”第一期及第一期（增补）均根据公司业绩实际完成数设定公司层面解锁比例、 根据个人绩效完成度设定个人层面解锁比例，由“个人当年实际解锁额度=公司层 面解锁比例*个人层面解锁比例*个人当年计划解锁额度”计算个人最终激励金额。 公司持股平台参与人数累计涉及 1243 人，深度绑定公司核心团队及公司利益，助 力公司长期稳定发展。

1.3、持续拓宽业务边界，全面布局新兴安全

天融信全面布局网络安全业务，积极拓展新兴安全。主营业务主要包括基础安全 产品、大数据与态势感知产品及服务、基础安全服务、云计算与云安全产品及服 务四部分。

基础安全产品

主要包括基础网络安全产品、工业互联网安全、物联网安全、数据安全等新兴安 全方向产品。其中，公司基础网络安全产品涉及边界安全、应用安全、安全管理、 安全检测、端点安全以及企业数通等领域，产品包括防火墙、VPN、病毒过滤网 关、应用安全网关、Web 应用防火墙等产品；工业互联网安全产品包括工控防火 墙、工控网闸、工控主机卫士等 12 款专用于控制领域的安全产品；物联网安全推 出包括物联网安全接入网关、物联网视频上云网关等 12 类物联网产品；数据安全 推出数据安全智能管控平台、数据分类分级、数据脱敏等二十余款数据安全类产 品及服务。

大数据与态势感知产品及服务

包括态势感知、大数据分析、智能内网威胁分析、风险探知等产品和服务。公司 态势感知平台基于大数据建模、关联分析、AI 智能分析等技术构建基于数据中台 的安全运营体系，根据客户业务可分为监管类、企业类和运营服务类三种；大数 据分析业务即基于大数据、机器学习等技术实现自动发现、研判威胁事件的同时， 采用安全响应编排（SOAR）进行安全处置；智能内网威胁分析则依托大数据分 析平台架构全面收集终端、业务系统、网络流量三方行为数据捕捉内网行为异常 变化；风险探知产品及服务为客户提供包括区域关键基础设施的互联网空间资产 测绘场景、专网资产探测管理场景等。

基础安全服务

包括技术服务、驻场服务、安全咨询、专项技术服务等全场景安全服务。公司立 足“对抗性安全运营”理念，融合技术、场景、产品能力，通过“事件响应、红蓝 对抗、威胁狩猎、情报预警”四轮驱动，为客户提供包括技术服务类（安全评估、 渗透测试、安全加固、应急响应、红蓝对抗、应急演练等）、安全咨询类（等级保 护合规咨询、集成咨询等）、驻场服务类（安全运营、安全重保等）、专项技术类 （车联网安全评估、工控安全评估、APP 个人隐私保护安全评估等）等安全服务。

云计算与云安全产品及服务

包括云计算、云安全、安全云服务等产品和服务。公司云计算业务包括分布式存 储、云桌面等产品服务，着力于为客户提供集 IaaS、PaaS 于一体的综合私有云解 决方案；公司云安全业务拥有包括虚拟化分布式防火墙、云安全资源池、API 安 全网关等一系列产品解决方案，已经在运营商、政府等多个行业取得大量落地实 践；公司安全云服务业务依托总部云服务平台、各分中心及全国 1000+人的线下 安全服务团队，为客户提供“线上实时监测、分析预警、指挥协调”+“线下本地化服务、应急响应、整改修复”的专业一站式安全监测、安全防护服务。 网络安全聚焦策略成效显著。2021 年，公司实现营业收入 33.52 亿元，同比下滑 41.24%；实现归母净利润 2.30 亿元，同比下滑 42.52%，主要系 2020 年 9 月公司 实施完毕重大资产出售后不再从事电线电缆业务。与此同时，公司聚焦网络安全 的发展策略取得显著成效。

网络安全业务收入逐年上升。从网安收入口径来看，2019-2021 年天融信网络安 全业务营收持续增长，分别为 24.2 亿元、28.3 亿元和 33.5 亿元，2019-2021 年营 业收入 CAGR 为 17.73%。2020 年，公司重大资产出售实施完毕后，将全部电线 电缆业务出清，由双主业聚焦为单主业网络安全领域。网络安全业务由于持续研 发投入，核心产品竞争力提升，创新业务持续向好，行业深耕和渠道拓展双轮驱 动的营销策略成效显现。

重视研发及市场拓展，研发及销售费用率持续提升。2019-2021 年，公司研发费 用率持续提升，分别为 7.44%、11.83%和 24.72%。研发投入主要用于夯实基础网络安全业务，布局及完善数据安全、云计算、云安全与安全云服务、态势感知等 新方向和工业互联网、车联网、物联网等新兴场景业务的技术及产品。2019-2021 年，公司销售费用率分别为 9.47%、11.79%和 22.14%，销售投入主要用于行业深 耕、地市下沉和渠道拓展。

天融信网络安全业务毛利率维持在较高水平。天融信网络安全业务包括基础安全 产品、大数据与态势感知产品与服务、基础安全服务、云计算和云安全产品及服 务四个部分。其中，大数据与态势感知产品及服务毛利率最高，2020-2021 年达到 80%以上；基础安全产品与服务毛利率大致相同，2018-2021 年维持在 60%左右。 天融信深化 AI 分析等关键技术在网络安全大数据中的应用，2021 年，《大数据安 全防护关键技术及应用》荣获省部级科学技术进步一等奖，态势感知系统入选 《IDC Market Scape：中国态势感知解决方案市场厂商评估》领导者行列，有望带 动安全业务毛利率继续提高。

2、行业分析：需求有望回暖，护城河持续加深

2.1、政策不断加持，网络安全需求有望加速

网络安全政策体系逐步构建，政策红利持续释放。2007 年 6 月，公安部等四部门 颁布的《信息安全等级保护管理办法》落地“等保 1.0”体系，以信息系统为对象， 确立五级安全保护等级，形成一套相对完整、标准明确、涵盖技术和管理要求的 等级保护规范； 2019 年 5 月，国家市场监督管理总局等发布《信息安全技术网 络安全等级保护基本要求》，确立“等保 2.0”版本，增加对云计算、移动互联、 物联网、工业控制和大数据等新技术新应用的全覆盖；2022 年 11 月，国家标准 化管理委员会颁布《信息安全技术关键信息基础设施安全保护要求》，对协同联防 的关键信息基础设施安全保护提出 3 项基本原则，从 6 个方面提出 111 条安全要 求，网络安全体系框架日益坚实。

全球网络安全规模提升，中国市场潜力巨大。根据 Frost & Sullivan 数据，全球网 络安全市场规模从 2017 年 1015.4 亿美元增长到 2020 年 1256.5 亿美元，CAGR 为 7.36%，预计 2022 年底为 1472.2 亿美元。根据华经产业研究院数据，中国网络安 全市场规模为从2017年的344 亿元增长到 2021 年的650 亿元，CAGR为 17.24%。 根据工信部发布的《网络安全产业高质量发展三年行动计划（2021-2023 年）》，要 促进网络安全需求释放，电信等重点行业网络安全投入占信息化投入比例要达 10%，中国网络安全潜在市场有望逐步释放。

网络安全产业链成熟，中游主要划分为安全设备、软件和服务。网络安全产业链 上游是设备及系统，主要包括基础硬件、软件系统和基础能力。产业链中游是网 络安全产品及服务，主要包括网络安全设备、网络安全软件和网络安全服务，其 中安全设备包含防火墙、入侵检测和统一威胁管理等；安全软件包含身份管理和 访问控制、安全性与漏洞检测等；安全服务包含咨询、实施和运维等。产业链下 游是行业应用领域，包括政府、金融、运营商、教育、军工等行业。

产业链下游以政府、电信、金融行业为主。根据中国信通院《网络安全白皮书》数据显示，网络安全行业下游占比最高的是政府行业，营收占比 29%；其次是电 信行业，营收占比 21%；再次是金融行业，营收占比 14%，前三类行业合计占比 达 64%，是目前网络安全产业链下游的主要应用领域。能源、医疗、教育、军工 行业位列其后，营收占比分别为 10%、6%、6%和 3%。

2.2、防火墙龙头，卡位网安硬件的核心市场

网络安全产业占据主导地位的是安全硬件，安全硬件占比最大的单品是防火墙。 从网络安全行业产品占比来看，2021 年我国安全硬件产品占比 49%，在网安产业 中占据主导地位；其次是安全服务，占比 29%；最后是安全软件产品，占比 22%。 相对于安全软件，安全硬件的优势是可以将功能编入芯片并集成到单台设备中。 由于硬件产品通常作为合规性产品，配置容易，不占用下游用户终端的性能，是 目前市场的主流选择。从安全硬件细分市场来看，我国安全硬件细分市场主要包 括内容管理、入侵检测防御和传统防火墙等。其中 2021H1 防火墙类产品（传统 防火墙、UTM、UTM 防火墙）合计占比 64%，是安全硬件市场占比最大的单品。

国家先后制定多项防火墙国家标准，以适应行业发展。现行国家标准《信息安全 技术防火墙安全技术要求和测试评价方法》于 2020 年发布，新版国家标准根据各 类防火墙技术特点、功能属性和安全能力，全面梳理了各类防火墙国家标准和技 术特性，提出各类防火墙基本级和增强级安全技术要求最小集合，形成统一的技 术框架，为各类防火墙产品研发、测试和选型提供权威指导意见，可为用户提供 下一代防火墙的采购建议。天融信是首家同时通过新国标网络型防火墙、数据库 防火墙和 WEB 应用防火墙三类防火墙产品测评的厂商。

我国防火墙市场规模持续增长。根据 IDC 数据统计，中国防火墙市场规模从 2016 年的 11.7 亿美元增至 2020 年 20.8 亿美元，2016-2020 年 CAGR 为 15.47%； 2020 年，全球防火墙市场规模为 134.3 亿美元，同比增长 10%。预计 2025 年中国防火 墙市场规模将达到 30.2 亿元，2020-2025 年复合增长率为 7.74%。

天融信防火墙连续 22 年领跑。据 IDC《2021 年第四季度中国 IT 安全硬件市场跟 踪报告》显示，基于 UTM 平台的防火墙市场规模最大，天融信的防火墙业务以 22.5%的市场份额位居第一，至此天融信已连续 22 年位居第一。同时，2021 年天 融信在防火墙类产品整体市场（包括 UTM Firewall、UTM 与 Traditional Firewall） 亦位居第一。

天融信防火墙产品覆盖领域广泛，持续提升安全防护能力。自成立以来，公司不 断提升创新研发能力，在防火墙领域取得突破，产品包含 NGFW 下一代防火墙、 工控防火墙系统、车载防火墙、虚拟化分布式防火墙等多种类别。天融信以下一 代防火墙为核心，结合 IDS、APT、EDR、DLP、态势感知平台等安全组件能力， 智慧联动实现一体化智能检测。同时，与大数据平台和威胁情报系统协同共享， 形成高效的全域自动化策略编排和实时响应，为客户网络提供全时、全域和零死 角防护解决方案。

2.3、加速赛道布局，开辟新兴安全成长空间

新安全产业政策陆续出台，催生新领域产品需求。新安全业务主要包含数据安全、 云安全、工业互联网安全和车联网安全等。2019 年 7 月，国家网信办等四部门发布《云计算服务安全评估办法》，旨在提高*党**政机关、关键信息基础设施运营者采 购使用云计算服务的安全可控水平；2021 年 11 月，工信部发布《“十四五”信息 化和工业化深度融合发展规划》，明确要加强对重点工业互联网平台和 APP 的安 全检测评估，开展监测预警、信息共享和协同处置，提升工业互联网平台安全防 护能力；2022 年 2 月，工信部发布《车联网网络安全和数据安全标准体系建设指 南》，提出到 2023 年底初步构建、到 2025 年形成较为完善的车联网网络安全和数 据安全标准体系；2023 年 1 月，工信部等十六部门发布《关于促进数据安全产业 发展的指导意见》，明确我国数据安全产业发展总体目标，提出到 2025 年数据安 全产业规模超 1500 亿元、年复合增长率超过 30%，到 2035 年数据安全产业进入 繁荣成熟期。

新安全领域市场规模复合增长率较高。新安全主要分为云安全、数据安全、工业 互联网安全和车联网安全等，近年来市场规模均实现快速增长。据观研天下数据， 中国数据安全市场规模从 2017 年的 22.90 亿元增长至 2021 年的 65.56 亿元，年复 合增长率达 30.08%；据 CCW Research 数据，中国云安全市场规模从 2017 年的 26.1 亿元增长至 2021 年的 117.7 亿元，年复合增长率达 45.72%；据华经产业研究 院数据，中国工业互联网安全市场规模从 2017 年的 73 亿元增长至 2021 年的 228 亿元，年复合增长率达 32.94%；据亿欧智库数据，中国车联网产业整体规模从 2015 年的 442 亿元增长至 2020 年的 1637 亿元，年复合增长率达 29.93%。总体来看， 各新兴安全市场规模增速较快，是网络安全领域内的高景气赛道。

云安全

天融信自建安全云服务平台，构建云安全从外到内纵深防御体系。天融信安全云 服务平台采用业界领先的 SaaS 平台技术，具备快速的感知、监测、分析和预警能 力，为客户构建网络资产测绘、安全监测与防护、威胁情报和应急响应等多项服 务，先后在北京奥运会、上海世博会、广州亚运会等重要时期为客户信息系统提 供安全保障。天融信根据当前云计算环境面临的安全挑战和国内的云计算合规要 求，推出云安全纵深防御体系，解决云计算边界安全、云内东西向流量安全等问题。针对云计算多租户场景推出云安全资源池系统，目前已由单一云环境下的云 安全解决方案演进为混合多云、分布式云安全解决方案。

数据安全

天融信建立“以数据为中心的安全体系”，拥有数据全生命周期安全防护能力。数 据是继土地、劳动力、资本、技术之后的第五大生产要素，天融信以“一个中心、 三重防护”为基准，结合科学方法进行数据安全治理，建立“以数据为中心的安全 体系”。拥有数据全生命周期安全防护能力，包含数据采集、存储、处理、应用、 流动、销毁等环节。截至 2021 年，天融信参与超过 10 余项国家数据安全相关的 标准，累计主导或参与行业标准 50 余项，涵盖金融、运营商和能源等领域，累计 获取数据安全相关专利近 20 项。天融信已经在多个行业进行了数据安全实践，为 部委、大型央企和电信运营商等建设数据安全防护体系。

工业互联网安全

天融信构建工业互联网整体安全解决方案，包含三大动态防护体系。天融信自 2013 年开始探索工业互联网安全，构建包含工业企业和工业互联网平台的整体安 全解决方案。通过综合分析工业企业控制系统存在的安全风险问题，天融信搭建 三大动态防护体系，即安全防护检测体系、安全态势分析体系和安全服务响应体系。安全防护检测体系为工业控制系统提供安全检测与防护的同时，向其他两大 体系提供安全数据信息；安全态势分析体系结合安全防护检测数据及安全服务事 件信息，向安全防护检测体系实时动态下发安全策略，向安全服务响应体系归纳 上报安全事件分析结果；安全服务响应体系根据安全态势分析结果，对安全防护 检测赋能支撑。

车联网安全

天融信依托四类关键支撑技术，打造一体化车联网安全防护体系。在车联网安全 方面，天融信提出安全可信、安全防护、安全测评和安全运营四类关键支撑技术， 构建覆盖云端、车端、通信端、移动端和 V2X 等环节的一体化车联网安全防护 体系。天融信车联网安全整体解决方案依托其领先的技术和服务体系，将通用安 全技术与车联网业务场景进行深度融合，打造车载防火墙、车载入侵检测和车内 认证加密等一系列车载安全产品，并建立涵盖车内安全、路侧安全、云端安全与 数据安全的纵深协同防护体系。同时，通过车联网安全运营平台的建设，实现全 生命周期安全服务，为车联网客户提供全方位、多手段、深融合的安全保障。

3、核心看点：产品及销售矩阵完备，信创领先

3.1、网安产品矩阵齐备，云计算业务高增长

客户将更青睐具有一站式解决方案的网安厂商。目前，伴随着网络安全威胁来源 和攻击手段不断变化，只依靠部署几类安全设备和安全软件已无法完全保障网络 和信息系统安全。对于客户来说，在网络、主机和终端等各个层面有针对性且合 理部署安全监测与防护系统、构建应对各类安全威胁的整体解决方案变得尤为重 要。同时，伴随企业业务上云进程加快，通过“云”方式交付安全能力成为网络 安全重要发展方向。综上，产品品类全、能为用户提供集约化安全服务将成为安 全厂商重要竞争优势。

高度重视研发投入，以及成果转化率。公司在北京研发总部的基础上，设立武汉、 深圳、成都、长沙、西安等地研发分中心，为研发成果快速积累与转化为自研产 品护航。从研发人员数量来看，2020 年公司研发人员 2844 人，2021 年扩张至 3159 人，同比增长 11.08%；从研发人员占比来看，公司研发人员占总人数比例较高， 最近两年均超过总人数的 50%。2021 年，公司研发费用同比增加 47.35%，主要 用于夯实基础网络安全业务，布局完善数据安全、云计算、态势感知等新方向和 工业互联网、车联网等新兴场景技术产品。

拥有多个专项研究实验室，具备行业领先安全攻防能力。在安全攻防研究方面， 公司拥有阿尔法实验室、听风者实验室、赤霄实验室、天璇实验室等多个安全能 力实验室，具备扎实的安全对抗能力。公司与多个高校和科研机构开展合作研究， 以行业需求与客户需求为引领，在标准化产品支撑项目的基础上，将定制化项目 业务需求持续沉淀、积累、整合至标准产品当中。

目前已打造了齐备的网安产品矩阵。公司在深耕防火墙业务的同时，着力布局云 安全、数据安全和工业互联网安全等新兴安全方向，分别在 2010 年、2012 年、 2015 年、2017 年、2018 年推出云安全、数据安全、工业互联网安全、车联网安 全、物联网安全产品与解决方案。目前公司已基本完成新方向、新场景安全业务 前期投入和技术布局。

多元化产品能力市场领先。除防火墙持续领跑之外，据 IDC 与 CCID 数据，天融 信 VPN、安全咨询服务、终端安全、安全管理平台、安全隔离与信息交换等产品 均位于行业前三，领跑国内网络安全市场。同时，公司包括工控防火墙系统、工 控漏洞扫描系统在内的十款产品与服务入选 2022 年 CCID《中国工控安全市场发 展白皮书》。公司态势分析与安全运营系统、威胁情报系统、脆弱性扫描和管理系 统等多款产品与案例均作为代表入选 Gartner 及 IDC 网络安全相关报告与指南， 充分显示公司深厚的技术积淀与稳固的市场地位。

云计算与云安全业务作为公司重点拓展新业务，增长势头强劲。2021 年，公司云 计算收入 1.38 亿元，同比增长 244.02%；云计算与云安全产品及服务收入 2.76 亿 元，同比增长 53.38%，增长强劲。伴随产业数字化逐步推进，云计算作为企业数 字化转型的基础设施之一，将步入高速发展阶段。

根据中国信通院数据，2021年中国云计算市场规模达3229亿元，同比增长54.4%。 公司自 2019 年发布云计算产品以来，持续加大分布式存储、服务器虚拟化、云容 器、桌面虚拟化等核心技术研发，确保云上计算环境及网络安全。截至 2021 年末， 公司已拥有云计算专利 34 项，参与 9 项国家标准、行业标准和白皮书编制。云计 算产品全面支持国内外主流服务器、操作系统、数据库和中间件等，已取得兼容 性认证 60 余项。

3.2、渠道重构战略初见成效，夯实发展后劲

在产品线搭建完善的基础上，公司不断优化销售网络建设。从销售人员数量来看， 公司 2021 年销售人员达 1320 人，相较 2020 年的 1139 人，同比增长 15.89%；从 销售人员占比来看，2020-2021 年分别为 21.26%和 21.06%，近三年销售人员占总 人数比重均超过 20%。2021 年，公司销售费用同比增加 33.56%，主要用于行业 深耕、地市下沉和渠道拓展。2022 年前三季度，公司研发费用同比增长率 11.21%， 销售费用同比增长率 33.45%，销售费用增速快于研发费用。未来，随着前期研发 投入产出逐渐显现，产品线搭建已完善，公司将持续加大销售投入，新增销售人 员招聘规模，着力建设渠道体系，扩展下游细分行业布局，进一步助力公司产品 线对外输出。

公司开启“行业直销+渠道分销”的双轮驱动营销战略。公司设置总部和区域行业 事业部，为全国重要行业、重要客户直接提供解决方案、产品和服务，增强头部 客户影响力。与此同时，公司设置总部渠道生态中心，发展全国各地合作伙伴， 使公司的产品和服务覆盖更多区域市场客户。在行业市场拓展方面，截至 2021 年，公司设置针对政府、运营商、金融、能源、医疗和教育等行业的 133 个营销 事业部，在全国各省、自治区拥有 74 个营销机构和近 300 家行业认证合作伙伴。 在区域渠道发展方面，公司拥有覆盖地市政府、医疗、教育和企业市场的近千家 金银牌认证合作伙伴，市场覆盖面达到 666 个地市县。

公司的分销渠道收入占比逐年提升。天融信的渠道业务自 2019 年开展以来，目前 已经从主打产品突破到全系列产品，从商业市场拓展到全行业市场，从中心城市 深耕到全区域地市。从销售模式占比来看，公司分销业务收入占比不断提升。2021 年，公司直销营业收入 27.49 亿元，同比增长 15.86%，占总营收比例 82.03%；分 销营业收入 6.02 亿元，同比增长 31.10%，占总营收比例 17.97%。从人员数量来 看，2021 年分销人员数量在销售人员中占比 10.91%。

公司网络安全业务下游以政府及企事业单位客户为主。2021 年为公司首个剥离电 缆业务的完整财年，由双主业变为单主业，公司网络安全行业实现营收 33.48 亿 元，其中政府及事业单位客户占比最高，实现营收 19.60 亿元，占比 58.47%；国 有企业客户业务实现营业收入 7.37 亿元，占比 21.98%；商业及其他行业客户实现 营业收入 6.52 亿元，占比 19.46%。

3.3、信创先发布局，国产产品适配程度领先

信创走入全面推广阶段，需求侧逐步升级至“2+8+N”行业。1986 年我国启动“863 计划”，科技行业自主创新开始启程，信创产业历经启动觉醒、预研起步、加速发 展和试点实践四大阶段。2018 年，信创被纳入国家战略，“2+8”发展体系被提出。 *党**政信创于 2013 年从电子公文系统起步试点，未来区县乡级与电子政务系统改造 有望持续放量。在*党**政信创良好的示范效应下，信创产业逐步向金融、运营商等 8 个重点行业扩展。“2+8”体系之外，汽车、物流、*草烟**和电子等 N 个行业有望 在 2023 年开始发力国产替代，形成从*党**政到行业“横向扩展、纵向延伸”的“2+8+N” 需求侧发展态势。据艾媒咨询数据，中国信创产业规模 2020 年已突破万亿规模， 2021 年达到 1.37 万亿，2027 年有望突破 3.7 万亿，市场空间广阔。

信创供给端分为四大板块，信息安全贯穿全 IT 产业链。信创供给侧可分为基础 硬件、基础软件、应用软件、信息安全四大部分。其中，基础硬件包括：芯片、 存储、整机（服务器/PC）等；基础软件包括：操作系统、数据库、中间件等；应 用软件包括：办公软件、ERP、行业应用软件等；信息安全包括边界安全产品和 终端安全产品等各类产品。从产业链条来看，信息安全贯穿信创全 IT 产业链各环 节，在国产信息技术生态体系中起到至关重要的作用。

公司深耕国产化二十载，先手布局地位稳固。2003 年，公司开始投入安全 ASIC 芯片研究，并于 2006 年发推出我国第一台自主知识产权的 ASIC 架构防火墙“猎 豹”，成功打破国外品牌技术垄断。2010 年，公司启动国产 CPU 芯片应用研究； 2013 年至 2015 年先后发布龙芯系列与兆芯系列防火墙、入侵检测等安全硬件产 品；2016 年至 2017 年公司先后启动基于飞腾及申威国产芯片的产品研制，并与 麒麟签署战略合作协议；2018 年，公司发布飞腾系列国产化网关产品；2019 年， 公司与飞腾、兆芯和网迅等签署战略合作协议；2020 年，公司昆仑信创安全产品 体系正式发布；2021 年，公司与中科方德和中创软件签署战略合作协议。多年来， 公司深耕信创产业，一步一个脚印扎实布局，积累了先发优势。

掌握全栈国产化核心技术。从网络芯片、硬件平台到操作系统，公司已掌握全栈 国产化核心技术。在安全硬件产品方面，公司研发的国产化安全硬件产品，基于 飞腾、兆芯、龙芯、申威和海光国产化硬件平台，涵盖下一代防火墙、Web 应用 防火墙，VPN 和数据库安全网关等产品；在安全软件方面，公司拥有支持麒麟、 统信 UOS 等国产操作系统，以及支持南大通用、达梦、人大金仓等国产数据库的 终端威胁防御、主机监控审计等软件产品。截至 2022 年 11 月，公司已完成通用 98 类产品中 61 类产品的国产化创新，数量占比超过 60%。

国产化天融信昆仑系列覆盖所有主流网安产品类别。2020 年，公司发布基于国产 软硬件的天融信昆仑系列，2021 年深化国产化产品攻关与迭代，进一步完善产品 体系。截至 2023 年 2 月，昆仑系列已发布 63 款 209 个型号产品，可实现安全接 入、安全防护、数据安全和云安全等多个主流网络安全细分领域全覆盖。公司产 品兼容性优秀，已在*党**政、金融和能源等重要行业实现规模化应用。

积极推进产业链合作，下*行游**业适配程度高。公司积极与产业链上下游进行合作， 推进安全产品与国产基础软硬件进一步适配，打造天融信网络安全信息技术应用 创新生态圈。公司国产化软硬件产品已实现与主流国产化厂商的兼容互认，截止 2022 年 11 月，公司已获取各类兼容性互认证书 1560 余项，可全面满足*党**政、行 业用户对国产化安全产品的各种需求，已在 23 个行业实现规模化应用，实现“2+8” 行业全部覆盖。

网安信创入围产品种类与型号数量领先，充分验证国产化实力。基于全产品系列 核心竞争力，在《中央国家机关 2020-2021 年信息类产品（硬件）和空调产品协 议供货采购项目》中，公司共有 33 个品类、220 款型号入围，是产品入围范围最 广、数量最多的单一投标主体网络安全企业。截至 2022 年上半年，在中央政府采 购领域，公司已实现包括 APT 攻击检测产品、VPN 设备和 Web 应用防火墙等在内的安全软硬件产品 38 类 225 款入围；在运营商行业，公司已实现包括数据安全 治理服务、数据安全管控平台等在内的 89 类全品类产品入围；在金融行业，公司 已实现国产防火墙、网闸和态势感知等 17 类产品入围；在能源行业，公司已实现 防火墙、国产防火墙、入侵防御和入侵监测等 20 类产品入围。

信创领域荣誉颇丰，为信创安全保驾护航。2022 年 12 月，公司“电子政务网络 信创智能化安全解决方案”成功入选《中国信息化》杂志社“2021 信息技术应用 创新年度推荐”名单，公司“基于信创的网络安全纵深防御解决方案”入选国家 工业信息安全发展研究中心“2021 年第二届信息技术应用创新安全优秀解决方 案”。凭借在信创领域积累的技术壁垒，公司建立了全方位的解决方案与产品体系、 一站式售后服务体系，获得多项信创领域荣誉奖项。

4、盈利预测

营业收入假设

基础安全产品 ：天融信结合自身多年耕耘经验、国家顶层设计及用户需求，针对 不同应用场景分别打造应用产品及服务，推出基础网络安全、工业互联网安全、 物联网安全、车联网安全、数据安全等安全产品和服务，预计基础安全产品收入 将随着产品矩阵的不断丰富而逐渐增长。考虑到 2022 年新冠疫情对公司基础端产 品产生较大影响，订单签订和项目实施受限，部分订单将延期于 2023 年交付，预 计 2024 年逐步恢复正常增长。预计 2022-2024 年，基础安全产品收入增速为 10%、 26%、20%，对应营业收入为 24.77 亿元、31.21 亿元、37.45 亿元。

大数据与态势感知产品及服务：天融信基于大数据等底层技术帮助客户应对安全 威胁，该模块包括态势感知、大数据分析、智能内网威胁分析和风险探知等产品。 公司正从增强响应编排、专项场景和建模分析出发，优化系统的数据检索及态势 呈现能力，致力于形成覆盖数据生命周期的产品服务体系，2022 年业务开展受疫 情影响，随着 2023 年随着疫情放开，有望借助新业务板块打开增长新空间。预计 2022-2024 年，大数据与态势感知产品及服务收入增速为 15%、40%、30%，对应 营业收入为 4.47 亿元、6.26 亿元、8.14 亿元。

基础安全服务：该模块包括技术服务类、安全咨询类、驻场服务类等安全服务。 公司依托总部、各分中心及全国线下安全服务团队，为客户提供一站式服务能力。 IDC 预测，在 2021-2025 的五年预测期内，中国网络安全服务市场年复合增长率 将达到 20.8%，在安全运营需求不断爆发的大背景下，安全服务有望发挥越来越 重要的作用。此外，疫情放开将加速线下服务推广，便于服务人员驻场等活动开 展。预计 2022-2024 年，基础安全服务收入增速为 10%、25%、20%，对应营业收 入为 4.74 亿元、5.93 亿元、7.12 亿元。

云计算与云安全产品及服务：天融信在云计算方面持续加大分布式存储、服务器 虚拟化、云容器等核心技术研发；在云安全方面发布包括自适应主机安全、云安 全资源池等在内的云安全产品和解决方案；在云服务方面依托总部云服务平台， 为客户提供专业安全防护服务。云计算与云安全产品及服务是公司布局的新兴领 域，也是未来重点发展领域，初始低基数，将带来营收高速增长。《云计算白皮书 （2022）》数据显示，2021 年中国云计算市场规模达 3229 亿元，同比增长 54.4%， 未来营收有望持续高速增长。预计 2022-2024 年，云计算与云安全产品及服务收 入增速为 40%、60%、50%，对应营业收入为 3.87 亿元、6.19 亿元、9.29 亿元。

其他：除以上四类之外的营业收入归为其他业务收入。2019-2021 年其他业务收入 分别为 1.43 亿元、4.25 亿元、3.11 亿元，预计 2022-2024 年，其他业务收入将整 体保持平稳，随公司整体业务放量略有增长，收入增速为 5%、8%、8%，对应营 业收入为 0.03 亿元、0.04 亿元、0.04 亿元。

毛利率假设

2022 年公司受疫情影响，业务开展受阻导致营收增长缓慢，同时各项费用保持持 续开支，预计各项业务毛利率均在一定程度上受到影响。疫情放开后公司毛利率 水平将回归正轨，享受此前投入带来的产品及营销效益。预计 2022-2024 年基础 安全产品毛利率分别为 56 %、60%、61.5%；大数据与态势感知产品及服务毛利 率分别为 82%、83%、84%；基础安全服务毛利率分别为 60%、62%、62.5%；云 计算与云安全产品及服务毛利率分别为 70%、73%、75%；其他业务毛利率分别 为 63%、64%、65%；综合毛利率分别为 61.01%、64.77%、66.59%。

费用率假设

研发费用方面，公司在 2021 年及之前基本完成大额研发费用投入及布局，未来研 发费用支出规模整体可控。销售费用方面，公司布局行业深耕和渠道拓展双轮驱 动营销策略，采用直销与渠道并行的销售模式，在行业景气度上升同时增加销售 投入，加大细分方向来覆盖更多客户行业本身需求，预计 2023 年和 2024 年公司 将加大销售投入，提高产品在行业内的渗透率，销售费用保持较高增速。此外管 理费用将随公司人员规模及业务体量增长而小幅上升。预计 2022-2024 年，研发 费用率为 15.5%、15.3%、15%；销售费用率为 32%、33%、34%；管理费用率为 8%、8.1%、8.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」