吉林敖东药业集团股份有限公司的前身是1957年成立的国营延边敦化鹿场，于1981年建立敖东制药厂，1993年3月经省体改委批准改制为吉林敖东药业集团股份有限公司，1996年10月28日在深交所挂牌上市。公司共控股6家从事现代中药、生物化学药和植物化学药的专业制药子公司，1家医药研发子公司，5家医药销售子公司，6家医药配套子公司，2家高端保健品公司，1家公路建设收费公司，1家敖东国际（香港）实业有限公司，拥有种植、养殖基地，建立了“公司+标准化基地+特许农户”的产业链经营模式，逐步发展成为以医药产业为基础，以“产业+金融”双轮驱动模式快速发展的控股型集团上市公司。目前公司是广发证券股份有限公司(证券简称：广发证券，证券代码：000776.SZ，1776.HK)的第一大股东，同时投资辽宁成大股份有限公司(证券简称：辽宁成大，证券代码：600739.SH)、上海第一医药股份有限公司(证券简称：第一医药，证券代码：600833.SH)、吉林亚泰(集团)股份有限公司(证券简称：亚泰集团，证券代码：600881.SH)、南京医药股份有限公司(证券简称：南京医药，证券代码：600713.SH)、吉林博雅特医营养科技有限公司等。
一、奇葩的税后净利润
根据公司2015年发布的年报，公司的销售收入23亿元，但其税后净利润却高达26亿元。2016年，公司销售收入27亿元，税后净利润也接近17亿元。是什么原因导致这家公司有如此奇葩的销售净利润率指标？
二、稳健的经营状态
要了解这家公司，首先要看一下这家公司的销售构成。公司2016年度27.36亿元的销售中有26.63亿元源自医药。其中，中成药的销售12亿元，化学药的销售14亿元，食品及其他业务销售不足1亿元。
如果单行销售构成来说，这些销售构成看上去很平常。那么，这家公司税后净利润为什么会如此低呢？这其中的秘密在哪里？其实，除了主营业务之外，其投资上的成功是导致其报表如此反差的主要因素。对吉林敖东投资业务的分析，会在财务层面分析时具体阐述，这里先分析它的主营业务——制药板块。
公司1996年上市，算是一家老牌的上市公司。上市之初，年销售收入2.42亿元，净利润3900万元。过去20年，公司销售收入增长了10倍，剔除投资收益后的净利润，也差不多增长了10倍。也就是说，公司主营业务基本保持了持续、稳定的增长，只不过，增长速度相对比较缓慢；别的公司增长10倍用了10年，而吉林敖东却用了20年。
公司2016年的销售相对于2015年，增长了17%；2015年相对于2014年，增长了4%。而同期的主营业务利润却分别下降了1%和增长了4%，也就是说基本持平。销售毛利率基本维持在70%左右的水平，2016年度71%，略高于上年的69%。
从总体上说，这家公司的主营业务的经营是不成功的，但也绝对说不上失败，其产品质量稳定，在市场上有一定的声誉和竞争力，可以说是一家经营相当稳健的公司。
三、稳中有降的管理效率
（一）资产周转率分析
从资产周转率来看，这是一家资产很重的公司。2016年27亿元销售收入，总资产却超过了200亿元，资产周转率仅为0.13，上年度为0.12。究竟是什么原因导致公司资产使用效率不高？下面进行分析。
（二）非流动资产占比
公司非流动资产占总资产的比重高达84%，这是导致公司周转率不高的主要原因。
在公司非流动资产构成中，占比最大的资产是长期股权投资，2016年长期股权投资高达135亿元，占非流动资产的79%。由于这部分投资对公司主营业务收入并未产生贡献，因此，分析公司制药板块的管理效率应将其剔除。如果剔除长期股权投资的资产，公司资产周转率在0.4左右波动，仍然远低于行业中位值0.73的水平。从这个意义上来说，公司的管理效率相对偏低。起码，它算不上是一家管理优秀的公司。
（三）存货和应收账款周转率
存货周转率在过去10年基本维持在1.6-2的水平。2016年度为1.6，略高于上一年度的1.59，这说明公司的存货管理及销售模式相对稳定。
应收账款周转率基本保持在2.5-3.5，上一年度为3.22，较上一年度的3.73有所下降。
总体来说，公司管理水平在过去的10年基本无大变化。这说明，公司的管理水平有待提升。
四、表现平平的财务水平
（一）资产负债率分析
公司超过200亿元资产，而负债却不足15亿元，资产负债率仅为7%，远低于上年11%的水平，也远低于行业30%的中位值。公司负债率如此之低，一方面说明公司的财务风险极低；另一方面也说明公司不善于理财，股东权益占比过高导致公司资本成本偏高，从而导致股东权益资本效率下降。
（二）短期偿债能力
从公司短期偿债能力来看，2016年流动比率接近3，说明公司流动资产是流动负债的3倍。虽然这样的公司没有短期偿债困难，但公司经营过程中沉淀了过多的剩余资金，其资金使用效率也不会高。
五、可持续的“偏财”
公司自上市以来，分别于1998年和2000年进行过配股，累计募集资金5.5亿元。之后，公司完全依赖自身积累和间接融资能力，实现了公司的成长和扩张。尤其是在股权投资领域的巨大成功，颠覆了人们对传统财报的认知。
2016年，公司参股的公司主要有广发证券、吉林亚泰、通钢集团。其中，对公司业绩产生重大影响和最成功的股权投资便是参股了广发证券。
2002年，公司以3亿元出资，取得广发证券15%的股权。随后的几年，公司又先后受让了其他股东的股份，至2006年，其股份增持至47.76%。广发证券分别在A股和H股上市，目前市值1260亿元，2016年度销售收入207亿元，净利润84亿元。吉林敖东持股16.43%，分列第一或第二股东，以权益法分得投资收益13亿元。
综合吉林敖东的正财和偏财，2016年度税前利润17.4亿元。其中，主营业务利润贡献3.15亿元，投资净收益贡献13.15亿元，营业外收支净额贡献1.1亿元。由此可知，吉林敖东的价值并不主要决定于它的主营制药板块，而在于其股权投资，仅仅是广发证券的市值份额便超过200亿元，占其目前总市值273亿元的76%。
六、纸面富贵的业绩
对于这样一家投资收益远高于其主营业务利润，且具有可持续性的公司，又如何评价其业绩呢？
首先，在资产部分，需要区分投资性资产和经营性资产；其次，在收益部分，需要区分投资性收益和经营性收益。简单的计算就是把长期股权及其他产生直接收益的资产从总资产中剔除。2016年度公司实际投入经营的资本为56亿元。
2016年度，公司股东报酬率8.7%，远低于上年度14.8%的水平，其主要原因是公司利润对投资对象广发证券的净利润具有较大的依赖性，而广发证券的收益与证券市场的景气度关系密切，其业绩的大幅下滑直接导致吉林敖东的股东回报大幅度下滑。
七、结论
吉林敖东在主营业务方面是一家极其平淡的公司；但由于股权投资的成功，吉林敖东又是一家成绩斐然的公司。只不过由于这一业绩只是合并报表时的纸面富贵，所以，只要其子公司不直接分配现金股利，公司的净现金流入很难支撑其账面业绩。长期以来，公司经营活动净现金对报表净利润的保障程度不及0.2，或许，这就是通常人们说的纸面富贵吧！
综上所述，由于公司的账面净收益和公司的内在价值在很大程度上取决于被投资公司的业绩和市值，因此，被投资公司的兴衰直接影响到吉林敖东的投资价值。