作者：阿苏乐
作为一名游戏爱好者，我打算花费1-2年时间把国内手*行游**业划进自己的能力圈。今天算是开启画圈之旅的第一步吧，我尝试从国内手*行游**业态势，游族网络的战略选择、竞争优势、成长空间、负面问题几个方面分享我的认识。最后，再简单聊聊投资游族网络的风险和机会。
欢迎关注游戏行业的球友指正，也希望能够互相交流，共同进步。声明：本人持有游族网络仓位。
1.国内手*行游**业三个态势：行业集中度提高、精细化、国际化（出海）
在国内手*行游**业增速放缓（“伽马数据”统计的国内移动游戏市场2015年-2019年的销售收入增速分别为87.19%、59.2%、41.7%、15.4%、13%）与游戏版号审批数量收紧（2017-2019发放的游戏版号数量分别是9368款、2064款，1468款）环境下，我观察到国内手*行游**业处于三个较为明显的态势：行业集中度提高、精细化、国际化（出海）。
1.1行业集中度提高：已经发生、正在发生、将要发生
已经发生的是诸多耳熟能详的“前浪”公司陆续陨落，如搜狐畅游、金山游戏、巨人、盛大、九城、游戏蜗牛等等。
正在发生的是一方面是行业景气时涌入的中小游戏公司加速出清。根据央视报道，2018年全国注销、吊销的游戏公司数量为9705家，2019年达到18710家；另一方面阿里、字节跳动强势切入，在行业增速放款的环境下，将挤压中小游戏公司成长空间。
将要发生的是我个人主观看法：成立时间“相对较早”的二、三线游戏公司1-3年内再陨落一批。蛋糕被一线游戏公司（腾讯、网易），阿里、字节跳动，少数活下来到二、三线游戏公司，脱颖而出的小游戏公司瓜分。友情提示：这包括不少A股上市游戏公司哦，过去辉煌，当前业绩美丽，并不代表拥有未来。这些成立时间“相对较早”的游戏公司大多数是趁着行业景发展起来的，有的是运气好出了爆款捞金游戏，有的是推出了适合行业增量的打法：换皮+买量，根本不具备活下去的实力。当手*行游**业由增量时代切换到存量时代，就算只从商业竞争角度考虑，陨落的就是他们了。
那么存量时代，什么样的打法适合呢？我想还是先从观察事实入手。
1.2精细化：成熟玩法+打磨精品+细分用户
我从七麦数据ios游戏畅销榜观察到登录畅销榜前50名的几款新游戏有一个共同的套路：在成熟游戏玩法基础上，针对细分用户，打磨精品做出高辨识度。
例如《剑与远征》、《公主连结》两款游戏，它俩的基本玩法脱胎于前几年大火的《刀塔传奇》，即动作卡牌+养成类型。不同的是《剑与远征》强化了休闲挂机特性，而《公主连结》强化了二次元元素。
左图《剑与家园》，右上《公主连结》，左下《刀塔传奇》
再比如与与爆款游戏《阴阳师》一样玩法的《山海镜花》，它投入了强大的美术、动画、音效资源，满足泛二次元玩家；再比如养成+换装玩法基础上，针对女性+宅男玩家的《闪耀暖暖》，还有去年上线对标《率土之滨》的《三国志战略版》。
1.3国际化（出海）：一款好游戏，多赚几份钱
被动也好，主动也好，国内游戏一二线实力游戏公司都强调了出海战略。比如腾讯游戏负责人马晓轶提出了腾讯游戏未来收入构成达到国内，国外各占一半（目前国外收入占比10%左右）。游戏出海，也符合高研发投入、长时间打磨的游戏利益，多国发行,分摊成本还是很美的。典型出海游戏公司“莉莉丝游戏”（未上市），其《刀塔传奇》、《剑与家园》、《剑与远征》都是走精品研发，多国发行的路子，收获满满。
三个态势捋完，下一个问题就是如何挑选出符合态势的游戏公司了。（在此强调一下，手*行游**业可能还有别的态势，也许是我没发现，也许是我不懂。“成熟玩法+细分用户+精细打磨”是我能看到、看懂的打法，但不代表行业就这一个可行的打法。）
2.多角度筛选存在明显态势的游戏公司
2.1评估游戏公司的几个角度
我总结了一套适合我自己评估游戏公司的模板，不一定通用：
（1）管理层对行业态势的看法；
（2）公司的战略选择；
（3）是否具备相应的组织构架，人力、财力资源；
（4）对游戏产品主观判断，加上客观运营数据去验证（1）（2）（3）。
（1）（2）（3）情况可以搜集公开信息获取，如果相关信息不完善或者对其不认同，回避就好。关键点或者说难点：一是对游戏产品主观判断，二是游戏产品判断加上客观运营数据验证公司态势，三是一、二的判断要领先市场。如果拿冯柳的弱者体系来说，这是属于强者的机会，需要具备将投资思维和游戏理解相结合能力。
2.2初步筛选结果
一线游戏公司：
腾讯：游戏业务只是一个版块而已，比较复杂，回避；
网易：以它的体量想要上一个台阶，也许更需要勇于创新开拓，后续再研究。
二线游戏公司：
吉比特：简单研究了一下，问道+一众不氪金的游戏产品，暂时看不出弹性，保持关注；
世纪华通：并购整合的先一边去，后续再研究；
三七互娱：典型换皮游戏+买量的路子。三七互娱增长逻辑貌似是一条路扩充换皮游戏品类，另一条路开拓海外市场，最终落到买量系统发挥作用。短期看，其它品类游戏玩家、国外玩家会不会与类传奇游戏的中年玩家一样买账？自研的买量系统能否继续高效发挥作用呢？我个人觉得存在很大的不确定性，也许是因为我不懂；而长期看，我坚信研发好玩的游戏才最好的出路，回避。
完美世界：不纯粹游戏的公司先一边去，后续再研究。
游族网络：我观察游族正在从换皮+买量选手进行战略转型，同时游族具备出海经验，如果战略转型成功，能够持续研发出合格的产品，存在弹性空间，再加上股价便宜，自然先整它。
三、四线A股游戏公司：主要是市值集中在100亿以下的，也就是前文说的大部分要陨落的公司。我挑着看了几家，暂时没看出没有明显的态势，有时间再研究，保持关注。
3.游族网络的战略选择:敢为天下后
游族网络之前是典型换皮+买量型选手，业绩基本盘是《少年三国志》系列，目前已经走上了转型的道路上，我试着评估一番。
3.1管理层对行业态势的看法和战略选择
引用游族老板林奇对行业变化的认识：“我们原来的战略和想法是通过相对可控的成本和相对高的效率，做出二流靠前的产品，就能获得相对丰厚的利润，这是过去一贯的打法，然后把研发运营、产品化、IP等结合起来，再协调部门间的关系，降低费用就可以获得相对比较好的成长，但是这个模式在去年的外部因素影响下，这个模式的效率开始下降。现在我们就有了几个重大的新的调整：我们的产品需要更多的打磨，层次需要拔高，要直接与现在市场上的一流产品进行对标。”
简单解释：以前的打法是整出一些凑合能玩的游戏，换换皮，买买量，控制成本，回报就很丰厚了。现在发现玩不通了，开始换打法，加大研发投入，对标（模仿）市场中成功的游戏，加大研发投入，不断打磨做精品。这让我想到了段永平经常提起的要“敢为天下后”，我还是比较认同游族的战略转型思路的。基于游族二线公司地位和并不突出的研发实力，在成熟玩法基础上微创新是符合现实的自身和行业发展趋势的。
3.2符合战略转型的组织构架，人力资源
从机构调研筛选出的部分信息：
（1）换了三名高管：董秘、CTO、HR负责人。游族介绍：CTO背景是阿里、美国工作，针对的是全球化人才管理，产品全球化；HR负责人背景是咨询公司-阿里-饿了吗负责人，对于多样化、大规模的组织管理，有更多的经验。大规模人员管理和全球化运营需要引入相关人才，但我在2019年报中没看到CTO和HR负责人的简介，离职了？
（2）打造中台：管理层原话“将引擎、美术等模块集中到中台，通过数据打通加强研发团队的精品化能力，提高通用能力，满足不同地区的差异性并拉长产品生命周期，让工作室能够专注于核心玩法。”；“致力于提升工艺水准，以保证产品的成功率超越竞争对手。”我的理解是各个游戏工作室提出玩法，由中台解决美术、引擎、发行等环节，目标是提高产品成功率，效果如何，还是要拿产品说话。
（3）组织架构调整：管理层原话“具体的调整是自上往下的，高管-中层的调整已经完成了70-80%的工作，未来几年主要体现在三个方面的特征：1）一线的、直接业务负责人：低龄化、年轻化；2）中台在行业的地位提升；3）业务团队本身轻量化，提高要求，高标准化。”我比较认同“1）一线的、直接业务负责人：低龄化、年轻化；”之前成功的游戏“中年”负责人，大概率存在路径依赖，跟不上行业、用户的变化，年轻人更懂年轻的人需求。
（4）收缩二次焦距：原话是“从产品策略来看，以卡牌为核心，以《权游》为基础SLG赛道，加上以《山海镜花》为基础的二次元和MMO。” 以游族的现状，没有网易全面开花的研发实力，更没有探索玩法的能力。好好焦距细分赛道、积累相关经验，的确是正确的选择。
3.3游戏产品主观判断和客观运营数据验证战略转型效果
通过对上线的产品《山海镜花》跟踪，内测产品《少年三国志：零》试玩和《盗墓笔记》taptap论坛信息等种种迹象，我的初步判断游族的确是在战略转型，也存在战略转型成功的迹象，但最终能不能走通，还是需要跟踪的。
4.游族的竞争优势：仅仅是领先一步
我觉得游族没啥明显的竞争优势，只是比大多数二、三线游戏公司在战略转型上先走了一步，而且不代表能走通。不过对于当下的游族，竞争优势不是关键，只要做好产品，运营好产品，业绩自然就来了。另外，我们去分析竞争优势，是为了判断确定性，而判断当下游族的确定性途径还是游戏产品主观判断结合客观运营数据验证战略转型效果。
5.游族的成长空间：短期业绩看新产品运营，长期空间看转型成败
5.1 毛估估游族2020年业绩
5.1.1 验证游族一季报业绩和机构调研中的运营数据是否有水分
机构调研中游族提到的一些运营数据：
（1）2020年Q1全部游戏月均流水稳定在6.5亿元-7亿元，海外流水2亿多。
（2）《少年三国志2》一季度流水10亿元，并预计接下来月均流水1.5-2亿元。
（3）《少年三国志1》还有接近6000万的月流水，《少三1》今年预计能保持6000万月流水。
根据七麦数据软件ios平台游戏收入预估功能验证机构调研信息和游族一季报业绩：
假设一：所有游戏安卓、IOS、官网渠道流水占比6.3:2.7:1。
假设二：国内安卓渠道分成5成；IOS渠道3成；国外两个渠道都是3成。
（如假设有错误，请指正。）
验证《少年三国志2》流水：
七麦数据近一个月《少年三国志2》IOS国内流水预估为880多万美刀，汇率按1:7.12换算成人民币6300万左右。按照“假设一”反推全渠道收入为2.33亿元，较为符合游族提到的“（2）《少年三国志2》一季度流水10亿元，并预计接下来月均流水1.5-2亿元。”
除了《少年三国志2》的10亿流水，一季报还有4亿流水是由其他产品贡献的，我统计出七麦数据IOS平台近一个月除了《山海镜花》和《少年三国志2》其它游族手游产品（共7款）流水大约4000万元。推测全平台大约1.5亿，其中，《少年三国志1》近一个月全平台流水仅仅1000万，与游族声称一季度《少年三国志1》月流水6000万差很多，难道都去玩《少年三国志2》了？ 这2.5亿元的差额，考虑上页游流水和游族研发、腾讯代理的《权力的游戏》，一季度疫情带来的业绩提升和产品的自然衰退，基本就是差在《少年三国志1》的。
验证一季度业绩：
根据（1）估算一季度国内流水14亿元，再根据两个假设计算出国内营业收入8.46亿元；同理海外流水6亿多，考虑到代理产品《圣斗士星矢：觉醒》占比高，70%分成收入再打个7折：估算出国外营业收入3亿元，即一季度收入共计11.46亿元，与游族一季度12.11亿元较为接近。
综上分析唯一不好解释《少年三国志1》流水暴跌问题，暂时无法验证，姑且采信游族一季报业绩和机信构调研运营数据信息。
5.1.2 分产品测算游族2020年2-4季度收入贡献
国内：
（1）《少年三国志2》：2-4季度保守分别给6亿、5亿、4亿流水，要考虑竞品《三国志幻想大陆》潜在影响和自然衰退；对应收入贡献：9.06亿元。
（2）《山海镜花》：七麦数据IOS平台4.29-5.23流水3600万元，三个星期多点流水，则推算1个月全平台流水大概1.3亿元。2-4季度分别给2.5亿、3亿、3亿流水，则收入贡献：5.13亿元。
（3）《少年三国志：零》预计7月份上线，定位*级A**产品，试玩了下中规中矩，比较成熟了。拍脑袋一个月给5000万，8月份开始计算共2.5亿流水，收入贡献：1.51亿元。
（4）《盗墓笔记》定位S级产品，想赶在8月份稻米节上线，现在还没测试，我倒希望跳票明年再上，好好打磨。保守先不给流水。
（5）其它7款不知名手游产品近一个月共1.5亿流水，再加上页游，考虑产品自然衰退，2-4季度分别给4.5亿、3.5亿、2.5亿，则收入贡献：6.34亿元。
综上2-4季度国内预计收入22.05亿元。
国外：
（1）一季度存量产品一季度6亿多流水，考虑衰退和国外疫情，3-4季度，分别给5亿、4亿、3亿，则收入贡献：8.4亿元。
（2）《少年三国志2》4月9日上线港澳台地区，4月28日上线日本，后续预计6月上线韩国，3季度上线东南亚市场。在亚洲，三国题材有一定市场，拍脑袋2-4季度分别给0.3亿、0.5亿、0.8亿，则收入贡献：1.12亿元。
（3）《山海镜花》暑期上线港澳台地区，《狂暴之翼2》海外版下半年、《权游》手游的亚太版计划于7月上线港澳台、日韩及东南亚地区。拍脑袋给2亿流水吧，收入贡献：1.4亿元。
还有某些产品海外预计上线，存在不确定性，先不考虑，综上国外2-3季度收入贡献：10.92亿元。
5.1.3 毛估估游族2020年利润
将2-4季度预测收入与1季度收入相加，得出预计游族2020年国内收入30.51亿元，2020年国外收入14.57亿元，合计45.08亿元。
游族2018年收入35.62亿元，其中，国外收入18.43亿元，2019年收入32.2亿元，其中，国外收入20.3亿元；对比前两年，预计2020年国内收入增长较多，主要是《少年三国志2》和《山海镜花》的贡献，逻辑说得通。我预测的国外收入相比前两年较少，国外收入确实不好把握。
那么换一个角度看：2018年、2019年国内游戏公司出海收入排行榜中游族分别排11位和19位，而2020年1-4月份游族分别排在18位、14位、15位、15位。另外，2018年、2019年国内自主研发网游游戏海外市场实际销售收入增速分别15%、16.7%，就是说游戏出海收入在增长的。再去看游族18国外收入18.43亿元、19年国外收入20.3亿元和预测20年国外收入14.57亿元，好像有点不通····
游族2018年净利率润率28.38%；2019业绩洗澡净利润率失真；2020年一季度净利润率30%。假设给2020年25%净利润率，则2020年预估净利润为45.08*0.25=11.57亿元，给20倍pe，则市值231亿，较目前市值170亿，有35.88%收益空间；给15pe，则市值173.55亿，没空间了。
5.2 游族长期成长空间
假如游族战略转型成功，意味着后续好的产品将不断涌出，那么2年后IOS畅销榜前50名可能有3-4款产品，利润达到20亿元以上，给25倍pe，市值500亿，较目前市值170亿将近有2倍收益。
6.负面问题：大股东减持+业绩下修
不再展开，管理层确实不怎么样，也无法排除业绩高估、利益输送的问题，目前不能给予信任。考虑到A股特色业绩洗澡、19年是转型空档期没有强力产品接力、游族经营态势是往好的方向变化，值得持续关注的。
7.风险机会及应对思路
7.1潜在风险
（1）战略调整失败：最实质的风险了，表现就是山海运营黄了、后续产品也不如预期。游族买入逻辑是战略调整有效果，如果有战略调整失败的迹象必须撤。
（2）财务风险: 大股东近乎100%质押股权、短期借款过多。只要战略调整没黄，业绩会来，战略投资者也会来，那么财务风险自然就不是问题。
（3）管理层不可靠：比如利益输送、说一套做一套，如果有明显迹象，坚决撤。
（4）竞品竞争：灵犀互娱6月上线《三国志幻想大陆》，对标游族《少年三国志》系列，再考虑到其产品《三国志战略版》高举高打的打法，肯定会影响游族业绩，但不影响游族战略调整的逻辑。
7.2 经营还凑合
参看4.1.2结论。
7.3 双击机会
后续产品符合预期：接下来的产品符合游族对其产品的预期就行。
市场风格切换估值提升：可能行业二季度继续保持一季度业绩增速，同时游族二季度业绩也可以。
引进重磅战略投资者：游族老板林奇提到过要引入战略投资者解决当前财务困境，也提到倾向能带来流量的。
7.4 战略转型成功
参看4.2结论。
最后再总结一下，游族已经做出了战略调整，而且我认为调整方向是对，同时也出现了一些正面效果。但战略转型成功存在不确定性，企业管理层是否有问题我也无法证实，好在目前的价格起到保护，最关键的是通过对游戏产品判断加上客观运营数据可以证实或证伪买入逻辑。