一晃距离上次写上海机场居然已过去了2个多月，上海机场股价也从发文时的43.46元上涨到今天（2022年3月10日）的51.46元，唉，可惜就建了个观察仓[捂脸]。回想这两个月，其实除了隔三差五的陪媳妇儿在床上造小人、然后再看看小黄段、再看看小电影、再刷刷连续剧、再逛街旅游打游戏打麻将等一系列娱乐以及上班之外，我还异常努力的挤出了时间看了一下宋城演艺[憨笑]。当然，这期间，宋城演艺的股价也是涨跌了一波，可惜这只股连观察仓都没买。闲话少絮，下面咱一起来看看这个宋城演艺：
宋城演艺（以下简称“宋城”），旅游演艺第一股，它主要赚钱的形式灰常简单：
找游客多的地方建造游园（专业术语叫主题公园）+在公园里表演节目→卖门票→收钱！
家里穷，从来都没去过主题公园，所以刚开始，咱始终没搞懂啥叫主题公园？为此，还专门找度娘云雨了一番，最后终于搞明白了，主题公园原来就特么是个有特定建筑风格的公园[捂脸]。
宋城的商业流程就是这么简单，但如果此刻你认为宋城这业务普普通通且没啥技术含量的话，那就有点儿想当然了哈[惊呆]。通常建筑很容易就被模仿，通常演出也很容易被抄袭。然而，如果主题公园在设计时就和未来将要表演的节目量身匹配呢？如果演出节目不断的改进迭代乃至推陈出新呢？如果演出过程中再配备各种声光电等现代高科技技术呢？哈哈，这下难度是不是就上来了？哎巧了，宋城刚好就具备上述种种能力[得意]。
但在这些能力当中，宋城最核心的能力其实还是节目的编创能力，通过不断对节目的打磨改进创新，从演艺行业嗖的一下脱颖而出[憨笑]。目前宋城的创编团队有60多人，包括编导、多媒体、音乐、舞台科技、灯光、舞美、编剧等。宋城的创始人黄巧灵先生，现任宋城艺术总团团长一职，从事演艺行业超过20年，著有旅游演艺和管理相关书籍多达12本，被誉为“中国休闲理论和实践结合的第一人”。无论是理论，还是实践，已经上市的宋城都已妥妥的为黄总证明了“第一人”的实力，不仅如此，宋城还通过“爱在”系列节目，对年轻的创作人员做出了梯队化的培养和锻炼，可谓长江后浪推前浪，一浪一浪接一浪[笑]。
在演出方面，宋城也花了一番功夫——招募了部分北京舞蹈学院的优秀毕业生，在舞台表演相关的技术方面，宋城耗资410万美刀战略投资美国科技公司SPACES，SPACES 是一家领先的虚拟现实（VR）和混合现实（MR）公司，除了与宋城合作外，SPACES 还与微软、NBC环球等公司开展业务合作，并建立了良好合作关系。
总之，在节目编创、舞台演出以及表演的相关技术方面，宋城都做了全方位的投入，在维护核心竞争力方面，宋城的管理层是认真靠谱的，点赞[鼓掌]。
2016年，在自建主题公园这种重资产运营模式之外，宋城凭借自身创作运营和品牌优势，开创了以湖南宁乡炭河文化项目为代表的轻资产运营模式——由对方出钱，宋城出力（授权品牌，提供公园的设计方案，剧目编创，项目设计和开业筹备）等，为当地量身定制一台标志性旅游演出，然后宋城每年收取固定金额的保底服务费和一定比例门票收入的管理费。目前开业运行的轻资产项目已达三个（湖南宁乡炭河里，江西宜春明月山和河南郑州黄帝千古情），筹建中的一个（延安千古情）。
重资产项目方面，宋城展现出了优异的异地扩张能力。目前已经开业的有八个，正在建设的有二个，待开业的一个，遍布十几个省份，可以说只要游客多的地方，就是宋城能够开业的地方[爱慕]。宋城现有项目具体见下表：
宋城主要经营项目表
这两年宋城虽然受疫情影响较大，但是在疫情闭园期间，宋城其实也没有闲着：除了常态化的演出改进优化外，在硬件方面宋城也做了较大投入，如：将三亚景区的旅游路线从700米拓展到1.3KM，这加路线可不是像人多的时候进火车站那种设几个绕绕道那么简单，而是在加长路线的过程中，在路线中再增加节目，这样原来 2-3 个小时就能走完的路线，经过一番调整后就，就可足足玩一天。一旦三亚获得成功，立马就可以推广到其他景区（请注意，这种模式在宋城子公司间是相通的，别的地方有优秀的点子或者好创意亦可以复制到三亚基地）。另外2020 年宋城还增加了将近10个大小室内剧院、7个户外剧院，加上海就增加了几十个，同时开拓了30多个户外表演场地。这些增加的场地和座位，将来可都是可以下金蛋蛋的。鉴于此，给予宋城一流的商业模式评定[比心]。
在票价方面，宋城现有的票价体系是：散客直销+团队游客旅行社合作分销。未来，除了常规的直接提价外，宋城一方面将开发多元化的票价体系（如针对小孩的套餐节目票），另一方面扩大直销渠道（官网，微信公众号，淘宝等），来提升票价收入。网上搜了一下，以杭州宋城为例，2013年1月1日成人票对外官方售价是260元/张，现在，成人票是295/张，年复合增长率1.41%，连通胀都没跑赢，因为散客比例的提升，宋城收到的门票收入增长率肯定会高于这个1.41%，但是即使高于1.41%也不会高到哪里去，所以具体是多少我也没进一步分析，因为已经不太有意义了[笑哭]。
总结一下：宋城收入≈演出场次×上座率×票价×座位数
其中，演出场次可以动态调节，而且不存在明显的边际成本（游客多时，只需让员工节假日加个班，并不需要额外的花费）。至于上座率，目前宋城的节目口碑名声在外，一遇到节假日就爆满，所以就假定为没上涨空间了。票价嘛，保守认为无法增长[憨笑]。
所以分析到最后， 限制或者说刺激宋城收入增长的核心因素其实就有且只有一个：座位数。 但对于宋城来说，这一个就足矣，座位数完全可以通过异地增加基地和现有基地增加演出场地来实现，这个宋城相当在行且可行，而且未来十年，依旧看不到天花板。基于此，在后面给宋城估值时，我会将卖点设置为50PE，合理估值设定为30PE。
说了这么多宋城的旅游业务，咱再来看看宋城管理层的道德方面如何？观察道德方面最好的方式就是看并购。巧了，宋城这几年就有一个并购项目——六间房[得意]。
2015年3月18日，宋城公告将以 26 亿元并购北京六间房科技有限公司。其中，现金支付16.14亿元，以27.07元定向发行股份约3650万股，价值约9.88亿元。当年8月完成了交易，六间房成为宋城旗下的全资子公司。
这笔买入交易，对应着六间房的业绩承诺（2015-2018年的历年净利润需达到：1.51亿，2.11亿.2.75亿和3.57亿元）来看，宋城给的贴现率是30%以上，永续估值为20PE，这个估值可以说给的是非常保守的。但是回头看，这笔买卖还是失败了的（证据：2020年计提减值损失18.61亿），虽然买的不贵，然而直播行业还处于乱战时期，充满了不确定性，且直播行业与京东、淘宝等这类平台类行业有些类似，甚至还要略差，本质就是一个中介平台，又几乎不存在什么边际成本，注定了赢家通吃的特性。届时，六间房面临的将是能不能活下来的问题，而不是盈亏问题[鼾睡]。
或许是意识到六间房不大对劲儿，2018年6月27日，宋城又发布了公告，开始了六间房的出表之路——即要将六间房踢出上市公司的财报范围内。具体分两步走，第一步，由接盘方注入一定比例的资产到六间房——19.96%的北京密境和风科技有限公司（以下简称“密境和风”）的股权，将宋城持有六间房的比例从100%稀释到76.96%。第二步，接盘方将剩下的北京密境和风科技有限公司的股权注入到六间房。至此，宋城演艺持有六间房与密境和风合并的公司（即后来的花房科技有限公司）的股份被稀释至40%。
有意思的来了，在这一步之后，宋城演艺仍然是花房科技的第一大股东，还得tm的并入报表[笑哭]。于是乎，宋城演艺和花房科技的第二大股东奇虎三六零软件（北京）有限公司又签订了一个协议，将其持有花房科技0.47%的股权转让给奇虎三六零公司。此时，宋城持有股份减少为39.53%，而三六零及其一致行动人持有的股份增加为39.54%，只比宋城多了0.01%，这下宋城可算失去了花房科技的控制权，终于不用并入财务报表了[得意]，可以说宋城为了六间房出表煞费苦心，但是又不甘心被稀释更多的股权，才上演了这么一出欲拒还迎的“场景”。至于为啥这样，大家仔细想下，嘿嘿[憨笑]。
这个过程中，六间房估值34亿，密境和风估值51亿元。仔细看了一下，六间房估值由2015年8月买入时的26亿元增值为34亿元，2年7个月时间增值8亿元，同时收到分红4亿元，年化收益率15.82%，收益不错，大师级水准[比心]。然而*身卖**的时候估值给的市盈率只有11.76，算便宜处理了[捂脸]。
关于密境和风估值51亿元，密境和风基本盈亏平衡，但是有高达1.4的亿用户，具体咱也不懂，所以对此估值，不予置评。
总体从表面上看，六间房与密境和风合并这一笔交易，宋城貌似有点儿吃亏，但是个人已隐隐感觉到此时，管理层这时很可能已经认识到直播行业的特殊性，属于迫不得已（此时不卖，可能以后六间房连活下来都够呛）。所以最后的结果就是，宋城只保留了一定比例的股权，更像是战略投资。退，合并后的六间房（也即现在的花房科技）对公司业绩已经没有大的影响，进，将来花房科技万一真做大做强上市了，宋城又可以获得一笔不错收益。退进有度，审时度势，买的保守，卖的潇洒，知错就改，宋城管理层再加一分[比心]。
说了这么多优点，咱来揭一揭宋城的短。
首先，就是大伙已经知道的，抗疫情能力特别差，但这个是旅*行游**业的共性，只需知道旅*行游**业是刚需，疫情终将过去，旅游业终将会有春天来临就好，所以没啥好聊的。
下图是经我极度简化后的宋城2020年资产负债表：
可以看到在2020年末，宋城可以动用的钱大概是16.72亿，再翻看一下前几年的资产负债表，发现平时保留的资金也都在15亿左右，所以，这16.72亿的可动用的钱，其实基本就是宋城为了维持日常运行所必须需的钱，也不能乱用。然而，宋城的西塘和珠海项目总共需要投40个小目标，查阅2021年半年报宋城现有在建工程的进度，粗略估计宋城的资金缺口至少在25亿以上，这两年疫情，扣除减值损失的和资产维护的部分，宋城每年也就保本（其实这也是宋城的加分项，抗疫情能力还是蛮强的，如此影响之下，依然可以保本），根本无力扩产，所以宋城未来两年的现金会稍微紧张，要么扩张先缓一缓，要么*款贷**、发可转债或者增发股份筹资。不过这些，对宋城都不是事儿，毕竟赚钱能力摆在这里，只是暂时的虎落平阳罢了[呲牙]。
本来要说缺点，可是一番下来，发现还是优点[捂脸]：旅*行游**业抗疫情风险能力差，这没错，可是咱宋城不赖呀，逆境中依旧可以保本。至于有人说未来虚拟现实等新技术可能会替代等，我不以为然。例如：拿电影行业来说，电影完全可以在家里看，但是这些年电影业依旧欣欣向荣，不仅我国如此，外国亦如此。所以说，即使未来出现了颠覆性的虚拟现实技术，我认为对宋城有影响，但也只是有限度的影响，况且，为时尚早呢[得意]。
关于估值，是这么考虑的，假设在两年后疫情可以恢复，宋城届时也能恢复到之前的盈利能力（不要怀疑，我对此充满信心——上海去年五一开业就爆满[得意]），至于将要开业的佛山项目，比照面积相似的三亚（可能乐观了），设定收入为4.27亿，上海项目参照2021半年报披露的数据，折算全年收入2亿（可能略悲观），其他项目按照前几年最高收入设定，成本也按照最高年份的成本设定，至于西塘和珠海等在建项目，作为安全边际，所以不考虑其收益，估算出2024宋城的净利润约为15亿，鉴于其一流的行业模式，给与30PE的合理估值，50PE的卖点和40%的最大仓位，但是鉴于疫情的影响（每十年可能有一次），将卖点和最大仓位都调整为九折，既卖点45PE，最大仓位36%，具体见下表：
个人操作：由于宋城前期最低点在11.85元/股，离10.84仍然有段距离，所以个人打算将买入操作分为三次，13，10.84和8.67分别各买入12%的仓位。当然，前提是那时候有钱[呲牙]。
最后声明：我将宋城的最大仓位控制在36%以下，且完全有可能看错这只股票，投资有风险，入市需谨慎。
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