本文是《极简投研》的第265篇文章。文章仅记录个人思考，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。
一、稳健医疗概述
广东省深圳市稳健医疗00年成立，20年上市，主营医用耗材（63%）、日用消费品（36%）。
对公司主营进行拆解。
1）医用耗材（63%）：伤口护理（如纱布、创口贴等）、感染防护（如防护服、手术包等）、消毒清洁三大类。
2）日用消费品（36%）：包括全棉时代和梁津生活。
全棉时代：孕婴产品为主，产品是纯棉柔巾、全棉表层卫生巾、纯棉湿巾，横跨高端纯棉柔巾、女性护理、婴幼儿护理、成人服饰、家纺用品，产品成本55%都是棉花，故而命名为全棉时代。
梁津生活：涵盖美妆、洗护、香氛、运动、家居、食品、保健、茶饮八大模块，里面的产品几乎都是进口。
在医用低值耗材行业公司排名第一，市占率大约5-7%。
二、医用低值耗材行业
医用低值耗材包括伤口护理与包扎、伤口敷料、手术室耗材（外科手套、手术服等）、感染防护（口罩、防护服）、健康个护（*禁失**护理、消毒凝胶等）。
全球医用耗材行业规模较大，虽然产品低值，但高频刚需，所以全球市场达800亿美元。
我国医用耗材行业不大，只有100多亿人民币，原因是渗透率较低，例如美国一次性手术室耗材渗透率为80%- 90%，而国内只有20%-30%。
但这也意味着成长空间较大，目前行业平均增速是8%，因而，不起眼的医用耗材行业有着较高的成长速度、较大的成长空间。
三、稳健医疗的投资逻辑
毫无疑问，3年口罩事件对于公司是利好，在19年之前，公司的营收和净利在持续、缓慢增长，而到了20年，营收同比增长3倍，净利同比增长7倍，21年有所回落，但22年依旧同比增长。
由于稳健医疗是口罩事件的受益股，所以资本市场对于23年公司业绩一直保持观望状态。口罩后的第一会计年度——23年，公司交出来一个不置可否的成绩。
一方面，营收虽不及20年，但高于21年，且远高于19年，然而，净利是6.8-8亿，高于19年及之前，不及20-22年。可见如果没有特殊事件加持，结果是公司营收依旧在快速增长，而净利增速很慢，也就是增收不增利。
从公司盈利能力角度来看，20-23年半年报，毛利率从59%下降至50%，净利率从30%下降至16%，由此可见，盈利能力下滑是公司增收不增利的罪魁祸首。
为何增收不增利？
背后的原因猜测是，低值医用耗材行业准入门槛很低，疫情初期的20年，当时医疗用品紧缺，所以公司产品有了溢价，能够拿到59%的毛利率，30%的净利率，随着竞争者涌入，到最后毛利率就下降至50%，净利率就下降至16%了。
为何营收却在高速增长？
背后的原因猜测是，一方面，是疫情使得医院和家庭更加注重防护，医用耗材不仅在医院的渗透率提升，而且也由医院走进普通家庭，应用场景更丰富；另一方面，稳健医疗是两条腿走路，一条腿是医用耗材，这受益于疫情，另一条腿是面向普通消费者的全棉时代，后者是疫情的受害者，当疫情褪去后，就接棒了公司的业绩。
虽然医用低值易耗品行业门槛较低，但公司也在努力构建自己的护城河，作为医用耗材龙头，公司拥有产品优势（品类齐全）、研发能力（全棉水刺无纺布）、品牌能力（疫情积累了品牌力）、渠道能力（线上线下双渠道）。
同时由于天降横财，赚了很多钱，公司随后陆续完成了多起并购，进一步拓宽了公司的护城河。包括①隆泰医疗：进军高端医用敷料，隆泰在高端伤口敷料领域颇有建树，拥有4张三类医疗产品注册证；②湖南医械：进军医疗器械；③桂林乳胶：乳胶避孕套市场。
因而，公司的财务状况也比较优秀——营收&净利的增长实现软着陆；盈利能力很好，毛利率47%，净利率15%，ROE是15%；资产负债结构很好，资产负债率33%；现金流充沛，类现金76亿，短期借款13亿，一年内到期非流动负债3亿，长期借款2亿；经营现金流净值比净利润好一些；分红越来越好，股利支付率从20%上升至48%；轻资产，总资产190亿，固定资产35亿；存货15亿，商誉11亿，无形资产10亿。
总之，稳健医疗作为医用低值耗材行业龙头，由医疗+消费双轮驱动，脚踩孕婴+女性双赛道，本在优哉游哉的生活，然而，适逢突发事件，公司借此完善了产品矩阵、加强了品牌认同、强化了上下游渠道，并积累了一大笔现金，通过收购加宽了护城河，完成了新的蜕变。
四、稳健医疗的估值
其实在19年及之前，公司的净利率只有11%，而如今却有15%，虽然远不及20年的30%，同时营收也有了更快的增长。总之，由于突破事件，公司整体上了一个台阶。
过去5年，公司PE高值=29，PE低值=7，PE中值=18。截止24年4月15日，公司静态PE=12，动态PE=7，处于历史低位。
然而，如上的估值存在问题。
一方面，很小的动态PE源于一笔13.6 亿元资产处置收益，刨去这笔收益，23年的真实净利润是6.8-8亿，假设是7.5亿净利润，截止24年4月16日，公司市值=197亿，那么公司23年真实PE=26，因而财务软件上显示的实时PE是失真的。
另一方面，公司于20年上市，恰恰赶上了口罩事件，剧烈增长的净利润拉低了PE值，以至于让人感觉公司很便宜，市场在低估，其实并非如此，因而财务软件上显示的历史PE也是失真的。
我们这里通过营收来估值，营业收入22年=113亿，23年=81亿，算是实现了软着陆，给8%的年化增长率，那么24年=87亿，25年=94亿。
取15%的净利率，那么25年净利润=14.1亿。
取20倍PE，则市值=282亿。
截止24年4月16日，公司市值=196亿，有约44%的盈利空间。
价格回归价值后，年化增长率大约8%，也就是行业的平均增长率。
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