江苏金融租赁是一家成立于1988年的租赁老兵了，但其真正开始发展壮大要从2014年改制开始算起。2014年底，江苏金租总资产266.48亿元、净资产40.27亿元，到2022年底总资产1089.91亿元、净资产159.70亿元，总资产和净资产的年均增长率分别达到19.25%和18.79%。我们拟通过近五年的年报分析看看江苏金租在业务战略、风险策略、资产摆布、定价政策、人员管理等方面是如何安排的？成功的秘诀是什么？
一、同时兼具国资和银行的股东背景，为稳定经营奠定了基础
根据年报中的信息，江苏金融的股权架构如下：
江苏金租的大股东为江苏交通控股有限公司，直接持股比例为39.04%，同时南京银行作为持股21.09%的股东，使得江苏金租同时兼具国资和银行背景，带给江苏金租多种优势。首先，江苏金租作为上市金融企业，强大的股东背景可以增强投资者信心，稳定股价和优化市值管理。其次，银行系的股东背景为江苏金租的融资和流动性安全提供的增信和保证。再次，良好的股东背景为江苏金租提供了广泛的社会资源，帮助企业拓展业务和合作伙伴，从而获得更多商业机会。
二、2018年-2022年资产整体增速稳定、资本充足
2018年-2022年五年来，江苏金租总资产、租赁资产、净资产和资本充足率情况整理如下：
1、总资产和融资租赁资产的年均增速维持在16%左右，保持了快速稳定的增长，特别是江苏金租在疫情期间仍在持续增长更为难得。但伴随着整体规模突破千亿元，资产的增速开始回落，由于2022年仍处于疫情期限，尚不知资产增速的回落是外部环境原因还是业务各板块规模逐步见顶所致，还需要看未来几年的发展变化。
江苏金融五年来融资租赁资产的增速如下：
2、经营租赁业务经过多年发展规模极低，明显不是江苏金租未来发展的重点方向，江苏金租还是以融资租赁业务为核心的租赁公司。
3、资本充足率目前为15.66%，按照10.5%的资本充足率下限要求，以目前的净资产规模，在目前租赁资产1040亿元的规模基础上还可以有500亿元的增长空间。
4、江苏金租资本充足的主要原因除了多年了经营利润累计外，主要是2018年上市时通过增资扩股增加净资产39亿元，这部分零成本的资金按照江苏金租的资产收益水平，将直接增加账面净利润年均约2.7亿元。
三、在维持民生类业务规模的基础上，大力拓展特色板块，支持了公司整体资产规模的持续增长
对于一家金融企业，其业务布局和资产投向毫无疑问是其核心战略，从年报中我们可以看看江苏金租对其从事业务情况的阐述。
披露中，江苏金租对其业务板块的特色介绍如下：
江苏金租在年报中披露资产和收入板块的业务口径如下：
结合以上披露信息，我们对江苏金租的资产按照行业类别和风险特征分为民生类（基础设施、公用事业）、汽车和航运金融（交通运输）、清洁能源、高端装备、医疗教育、文化旅游、工程机械和其他。
整理后按照以上便于比较的业务分类分析资产余额变化和资产余额占比变化情况如下：
（1）2019年-2022年，民生业务维持在260亿元的规模，但占比由38.62%降为25.63%，江苏金租对民生业务的依赖度大幅度下降，根据年报中披露的地区分类信息，2022年底江苏地区的租赁资产为265亿元，江苏金租可能将江苏区域作为民生业务的基本盘。
（2）同期，各业务板块除医疗教育外，资产规模均有不同程度的增长，未来医疗教育板块可能会进一步萎缩。
（3）2019年-2022年，民生+医疗教育+文化旅游的整体占比由2019年65.86%（444.95亿元）降至2022年的39.69%（412.86亿元），这类业务带有政信色彩，比重的降低表明了公司对于摆脱同质化竞争、寻求业务多元化的决心和业务转型的成效。
（4）汽车金融、航运金融和高端装备租赁资产余额4年来复合增长率50%左右，从资产余额上看，2022年汽车金融、航运金融、清洁能源和高端装备资产余额达到553亿元，占比53.22%，成为江苏金租发展零售业务和特色业务的主要方向。
（5）从资产增速来看，2022年各板块增速均出现同比大幅下滑的情况，除高端装备增速达50%外，其他板块增速均低于20%，未来通过细分板块驱动整体资产规模快速增长的可持续性将受到挑战。
（6）值得一提的是，通过各年对比分析发现，江苏金租2020年开始正式涉足船舶租赁业务，以设立SPV公司的方式进行了试单，SPV即特殊目的子公司，主要目的是实现风险隔离、资产保护和税收优惠等，多用于海运及外贸等体量相对较大的单体资产，一件资产对应一家SPV。2021年，江苏金租在天津和上海设立了20家SPV,投放金额达13亿元，平均一艘船6500万元，同时在年报“经营管理层讨论及分析”中第一次提到航运业务，并把推进航运业务作为公司推进业务国际化的重要抓手。2023年，江苏金租设立了26家SPV公司投放航运业务，同时将航运业务作为一个单独的业务板块进行了介绍和论述。从江苏金租对船舶业务的战略定位看，国际航运业务已经成为未来公司重要的资产扩张方向。
四、资产端收益率逐年降低，追求低风险的规模扩张
1、资产端收益率下降明细，重点拓展行业的收益率相对较低
（1）2020年-2022年间，公司整体业务收益率和各业务板块收益率呈逐年降低的趋势，其中降幅由大到小分别是：工程机械>医疗教育>高端装备>文化旅游>汽车和航运金融>民生>清洁能源。
（2）2022年底各业务板块中，收益率由高到低分别是：高端装备>文化旅游>民生>汽车和航运>工程机械>医疗教育>清洁能源。
（3）汽车、清洁能源作为江苏金融零售业务中的核心业务，收益率如此之低，与一般印象中零售业务高收益率的认知是相悖的，结合年报中江苏金租以厂融业务等方式进行业务推广的阐述，可以推测江苏金租在推动业务转型中是以规模和安全为首要目标，放弃对高收益追求。
（4）按照零售及特色业务规模占比不断增加的趋势，再结合各业务板块收益率水平历史情况，未来江苏金租的整体收益率水平可能会进一步的下探。
2、重视从资金用途上控制投向，降低整体风险偏好
根据2019年执行的新租赁准则，需要评估合同是否为租赁或包括租赁，要确定合同是否让渡了一段期间内控制已识别资产使用的权利。故江苏金租2021开始，将直接租赁或类直接租赁的业务按照租赁准则披露，将纯售后回租业务按照金融工具准则披露。两者最大的差异在于，前者曾经实际控制过资产，而后者单纯为*款贷**业务。从资金用途上，前者的业务大多属于生产或生产建设资金，后者属于补充流动性资金。
根据年报披露信息，2022年租赁资产余额按照资金用途分析如下：
从资金用途上分析，江苏金租有四成左右业务用于生产建设而不是流动性*款贷**，从风险战略管理的角度，降低了公司整体的风险偏好。
五、资产端久期明显缩短、每年的投放压力高企
公司五年来资产规模复合增长率达到15%以上，我们结合每年披露的现金流量表等信息来分析公司资产端久期和投放情况。
从公司的年报中我们整理出以上信息，为了方便进行比较我们引入两个指标：当年收回比例=当年收回的本金÷年初租赁资产余额，当年投放比例=当年投放的项目本金÷年末租赁资产余额。
从指标的计算公式我们可以看出，当年收回比例在一定程度上可以判断公司资产端久期的变化，当年投放比例反映出年末资产中当年新投资产的比例。
2018年-2022年五年间当年收回比例从42.69%升至57.48%，可以看出江苏金租资产端的久期越来越短，每年都有一半以上的资产需要收回。如果江苏金租想要保持资产规模不下降或者增长，就需要每年面对巨额的项目投放任务，这就导致江苏金租的当年投放比例逐年升高，2022年1040亿元的租赁资产余额中竟然有61.71%来自当年新增投放。
根据2022年财务中流动性风险披露的内容，江苏金租2023年收回本金也在500亿元以上，当年收回比例也会超过50%，投放压力仍然巨大。
六、融资结构稳定，资金成本下降明显
金融债作为江苏金租重要的融资来源，一直维持着16%的融资金额占比，金额从2018年的69亿元增加至2022年的136亿元，说明公开市场对江苏金租的认可度较高。
（1）江苏金租4年来融资成本不断降低，下降了整整190个BP，这得益于银行间借款和发债成本“双降”的成果。
（2）2021年，公司金融债成本低至3.19%,主要原因是：2021年发行固定利率3年期金融债40亿元，票面利率为3.58%-3.75%；2021年发行6年期可转换公司债券50亿元，票面利率分别为第一年0.2%、第二年0.4%、第三年0.6%、第四年0.8%、第五年1.5%、第六年2%，期满后按照票面面值的107%（含最后一年年度利息）的价格向投资者赎回；此外，2022年发行固定利率3年期金融债（货运物流主题)15亿元，票面利率为2.88%，这也使得江苏金租2022年金融债整体成本维持在低轨区间。
（3）总体来看，除2021年发行低成本可债券的影响外，金融债的整体成本均高于银行间*款贷**。
七、风险类指标优异、拨备计提充分
1、风险类指标五年变化
（1）2018年-2022年不良资产从4.59亿元增加至9.50亿元，年均增长19.93%。
（2）不良*款贷**率五年来略有增加，但仍低于1%，整体控制水平较好。
（3）五年来拨备余额年均增长率高于不良资产的年均增长率，这也使得江苏金租拨备覆盖率和*款贷**拨备率呈逐年增加的趋势。
（4）根据下表，五年来江苏金租也在逐年核销坏账，累计核销坏账8亿元。
2、五级资产分类情况
（1）公司整体不良率控制较好，正常类资产和租赁资产总额五年来的复合增长率基本一致，同时2022年江苏金租不良融资租赁资产余额与逾期90天以上融资租赁资产余额的比例达到了165.46%，从账面上看充分反映了公司租赁资产的信用风险。
（2）关注类、次级类、可疑类资产的平均增长率虽然略微超过租赁资产总额的增长率，但整体控制较好。损失类资产除2018年-2019年有不到1000万元的余额外，近3年均无余额。结合上文，江苏金租五年来核销了8亿元的坏账，如不核销，2022年底不良资产将达到17.49亿元，不良租赁资产率1.68%。江苏金租通过核销的方式及时“清空”损失类资产，控制公司整体不良率。
3、三阶段资产分布和拨备率水平
（1）2019年开始，江苏金租开始适用新金融工具准则，对租赁资产等信用资产按照三阶段法评估预期信用损失计提拨备。2019年当年在新准则转换期间涉及对历史数据的调整，故我们选取了2020年-2022年三年间江苏金租三阶段划分的相关信息进行分析。
（2）新金融工具准则较原五级资产分类标准计提法的优点：从实际操作来看，如果资产质量出现问题，三阶段模型下的资产分类下迁的阻力要小于五级分类。因为一个客户如果*款贷**被划为不良，将进入人行的的征信系统，企业再想融资将变得很难，因此客户会千方百计的不让银行将其*款贷**划为不良*款贷**，有时甚至会有政府、监管部门的压力；并且对于银行来说，也面临五级分类方面更严格的监管和信息披露要求，银行也存在不太愿意太早暴漏风险的意愿。相反三阶段模型下，企业和银行本身的压力都更小一些，因此能够更加客观、更加主动地暴露风险。
（3）从某种程度上，金融企业的五级资产分类和三阶段有一定程度上的对照关系，大致按照：正常类≈第一阶段，关注类≈第二阶段，不良类≈第三阶段。
2022年江苏金租不良资产9.49亿元，第三阶段资产15.40亿元，说明江苏金租不仅将不良资产全部纳入到了第三阶段，还将5.91亿元关注类资产也纳入到了第三阶段。同理，关注类资产35.87亿元，第二阶段资产37.97亿元，结合第三阶段的数据，推测可知有8.01亿元的正常类资产被纳入到了第二阶段中。
目前各地监管强制要求辖区内的金融企业要按照逾期90天或逾期60天必须纳入不良，这其实只是底线要求，从风险的角度看，可能以第三阶段资产占租赁资产的比重评估不良率会更加谨慎。2022年底，江苏金租第三阶段资产占租赁资产的比重达到了1.47%。
从上表中可以看出，第二阶段的拨备计提比例三年来大幅提升，拨备率从2020年的4.76%增加到了2022年的28.36%，与此相对应的第一阶段拨备率由3.37%下降至2.51%。
八、公司盈利能力优秀，收入的增长开始放缓，净利润“超速”增长来源于成本端的降幅远大于资产端的降幅
（1）2018年-2022年净利润增长速度明显快过营业收入的增速，营业收入的增速开始逐年放缓，主要受规模增速放缓和资产收益率持续走低的影响。
（2）江苏金租的净资产收益率保持较好水平，维持在15%上下。
（3）租赁业务净利差水平长期维持在3.5%-4%之间,如果考虑项目保证金对资产端收益率的影响（增加0.3%-0.5%），江苏金租实际利差水平早已超过了4%，这也是江苏金租保持较好净息差和毛利率水平的主要原因。五年来，净利差增长了66个BP，其中负债端成本率下降了199个BP,资产端收益率下降了133个BP,净利差的维持和增长其根源在于成本端的控制和压降。
以杜邦分析法分析江苏金租2022年和2021年的财务指标，如下：
九、公司短期流动性缺口压力仍然较大，股东持续进行资金支持
根据财报中流动性风险披露，江苏金租长期情况大致处于一个月内没有流动性缺口，但1年内均有流动性缺口的状态。
我们统计了2020年-2022年三年来江苏金租从关联方融资的信息，和股东单位之间密切的资金往来对江苏金租的头寸管理和流动性应急管理有着巨大的帮助。借助银行间的拆借市场，江苏金租和关联方南京银行、江苏银行可方便的进行短期资金融通，有力的防范了短期流动性风险。
十、以人均效能为导向，实现公司和员工共成长的经营局面
1、人员增长与企业的发展需求相匹配。五年来，江苏金租人数从271人增加至447人，保障了公司各项业务特别是零售业务的快速扩张，以年均13%的员工数增长实现了资产规模年均15%的增长速度。
2、有质量的用工增加。五年来，江苏金租人均收入基本维持、人均净利润年均增长4%，说明公司严把用工关，没有让新进员工吞噬公司利润，实现了有质量的用工增长。
3、员工待遇稳步提升。江苏金租在公司增长的同时，提升员工待遇，增强了公司的吸引力和向心力，稳定了公司经营团队。
十一、总结和未来的不确定性
1、江苏金租的经营战略总结
（1）民生业务作为公司的基本盘，为公司的资产规模和整体收益水平托底，区域上深耕江苏省。
（2）以汽车、清洁能源、高端装备等零售业务作为公司增量资产的主要方向，通过缩短租赁期限、降低收益率和着重类直租业务，实现低风险的规模扩张。
（3）及时核销坏账，降低不良率，利用新金融工具准则通过拨备对利润进行一定程度的逆周期调节，在保证利润增长的同时囤积用来抵御未来风险的准备。
（4）在收益上，通过资产规模和净利差的双轮驱动保证公司的毛利率和高利润，以行业内优异的资产质量和经营效率增强公司成本端的议价能力，在资产端收益率和负债端成本率双降的基础上保障了公司的高利差。
（5）在保持人效的基础上，实现公司效益和员工质效的共同成长。
2、未来可能存在的风险和不确定性
（1）公司的资产久期过于短暂，目前短于两年，一旦市场环境等外部环境发生变化，一方面公司的资产规模可能出现“坍塌”式下降，另一个方面在巨额的投放压力下，收益率的下降和风险的上升可能从两个方面挤压公司业绩。
（2）得益于近年来社会整体存*款贷**利率中枢的下降，公司的资金成本相对于资产收益实现了更快的降幅，一旦社会资金价格中枢上升将可能造成对公司净利差的侵蚀，从而极大的影响公司利润表现。
（3）目前公司资产的增速开始放缓，目前唯一保持在50%增速的业务板块是高端装备。公司2020年开始加大对航运板块的支持，未来高端装备、航运板块等能否支撑公司规模在突破“千亿”之后持续的快速发展，尚存在较大的不确定性。