今天来聊一家热门医药公司——甘李药业，集好赛道、龙头地位、性感财务指标、强大科研实力于一身，还有高瓴加持，但最近几个月却走的比较差，开板后回调超过30%。怎么一回事，我们来分析下。
对症下药，甘李主营业务是胰岛素，我们就先从胰岛素对应的糖尿病入手，自上而下，从行业到公司，力争把甘李讲明白。
一、虽然不想看到，但我国糖尿病人数和发病率在持续升高
从患病人数来看，我们是糖尿病第一大国。2019年中国约有1.2亿糖尿病人，占全球糖尿病人总数的 26%，未确诊糖尿病人数超过 6500 万，也是全球首位。
根据IDF的数据，预计到2045年，全球糖尿病患者将到达7亿，中国约占 1.47亿，患病人数持续上升。
另外，根据糖尿病流行病学数据，随着老龄化、饮食结构变化，糖尿病的发病率越来越高，今年已经有12.8%，集中在60岁以上人群，想想就可怕。。。
肥胖的患糖尿病风险升高23个百分点，同志们，少喝点快乐水吧。。。
糖尿病是个很严重的病，是世界三大慢性病之一（其他两个分别是心脑血管疾病和肿瘤），它的机理是人体内负责降低血糖的胰岛素缺乏或作用障碍，从而引起各种严重的并发症。
糖尿病可以控制，但几乎不能根治，是一种十分折磨人的病，这意味着只要得了就要持续的用药。
糖尿病的主要分类见下表，主要分为Ⅰ型（5%）和Ⅱ型（90%）和妊娠糖尿病（4%），其中前两种是不能自愈的，必须要靠长期的药物控制。
二、胰岛素是治疗糖尿病的不二之选，市场广阔，增长率高
糖尿病的治疗方法主要有两种，一种是口服降糖药，一种是皮下注射胰岛素。不同类型的糖尿病对应不同的治疗方法：
比如Ⅰ型糖尿病患者由于胰岛β细胞受损，必须靠持续注射胰岛素进行治疗，口服药是无效的。
又比如早期 II 型糖尿病可以通过生活方式干预或口服降血糖药（比如华东医药的大单品：阿卡波糖）等方式进行控制，但随着病情发展，口服药会慢慢失效，注射胰岛素会渐渐变成唯一的治疗方式，这部分患者大约占 II 型糖尿病患者总数的40%左右。
全部的Ⅰ型糖尿病患者加上40%的Ⅱ型患者，这意味着将近四成（5%+0.4*90%=41%）的糖尿病患者都必须要靠胰岛素来控制病情。
一边是越来越多的糖尿病患者，一边是雷打不动的必选治疗药物地位，再加上
国内目前仅6.5%的胰岛素使用率，大家应该能想象到，胰岛素的市场必是高增长，空间广阔的。
据智研资讯数据，2018 年，中国的胰岛素市场规模约 196 亿元，近5年的 CAGR为13.9%，远高于同期全球市场 4%的年复合增速。预计到2030 年，国内胰岛素市场空间预计将超过 500 亿元。
不仅是糖尿病有类型区分，胰岛素也有（真是够复杂的...）目前主要分为三代，其中二代、三代目前是市场主流，如下表。
一代就是动物胰岛素，顾名思义是从动物（主要是猪）的胰腺组织中提取出来的，非我同类，副作用比较大，现在基本淘汰了。
二代是人胰岛素，是人工合成的。二代比一代好多了，但二代不能完全模拟人体内胰岛素的释放曲线，有时会作用过猛，患者使用后，容易发生低血糖。
三代是胰岛素类似物，弥补了二代的缺点，而且注射时间灵活，长效三代胰岛素可以维持24小时，每天打一针就够了。相比二代，除了贵一点没其他缺点。
三代胰岛素也是目前市场上最主流的，2018年中国三代胰岛素的渗透率为55%。但基于三代的良好效果，这个渗透率还有空间，欧美基本上都是80%以上的渗透率，全球平均也有73%。
所以三代胰岛素除了糖尿病患者越来越多的增量外，本身还有产品升级，替代旧产品的逻辑，是胰岛素中最具投资价值的。
至于上面说到的短效、预混和长效，则是按胰岛素的起效时间和维持时间不同。
短效见效快，维持时间短，适合餐后血糖上升明显的病人；长效则见效慢、维持时间长，可以控制空腹的血糖。预混就是把两种混合起来，注射一次就可以实现组合效果。
总体来看，适用的场景不同，都各有效果。不过长效胰岛素的作用比较平缓，低血糖的副作用是明显小一点的，安全性更高。
甘李最厉害的产品就是长效的甘精胰岛素（商品名：长秀霖），单品占公司2019毛利的88%。
从市场来看，全球的胰岛素市场基本被原研药厂商诺和诺德、礼来、赛诺菲三家大型药企垄断，CR3市占率高达 90%。国内的市场还好一点，要分产品看，我们放在下一部分说。
三、甘李药业在国内胰岛素市场占据优势地位，技术、市场两手抓，财务指标还很性感
说了这么多，终于到公司层面了。
成立于1998年的甘李药业是目前国内三代胰岛素的绝对龙头，不管是技术还是市场销售，打着灯笼都找不到对手。
甘李2002年就仿制出三代胰岛素了，2005年，公司的产品（长秀霖）就上市了。
对比下行业内的其他药企：联邦制药2016年底获批，通化东宝2019年底获批，至今还没具备大批量量产能力，其他的厂商更是还在做临床。
也就是说甘李领先了10年。虽然是仿制药，但也足够说明在胰岛素领域，甘李的技术实力是鹤立鸡群的。
技术的领先在竞争格局上体现的很明显。
前面说了，胰岛素分很多种，但主要的就是两种，甘精胰岛素（长效）和门冬胰岛素（预混）。其中甘精占了整个胰岛素市场的36.2%，门冬占了28%，两个加起来就是胰岛素的半壁江山。
你说巧不巧，甘李最强的恰恰就是市场最大的甘精胰岛素。2020年一季度，原研药厂商赛诺菲在甘精领域拿到75%左右的份额，甘李拿到24%，比2012年提高了8个百分点，国产替代的趋势还是挺明显的。
未来，随着三代胰岛素的持续渗透，会有越来越多的价格敏感性患者用上甘精。甘李相对赛诺菲的价格优势会体现的更加明显。
甘李的甘精中标价格比赛诺菲便宜了快40块钱
至于第二大品类，门冬胰岛素，甘李已经获批并通过 GMP 检查，生产在即。
目前这个领域只有外资诺和诺德一家，天下苦其久矣!甘李国产化的大棒来势汹汹。
当然，这个领域甘李可能做不到甘精那么好，因为通化东宝和东阳光药的也到三期临床了，届时将上演三英战外资的戏码，竞争会更激烈一点。
同时公司的甘精胰岛素在美国三期临床试验也处于收尾阶段。以FDA的变态程度，国内药企一般是不会去碰的。甘李算是艺高人胆大。
技术的优势来源于研发的投入。2019年甘李研发投入超过 4 亿元，营收占比由2017年的7.8%提升至 14.1%，虽然有美国临床的费用，但也能体现甘李对研发的重视程度。
同为胰岛素行业，甘李的研发要远高于二代胰岛素天王通化东宝。
同时，甘李的财务指标也很性感。
账上30亿资金，没有负债。应收账款一点点，健康的不得了。毛利率90%+，净利率40%+，比茅台还能印钞。
2013-2019年，营收和净利润复合增速分别是26.9%和33.7%，可以说比任何一家A股公司都毫不逊色。
四、人无远虑，必有近忧。集采的阴云时刻笼罩，光脚的竞争者太多了
今年1月份，武汉启动了胰岛素带量采购议价，7组胰岛素合计约定采购量为170万支，涉及甘李药业、诺和诺德、礼来、赛诺菲、通化东宝、联邦制药等9家企业。
3月，黑龙江省医保局也宣布，通过药品招采制制度改革，促进部分糖尿病用药降价，降幅高达73%。其中，诺和诺德德谷胰岛素注射液(3ml:300单位(笔芯))单支价格从215.76元降到181.54元，降幅约16%。
这两次集采的共同特点是降价都不太狠，但地方集采的议价能力和全国的集采没有可比性。
而且，现在的胰岛素领域已经不是甘李和外国三巨头的游戏了，国内摩拳擦掌的厂商多了去了，除了前面说的联邦制药和通化东宝，做到三期临床的不要太多。
要我说，即便再强调集采以量换价或者压缩销售费用的逻辑，集采对于投资者来说仍然是巨大的不确定性。前几天的支架集采吓不吓人，乐普、微创的投资者还觉得国家偏爱器械吗？
想想联邦和通化，人家光脚的，什么渠道负担都没有，根本没什么顾虑的。进了医保就躺着卖货。所以他们是有很大动力去杀价的。
再加上医保局的控费需求，对于糖尿病这种国民级的慢性病，胰岛素这么刚需的药，集采的形式会很严峻。。。
我倾向于尽快集采，再等，大家都研发出来了，竞争会更激烈。
五、投资感想：随心而动
甘李要是早几年上市就好了。或者集采后再上也行。现在这样看得到却不敢吃，太难受了。
当然，大家随心而动。愿意承受集采不确定性的也可以买，投资没有对错，只有对于风险和收益的考量。
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