中航光电2023年三季报简评
大家好，我是市值蜗牛，专注于十年十倍潜力公司研究。
2023年10月24日，中航光电发布三季报，以下做个简评：
01 收入增速放缓、利润率提升
2023年前三季度，公司实现营业收入153.6亿元，同比增长23%；归母净利润28.9亿元，同比增长26.6%；归母扣非净利润28.4亿元，同比增长27.5%。综合毛利率38.8%，同比上升1.85个百分点；净利率19.8%，同比上升0.19个百分点。
2023年第三季度，公司实现营业收入46亿元，同比增长7.9%；归母净利润9.4亿元，同比增长21%；归母扣非净利润9.2亿元，同比增长22%。毛利率40.5%、同比上升4.74个百分点，环比上升3.9个百分点；净利率21.5%，同比上升2个百分点，环比上升2.8个百分点；
三季报最大的特征是收入增速放缓，利润率提升。
我们看一下背后的原因：
首先看增速放缓。
2023年第一季度、第二季度收入同比增速分别为34.7%、28.2%，第三季度将为7.9%。是不是去年第三季度高基数的原因呢？2022年第三季度收入42.6亿，与同年第二季度的42.2亿基本持平，所以不存在高基数问题。事实上，2023年第三季度收入46亿，环比第二季度的54亿下降14.8%。所以收入增长放缓是事实，没有特别原因。
我们看一下公司过去五年单季度收入增速有无低于10%的情况，还真有，分别为2018年Q4 +9.6%、2019年Q3 +4.8%、2020年Q1 -16.5%、2021年Q2 +8.8%。
因此，对于公司第三季度收入增长放缓的原因，有以下两种推测：
- 公司项目交付确认及结算时点原因导致收入增速放缓，不代表实际业务增速，后面季度会补足回升；
- 在经历前期高增长之后，公司业务量进入瓶颈期，收入增速自然放缓，并将继续逐步回落。
站在中航光电当前发展阶段，我倾向于是第一种情况。
其次看利润提升。
2023年第三季度，公司毛利率40.5%、同比上升4.74个百分点，环比上升3.9个百分点；净利率21.5%，同比上升2个百分点，环比上升2.8个百分点；
通过前述数据可以清楚看到，公司利润率提升主要是毛利率提升明显。为什么毛利率能提升呢？无非是两个原因，产品涨价或原材料成本降价，因中航光电下游客户基本为大型军工企业，产品涨价可能性不大，因此最大可能是原材料成本下降。
但原材料成本不可能持续下降，且公司下游价格很难随上游提价，因此，我不看好公司毛利率前景，公司毛利率既不可能提升，也无法维持高位。
不过，公司可以通过做大规模、提升管理水平、降低运营费用，提高净利率水平，这个方向的持续提升是可能的！
02 应收账款剧增、负债略降
截至2023年三季度末，公司总资产346亿，比年初增加28亿。
总资产结构中，流动资产275亿，主要包括货币资金（含现金理财）82亿、应收账款111亿、应收票据37亿、存货42亿等；非流动资产71亿，主要包括固定资产43亿、在建工程11亿、无形资产8亿、长投3亿等。
截至2023年三季度末，公司总负债131亿，比年初下降2亿。
总负债结构中，流动负债121亿，主要包括短借借款6.5亿、应付票据36亿、应付账款47亿、股权激励应付18亿、合同负债4亿、应付职工税费6亿等；非流动负债10亿，主要包括长期借款6亿等。
我在《中航光电第二篇 财务质量杠杠的》一文中已经有相关分析，
中航光电的资产负债表有如下特征：
- 流动资产占比高；2、应收账款金额大；3、有息负债占比小；4、银行*款贷**利率低。
具体可看原文，不赘述。
我们看一下相比年初，金额变化比较大的报表科目：
一是应收账款，三季末余额111亿，比年初增加62亿！
二是类现金，三季末余额82亿，比年初减少18亿。
三是存货，三季末余额42亿，比年初减少12亿。
四是固定资产，三季末余额43亿，比年初增加11亿。
五是应付账款，三季末余额47亿，比年初增加8亿。
这些数据列出来后，我们似乎看到了公司在前三季度一幅生产经营图谱，那就是利用账面资金加大投资、推动销售及收入增长。
这里面最要说的还是应收账款，前三季度剧增62亿，余额达111亿！这个数字已达到历史最高水平，不得不引起特别关注！
因公司信息披露所限，我们无法知道这111亿应收账款背后客户的结构、类型及资信水平。但我的观点很清楚：
- 如果应收账款主要客户是“军”，即*用军**连接器下游大型央企客户，就完全不用担心，如果如此，我甚至认为账期也不会长（不会超过3个月）。
- 如果应收账款主要客户是“民”，包括政府机关单位及平台企业、资信较差的民营企业，那就比较麻烦，账期可能较长，还款能力不足甚至形成大额坏账！
希望公司能对此能做出说明。
03 经营回款少、投资支出多
1、先看经营活动：
2023年前三季度，中航光电经营活动产生的现金流净额为4.1亿元，这与前三季度约30亿净利润并不匹配，这与公司应收账款大增也是契合的，说明公司前三季度很大一部分销售没有收回来真金白银。
那这是正常的情况、还是异常情况呢？
我们看过去5年的前三季度情况：
2018年-2022年，这5年前三季度经营活动产生的现金流净额分别为-2.7亿、1.5亿、-0.2亿、7.7亿、7亿，而同期净利润分别为7.4亿、9亿、11.8亿、17亿、24.4亿。由以上数据可以基本得出结论：
前三季度销售没有收到真金白银主要是结算周期所致，预计四季度钱会回来，我们到时候观察年报来印证。
2、再看投资及筹资活动：
2023年前三季度，公司投资活动产生的现金流净额为-20亿，这其中，理财到期收回8.8亿，重新购买理财14.6亿，即净购买理财约6亿，而实质资本开支构建固定资产等支出约15亿，说明公司在往外花钱，建设项目、扩充产能。
2023年前三季度，筹资活动产生的现金流净额为-6.2亿，主要支出点是分配股利。2023年5月，公司共分配现金股利8.97亿，股利支付率约33%，合每股0.55亿，股息率约0.95%。分红力度属于一般偏低水平。
中航光电在做资本开支，有投入就说明有需求，公司有望在短期仍保持稳健增长。对于公司未来收入增长的可持续性、应收账款的质量以及其他基本面情况，我将持续跟踪分析。
本文完，感谢关注。
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