上一篇我们讲了美国REITs的诞生篇和歧路篇，从19世纪初的REITs雏形在马萨诸塞州出现，到1960终于因《REITs法案》的颁布而正式确立，然后讲了1960年到1986年的曲折发展，期间经历了股市崩盘、经济萧条对行业的冲击，更有抵押型REITs的歧路和RELPs的挤压。

时间终于走到了1986年，REITs也该迎来属于自己的辉煌了。

飞扬篇

01，

1986年美国国会通过了一个法案：《税收改革法案》，这个法案可以说是REITs行业的命运转折点。

一方面，该法案终止了RELPs的大部分税收优惠政策，因此这个和REITs竞争市场的对手，慢慢让出了市场头部的位置。

另一方面，则是对1960年《REIT法案》进行了部分修改，新修改的部分，更加有利于REITs的发展，这些修正案，才是后来REITs能够腾飞的根本。

其中最大的变化，是允许REITs自己运营物业了。

我们简单说下REITs的组织框架。核心部分是REITs发起者，你可以把它等同于一个信托受托人的机构，或者一家基金。在REITs的上方，是广大投资者，他们在二级市场购入REITs证券，获取分红派息的收益；那么REITs在从投资者那募集到了大量资金后，干嘛呢？

去投资物业。对于权益型REITs来说，主要是投资商业地产，获取租金收益。所以REITs的下方，就是物业地产。而REITs分红派息的资金来源，就是这些物业的租金收入。

那么问题来了，既然是收租，就不是一锤子买卖，要长期运营的。例如最基本的，为租户提供物业服务，这可是每天都得干的活啊。

所以就增加了一个机构：物业管理者。

之前的法案中，有明确规定，REITs必须聘请外部公司，也就是第三方机构来进行物业管理和运营的工作。自己是不可以搞的。这样的规定，有着很多弊端。例如：如果物业管理公司经营水平非常差，导致租金收入情况不好，怎么办？

事实上，要求物业运营和REITs分割，极大的限制了REITs的发展，以前就有很多投资者，因为担心这种组织模式会影响收益，所以不愿意投入大额资金。

REITs失去了对收入来源的把控和管理权。收益无法保障，投资者的回报也就无法保障，这种模式必然是不健康的。而86年法案的通过，就改变了这一条，允许REITs自己进行物业管理和运营的工作。

这样做有什么好处？

物业的经营和管理，成了REITs的核心竞争力之一，REITs的业务范围，也极大的扩大了，从而提高了REITs的收入能力。

例如，把物业经营权收回后，REITs可以干这些事儿：

A-收购和出售物业 （能赚取升值收益了）

B-出租和管理物业 （租金和物业管理费，并且可以通过提高物业水平来增加租金）

C-翻修 （根据市场重新定位和翻新，更好租，租金更高）

D-新物业开发.（根据市场需求开发新物业，增加收入）

这些变化对REITs的好处显而易见。各大REITs机构纷纷炒掉外部管理者，自己运营物业。等到1991年REITs起飞的时候，这些机构已经基本上消化了86法案带来的变化。基本上完成了外聘机构到自己运营的转变，并逐步学会了如何运营物业。

02，

86年法案颁布后，REITs并没有马上起飞。一方面，它们需要时间来消化这个变化，一步步的从内部建立起物业运营的能力；另一方面，投资者从RELPs转向REITs，也需要个缓慢的过程。

而更主要的原因，是80年代末的房地产泡沫。

1980-1981年，世界再次爆发经济危机，各国严重滞涨，美国房地产业也陷入危机，史称"美国第二次房地产危机"。为了解决滞涨，恢复经济，当时的里根政府启动了税改政策，上一篇文章我们提到的《1981年经济复苏法案》和本文提到《1986年税收改革法案》，就是在这个背景下出现的。

税改对经济确实起到了恢复作用，房地产业也再次蓬勃，新开工面积猛增，房价也跟着水涨船高。这对REITs来说，可不是好事。

第一·房价上涨，那REITs的购入成本就提高了；

第二·市场上房地产供给越来越多，那出租率和租金就要降低了。

所以在这么多因素的影响下，86年到91年，美国REITs的表现并不好，甚至可以说是差劲。

187年REITs的回报率甚至出现了负增长，-3.6%。而1990年更是出现了-14.8%的超差成绩，这个成绩是1974抵押型REITs崩盘 依赖 的最差。

为什么1990年表现会这么差呢？除了上述因素导致的，86年以后REITs一直的一般表现外，更有投资者的心理作用。投资都是买涨杀跌的，经过几年的酝酿，市场负面情绪升到最后，大量非理性抛售出现，直接让REITs出现了一个远低于基本价值的超低价。

事实上，这些投资者很快就后悔了。这个很快来的非常快。

03，

1990年到1991年，由于之前的房地产过渡投资，导致房产供给过剩，美国地产业再次陷入危机，史称"美国第三次房地产危机"。房价蹭蹭下跌，市场到处都是质量又好价格又低的好房子，这给了REITs抄底的机会。等REITs炒完底后，房产危机又很快的过去了。

REITs们在这个时期买进了大量的质优价廉的物业，而经过几年的发展，他们也消化了86法案，自己慢慢建立起了物业管理的能力。而因为房地产危机，那些给开发商提供*款贷**的银行也受到牵连，他们为了改善业绩也迫切需要新的优秀房贷对象，于是和REITs再次一拍即合。

再加上90年时候，REITs被投资者抛出了最低价，REITs本身在市场上也属于质优价廉。于是，一切准备都已经就绪，REITs终于迎来了自1960年确立以来的最大增长。

根据NAREIT的数据，在1991-1993年三年间，REITs的年化总回报平均为23.3%。绝对是跑赢大盘的最佳投资品种。1995年REITs股票平均回报15.3%，1996年里REITs股票平均总回报35.3%，1997年股票总回报20.3%。

从1990年到1997年，Reits的规模从小小几十亿美元，上升到了接近2000亿美元。

可以说，从1991年到1997年，是REITs的黄金期，更是其蜕变期。REITs完成了大量创新，并攻城略地，开辟了无数*疆新**域。

蜕变篇

01，

第一重蜕变来自IPO大潮。

1966年，希尔顿·库珀和马丁·希梅尔成立了一家专门做购物中心的地产公司，这叫公司叫做金克地产（Kimco）。做了十多年购物中心后，金克战略转型了，在80年*开代**始专注房地产并购。等到了1991年，金克又要再次战略转型了，这次转型拉开了一个新时代。

1991年11月， 金克 地产转型做REITs，并进行了IPO，成为一家REITs上市公司。募集到了大概1.3亿美金，这个钱现在看来可能不多，但当时，特别是对当时的REITs来说，绝对是划时代的。金克地产是第一家IPO的REITs公司，这给整个行业带来了极大利好，那之后，美国REITs纷纷IPO。

到了1993年，美国REITs公司大规模IPO时代到来。这一年里，就有100家REITs进行了股票发行，总共募集了132亿美元。其中创造募集资金记录的，是西蒙地产公司，西蒙在1993年募集到了8.399亿美元的资金，并在接下来，很快成为了美国最大的REITs公司。这个地位基本上保持至今。

这次IPO大潮，直到1995年才慢慢放缓，虽然大潮渐缓，但整个REITs行业，已经被其改变了。

第一·它把大量优质的地产公司带进了REITs行业，带到了投资者面前：

就像金克地产一样，很多本来不是REITs的优质地产公司进入REITs行业，增加REITs业务，或者干脆转型为REITs公司。这些公司为投资者带来了大量的优质的物业，增加了行业的收益和回报水平。

第二·它把更多物业类型引进行业，促进了行业的细分。

增加的不仅仅是优质物业的数量，还有物业的类型。之前的REITs，主要的基础上物业是写字楼和公寓。等IPO后，大型区域购物中心、工业地产、仓库仓储物业、酒店旅馆甚至是医院建筑，等都进入了REITs的基础物业组合之中。

随着物业类型的增加，后来慢慢出现了精细化分工，有些REITs专注于一个领域，主做一个类物业，例如主做长租公寓的、主做购物中心的、主做工业地产的，等等。这种细分化，提高了REITs的管理水平，因为专注所以专业吗。回报也就更好更稳定了。

02，

第二重蜕变来自REITs组织形式的创新。

1992年，全球购物中心行业翘楚、 Taubman Centers（塔博曼）上市，并推出了一种新型的REITs组织——UPREIT，也就是所谓的上REIT，也叫伞型REIT。

这种类型的REITs和传统REITs有什么区别呢？传统的是REITs机构直接买进物业，但是伞形REITs不直接买进物业，而是买进物业的控股权。从物业持有机构来说，就是从之前的把物业卖给REITs，变成了以物业入股。

这样做的好处是，既保留了REITs对物业的控制权，又可以免税。因为物业买卖是要交税的，而入股则可以省下很多的税。

有了上REITs，就有下REITS，这种类型的通常是上市后的公司成立的，例如一家物业公司和一家REITs公司合伙，成立一个新的子REITs公司，这家物业公司来运营该子REITs，并把收益分红给合伙REITs公司。

无论是上也好，下也好，其实就是把86年法案之前，REITs发起者和物业运营者分开的组织形式，进行了变型，由聘用关系变成了互相持股的关系。因为利益一直，大家都要从物业经营及REITs运营中赚钱，所以就解决了之前动力问题。干劲特别足。

REITs的组织形式创新一直在持续，这种创新的目的就是为了更有利可图，无论是增加对物业的控制力，还是免税，还是其它。以后笔者会专门分析下REITs的各种分类，这些分类之多，可谓眼花缭乱。

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政府通过了更多有利于REITs发展的法案。

通过前面笔者写的REITs的历史，大家应该可以看得出，立法，对REITs的发展来说至关重要。当不利于REITs的法案颁布后，整个行业就会遭到巨大打击；当有利于REITs的法案通过后，整个行业又如虎添翼。

1993年，一个极其有利于REITs的法案通过。克林顿总统签署法案，助推养老金投资REITs。这几乎点燃了整个市场，养老金唉，百万亿美金的规模唉。而且养老金可是关乎民生的，政府高度重视。这个消息一出，REITs机构大悦，大投资高兴，中小投资者也摩拳擦掌。

1996年，美国国税局在REIT组织的多年游说下，终于同意住宅类REITs向租户提供有线电视服务。这是个起点，那之后，REITs们向租户提供的各种增长服务越来越多。收益来源也就越来越多。

1997年，政府允许REITs介入森林木场类物业；同年，美国允许海外投资者参与美国REITs。

总结一下：可以说，从1991年到1997年，REITs既走出了一段持续多年的大涨行情，又完成了大量的内部蜕变，终于变成了一个在证券市场上举足轻重的巨头。当然，这些年里也有偶尔的回落，但那种回落只是短暂的，长期的趋势依然是大涨。

本来，投资者和REITs机构们都对未来极其看好，准备迎接未来下一个十年猛涨，二十年猛涨，没想到，打击马上来到。

打败你的不是竞争对手，而是时代

在90年代末，美国发生了一件足以载入史册的大事，那就是科技股泡面，或称互联网泡沫

1994 年前后，万维网诞生。万维网的诞生，让全世界史无前例的，可以进行巨大规模的在线交流。人们可以在网上轻轻一点，就能获得海量信息，这比之前的线下去找，或者通过电话、电报等方式，快捷的多了。简直是跨越一个时代的。

从那以后，互联网公司进入创业热潮，互联网也进入大众视野。大量的互联网科技企业成立，大量的互联网股票涌进证券市场。

到了 1999 年，美国有 457 家公司上市，308 家来自科技行业，117 家在上市当天市值就翻了一番。科技股泡沫式增长。

特别是1998年底开始，科技股迎来了最后的爆发。以科技股为主的纳斯达克综指，从98年底的1000多点，一下子涨到2000年的5000多点。

在这股浪潮下，投资者纷纷涌向科技股。那个时期，谁要是不投资科技股，绝对被当成大傻蛋。连巴菲特老爷子，都因为不投科技股，被人大肆嘲笑。

市场上的资金是有限的，资金如流水，当大量涌向科技股时，自然就要从其它投资工具，例如REITs里抽出，于是，REITs在98年99年，陷入了困境，行情极其难看。

正是应了那句话，打败你的，不是竞争对手，而是时代。那些REITs机构们没料到，跟自己八竿子打不着的科技股，会让自己陷入困境。

所有的癫狂都会回复理性，所有的泡沫终将破灭。

2000 年 3 月，纳斯达克指数到达当时的历史峰值 5132 点后，开始一路下跌，等到2002年9时，跌幅达75%；再一个月，跌幅达78%。那些曾经风光不限的网络公司，暴跌的暴跌，破产的破产。普通投资者更是损失惨重。

当潮水褪去后，终于知道了谁在裸泳，也知道了谁才是真正的价值。投资的目光纷纷回到价值投资，而REITs自然又回到了投资的面前。

于是，从2000年开始，REITs又迎来了新的上升行情，并一路涨到2007年，涨到2008金融危机之前。

那么，2000年到2007年，美国REITs又是怎样发展的呢？经历了哪些故事呢？我们下篇再讲。