【公司业务亮点】
- 一体化经营模式稳固：中国神华凭借其煤炭、电力、运输及煤化工业务的一体化开发和产运销一条龙运营模式，各业务板块间实现深度合作与有效协同。2022年，公司84.97%的煤炭销售通过长协（年度+月度）进行，提升了业绩稳定性；电力业务方面，发电量和售电量稳步上升，市场化交易电量占比持续提高，同时，在建及待建主要发电机组合计装机容量达到10,800兆瓦；运输网络则连通北煤南运、西煤东运主通道，保障了业绩的持续稳定增长。此外，包头煤制烯烃升级示范项目已开工建设，未来产能平稳释放将有力推动营收增长。
- 强劲现金流与高比例分红：中国神华保持优秀的资本结构优化，2021-2022年的资产负债率分别为26.58%和26.13%。在资本开支方面，2023年计划支出361.52亿元，较上年实际增长13.17%。公司经营活动产生的现金流量净额在2022年达到1,097.34亿元，同比增长16.03%，并拥有货币资金1,705.03亿元，充裕的资金流确保了公司的稳定运营和风险抵御能力。近年来，公司展现出极高的分红水平，2020-2022年的分红率分别高达91.88%、100.4%和72.77%，远超行业平均水平，随着市值管理考核全面推开，预计公司将继续加大现金分红力度。
【市场展望与供需分析】
展望未来，我国煤炭供需形势出现转向。预计供给端国产动力煤增产空间有限，进口动力煤受关税政策影响数量将有所回落。需求端，在经济持续复苏背景下，预测2024年我国发电量将达到9.26万亿千瓦时，火电发电量有望增至6.35万亿千瓦时，进而带动电力用煤消费量提升至约40.93亿吨。据此推算，2023年至2025年动力煤供需状况将从过剩0.85亿吨转为紧缺0.31亿吨和1.47亿吨，其中2024年将回到紧平衡状态，可能出现较小缺口。
【盈利预测与投资建议】
采用分部估值法对中国神华进行估值。基于2024年3月13日收盘价计算，给予核心煤炭业务15倍PE估值，其他电力、铁路、港口、航运和煤化工业务参考行业平均水平，分别赋予10.2倍、12.3倍、11倍、8.4倍、10.7倍PE估值。我们预计中国神华2023-2025年的归母净利润分别为589.21亿元、606.71亿元和633.66亿元，对应的EPS分别为2.97元/股、3.05元/股和3.19元/股。参照可比公司，给予2024年目标价41.14元，首次覆盖并给予关注。