导言
随着人口老龄化进程加快、全面二孩政策放开，健康产业即将迎来爆发期。医药行业是大健康产业的重要分支，2017年随着多项政策利好出台，该行业内多家上市公司业绩及发展前景被看好。
一
中国医药行业现状：
大而不强，多有乱象
过去30年，中国医药业的发展不可谓不快。根据统计数据，2015年我过医药工业总产值已经达到2.88万亿元。目前我国医药制造企业超过7000家，药品市场规模占全球15%。
图1、中国2002-2015年中国医药工业总产值及增速
▌2016年医药行业总体增速平稳
医药行业属于刚性需求的行业，但是政府近10 年来为了引导行业的健康发展出台很多政策，行业增速受政策影响很大。
2016 年行业增速延续了前2 年放缓的状态，年初表现尤其明显，1-2 月收入和利润增速分别仅8%和10.1%，均创下过去10 年最低。
上半年也持续受招标降价、两票制、营改增以及辅助用药、抗生素、大输液限制力度加大等、等政策性影响，行业增速一直在低位徘徊。由于上年度的基数已经不高，进入2016年下半年以后增速逐渐回稳。
2016年1-10月主营业务收入22349 亿元，同比增长9.6%，实现利润2355.7 亿元，同比增长15.6%，总体看比较平稳。
图2.医药行业增速与政策关联性很强
2017年医保支付改革或将有实质性进展，医保支付价和药价谈判有可能逐步代替招标成为药价的主导性因素。这会带来用药选择的巨大变化，从而使性价比高的品种脱离价格竞争的层次，更容易获得主动选择。
医保目录时隔7年第三次调整，将成为2017年影响行业格局的最重要事件。在存量的结构调整和市场的增量发展的带动下，医药板块会重新进入一个新的景气周期，这个周期将以创新品种、优质品种、优质企业为主导。
制药子行业着重关注医保目录调整带来的中长期的投资机会，医药商业领域会快速集中，外延并购仍是关键词，医疗服务受政策扶持，会维持高景气度，但医疗服务是个投入期长、回报期也长的过程，重点关注已经有较长时间积累、逐步进入回报期、绑定医生资源丰富的公司，医疗器械则从产业链上下游多元化整合布局着手，关注快速成长的平台型公司。
预计2017年医药行业收入增速和利润增速继续回升。2016年1-9月，医药制造业实现累计销售收入19958.9亿元，累计利润总额2071.80亿元，累计销售收入和利润增速分别为10.00%和13.90%，均出现回升趋势。
参考《医药工业发展规划指南》对整个医药工业的增长制订了10%的年均增速目标，2017年医药行业的收入增长或能回升至11%以上、利润增速能回升至14%以上。
二
医药行业政策解读
2017年政策将为药企带来结构性机遇
1、“两票制”深刻改写行业格局，流通领域迎来历史性整合机遇
国家版“两票制”细则出台，全国推广进度有望超预期。2017年1月9日，国务院医改办联合8部委发布《公立医疗机构药品采购“两票制”实施方案（试行）》，细化了“两票制”具体执行过程中的实施细节，并由卫计委召开发布会对其进行解读。
国务院在2017年开年重拳出击“两票制”，表明其在未来两年全面推行“两票制”的坚定决心。从国家层面重视程度和多省积极应对的态势来看，“两票制”在全国推广进度有望超预期。
部分省份已开始执行“两票制”，未来医改试点区域将成为排头兵，耗材领域“两票制”初现端倪。福建省早在2010年就开始全省推广“两票制”，2016年以来，发布“两票制”细则的省份还有安徽和重庆。
安徽和陕西已经开始全省实施，重庆2017年6月开始全面推行。政策鼓励医改试点地区率先执行“两票制”，将成为下一阶段政策推行的先头部队。除药品外，预计未来“两票制”政策很有可能延伸到耗材。
福建“两票制”重构医药流通格局。福建省自2010年开始执行“两票制”以来，公立医院药品配送集中度大幅提升，CR3达到36%，远高于全国26%的水平。
“两票制”鼓励面向医院的纯销，2015年福建药品流通市场纯销业务占比为75.64%，全国57.2%的水平。在纯销取代调拨的过程中，具有终端医院资源龙头企业鹭燕医药和国控福建获得超越行业平均的快速成长。
2、新版国家医保目录是重要机遇
2016行业洗牌有利于质的提升，2017 年医药行业仍然有很多结构性机遇。
人力资源和社会保障部于2016年9月30日发布关于《2016年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整工作方案（征求意见稿）》公开征求意见的通知,这是自2009年后时隔七年，医保目录的调整再次启动。
从过去2次调整的记录和本次调入调出的原则来看，我们预计国家医保目录将以扩容为主，新增300种以上的药品，重大疾病、儿童、急救用药和临床职业病用药将显著受益。
从2009年被调入的品种销售记录来看，我们认为被调入新版国家医保目录的药物的销售收入未来几年将快速增长，因此新版国家医保目录是重要机遇。
3、创新药优先审评等有利于高端创新药生产商发展
2016年11月发布的医药工业十三五规划明确指出，要重点支持技术创新与提升产品质量。另一方面，鼓励企业开发高品质创新药。
近几年来政府不断出台政策加快高端创新药的审评，2016年总共发布12批优先审评名单，创新药优先审评终于得到落实，高品质的创新药仍然拥有很多机会。
高端创新药开发需要强大研发团队和大量资金，推广也需要大量资金和强大销售网络，因此政策对综合实力较强的行业龙头有利。
表1、医药工业十三五规划八大目标
图3、政策将重点支持高端医疗器械与创新药发展
4、政府继续支持社会资本参与医疗服务
政府近年来持续鼓励社会资本参与医疗服务。2016年10月公布的《健康中国2030规划》中提出，未来将进一步优化政策环境，优先支持社会力量举办非营利性医疗机构，推进和实现非营利性民营医院与公立医院同等待遇。
由于许多基层医院设备和资金能力不足，我们认为除了传统的新建投资专科医院、公立医院托管之外，专业医疗融资租赁公司也值得关注。
三
部分医药上市公司简析
恒康医疗（002219.sz）
1、主营业务分析
1.1、快速外延并购致业绩大增。
2016年上半年公司营业收入7.74 亿元，同比增长82.64%；归属于上市公司股东的净利润为1.44 亿元，同比增长77.56%；基本每股收益为0.076 元，同比增长50.40%。公司业绩大幅增长主要是新收购的瓦三医院、盱眙医院、广安医院并表所致。
1.2、公司主营医疗服务与药品制造，同时兼有部分日化保健产品。
公司在医疗服务方面积极布局肿瘤专科医院，包括肿瘤筛查、肿瘤质子治疗、靶向治疗技术等肿瘤治疗全过程。
公司现拥有8 家医院（主要为肿瘤与综合医院），另有一家医院正在收购当中。公司现有8 家肿瘤医院，除了下游服务，公司在15 年还收购专注于分子检测的杰傲湃思，布局肿瘤产业链的上游。
传统药品部分包括中成药、化药及大输液等产品；日化产品主要是公司推出的“独一味牙膏”，以及洗手液和洗面奶等产品；保健品主要是定位于高端产品的“吉珍雪蛤”、“吉珍蓝莓”、“吉珍鹿胎”。
2、竞争优势
2.1、肿瘤专科医药壁垒高，竞争相对较小。
民营医院一般集中在口腔、眼科等低壁垒的专科医药，如上市公司中的爱尔眼科与口腔医疗均是专科领域龙头，但低壁垒的专科医院市场逐步饱和，而高壁垒的肿瘤、儿童医院等则鲜有涉足，资本现正向这些领域转移以规避激烈的竞争。公司以高端肿瘤为重点布局的战略规避了竞争激烈的低端市场，更利于抢占先机。
2.2、肿瘤医院存在较大增长空间。
公司在收购瓦三医院后就对其增建国际肿瘤医院，投资3.5 亿新增肿瘤床位490 张，包括建设肿瘤医院楼体和医疗配备，能够更好地满足广大肿瘤患者特别是寻求高端、专业化肿瘤医疗服务的患者。
3、公司未来发展趋势及亮点
3.1、持续布局医疗服务产业。
早期公司并购标的较为杂乱，像资阳医院与德阳美好这两家体检医院并不能体现晚期公司大肿瘤、大综合的战略定位，但后期收购的瓦三医院、盱眙医院均为地方大型医院，同时后期公司在收购地进行医院的改扩建项目包括了肿瘤、康复等领域，战略布局明显变得更加清晰。
3.2、重点建设肿瘤专科医院，包括上游布局与对外合作。
2015 年公司先后与成都中医药大学、河南省肿瘤医院、大连医科大学附属第二医院就共同建设质子治疗中心达成合作意向。公司把握肿瘤诊疗前沿技术，2015 年完成了杰傲湃思、上海圣拓等公司的收购或设立，实现了向肿瘤基因公司的收购或设立，实现了向肿瘤基因检测、质子治疗、靶向治疗等先进精准治疗领域的快速进军。
科伦药业（002422）
业绩稳步回升，从单季度营业收入数据来看，公司收入和盈利能力正在逐季度回暖，川宁项目逐步扭亏带来业绩弹性。公司2016年前三季度经营性现金流14.88亿元，同比增长30.82%，增速远超收入和利润增速，主要原因为公司使用上年末储存的生产用料，营业支出减少，同时公司收到货款增加公司经营质量提升。
输液板块经营稳健，高毛利品种占比不断提升：目前公司输液板块产品的市占率超过40%，推进软塑化度超过90%，塑瓶占比未来有望由50%调整至40%。高毛利的可立袋、软袋占比继续提升。特色塑料安瓿和腹膜业务保持高速增长，预期特色塑料安瓿产品销量增长率超过50%，腹膜业务收入增长可超过30%。
非输液板块继续扩展，川宁二期项目产能将逐步释放：公司继续发展非输液板块，前三季度非输液板块整体收入增速近30%。其中，非输液制剂业务增长超过15%，重点品种草酸艾司西酞普兰、康复新液销售保持近15%的增长。
川宁项目环保问题逐步得到解决，一期硫氰红霉素项目2015Q2开始实现满产，上半年盈利1137万元。二期头孢中间体业务2016Q1试生产，目前尚未实现满产，未来产能将逐步释放。未来公司将继续发挥川宁项目成本优势，提高盈利能力。
限制性股权激励和研发创新助力公司未来成长：公司2016年限制性股权激励草案已于10月底公布，公司拟授予近312名核心员工748.1万股（按照公司2015年二级市场回购均价13.79元计算，总激励规模超过1亿元），授予价格6.9元/股，激励对象包括公司中高层管理人员及核心技术人员。
授予股份解锁条件为以2016年净利润为基数，2017年、2018年净利润增长率分别不低于15%，45%，未公司未来两年发展提供动力。
公司坚持推进输液、抗生素、研发创新三发驱动战略逐步兑现。未来公司继续保持输液板块龙头优势，未来继续提高市场占有率并逐步发展高端输液产业。依托输液龙头地位和川宁项目成本优势，公司逐步完善抗生素全产业链整合。
海思科（002653）
国内多烯磷脂酰胆碱注射剂基本上只有海思科和赛诺菲两家销售，从批文情况来看不会有新的进入者，竞争格局良好，公司产品大概率稳健增长。
在前几年高强度“限抗”的影响下，当下医保控费、医院药占比等政策对抗生素销售的边际影响较弱，公司以强大的销售能力推动了抗生素类产品的快速增长。今年和明年将会有多省招标落地，公司产品有望放量，为业绩注入弹性。
公司2010年后上市的产品，包括甲磺酸多拉司琼注射液、恩替卡韦胶囊等品种，在较小的体量基础上容易取得销售额翻倍的优异成绩。
外延及研发并举，积极开展产品布局。
1）与以色列企业成立并购基金，主要在以色列先进的生命科学、医疗保健、医疗器械和药物（尤其是创新药物）领域进行投资，该基金的成立或将加快公司海外布局进度；
2）公司在医疗器械领域布局再获新进展。通过海外参股等方式取得了心衰监测、腹腔手术镜、血管支架、促软骨再生材料、动静脉内瘘术植入器械VasQ等独家销售代理权，成果收获丰厚，预计后续仍有超预期表现。部分海外器械产品如注册顺利则自2017 年起或将贡献利润；
3）通过海外参股模式获得1 类新药MBN-101，公司在取得独家专利许可权后，将尽快推进MBN-101 在中国作为1.1 类新药进行临床研究和注册，此外还取得了MaveriX全球首创新型肿瘤靶向释放吉西他滨前药MVX 系列化合物在中国的独家专利许可权，有力补充了公司在研产品梯队；
4）持续加大研发投入，仿制药与化学创新药、生物药多头并进，期间内取得马来酸桂哌齐特注射液注册批件。同时布局新药海外研发注册，公司首个新分子实体药物已申请包括中国、美国、欧盟、日本等20 余个国家的专利。
进入医疗器械领域，外延并购预期强烈。公司以股权投资+15年以上独家代理权的方式先后引进了腹腔镜稳定跟踪系统AutoLap、ReDSTM肺水测量仪、GelrinCTM关节软骨修复材料等医疗器械项目，以此为基础进入国内器械领域。公司还将继续引入器械产品，主线为心血管、骨科和微创手术器械。
此外，公司出资5000万美元与以色列知名投资机构SCP Vitalife设立海思科基金，继续寻找以色列优质标的。公司目前拥有10亿以上的资金，加上三位创始人80%以上的持股比例，并购动力和可支配的资源都非常充足，预计公司未来在药械领域都会有持续动作。
康弘药业（002773）
1、梯队合理，在研生物药前景广阔
1）公司的产品梯队合理，六大品种收入过亿且竞争格局良好。除中枢神经、胃肠促动力领域的药物布局外，公司还有处于研发阶段的治疗老年痴呆症新药KH110等，龙头品种与潜力品种的完整梯队，有助于企业业绩长期成长；
2）我国湿性年龄相关性黄斑变性患者约为300万人，朗沐正处于高成长阶段，市场潜力十分巨大；
3）公司正基于VEGF机理的药物平台，开发了治疗眼表新生血管病变的国家1类生物新药KH906、治疗癌症的国家1类生物新药KH903和治疗性肿瘤疫苗1类生物新药KH901，目前治疗结直肠癌及其他器官肿瘤的KH903正在完成Ic期临床研究及II期临床研究准备。从产品线上看，公司已成生物药创新典范，前景值得期待。
2、抗肿瘤药物新突破
KH903作为抑制VEGF为靶点的抗肿瘤药物，未来有望对多种实体器官肿瘤都有明确疗效，对应的可参考药物是罗氏得Avastin，Avastin自上市以来已经获美国FDA批准适应症包括：结直肠癌、非小细胞肺癌、肾细胞癌、复发性成胶质细胞瘤、胶质母细胞瘤、卵巢癌等多种实体器官肿瘤，2015年销售额超过70亿美元。
公司的KH903对结直肠癌和其他多个实体瘤展开临床试验，目前正在完成Ic期临床研究及Ⅱ期临床研究准备，已经获得国家药监局的II、III期临床大批件，这对一个全新的1.1类新药来说十分难得，我们预计，该品种获得大批件后推进有望加快，预计2018底或2019年有望获批上市，届时，其对应的市场容量将比康柏西普更大。
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＊来源：泰九研究部-王兵 整理于WIND资讯，20170117
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