负债端承压，投资端平庸，金融巨头中国平安前景堪忧
文/金立成
（注：本文3100字左右，阅读大概需要6分钟，这是“立成说投资”第386篇原创文章）
“市场先生”的情绪总是让人捉摸不定，时而抑郁，时而狂躁。阅读了中国平安2021年的财报后，感觉“市场先生”其实并不是在任何情况下都是犯糊涂的。在这一年多的时间里，“市场先生”用脚投票中国平安，股价被腰斩，惨不忍睹。
如此惨烈下跌，估计绝大多数投资中国平安的投资者心里非常不好受，但是这一路下跌，并没有冤枉中国平安，客观来说，“市场先生”并没有错杀。
下面一起来看看中国平安的业绩吧，笔者只挑重点的几项来说，其他的无须赘述，有兴趣的读者可以翻阅去年写过的专栏文章，里面有更多的信息。
2021全年中国平安的“综合金融+医疗健康”战略持续深化，公司加快了推动寿险改革和经营管理的数字化转型，实现归属于母公司股东的营运利润1479.61亿元，同比增长6.1%；年化营运ROE达18.9%；净利润1218.02亿元；归属于母公司股东的净利润1016.18亿元。
公司向股东派发全年股息每股现金人民币2.38元，同比增长8.2%，末期股息每股1.5元，持续调高现金分红。公司于2021年8月启动新一轮股票回购方案，截至2021年12月末已回购约7,777万股，共计39亿元。
以上是公司的宏观业绩概况。看了下宏观表现，估计有投资者会说，这很不错啊，一片“歌舞升平”的样子，利润稳步增长，ROE接近20%，净利润也有1000亿元以上，而且还维持了高比例分红，而且公司还在财报里提出要把中国平安打造成“中国版的联合健康”，联合健康的估值水平与中国平安相比不是一个层次的，这简直给投资者打了鸡血。
中国平安是一家综合金融集团，利润主要来自如下几个板块：寿险业务、产险业务、银行业务、资产管理业务和科技业务。这几个业务板块中，对中国平安利润影响最大的权重因子是寿险业务，平安寿险业务贡献了60%左右的利润，是最大的利润来源。第二大利润贡献板块是平安银行，净利润贡献占比大概在20-30%左右。因此对于平安的业绩成长性的核心分析，主要还是要看寿险业务。
2021年，公司净利润1016.18亿元，同比大幅度下跌28.9%。对此重大负面消息，公司财报却不愿意正面提及，反而更喜欢提及营运利润这个数字，其实这是可以理解的，毕竟要维护股东权益。平安净利润大幅度下滑， 核心原因还是平安寿险改革不力导致的，经营效果完全不及市场预期，寿险业务贡献的净利润大幅度下滑 。下面主要从平安寿险的负债端和投资端来做一个简要分析。
（1）负债端
寿险的负债端，说白了就是寿险的营销业务。对于寿险业务，最重要的指标就是新业务价值，这是未来寿险成长性来源的核心指标。
而考虑到寿险行业的特殊性，国内大多数寿险营销团队都是通过“拉人头”的模式来实现成长的，这是因为更多的新业务价值来自于不断“拉新人头”来实现的，而不是单纯的靠老代理人扩大营销规模完成的。因此，寿险代理人的团队规模也是重要指标，这个指标直接关系到新业务价值的可持续性与成长性。
2021年公司的新业务价值同比下滑23.6%，寿险贡献的净利润同比下滑37.2%。这两个数据都是非常不乐观的。截至2021年末，公司的个人代理人人数在60万左右，同比大幅度下滑41.4%，数据极度不乐观。代理人数量的下滑势必会导致未来新业务价值的下滑。
不过从数据上看，代理人下滑的速度高于新业务价值的下滑速度，说明公司的寿险改革还是有一定效果的，目前谈寿险改革成功还为时过早。
当前寿险行业经营困难，行业诟病比较多，主要还是由于过去10年行业过度透支造成的。不断使用人海战术，过度营销保险，再加上平安寿险的定价整体偏贵，综合性价比较低，对市场的伤害是非常大的。根据笔者线下草根调研的数据来看，平安寿险的退保率相对比较高，大多数客户被推销购买了平安寿险后，或多或少有过“悔不当初”的无奈。
因此，对于平安寿险的改革来说，这是一场硬仗，任重道远，短期之内很难看到什么效果，投资者千万不要乐观，这里面有保险行业和财富管理行业本身存在的问题，也有公司自身产品设计和定位的问题。
在这里必须要提一句，寿险产品推销员模式，已经不适合当下财富管理行业的发展了， 客户真正需要的是独立、客观的财富顾问，而不是拿着单一保险产品的寿险推销员。平安的“综合金融”只是小圈子内的综合金融，客户需要的是范围更大、更全的综合财富管理服务，这是矛盾的根本所在 。
平安寿险的产品必须要有市场竞争力，才能在这个残酷的市场中脱颖而出。过去平安可以用代理人渠道和信息不对称赚钱，这一模式在未来很难行得通。好在当下平安寿险产品已经有了一定的差异化设计，不过想要短期内看到效果是很难的。
总体而言，平安的负债端是偏负面的，前景比较堪忧，不是很乐观，长期投资者估计还要继续熬几年才有可能看到效果和结果。
（2）投资端
寿险的投资端，也就是通过寿险从客户手里收来的保费进行投资管理，获取投资业绩报酬。一般来说，负债端业务强的寿险企业，投资端能力就稍差，很少有两者都很强的寿险企业。
综合多年的业绩来看，国内投资能力最强的寿险企业是目前还没有上市的寿险公司泰康，非常稳健，多年名列前茅。而相对而言，平安的投资端水平属于相对平庸的状态。这一点，投资者千万不要感到意外，没有对比就没有伤害。
根据公司披露的信息，公司保险资金投资组合投资收益率受资本市场波动、市场利率下行及减值计提增加等因素综合影响，有所下降。 净投资收益率4.6%，总投资收益率4.0%。 这个投资业绩肯定是谈不上优秀的。
截至去年末，公司保险资金投资组合中不动产投资余额为2,161.38亿元，在总投资资产中占比5.5%，其中物权 1,006.47亿元、股权568.63亿元、债权586.28亿元。而对于股权型金融资产，公司保险资金投资组合中不动产投资余额为5048.41亿元，在总投资资产中占比13.9%。
在之前，很多投资者都知道，平安投资华夏幸福这类不动产行业的投资出现了巨大亏损。在2021年，公司对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及权益法损益调整金额合计为432亿元，其中股权类159亿元，债权类273亿元。从之前公司高管披露的信息来看，华夏幸福的总投资额在540亿元（其中股权投资180亿元，表内债性投资360亿元）。
虽然公司已核销了432亿元，但仍然还有100亿元左右没有核销。即使这笔投资不会完全清零，但从保守型财务会计的角度来看，应该全部计提损失，让来年的财报无压力比较好。上文提到公司的不动产投资占比5.5%，是核销华夏幸福这类不良资产后的资产总额。地产行业当下困境重重，不动产投资里近1154.91亿元的股权与债权资产质量到底如何，还不得而知。
总体而言，平安的投资端是比较平庸的，谈不上有多大的亮点。不过对于过去负债端优势非常明显的平安寿险而言，对于投资端的重视程度是不够的，企业与人一样，大多数都有路径依赖的毛病。
小结：
目前来看， 平安寿险的改革任重道远，公司在短期内想要扭转颓势，是不太可能完成的任务，未来几年要过苦日子是必然的，这一点投资者一定要有心理准备 。平安寿险要想在短期内做出重大突破并不容易，毕竟船大了调头起来就比较困难。因此，客观、理性的投资者对平安未来业绩的增长是担忧的，这并非空穴来风。
当下的寿险行业面临的困难重重，这不仅仅是平安寿险的困难，而是整个行业的困境，代理人数量的下滑是整个全行业面临的问题。对于投资者而言，短期内不要盲目乐观，寿险行业正在为过去的市场透支进行“还债”，这里面必然会有阵痛，不过长期内也不必过分悲观，随着国内经济总量的提升，寿险行业宏观发展趋势向好。