恒实科技2024年一季度亏损原因 (恒实科技价值)

证券代码：300513；成立日期：2000年；所在地：北京

一、主营业务

主营业务

系统集成业务、软件开发及销售业务、技术服务业务和商品销售业务

产品及用途

1、智能大数据应用：电力调度、运检、营销、运监、交易、供电服务指挥等各个专业的大数据应用，打通了电力大数据采集、通信传输、存储处理、数据分析、业务应用等各个环节；

2、通信技术应用：（1）5G移动网、数据网、传输网、接入网等规划设计，为客户提供一体化的数据采集通信服务及研发载波通信芯片；

业务占比

电力25.76%、通信行业47.93%、其他26.31%；其中系统集成收入占比38.13%、设计收入占比34%；

上下游

上游采购

服务器、终端设备和系统软件等，下游销售至国网、三大运营商客户；

主要客户

电力客户：国家电网、南方电网、国家电力投资集团、华能集团等；

通信客户：中国联通、中国移动、中国电信三大电信运营商及铁塔公司；

前五大客户占比36.54%

行业地位

行业第二梯队

竞争对手

电力： SAP、埃森哲、IBM、中国电力科学院、南瑞集团、 远光软件 、恒华伟业、蜀杰电气、 精伦电子、金桥信息、东华软件、榕基信息、海联讯、朗新科技、岷江水电等 ；

通信：紫光股份、杰赛科技、初灵信息、吴通控股、科大国创、思特奇、彩讯股份等；

行业发展趋势

1、行业需求稳定增长；

2、行业集中度提升；

3、竞争格局日趋激烈；

4、竞争者将根据行业进行深耕；

其他重要事项

1、预计2019年净利润1.37亿元-1.72亿元，同比增长20%-50%，增长原因：公司经营情况良好，收入、净利润取得稳步增长；

2、并购资产辽宁邮电2016-2018年业绩承诺分别为1.05亿、1.20亿、1.37亿元；实际完成值分别为1.1亿、1.22亿、1.31亿；

3、公司拟定增募资6亿元，用于智慧能源的物联应用项目、支撑新一代智慧城市的5G技术深化应用项目、基于GIS面向下一代网络的数字一体化设计平台项目；

简评

1、公司主营业务是基于电力及通信行业的系统集成与软件服务，从赛道上来说国内竞争者众多，光上市公司就不下20家，行业竞争十分激烈，且非常分散。行业市场规模虽然稳定增长，但是并未形成一家独大，是典型的红海市场。从当前竞争格局来看，系统集成与信息化服务并不是一个很好的赛道，必须淘汰弱小同行后，企业方可形成有序竞争，保证盈利能力；从当前行业内业绩较好的企业来看，当下的存活之道在于围绕单一行业深耕细作，方可形成核心竞争力；

2、公司2016-2017年年均利润不足4000万，2018年并购辽宁邮电，2016-2018年完成业绩承诺，2018年辽宁邮电净利润为1.31亿元，由此推断公司原有业务2018年净利润为-0.17亿元；2019年上半年公司通信业务实现了翻倍式增长（0.8→2.07），由此预计2019年公司净利润主要由辽宁邮电贡献，预计不低于1.5亿元，公司原有业务很可能仍处于亏损状态；可以说公司近两年的业绩高光背后全部由并购资产在支撑，原有业务缺乏盈利能力；

3、公司近期拟定增6亿元，用于投入智慧能源、5G技术、GIS项目，在竞争激烈的环境下，多元化并不是很好的出路，公司的选择并非明智之举；

4、近期公司股价异动与软件行业整体异动相关；

二、公司治理

大股东

持股比例为24.45%； 股权质押率：77.78%

管理层

年龄：45-55岁，高管及员工持股：约7%

员工总数

1895人：技术1486，生产164，销售87；本科学历以上：1290

融资分红

上市时间：2016年上市，累计融资：19.15亿，累计分红：0.35亿

简评

1、公司大股东为夫妻，持股比例不高，股权质押率接近八成，风险偏高；

2、前十大股东无主流投资机构入驻；

3、2018年三名高管离职，分别为两名副总经理、财务负责人，属于少见想象，不是什么事情；

4、管理层正值壮年，持股比例较为合理，员工近两千人，以技术型员工为主，本科学历超六成，属于技术、劳动密集型企业；

5、公司市值不足60亿，但是融资规模高达19亿元，主要用于收购辽宁邮电，这次收购公司付出代价太高，预期亦非常高，可以说整个公司未来的命运都取决于辽宁邮电的走势；

三、财务分析

资产负债表

2019年Q3：货币资金1.26， 应收账款10.67， 预付款0.86，其他应收款0.62，存货4.15；固定资产3.32，在建工程0.14，无形资产0.51， 商誉11.92 ； 短期借款1.87（+0.6）， 应付账款3.18， 预收款0.98（+0.55） ， 长期借款1.87（+1.74） ；股本3.14，资本公积16.84，盈余公积0.23，未分利润3.73，净资产23.93，负债率28.23%

利润表

2019年Q3：营业收入6.85（+25.96%），营业成本4.72，销售费用0.46（+0.14），管理费用0.56（+0.16），研发费用0.36， 财务费用0.13（+0.1） ，其他收益0.05，投资收益0.03，净利润0.83（+12.23%）

核心指标

2017-2019年净资产收益率：6.61%、6.83%、3.58%；毛利率：29.42%、31%、31.18%；净利润率：6.53%、11.1%、11.49%；

简评

1、应收账款是营业收入的1.5倍，行业收款压力可见一斑，不过四季度是旺季，可能比例会降低；巨额的应收账款免不了坏账计提，从客户属性来看，以电力和通信行业龙头为主，产生终极风险的概率较小，但是对公司现金流是不小的压力；

2、2019年短期*款贷**及长期*款贷**新增2.3亿元，近期仍在定增募资，现金流压力也是非常明显；

3、前三季度营业收入增长基本依靠辽宁邮电，从辽宁邮电增速来看，近两年应无业绩下滑风险，短期商誉减值风险较小；

4、从净资产收益率来看，并购后净资产收益率约为6.5%，在软件行业中仍属于较低水平，毛利率约为30%亦无竞争力，净利润率在并表后有明显提升；

四、投资逻辑及核心竞争力

投资逻辑

NA

核心竞争力

1、深厚的技术储备与持续的研发投入

通过多年持续的研发投入和业务实践，公司在智能大数据应用领域形成了深厚的技术积累。积极将前沿技术运用于工程技术与服务中，积累了雄厚的技术实力，形成了大量的专有技术与配套服务能力。公司与东北大学、北京交通大学、沈阳工程学院等多家国内知名高校）建立了产学研合作体,与多家国内知名通信企业合作，共同开展通信网络、信息技术、物联网、电网设计等方向的研究与应用开发。

2、良好的客户口碑与品牌信誉

公司在电力、通信、能源、交通、金融、气象等行业具有良好的客户口碑与品牌信誉，在智能大数据应用市场处于国内市场占有率领先行列。子公司辽宁邮电是国内通信规划设计第一梯队，民营企业通信规划设计业务龙头，资质水平位于通信设计行业前列。

3、行业经验丰富的人才团队

公司的高级管理人员具备资深的专业背景和丰富的管理经验，平均行业从业经验超过20年，对行业的发展有深刻的理解，能够制定出高效务实的业务发展策略，能精确的评估和应对风险，将持续创新、积极进取的理念深刻融入公司管理文化。

五、盈利预测及估值 （子公司辽宁邮电信息披露较少，难以判断、预测）

业绩

预测

预测假设

NA

营收假设

NA

净利预测

NA

估值

市盈率

合理范围：30-40倍

合理估值

50-60亿（基于2019年净利润）

六、投资建议

影响业绩

核心要素

1、安防行业的增长情况；

2、行业竞争情形；

3、光学镜头在其他行业的应用；

核心风险

1、产品和技术开发的风险

公司所处软件与信息技术服务业，各项业务竞争日趋激烈且技术更新换代快，同时受到宏观经济环境变化的影响。通信设计业务受通信技术更新换代及运营商电信业投资规模调整等因素的影响，通信网络技术服务业务规模可能随之出现阶段性放缓甚至下降。

2、人才流失及人力成本升高的风险

公司项目在研发及设计完成后，需要更高素质的营销、技术、管理人才完成业务推广。因此，核心人才的流失将对公司技术研发和设计业务开展造成不利影响。

3、应收账款较大的风险

报告期内，由于收购辽宁邮电，公司合并报表范围发生变化，应收账款较去年同期有所增加。由于应收账款余额较大，若无法及时收回，将面临流动资金短缺和坏账损失风险。

4、商誉减值的风险

报告期内，公司收购辽宁邮电属于非同一控制下企业合并。收购完成后，在公司的合并资产负债表中形成大额商誉。根据《企业会计准则》规定，商誉不作摊销处理，但须每年末进行减值测试。

5、大股东股权质押风险

公司大股东股权质押率近八成，有爆仓风险，若实际控制人变更将对公司经营产生重大影响。

综述

2018年以前，公司每年净利润不足4000万，市值在20-30亿间徘徊，属于非常不起眼的上市公司。2018年步子大幅迈进，定增募资近18亿元用于收购辽宁邮电，并购后依靠辽宁邮电净利润连续两年破亿，市值近期也突破50亿元。从市值管理的角度来看，公司的操作非常成功；但是从业务角度来看，公司当前并未形成良好协同效应，原有业务还处于亏损状态，并购之后业绩变脸的案例屡见不鲜，公司能否突破“投资不过山海关”的魔咒还有待持续观察。整体来说，公司估值的核心在于辽宁邮电，但是将全部身家寄托在一个并购资产上，总归不是件很好的事情，赌的成分更多一些，高管集体离职、大股东高比例质押都需要警惕。