日前，一直处在市场关注中的雅居乐集团(03383.HK)，发布了一则好消息，公司于5月20日全额偿还了33.447亿港元的港元*款贷**余额以及6000万美元的美元*款贷**余额。

再往前的5月13日，雅居乐发布公告称，公司已完成境内债“21番雅01”的转售，涉资6.92亿元；

5月19日，雅居乐在启东的参股项目获得渤海银行6.5亿元的融资等。

消息面上，雅居乐的现金流情况似乎已获得改善，但从5月10日其发布的经审计的年报观察，雅居乐的风险时刻远没过去。

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核心财务数据恶化，现金流风险加剧

2021年年报显示，雅居乐集团2021实现营收730.28亿元，同比下降9.0%；其中物业销售收入为584.02亿元，较2020年同期的695亿元下降16.03%；

要不是物业管理收入同比增加44.3%至113.3亿元，整体营收的下降幅度还要难看。

盈利能力方面，2021年雅居乐实现毛利润190.21亿元，较2020年的241.02亿元下降21.1%；毛利率26.0%，同比下降4.0个百分点；

经营利润175.17亿元，同比下降16.3%；实现净利润90.98亿元，同比下降25.7%；

归母净利润更是大降近三成至67.12亿元；净利率则从2020年的15.26%下降至2021年的12.46%，同比下降2.8个百分点；

净资产收益率（ROE）则从19.89%下降至12.78%，下降了7个多百分点；

现金流方面，雅居乐集团的情况更是糟糕。年报显示，2021年雅居乐经营性现金流为9.299亿元，虽然为正值，但同比下滑了71.88%；

投资性现金流净额为-162.8亿元，同比大降2198.03%，这应该与雅居乐在2021年上半年逆市拿地有关；融资性现金流净额为-37.47亿元，同比大幅下滑184.39%。

现金流量净额的数据显示，一方面雅居乐通过销售回款的自我造血能力在下降；另一方面，通过融资获取的现金流在大幅度减少。

营收利润的双向下滑，以及各项现金流指标的恶化，均敲响了雅居乐的风险警钟。

此处不得不提的是，雅居乐这两年维持业内较高净利润水平的一个“大杀器”并不是其主业的营收获得的，而是通过“其他收入”，主要就是出售子公司、资产和物业等。

2021年其他收入及其他收益净额为61.52亿元，与归母净利润几乎相当，其中出售附属公司收入42.61亿元，出售资产、物业等7.01亿元，两者合计比2020年多了近25亿元。

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在手现金难以覆盖短债，风险敞口超300亿

雅居乐的财报数据显示，2021年年中时，雅居乐的“三道红线”指标还是全部达标的，如剔除预收款后的资产负债率为68.4%，净负债率45.3%；现金短债比为1.18倍；

到了2021年年底，剔除预收款后资产负债率为67.1%，公司净负债率为50.8%，同比下降10%，较去年中期则上升5.5个点；不受限现金短债比仅则将为0.77倍。

三道红线的数据，不仅仅是表面上的“绿档”转为“黄档”，其中更透露出雅居乐财报数据中的“诡异”。

在手现金难以覆盖短期债务，进一步凸显了雅居乐的现金流危机。

财报数据显示，截至2021年底，雅居乐现金及银行存款总额约384.2亿元，其中，不受限现金仅为228.03亿元，较2020年同期的465.1亿元净减少了212亿元，同比下降45.6%。

同期，雅居乐集团一年内要偿还的债务则高达295.85亿元。

其中一年之内需要归还的银行借款及其他借款为171.5亿元，优先票据为69.98亿元，境内公司债券、商业物业支持债券以及可交换债券等为54.37亿元等。

仅从数据看，228亿元的在手不受限现金，应对295.85亿元的短期债务，尚有68亿元的资金缺口；

如果加上249亿元的贸易应付款中，一年内到期的243亿元，那雅居乐应付债务的现金缺口远在300亿元之上。

此外，值得关注的是，作者发现，雅居乐在2021年的净负债、净负债率、融资利率等各项指标同比下降的情况下，财务成本却大幅度提高了！

这是不是很诡异？要搁在A股，交易所应该会发问询函了，这不金科股份刚被问过。

年报数据显示，2021年雅居乐的净负债月839亿元，较2020年底的979亿元净减少140亿元，同比下滑14.3%；

公司净负债率为50.8%，同比下降10个百分点；借贷利率下降至5.87%。

但雅居乐2021年的财务费用却大增36%，至14.14亿元。

这说明雅居乐极有可能存在着较为庞大的表外负债。否则难以解释有息负债大幅减少、财务成本大幅增加的怪现象。

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表外负债或是更大风险

虽然从财报中已经可以看出雅居乐面临几百亿的现金风险敞口，但隐藏在表外的负债风险，同样不可小觑。

毕竟你不清楚表外负债的体量到底有多大。

表外负债的来源一般有两个，一个是“明股实债”操作，另一个是项目公司“出表”操作。

雅居乐在“明股实债”方面，也有很强的特征。作者统计了2017年至2021年年报的数据发现，雅居乐少数股东权益与收益长期不成正比。

即便是考虑到利润分配在时间上的滞后性，少数股东的收益占比仍然要低于此前年份的少数股东权益占比。

而项目出表的情况，则可以从雅居乐在2021年的几笔信托融资上看出端倪。

用益信托网显示，2021年雅居乐旗下项目分别于爱建信托、陕西国投等发行了3笔信托产品。

其中“雅居乐成都东部新区项目集合资金信托计划”，融资6.12亿元，将于明年到期；

“雅居乐绍兴柯桥项目集合资金信托计划”，融资12.6亿元，将于今年底到期；

这两项信托融资的主体公司分别为“简阳合煦房地产开发有限公司”、“杭州东良企业管理有限公司”；

通过查询年报发现，这两家公司并不在雅居乐集团的附属公司即子公司名单中，而是在“关联方交易”列表的“本集团合营企业”名单中。

原来这两家公司，通过工商变更方式，大股东已经变更为爱建信托，这两笔近20亿元的融资，自然不用并入表内了。

年报中，雅居乐有着大量的合营公司，许多公司股权占比50%甚至更多，而雅居乐通过类似方式的操作，在表外还隐藏了多少债务，或许也只有雅居乐自己知道了。

此外，值得警惕的是，雅居乐旗下的振中建设集团，在今年已经被多家法院列为被执行人，强制执行金额超过了4500万元。

来源：财经九号院