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POCT领域一直是一个发展非常快的领域，也是我们一直关注的一个方向，今天就分析一下基蛋生物。
01
公司概况
基蛋生物成立于 2002 年，2017 年登陆 A 股市场，目前主要产品为自主研发的 POCT 体外诊断试剂及配套仪器。
公司近几年迅速发展，构建了完善的营销网络体系，全国设有 20 余家子公司及办事处，并积极开拓国际市场，产品销往欧洲、美洲、亚洲和非洲的 100 余个国家及地区。
公司股权结构
公司大股东为苏恩本（持股 39.51%），是公司的实际控制人，曾先后在省中医院医学科、心血管内科 及中心实验室等部门工作，主攻研究心血管临床和心肌损伤诊断指标。专业背景丰富，对于公司的发展目标定位非常明确。
营收构成分析
分产品看，公司收入以试剂为主，2017年试剂和仪器的营收占比分别为 91.54%和 7.78%，2016 年心血管类试剂、炎症类试剂、肾脏类试剂的营收占比分别为 66.43%、21.79%、3.71%；2017 年试剂和仪器收入占比分别为 91.54%、7.78%。
分地域看，公司收入主要源于国内，历年收入占比均在 95%以 上；近年随着海外市场的拓展，海外收入占比从 2012 年 1.35%增长到 2017 年 3.61%。
公司产品竞争力比较强，试剂产品毛利率基本维持在 80%以上，其中收入占比较大的心血管类试剂自 2013 年起毛利率稳定在 90%以上，且呈现逐年上升趋势。
02
行业状况
“时间+空间+操作”的优势
POCT 产品在“时间+空间+操作”具备优势，应用场景丰富。
POCT(point-of-care testing) 是指在病人旁边进行的快速诊断，是在采样现场即刻进行分析，省去了标本在实验室检验时的复杂处理程序，是快速得到检验结果的一类新方法。
其作为传统检验实验室检验方法的补充，具备检测时间短、空间不受限制和操作简单三大特色，被广泛应用于检验实验室以外的多个场景。
下图：POCT 具备检测时间短、空间不受限制和操作简单三大特色
外资品牌占据国内市场半壁江山
我国 POCT 市场起步晚、规模小，2018 年约 14.3 亿美元，全球达 240 亿美元。
但是我国 POCT 仍处 于发展初期、增速较快，2018 年同比增速约为 24%，远超全球 8.6%水平。
图：全球 POCT 市场规模 图：我国 POCT 市场规模
POCT 产品品类丰富
从检测项目来分，主要集中在血糖、血气和电解质、血凝、心脏标志物、传染病、血常规、妊娠/排卵等，其中心肌标志物市场占比约在 9%。
从竞争格局来看，国内 POCT 市场仍由罗氏、强生、雅培占据了半壁江山。
其中在心血管类 POCT 市场，罗氏、Alere、梅里埃占据 64%的市场份额，基蛋、瑞莱为国产第一梯队，份额占比分别为 12%、11%。
图：心标在全球 POCT 市场占比 图：2017年我国心血管类 POCT 市场
心血管类 POCT 处于成长期
我国心血管类 POCT 处于成长期，符合分级诊疗趋势迎高速发展。
由于 POCT 产品在样本用量、样本种类、试剂便利性和对操作者要求等多个方面都具有较大优势，既能满足医疗机构检验需求，又能减少仪器设备购进的经费投入，符合国家分级诊疗政策的大趋势。
有望乘着分级诊疗制度的东风，获得全新的发展机遇。
从 POCT 的产品品类来看，感染/传染、心脏标志物、肿瘤标志物、凝血等 POCT 产品都处于导入期或者成长期，发展前景较好。
而血常规、妊娠/排卵、生化等品类则已经处于成熟期，市场饱和、竞争激烈、发展较为缓慢。
血气/电解质在国际市场上的发展技术已经趋于成熟，但是在国内还处于成长期，市场主要品牌包括雅培、雷度米特等，国产品牌占比较小。
心血管类 POCT 满足心血管类疾病临床及时性要求，在分级诊疗推进下持续高速增长。
1990 年以来，我国居民心血管病的死亡率持续上升，其中农村居民的死亡率升高明显，接近甚至超过城市居民。
心血管类 POCT 主要用于常见心血管疾病（心梗、心衰等）的快速定量或定性检测筛查。
由于抢救心血管类病人在时效性上的要求比其他疾病救治高，而 POCT 凭借检测速度快的最大特色满足了这一需求，因此心血管类检测产品近年来一直保持较高的增速。
全球心血管类 POCT 市场 2013-2018 的年复合增速约 13%，2018 年市场规模约 29 亿美元。受益于分级诊疗持续刺激各级医疗机构对 POCT 产品的需求，心血管类 POCT 产品有望持续快速增长。
03
公司优势
心血管类 POCT 产品在国内规模领先
近几年心血管产品相关项目的收入增速在20%-50%之间。
基蛋生物在心血管市场处于国产领先地位，布局广、规模大，同时保持 20%以上的收入增速。
万孚生物慢病产品基数小、增长相对较高；明德生物的收入增速波动情况较大。
公司心血管类产品包括了干式免疫荧光定量法和胶体金法两大类产品。
胶体金法在 2008 年开始推出，随着技术日趋成熟、市场竞争加剧，相应销售价格降低。
公司近年来推出干式免疫荧光定量法产品，满足市场对产品使用便捷性、灵敏性等需求，市场接受度较高、需求不断增长，销售价格的毛利率也略高于胶体金法产品。
由于干式免疫荧光定量法产品的收入占比不断提升，由 2013 年 3.31%提升至 2016 年 41.44%， 在一定程度上对冲了胶体金法产品价格下降对公司带来的影响。
自产生物原料，保证产品质量稳定性及降低生产成本。
诊断酶、抗体、抗原等生物原料在体外诊断试剂生产中用量较大，成本占比较高，同时影响着产品质量。由于生物原料研发生产难度大，国内企业的生物原料大多依赖进口，仅有少数企业能够自行生产。
公司通过自主研发，掌握了基因工程技术、单/多克隆抗体制备技术、小分子全合成技术等重要技术，可以自主生产部分所需的各类抗原抗体、生物活性原料、层析介质、质控品、校准品等常用原料，减少了对进口原料的依赖，大幅降低了产品的生产成本。
近几年公司的心血管产品毛利率都在 93%左右，高于其他同行上市公司的相关产品毛利率。
图：原材料在试剂生产成本中占比 图：基蛋生物成本优势明显
自产仪器与试剂协同，逐步实现进口替代
随着临床检测对精度、低样本含量、即时性要求不断提高，新技术不断涌现，更高测速、稳定性的仪器成为市场主流。
公司通过产品不断升级实现仪器收入增长，2013-2016 年仪器的收入来源主要以自产产品 FIA 系列和 GETEIN 系列为主，并不断推出新的型号产品而持续开拓市场。
2017 年和 2018 年相继推出了 MAGICL6800 全自动化学发光测定仪及其配套试剂、CM-800 全自动生化分析仪及系列配套试剂和 GETEIN3200 生化免疫定量分析仪，产品线日益丰富。
2015 年开始公司为了拓展生化试剂市场，外购贝克曼生化仪器进行销售；CM-800 推出后与公司生化试剂产品形成较强的协同效应，有望协同试剂产品一起逐步替代进口品牌。
此外，Getein3600 生化免疫定量分析仪及其系列配套试剂、Getein200 便携式生化免疫分析仪及其系列。
营销布局冲锋陷阵，研发创新储能蓄力
公司采取经销为主，直销为辅的销售模式，通过不断引进和培养专业营销队伍，对覆盖全国的经销商体系的布局，从而实现公司产品的销售增长。
销售人员由 2014 年末的 195 人增加到 2018 年末的 500 多人，经销商由 2014 年末的 600 多家增加到 2018 年末的近 5,000 家。
同时，公司设立了专业的售后服务队伍，线上及线下高效、多维度对经销商、医院等客户提供产品培训、疑难问题解答和售后回访等链条式全面服务，与客户建立良好的关系。
从收入分布来看，虽然公司的产品线较万孚生物的少，总收入相对较少，主要因为重点布局国内市场、 因此海外市场收入较少。
但就国内收入而言，公司略高于万孚生物，远高于明德生物，显示了公司产品与渠道的竞争力。
分地区来看，终端客户主要集中在四川、江苏、河南、浙江、广东等人口众多、经济较为发达的省份。
与同行比较来看，华东、西南为公司的优势领域；其中华东地区增速最快，2014-2016 年每年收入增速均超 30%；西南、华中、华北的收入增速也均在 10%以上。
公司重视创新研发
研发费用由 2012 年 795 万元增加到 2017 年 5404 万元，期间复合增速为 47%；研发费用在营业收入中的占比超 10%。
由于公司不断自主研发，目前已经掌握了多项原材料制备技术、免疫层析标记技术、多色荧光免疫层析蛋白芯片技术、自动化样本前处理和加样技术等多项体外诊断产品生产技术，从而建立了胶体金免疫层析、荧光免疫层析、生化胶乳试剂、化学发光和诊断试剂原材料开发五大技术平台。
图： 12-17 年基蛋研发费用 图：基蛋生物研发支出的营收占比超 10%
高速增长的研发投入，为公司未来的发展奠定了基础。
04
估值评价
公司目前的估值水平也处于较低的位置，从历年增长情况来看，现在是具有一定的优势。
风险提示：产品价格下降风险、市场竞争风险、医改和监管政策变化风险、核心技术*密失**风险。
【以上内容仅代表个人投资建议，股市有风险，投资需谨慎！】
作者简介：
凯恩斯
好人好股高端操盘手商学院名誉院长，对外经贸大学客座教授，中国人民大学操盘学高级讲师、清华大学操盘学特训讲师，中央电视台CCTV2《交易时间》特聘专家， 《操盘大讲堂》特聘教授。
2013年曾经在北京电视台公开讲解如何选择三年十倍大牛股，所举的案例最终在2015年底实现了十倍的盈利。 凯恩斯是目前国内唯一在价值投资领域做到可量化的实战型学者。
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