一、集团背景
中国外运（601598）的控股股东是中国外运长航集团有限公司（持股33.89%），总部设在北京。中国外运长航2015年12月29日整体并入招商局集团，成为其全资子企业，中国外运长航集团不再作为国资委直接监管企业。
中国外运长航的物流业务包括：海、陆、空货运代理、船务代理、供应链物流、快递、仓码、汽车运输等，是中国最大的国际货运代理公司、最大的航空货运和国际快件代理公司、第二大船务代理公司，是中国三大船公司之一、中国内河最大的骨干航运企业集团、中国唯一能实现远洋、沿海、长江、运河全程物流服务的航运企业。二盈利预测与估值
二、公司分析
中国外运（601598）为大型央企招商局集团物流业务统一运营平台和统一品牌，2019 年完 成“A+H”两地上市。公司形成了以国际货代和专业物流为基础的全球综合 物流服务体系。根据 A&A 发布的 2023 全球货运代理 25 强排名，公司位居 世界第五，亚洲第一。
国际货代主要为 B 端客户解决跨境物流需求。弗若斯特沙利文预计到 2027 年，中国跨境物流市场规模达 1714 亿美元，2023-2027 年复合增长率 5.6%。 在2018-2022 年跨境海运、空运货量 Top10 货代企业市占率分别 由 10.1%、26.8%提高到 11.3%、36.4%，跨境物流龙头企业份额日益提升。
公司货代业务打造覆盖全球的海陆空全方位综合物流服务体系。海运货代 业务，预计海运价格回归常态情况下，公司单位利润高于 19 年 56%；空运 货代业务，公司打造“空运新型承运人“模式，2018-2022 年，公司空运通 道业务量由 53 万吨提高到 78.1 万吨，年复合增长率 10%；市占率由 8.8% 提高 11.8%，增加 3pcts。铁路代理逆市增长，2023H1 业务量、对外收入同 比分别+15%、30%。 合同物流业务以专业化能力构筑竞争壁垒。2018-2022 年，合同物流单位利 润年复合增长率 10%。2023H1，合同物流业务量、对外收入和分部利润均同 比正增长。
三、盈利预测：
根据浙商证券预测：
1）专业物流业务：公司合同物流业务保持快速的发展，假设2023-2025年合同物流业务货物量增速分别为+17%、+15%和+10%。专业物流业务收入增速分别为+9.7%、+15.2%和+11.2%。
2）代理及相关业务：代理业务与全球经济贸易活动具有较强的相关性，假设2023-2025年公司海运代理业务量增速分别为+1%、+2%和+2%，空运代理业务量增速分别为+15%、+10%和+5%。代理及相关业务收入增速分别为-20.4%、+2.8%和+4.4%。
3）电商业务：随着跨境电商高速发展，假设2023-2025年公司跨境电商物流货物量增速分别为+13%、+10%和+5%。电商业务收入增速分别为-11.2%、+18.7%和+11.7%。
4）收益：中外运敦豪合营公司贡献主要投资收益，结合了DHL在全球航空快递业务的专业知识和公司对中国市场的认识，在服务的时效性、安全性、质量等方面处于领先地位，其利润水平主要受空运市场、中国进出口贸易、电商市场变化等因素的影响，2021-2022年受空运市场供给紧张影响，空运运价高涨带动中外运敦豪净利润大幅增长，考虑到2023年运价回归常态化，以及我国跨境电商业务的高速增长，假设2023-2025年中外运敦豪净利润分别增长-15%、+10%和+10%。
综上，预计公司2023-2025年营业收入分别为960、1041和1120亿元，同比分别-11.8%、+8.5%和+7.6%。归母净利润分别为38.26、42.05和43.78亿元，同比-6.0%、+9.9%和+4.1%。
四、估值预测
中国外运2022年自由现金流51.18-15.58=35.6亿元，预计年增长率5%，永续增长率1%，参考无风险收益率4%（20年长期国债利率），增长不及预期的风险补偿4%，目前中国外运市值420.1亿元，相当于预估市值的67.5%，目前估值有点偏高。
