海康威视：全球安防视频监控龙头，小步慢跑静候新业务爆发

成立日期：2001年；所在地：浙江杭州

一、主营业务

主营业务

安防视频监控产品研发、生产和销售

产品及用途

公司产品聚焦于综合安防、大数据服务和智慧业务，构建开放合作生态，为公共服务领域用户、企事业用户和中小企业用户提供服务，致力于构筑云边融合、物信融合、数智融合的智慧城市和数字化企业。具体包括：

前端产品： 智能摄像头、物联网传感器、小间距LED屏、门禁、交通测速一体机、事件监测一体机等硬件；

后端产品： AI开放平台、算法仓库、大数据、资源管理调度平台以及应用于各个行业应用软件等软件；

中心控制器： 交互会议平板、视频会议、激光投影仪等；

机器人： 包括机器视觉、红外、激光、测量传感、定位传感器、激光标识、读码器等，主要应用于工业生产线中；

智能家居： 家用监控、智能家电、智能门锁、智能照明、智能窗帘等；

其他： 无人机、热成像产品（测温仪）、智能安检、手持穿戴设备、公共广播；

创新业务： 汽车电子、智能消防、AI智能驾驶、智慧存储等；

业务占比

前端产品49.96%、后端产品9.91%、中心控制产品14.1%、智能家居4.86%、机器人2.24%、其他15.34%、创新业务3.25%；其中出口占比31.07%；

销售模式

直营为主（面对政府及大型企业），经销为辅（面对中小企业）

上下游

上游采购各类电子元器件、五金件、各类芯片等，下游销售至政府部门、能源、金融等企业；

主要客户

前五名客户销售占比3.47%，对单一客户依赖度非常低

行业地位

连续8年蝉联全球视频监控行业第一，全球市场占有率24.1%

竞争对手

国外：三星、索尼、霍尼韦尔、西门子等；

国内： 大华股份、千方科技、苏州科达、英飞拓 等；

行业发展趋势

1、传统综合安防需求稳定增长： 持续提高安全防范能力是发展的必然要求，各国政府、企业和家庭对安全的投入仍将继续提升，传统综合安防业务的需求将保持稳定增长；

2、智慧业务需求涌现： 更多低成本的技术方案在芯片、算法、软件端持续迭代演进，各个细分行业的智能化标杆项目不断落地并产生示范效应，智能化大规模应用时代逐渐到来；

简评

1、公司产品种类非常繁多、复杂，但是整体是围绕核心业务视频监控来展开，由于摄像头应用领域十分广泛，故而公司业务也延伸至各个领域。在政府部门领域，摄像头及解决方案主要应用在公安、交通、司法三大板块，比较容易理解；在大型企业领域，摄像头主要应用在金融、能源、楼宇、文教卫等领域，一方面是起到监控作用，二来是可以利用机器视觉来实现工业自动化；在中小企业领域（客户非常分散，以经销方式来销售），公司摄像头应用领域非常广泛，如家用、工业控制、视频交互等诸多领域；整体来说，公司围绕核心业务摄像头硬件开发了诸多软件，软硬件的结合又形成解决方案应用至各个领域，因此业务实际上比较专注；

2、公司研发费用率从2017年的7.62%提高到2018年的8.99%，再到2019年的9.51%，毛利率也连年攀升，属于典型研发驱动拉动市场需求的企业。公司的业务也逐步从较为单一的视频解决方案延伸至工业控制、家用、汽车、中小企业云平台等领域。未来公司的志向也绝非局限于视频监控，而是尽可能的打通全产业链（包括上游元器件、下游产品应用市场、数据库、云计算等领域）、构造一个物联网生态系统（类似微信与诸多小程序的关系）。全产业链有利于提高公司产品自给自足能力，也有利于提高盈利能力，生态链有利于提高公司的创新能力、行业地位；

3、公司每年可以卖出1.4亿个摄像头，霸占了24%的市场份额，属于当之无愧的行业龙头，国内最强劲的竞争对手大华股份虽然营业额与公司只差了一半，但是净利润只有公司的1/4，核心原因还是大华股份产品偏中低端，客户质量不如公司；

4、近几年国内安防建设需求增长趋于饱和，但是国外仍有广阔的市场空间，公司2019年海外业务占比超过31%，同比2018年增长了近3%，预计未来仍有进一步提升空间；除了海外市场以外，未来国内农村市场、城市智慧应用也是公司成长的主要逻辑之一；

5、公司董事会每年都有写致股东信，在上市公司中比较难得，至少从态度上是比较重视中小股东利益，值得点赞；

二、公司治理

大股东

持股比例为41.1%；股权质押率：1.36%

管理层

年龄：47-56岁，高管及员工持股：15.52%

员工总数

40403人：技术19065，生产11176，销售8129；本科学历以上：28288

融资分红

上市时间：2010年上市，累计融资：34亿，累计分红：274.88亿

简评

1、大股东为中电科52所（十大军工集团中电科孙公司），高管持股比例超过15%，在国营体系中属于非常高的水平，上下同欲者胜；

2、前十大流通股东主要包括港资、中央汇金、中信证券、外资，2019年接待机构访谈231次，获得主流资金认可；

3、员工数量超过四万，接近一半是技术，本科超过七成，属于技术密集型企业；

4、上市十年分红已经达到275亿，而对应的融资仅有34亿元，分红融资比例在A股名列前茅，是A股市场不可多得的良心企业；

三、财务分析（仅列重要数据）

资产负债表

2020年H1： 货币资金220.91 ， 应收账款222.6 ，应收账款融资11.84，预付款4.05，其他应收款4.74， 存货112.12 ，一年内到期流动资产7.82；长期应收款15.77，长期股权投资5.2， 固定资产60，在建工程11.14 ，无形资产10.28，商誉2.76； 短期借款44.47，应付账款85.2， 合同负债11.73，其他应付款19.13，长期借款47.71；股本93.45，资本公积45.76， 库存股20.47 ，盈余公积46.73，未分利润270.44，净资产435.13，负债率38.49%

利润表

2020年H1：营业收入242.71（+1.45%），营业成本121.74，销售费用34.2（+6.44%），管理费用8.65（+18.33%），研发费用30.63（+22.28%），财务费用-2.28； 其他收益9.95（+37.48%） ，投资收益1.5（+614%），净利润46.24（+9.66%）

核心指标

2017-2020H1年净资产收益率：34.96%、33.99%、30.53%、9.75%；毛利率：44%、44.85%、46%、49.76%；净利润率：22.38%、22.84%、21.62%、19.23%；

简评

1、公司账面现金充沛，但是应收账款金额庞大，占比较高（按2019年收入计算占比约为40%），坏账准备就显得比较重要，公司1年期以内坏账计提比例为6.14%、1-2年期为35%（均高于行业平均水平），考虑到公司客户以政府平台、大型企业为主，这样的计提准则还是非常苛刻；库存股是公司回购股份后在2019年向6095名员工按每股16.98元价格授予1.21亿股，股权激励有利于激发员工积极性，在行权时也会带来股权支付（列入管理费用），摊薄公司净利润；公司有息负债少，财务费用为负数，负债率不足40%，整体财务比较健康；

2、一季度营收和利润受疫情影响小幅下滑，第二季度营收增长6.16%、净利润增长16.67%，上半年整体呈小幅增长态势；近几年公司营收和利润保持平稳增长，但是增速不断下滑，考虑到公司体量较大，在没有找到新的增长点之前，预计公司整体呈小幅、稳定增长趋势；2020年研发费用增长明显，主要是因为公司在拓展新的业务；其他收益以增值税超税负返还为主，以及政府补助，具有可持续性；

3、2017-2019年净资产收益率超过30%，属于非常高的水平，毛利率稳定上升，足以说明产品的议价能力，净利润率有所下滑，主要还是研发费用不断上升；

四、核心竞争力及投资逻辑

核心竞争力

1、持续研发投入，加强软硬件研发和底层技术层面的竞争力

自公司成立以来，海康威视建立了行业领先的硬件产品研发、生产、销售体系，为公司构建了产品层面的行业竞争优势。目前海康威视的硬件体系已经涵盖视频采集、处理、传输、存储、中心解析、大数据服务器、移动交通、报警、显示控制、可视对讲、门禁与通道、会议平板等类别，丰富的硬件产品为构建各类碎片化场景解决方案提供有力支持。

2016年以来，海康威视更加注重软硬融合、协同发展，以市场需求的快速转化为导向，以基于组件的开发模式为基础，建立了面向全公司多个行业和多个研发团队的统一软件研发体系。此外，公司持续在传感器、探测器领域研发投入，为多维感知技术在硬件产品层面的融合应用奠定基础；底层、共性、关键性技术的长期持续投入，为公司长期持续的技术创新提供支撑。海康威视已完成从单一传感器到多维传感器、从非智能传感器到智能传感器、从传感器产品到智能物联系统的转型升级。

2、持续优化改善，打造自主可控的弹性供应能力

碎片化的市场需求，导致产品门类多样、型号繁多，订单具有小批量、多批次的特点，对产品制造带来巨大的挑战；而变化多端的国际形势，又对供应链原材料的持续稳定供应造成了极大的不确定性， 持续、稳定、可靠的供应链已成为公司业务稳健发展的战略资源。 经过多年的规模化投入和持续改善，公司已打造了一个与自身业务相匹配的供应链体系，包括自主生产与外包生产相结合的供应能力，来平衡交付弹性和生产效率；强调高水平的运作协调机制和IT系统管理水平，来实现物料的高效准确的预测和管理、以及灵活有效的计划协调和生产排产。量身定制、自主可控是当前海康威视供应链体系适应公司业务需求多变、高效快捷的关键。海康威视目前已拥有杭州、桐庐、重庆三大制造基地，并持续推进桐庐、武汉、重庆的扩产计划，在海外建立印度、巴西本地工厂，保障公司业务的稳健快速发展。

3、聚焦业务变化，增进业务适配的组织能力

为更好的适应用户需求，提高内部运营效率，2018年公司启动国内业务架构的变革重组，调整成三个业务群，面对不同类型的市场和客户，各自聚焦目标市场，分别为公共服务领域用户、企事业用户和中小企业用户提供服务。

4、持续优化完善，提升人才发展能力

公司秉承“以人为本、共同成长”的用人理念，建立了管理与专业双序列的职业发展通道，打造任职资格评价体系和人才评鉴体系，实施多级培训机制，为公司中坚力量的巩固升级、后备力量的储备发展持续投入资源。公司不断完善绩效考核机制，把人才聘用、职务升降、培养发展、薪酬待遇相结合，充分调动员工积极性和创造性。

投资逻辑

1、安防市场稳定增长；

2、新品带来的营收与利润增长；

3、公司是全球安防龙头；

4、公司是中小板第二大权重股；

5、公司未来将成为物联网生态链中非常重要的一环；

五、盈利预测及估值

业绩

预测

预测假设

营收增长：5%、8%、12%；

毛利率：50%；净利润率：20%、21%、21%

营收假设

2020E：605；

2021E：654；

2022E：732；

净利预测

2020E：121；

2021E：137；

2022E：154；

注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。

估值

市盈率

合理范围：40-60倍（增长虽然低，但是标的足够优秀，且为指数权重股）

合理估值

三年后合理估值：6000-9000亿；

当前合理估值：3000-4500亿（基于三年一倍收益预期）；

参考估值

低于3800亿（不除权股价：40.64元/股）

六、投资观点

影响业绩

核心要素

1、海外摄像头需求增长情形；

2、国内物联网发展速度；

3、公司新产品市场拓展情形；

核心风险

1、全球经营风险

公司业务覆盖全球150多个国家和地区，全球各国的疫情问题、债务问题、政治冲突、汇率波动等潜在风险难以消除，公司海外业务的经营可能受到不利影响。

2、法律合规风险

世界多边贸易体制面临冲击，商业活动需要遵守的各地法律法规非常复杂，世界各国对数据的监管趋严，业务的合规性要求提高，如果公司的法律合规能力无法跟上形势发展，将给公司经营带来不利影响。

3、供应链风险

全球供应体系正在遭受多种不利影响冲击。公司努力做好供应链的安排，合理调控库存，但如果全球供应链发生系统性风险，仍可能影响公司的经营能力。

4、网络安全风险

公司一贯重视并积极采取措施提升产品和系统的安全性能，但是在互联网应用环境下，仍然可能存在包括计算机病毒、恶意软件、黑客攻击等类似情况刻意尝试损害公司的系统或者产品，造成安全问题。

股性分析

公司上市以来股价实现了数十倍的增长，近三年股价整体呈震荡态势，未形成向上突破是因为公司利润增长不足暂时没有吸引更多资金，但是标的足够优秀也很难大幅下挫；公司股价想要形成向上突破，要么业绩增长超预期，要么是市场流动性较好或者获得较多的被动资金配置；

综述

公司是全球摄像头当之无愧的龙头，业务从单一的安防解决方案延伸至工业控制、智能家居、大数据、中小企业云平台等领域，公司未来要构建的是一个完整的供应链和物联网生态系统。虽然近几年公司营收和利润增速放缓，股价也处于区间震荡态势，但是未来随着国内科技水平的不断提升，智慧应用也逐步落地并形成示范作为，公司的新业务也将逐步爆发贡献利润增长点。

公司核心竞争力、行业地位突出，高分红彰显管理层责任心，整体来说是一家非常不错的高科技物联网领军企业。