网友们笑称，这家骨科公司的股价是打了个骨折价。

11月20日，上海凯利泰发布公告，宣布终止面向高瓴、淡马锡两家投资机构定向增发股票。终止的原因为当前的股价已经低于定向增发的价格了。

2020年5月12日，凯利泰计划以18.73元的价格向高瓴、淡马锡两家机构发行5850万股股票。若两家机构认购成功后，将成为公司战略合作伙伴。当日的股价为26.21元，定向增发的价格打了7折。

2020年5月12日公示的定向增发预案

2020年5月12日公示的定向增发预案关键内容

转眼过去半年，时间来到11月20日，凯利泰收盘价格为16.96，较增发价格下跌了1.77元。

2020年11月20日公告终止定增日的收盘股份

在这种情况下，两家机构与公司共同商议后，一致同意终止定向增发。

终止定向增发公告关键内容

高领投资在国内的名气很大，成功投资了非常多的医疗、医药行业的公司。被高瓴资本看中，对公司是一种无形的利好，但这种被高瓴看中又放弃的公司还实属不多，这中间发生了什么事？

凯利泰今年的股价表现

凯利泰2020年年初至2020年11月27日股份变动图

今年凯利泰的股价走了一个非常陡峭的倒V过山车图形。上半年气势如虹的单边上涨了132%，下半年毫不回头的下跌了54%。

推动股价下跌是公司的经营情况出了大问题吗？并不是。

这是源于另一个政策面的原因：集中采购

2020年11月初，高值医用耗材第一批集中采购的冠脉支架国家集采在天津开标，其中的一项产品心脏支架中标价格由13000元的均价变为700元，降幅达到93%。

而最近国家医保局发布《关于开展高值医用耗材第二批集中采购数据快速采集与价格检测的通知》。内容主要为人工髋关节、人工膝关节、除颤器、封堵器、骨科材料、吻合器六种高值耗材。凯利泰的产品在集采范围内，根据心脏支架的降价幅度，骨科的降价幅度也不会太小。

目前已有山东、浙江的部分骨科医疗器械开始报价，降价幅度在45%-90%之间，可以说竞争异常激烈。

在这种情况下，凯利泰未来会如何发展？我们先来看下凯利泰过去的数据。

凯利泰上市以来的经营情况分析

• 公司简介

上海凯利泰医疗科技股份有限公司成立于2005年，2012年深圳交易所创业板上市，股票代码300326。公司法人代表袁征，办公地址：上海市张江高科技园东区瑞庆路 528 号 23 幢。

上海凯利泰

• 主营业务

2019年财务报告

从行业来看，公司2019年实现营业收入12.2亿元。其中医疗器械制造8.6亿元，占比70.34%，医疗器械销售3.48亿元，占比28.48%。

从产品来看，公司制造的医疗器械集中在骨科的脊柱类产品，达6.62亿元，其中射频消融及运动医学产品也是辅助腰椎、软组织等治疗的器械。

从69项医疗器械注册证上来看，基本都是脊柱相关的产品

综合来看，凯利泰就是一家脊柱类骨科医药器械的专业生产制造公司，附带一部分销售业务。

• 营业收入

2010年-2019年营业收入

过去10年公司的营业收入保持着稳定的增长，从2012年上市之初的1.02亿元上涨到了2019年的12.22亿元。2020年第三季度公布的营业收入为7.92亿元，同比开始出现下滑。这说明公司过去一直是一个非常优秀的成长性公司，但今年受集采的影响，业绩受挫。影响的大小要根据全行业公布的数据进行综合评估，如果是行业集体下调，那受影响的程度是相当的。

• 净利润

2010至2019年净利润

最近十年，公司每年净保持稳定盈利，2018年利润大增因为出售子公司的偶然收益3.12亿导致。抛开这因素的影响，公司的净利润与营业收入基本保持着同比例增长。

• 毛利率与净利率

毛利率

净利率

公司的毛利率与净利率逐年下滑，但一直维持在60%以上，净利润维持在24%以上。

60%的毛利率代表公司的产品具有强大的竞争力，同类产品的影响较小，这次受集采的影响预计公司的毛利率与净利率均会出现大幅的下滑，这个会在2021年有所显现。

24%的净利润代表公司过去已经是非常赚钱的，当然2021年也会下滑，具体还有多少利润得到时才能知道。

• 净资产收益率

净资产收益率

最近10年公司的净资产收益率维持在10%左右，这个数据就很一般了。医疗器械行业的市值靠前的公司，净资产收益率均能保持在20%以上。

资产负债率

资产负债率

公司的资产负债率不超过30%看似不高，但我发现这是受资产基数大的影响。公司的资产质量并不高，其中商誉高达12亿元。

• 商誉

商誉

商誉是什么？商誉代表公司在收购其他公司的时候，多支付的金额。

举例，被收购公司的账面净资产只有1亿元，但公司花了5亿元收购进来，这多支付的4亿元就是商誉。

商誉未来能不能为公司创造出价值，这个很不好验证，因此这个资产的质量就不高。如果公司的总资产不计算这12亿元商誉将由37亿元变成25亿元。这个时候公司的资产负债率也将上升到40%以上。

• 销售收现率

销售收现率

公司的销售收现率近几年都在95%附近，代表公司存在着大量的应收账款。这个指标一方面反应公司现金流管理水平一般，另一方面也反应公司的营业收入数据有待进行真实性确认。

好了，通过上面多组数据来看，公司过去算是一家不错的成长性企业，公司的产品在行业内具备着不错的竞争力，但公司的管理能力还有待提升。

凯利泰未来怎么样？

凯利泰受医疗器械集中采购的影响，未来公司的营业收入、毛利率、净利率必须会有较大幅度的下滑。公司从60%的利率至24%的净利率，这中间消耗掉了近40%的利润。公司的销售费用、管理费用、财务费用的这三项费用占比不小，这些费用是比较难降下来。当公司的毛利率如果发生50%降幅（从目前集采的降幅来看，这个估计一点不高），公司的毛利率将从60%变为30%，这个时候公司消耗的40%如果不减少的情况下，公司将出现亏损。

另外，公司还有巨额的商誉，目前12亿元的商誉占总资产37亿元的32%，这对未来业绩也可能产生不利的影响。

因此，我认为凯利泰目前面临的是一场较大的危机，如何化解这个危机，应该主要从上面出现的个问题点去找寻。

总结

高毛利行业可以掩盖掉很多问题，这些问题不会轻易浮出水面。一旦潮水退去，这些问题就会暴露出来。

要知道我们A股绝大多数公司，毛利率不到30%，但仍然可以维持着10%左右的净利率，这需要公司具备卓越的管理能力。如何提高效率，如何降低成本这是低毛利公司必须面对的问题。

过去凯利泰是一家非常不错的公司，绝大多数数据看来都是具备高成长的好公司。但目前环境变化 公司将要正面迎接这一场危机。成王败寇，这是一场硬仗，公司如何应对决定公司有何种未来，我们只有拭目以待了。

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