华泰证券发布投资研究报告，评级: 增持。
中航资本(600705)
核心观点
公司 2019 年营业总收入 180 亿元， YoY+30%， 营业收入 104 亿元，YoY+40.2%，系受益于资本市场回暖， 租赁与证券业务上行； 净利润大幅增长 20%至 47 亿元，但归母净利润小幅下滑 3.2%至 30.6 亿元， 略低于预期， 主要系子公司中航投资引入 6 家战投从而导致少数股东损益同比+115%至 16.6 亿元。但公司整体经营稳健，加权 ROE10.8%，产融结合持续深化，协同效应逐步显现。 公司 20Q1 净利润 7.7 亿元， YoY-2.1%，受新冠疫情客观因素影响略有承压。 我们预计 2020-22 年 EPS 分别为0.36/0.41/0.49 元，目标价 4.32-5.04 元，维持“增持” 评级。
信托业务结构优化，证券业务表现亮眼
中航信托贯彻“私募投行战略驱动” +“资产管理策略驱动” +“财富管理服务驱动”三大战略，落实专业化转型以提升公司核心竞争力， 2019 年信托业务营收 36.3 亿元， YoY+21.2%；毛利率 68.1%， YoY+4.3pct，净利润 19.4 亿元， YoY+5.1%，盈利能力持续提升。其中 2019 年新增项目中主动管理型信托规模占比达 83.3%，结构不断优化；中航证券充分受益于资本市场回暖，营业收入 16.4 亿元， YoY+94%，净利润 4.3 亿元，YoY+190%，经营管理能力不断增强。
租赁业务持续强劲，结构与质量持续改善
中航租赁 2019 年营业收入 100.8 亿元， YoY+40.7%，业务规模不断扩大，增长动能强劲。公司秉持专业化、国际化、差异化的经营战略，增强风险管控能力，提升经营效能，实现毛利率 30.4%， YoY+3.34pct，净利润 17.1亿元， YoY+35.6%，结构稳中向好。此外，在产业投资方面， 依托中国航空工业集团公司， 深耕航空金融产业链， 拓展产融结合的深度和广度。 同时积极探索新材料、新技术和新能源等方向，不断提升公司核心竞争力。
增持彰显信心，股权激励与员工持股计划注入发展动能
公司董事会将原截止于 2019 年 9 月 25 日的市场化增持计划（高管+员工）延期一年，截至今年 3 月 25 日，公司市场化增持计划持有总股本 0.18%，彰显公司经营信心； 2019 年 6 月公司回购 1.8 亿股用于实施员工持股计划和股权激励，截至今年 3 月 18 日已授予 0.33 亿股， 激活员工动力，为公司长期发展注入动能。
产融协同效应不断显现，维持“增持” 评级
公司拥有较为齐全的金融牌照，产融结合持续深化，协同效应逐步显现。但今年受疫情影响，宏观环境存在较大的不确定性，叠加资管行业压缩通道转型主动管理的进程深化，调整相关盈利预测， 预测公司 2020-22 年EPS0.36/0.41/0.49 元（2020-21 前值为 0.44/0.51 元）， 对应 PE 为 11.00x、9.50x、 7.95x。可比上市金控 2020 平均 PE 估值为 10.9x， 考虑到公司牌照的完整性和军工资源的潜在市场， 给予一定的估值溢价，给予 2020 年PE 预期 12x-14x，对应目标价 4.32-5.04 元，维持“增持”评级。
风险提示：信托转型不及预期、产融结合进程不及预期、资产减值风险。
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