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恒信移动并购一家刚成立不久的影视+VR公司，为什么能过会？
小汪说
1、恒信移动跨界并购VR类资产过会！“一事一议”的尺度有弹性。
恒信移动收购东方梦幻的事项获得有条件通过，在社群里引起群友们广泛的讨论。这次交易的标的涉及影视、VR业务，具有很强的争议性。
一方面，标的在去年年底还没开展实际业务，收入极微；但是承诺业绩中表现出了极高的成长性，并购对价也高达12.9亿。
另一方面，就在5月份，监管开始收紧，跨界并购受到质疑，“一事一议”的边界难以厘清时；5月12日，恒信移动曾发公告称：改变标的东方梦幻的行业分类，把东方梦幻的归类从原来的“广播、电视、电影和影视录音制作业”和“娱乐业”变为“专业技术服务业”。
下面，就让小汪@并购汪带大家细致看看，恒信移动到底做了一个什么样的交易。
1.1 恒信移动近13亿元进军动画、VR领域，标的还没有开展实际业务
2016年2月，恒信移动发布重大资产重组预案，拟作价12.9亿元，以发行股份方式收购控股股东孟宪民旗下的东方梦幻100%股权；同时拟向不超过5名符合条件的特定投资者定增募资9.9亿元，用于标的公司项目建设以及补充自身流动资金。
东方梦幻是一家从事CG影视动漫制作、VR内容制作、动漫场馆运营以及IP商业运营的公司。收购完成后，恒信移动将添加文化娱乐业务，成为移动通讯+文化娱乐的双主业公司。
相当令人意外的是，标的东方梦幻在预案出台时还没有开展实际业务。东方梦幻在2015 年7月之前未实际开展业务且其账面净资产为负，在2015年12月才进行业务整合，获得相应的人力资源、技术资源，截至 2015 年年底，尚无收入及盈利记录。
而根据恒信移动回复反馈意见的公告，东方梦幻2016 年 1 月-6月营业收入为 1,723.38 万元；净利润为 541.48 万元。
一家刚刚开展业务的公司，还未证明自身盈利能力，为什么能被当成上市公司转型并购的标的呢？恒信移动是不是等同于给并购重组委递交了一份BP?恒信移动在这个交易里扮演的角色，到底是并购方还是天使投资人？
1.2 去年不成功的跨界并购：拟收购互联网O2O公司，标的未实现盈利，重组也未过会，市值却涨了2倍……
恒信移动已经是第二次尝试转型。早在2015年3月，恒信移动就发布预案，拟作价8.22亿元，发行股份购买控股股东旗下的易视腾91.30%股权，向互联网O2O行业转型。
公告披露，易视腾审计的 2013 年度和 2014 年度净利润分别为-2,378.95万元和-5,475.65万元，报告期内尚未实现盈利。交易对手方承诺：易视腾2015 年—2017 年累计净利润不低于 10,080 万元。
方案最终没有过会，并购重组委指出易视腾2015年完成盈利预测的可实现性存在较大风险，未来盈利能力具有重大不确定性。
2、恒信移动两个美妙的故事与“迷之市值”
从财务报表中可以看出，恒信移动2015年营收为4.75亿元，同比下降28.84%；归母净利润为0.11亿元，同比增长仅为0.46%，扣非净利润仅为0.05亿元。主业业绩不佳，恒信移动有谋求转型的动力。
于是恒信移动两年里给市场讲了两个很美妙的故事。去年是收购易视腾，向互联网O2O方向转型，拟开展互联网电视业务；今年是大规模进军CG影视、VR、IP运营领域，向文化娱乐业转型。
这两个美妙的故事，大大地刺激了恒信移动的股价。2015年年初，恒信移动市值仅为34亿元，而在2015年“股灾”之前恒信移动的市值达到了巅峰的113亿元，增长232%。“股灾”之后，在2016年7月，恒信移动的市值达到了新的高点77亿元。
公司主营业务每况愈下，市值却能攀登高峰。两个故事的效果，立竿见影。
3、东方梦幻的商业计划书：充满了想象力
3.1 东方梦幻的布局：CG影视+VR+IP运营
交易对手为东方梦幻作出了高额的业绩承诺：承诺其2016、2017、2018年的扣非后归母净利润分别不低于2,487 万元、10,143 万元、13,405 万元。
东方梦幻的计划是通过旗下3个子公司，全面发展CG影视制作、VR内容制作、动漫版权运营3大块业务。
花开影视：主业为基于 IP 内容的全 CG 影视及动漫内容制作；
中科盘古：虚拟现实影视及体验内容制作（VR），拟使用募配资金3.5亿元；
世纪华文：小型儿童动漫主题场馆和动漫嘉年华的组织、相关 IP 的商业运营及市场开发，目前已获得一系列动漫作品的版权授权。
VR在国内属于新兴行业。2016年被称为“VR元年”。预测VR行业的发展较为困难，那么我们来看看东方梦幻在CG影视行业的战略布局是怎么样的吧。
3.2 花开影视：获得天下霸唱《谜踪之国》IP资源，两部电影票房预计为6.6亿元、7.92亿元
花开影视为东方梦幻旗下从事CG影视制作业务的实体。花开影视的盈利模式为：制作CG电影，并从票房分成中得到收入；制作动画，在不同的渠道投放。
花开影视目前已具备一定的实力：
技术实力：以2000万元价格，向中科院自动化研究所的合作方北京中科视觉数据科技有限公司一次性买断已完成的数字合成影像及合成影视生产相关的影视资产及其研发成果。
人力资源：骨干人员来自于中科院自动化所。团队参与过许多动画电影、动画片的制作。
IP资源：已获得自动化所科学艺术研究中心的授权，与其共同行使《谜踪之国》的所有权利。《谜踪之国》是知名网络作家张牧野（笔名“天下霸唱”）的小说。张牧野的代表作《鬼吹灯》曾被改编成真人电影《九层妖塔》、《寻龙诀》，均于2015年上映，票房分别为6.83亿元、16.82亿元。
花开影视计划利用《谜踪之国》的IP资源，推出两部电影。这两部电影的计划可以说是充满了想象力。
第一部《黄金蜘蛛城》已经开始制作，预计2017年2月上市，预算8000万元， 预计票房为6.6亿元，预计在2017年带来营业收入8490.57万元，在2018年带来营业收入8490.57万元。
第二部《楼兰迷宫》预计在2018年上映，预计票房为7.92亿元，预计在2019年带来营业收入为1.02亿元、在2020年带来的营业收入为1.11亿元。
虽然《谜踪之国》系列电影是由张牧野小说改编的，但其业绩预测不能简单对比另外两部张牧野小说改编的电影《九层妖塔》、《寻龙诀》。《九层妖塔》、《寻龙诀》由《鬼吹灯》系列小说改编，均属于真人电影，有大牌明星参演。大牌明星能增加真人电影的票房号召力。
从制作方法看，《谜踪之国》系列电影应被归类为动画电影中的3D动画电影。而近年来国产动画电影又可以分为幼儿向、合家欢向、成人向3大类。《谜踪之国》的原著内容为主人公跟随考古队进入神秘的地方寻宝，有许多惊险刺激的内容，那么改编的电影很可能是成人向的。
3.3 国产动画电影：高成长、竞争激烈、分化程度高
那么我们来看看国产动画电影行业目前是什么情况。
国产动画电影目前处于快速发展阶段：最近两年国产动画电影有了长足的进步，呈现井喷态势。2014年国产动画电影总票房超过11亿元，而2015年超过20亿元。
国产动画电影竞争相当激烈：2016年暑期档有超过10部国产动画电影上映。
成人向动画电影已证明票房能力：国产动画电影中，幼儿向电影发展较早。幼儿向国产动画电影早在2011年已证明了自身的“吸金力”。喜羊羊系列电影有5部票房过亿、熊出没系列电影有2部票房过2亿。《西游记之大圣归来》于2015年获得了9.56亿元的高票房，在2015年内地票房排行榜上排第10名，创下国产动画电影票房纪录，证明了成人向国产动画电影同样能获得高票房。2016年的《大鱼海棠》同样是成人向国产动画电影，累计票房超过5亿元，成绩不俗。
这就意味着，花开影视策划的两部电影《黄金蜘蛛城》、《楼兰迷宫》预计票房为6.6亿元、7.92亿元，超过了国产动画电影票房排行第二位的《大鱼海棠》的5.65亿元，非常具有想象力。而且《黄金蜘蛛城》8000万元预算在国产动画电影中算是较高的。
投资国产动画电影，一向具有很高的风险。高成本、高质量、有IP资源的动画电影不一定能获得高票房收入。国产动画电影的成绩高度分化。
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2016年上映的3D电影《小门神》，票房7867万元，但相比投资额1.3亿元，成绩并不令人满意；
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2015年上映的3D电影《魔比斯环》，制作质量很高，总投资额过亿，但票房仅为92万元；
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2016年上映的3D动画电影《精灵王座》制作水准极高，成本4500万元，但累计票房仅为2502万元，甚至比不上同一团队在2014年推出的 《龙之谷》（5700万元）。
3.3 花开影视团队曾参与制作的影片：获得奖项，票房仅为250万元
公告披露，花开影视的骨干人员来自中科院自动化研究所的合作方北京中科视觉数据科技有限公司，曾经参与过的项目如图所示：
从网上公开资料可以获得花开影视曾经参与的3部动画电影的情况：
2D动画电影《动物狂欢节》获得第12届华表奖优秀动画片奖，配音演员有知名演员鞠萍、董浩，于2009年1月上映，累计票房63.4万元。
3D动画电影《麋鹿王》获得第13届中国电影华表优秀动画片奖，配音演员有知名演员葛优，已于2009年上映，仅上映35天，累计票房245万元。
3D动画电影《兔子镇的火狐狸》于2011年获得第14届中国电影华表奖优秀动画片奖，总投资额为3600万元，已于2015年10月上映，仅上映3天，累计票房265万元。
《兔子镇的火狐狸》还在京东金融网站上发起了众筹项目，该项目在2015年5月27日前到期，已经筹集了11.3万元，用于“帮助小狐狸登上全国大荧幕”。
一部影片能否获得票房上的成功，受很多因素影响。花开团队参与制作的这两部影片票房不尽如人意，不一定和技术质量有相关关系。
但是花开影视的团队所获奖项都在2013年以前了。这几年来我国CG技术已经有了很大的发展。并没有资料能证明花开影视的团队技术走在业界前沿。
4、恒信移动获有条件通过，仍需补充材料
恒信移动本次属于有条件过会，还需要补充资料。
并购重组委对恒信移动的审核意见为：请重组申请人补充披露按照《上市公司重大资产重组管理办法》第十四条需要累计计算的同一或相关资产情况；请重组申请人补充披露标的资产最新的订单及协议签订情况，并据此说明2016年预期业绩的可实现情况。
此前，证监会在反馈意见的第26个问题中提出：申请材料显示，上市公司最近12个月内收购并增资赛达科技，收购并增资恒盛通和收购伯儒文化，收购VRC。请你公司补充披露上述资产交易是否适用《上市公司重大资产重组管理办法》第十四条第一款第（四）项累计计算的相关规定。
《上市公司重大资产重组管理办法》第十四条第一款第（四）项规定：上市公司在12个月内连续对同一或者相关资产进行购买、出售的，以其累计数分别计算相应数额。已按照本办法的规定编制并披露重大资产重组报告书的资产交易行为，无须纳入累计计算的范围。中国证监会对本办法第十三条第一款规定的重大资产重组的累计期限和范围另有规定的，从其规定。
恒信移动最近共有3次交易：
1）恒信移动于2014年12月25日购买赛达科技45.3462%的股份。赛达科技未从事与本次重组标的资产相同或者相近的业务，与本次重组标的资产不属于同一或相关资产。这次交易不适用于第十四条第一款 的规定。
2）恒信移动于2015年8月4日以自有资金购买恒盛通51%股权。恒盛通是一家专业从事典当业务的企业，与本次重组标的资产不属于同一或相关资产，不适用于第十四条第一款的规定。
3）恒信移动于2016年4月7日使用自有资金2270万美元购买VRC部分股权，并成为VRC第一大股东。
VRC 是美国虚拟现实内容创作优秀企业，其业务范围属于与本次交易标的资产相同或相近的业务范围，适用于第十四条第一款的规定。累计计算前后，本次交易资产总额、资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的资产净额的比例均达到 50%以上，达到重大资产重组标准。
5、“一事一议”有弹性，更换行业分类有前途？恒信移动过会的启示：业绩实现能力是核心!
5.1 恒信移动改变东方梦幻分类
今年5月有传闻称，监管将叫停涉及互联网金融、影视、VR、游戏4个行业的跨界并购。但随之证监会发言称，支持符合条件的公司再融资和并购重组，对互联网金融、游戏、影视、VR这4个行业的跨界并购案采取“一事一议”的原则。
而在5月12日，恒信移动发公告称：改变标的东方梦幻的行业分类，把东方梦幻的归类从原来的“广播、电视、电影和影视录音制作业”和“娱乐业”变为“专业技术服务业”。
但改变了标的公司的业务归类，就能够改变监管对其的审核标准吗？在目前“实质重于形式”的监管环境下，并非如此。
5.2 东方梦幻签订一系列合同，预计收入1亿元，可完成2016年目标
监管很重视东方梦幻是否具有稳定的经营能力。证监会给恒信移动的反馈意见第一个问题就是：请你公司：1）结合东方梦幻业务开展情况及经营稳定性，补充披露本次交易的必要性。2）结合上市公司现有收入及净利润情况，补充披露交易完成后东方梦幻出现经营未达预期的风险及对上市公司盈利稳定性的影响。
恒信移动回复称：东方梦幻有经验丰富、非常强大的管理团队，技术实力突出的制作团队，已获得一系列动漫知识产权授权，已具备开展业务的人员、技术、资源储备，而且已经签订一系列合同，可以保证完成2016年盈利目标。
CG影视制作 方面：《黄金蜘蛛城》电影项目已经与天津联瑞影业有限公司、北京东方九歌影业有限公司、青年电影制片厂和湖北夺宝奇兵影视文化有限公司签订了《电影<谜踪之国之黄金蜘蛛城>联合投资协议》；已签订合同承制网络剧《黄金蜘蛛城》制作项目，合同总金额 4,800万元，年底可实现收入1700万元。
VR内容制作方面：已中标水心视觉工业基地项目第一期，标的金额 2,986万元；与渤海银行股份有限公司北京分行合作的智能互动体验系统已完成，可实现收入 217.83 万元；与北京金翔熙投资管理有限公司、武汉夺宝奇兵影视文化有限公司签署武汉“《太空学院》主题体验场馆”项目合同，合同总额 8,000万，年底可实现收入1000万元；
知识产权运营及开发业务方面： 2016 年初正式启动大型动漫嘉年华项目，现已与渠道大客户携程签订战略合作协议，并已在韶关、贵阳、惠州等地举办多场大型嘉年华活动；与北京爱农天地农业有限公司合作的北京“《太空学院》主题度假村”项目，为其提供版权授权，年底可实现收入1000万元。
根据 2016 年 8月底前签署合同、中标通知及各项目业务开展情况，2016 年下半年东方梦幻预计完成的收入合计约 11,500 万元。因此，东方梦幻预期可基本完成 2016 年收入、利润目标。
5.3 行业分类是重要的，业绩实现能力更重要，理解“一事一议”的弹性是最重要的。
从以上细节可以看出，这一并购起承转合柳暗花明，更换行业分类是重要的，业绩实现能力显然更重要，但是最重要的，还是理解“一事一议”的弹性。
也就是说，上市公司产业并购和跨界转型其实从来没有真正被禁止过，此前市场担心的并购市场堰塞湖更是过虑了。核心问题始终是，并购标的是否能够真正证明盈利能力。
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