2023 年渐近尾声，市场不确定性仍未淡化。

短期投资与长期退出的双重压力带来的资金循环矛盾，以及结构性产能过剩与需求不足带来的增益矛盾，持续加剧市场下行趋势。2022年一级市场交易金额较2021年下降一半，2023年较2022年预计再度缩水近50%。

情绪博弈同样在加剧。宏观经济增速与微观企业增速之间仍有较大断层，市场信心尚未重建，美元基金身影淡出，机构出手更加谨慎，企业融资策略亦在重构。

在未来相当长的周期内，不确定性或仍将持续，但我们更愿将“不确定性”当作新常态。和所有中国企业家一样，我们始终坚信，百年未有之变局下，自我变革与自我突破是最大的确定性。

01 一级市场下一个确定性趋势是什么？

指数资本认为，与下行周期不同，经济复苏是一个渐进的爬坡过程，很难出现陡峭的拐点。 自2022年下半年以来，政策调整加速释放，产业周期逐步归位，各行业占据核心卡位的厂商业绩逐步企稳，一级市场多赛道头部公司陆续在2023年Q3 & Q4走到盈利拐点。经济或已进入慢坡复苏周期，一级市场的确定性机遇开始显现。

确定性之一，以第二产业科技化为主线的底层技术创新，将引领一级市场未来十年beta型机遇。

科技变革主线经历从增量创新到存量替代，再到增量创新的快速轮动。存量替代与增量创新塑造的机遇形态完全不同。

第三产业科技化诞生于全球化市场土壤，早期以数字化和移动化为驱动因子，以模式创新为主线。如今第三产业科技化行至关键增量创新拐点，智能化成为新的驱动因子，AIGC等主题在底层技术创新的推动下加速爆发。

第二产业科技化成长于内外双循环的土壤，由轻量化、电气化、智能化、国产化驱动，这是中国突破技术*锁封**的关键战场，更强调底层技术和产业原点的增量创新。

增量创新将撬动更大的价值缺口，带动整个产业的结构性升级，也将拉动产业链利润中心迁移至中国，这是带动整个一级市场的时代性红利。

△ 存量替代到增量创新的变革，加速一级市场格局重构，来源：指数资本

确定性之二，资金池逐步集中，交易池、收益池加速分散。

深耕产业集群的专业GP有望重构资金集中度，但与美元基金时代动辄「千亿级」规模的超级寡头GP不同，人民币基金正在形成「百亿级」规模的多强GP生态。此外，随着第二产业各领域的国产替代窗口逐步关闭，超收益的显性赛道和标的愈发稀少，LP更加重视GP的长期卡位能力和产业纵深能力，以获取超预期DPI的可能性。 资金向“专业”头部机构集中的趋势，将远大于向“大AUM体量”集中的趋势。

交易池则趋于分散。2023年，结构性信心不足，导致头部机构高频出手的盛况不再，标的不再被少数机构集中覆盖，更多机构得以入局，交易池呈现分散化趋势；此外，第三产业以大产业集群为主，投资逻辑可规模化复制，投资策略可无边界扩张；而第二产业以小产业集群为主，投资经验和策略复用性低，投资方向的边界感逐步走强，加剧了交易池在赛道布局层面的分散度。

收益池也进一步分散化。美元基金时代，收益池呈显著「倒三角」形态，头部机构的投资回报率更高，标的收益更集中；而人民币基金的多强生态和日趋分散的交易布局，使收益池内的正回报标的也呈分散态，加剧了收益池的分散趋势。

确定性趋势之三，市场化资金重新主导话语权。

人民币基金竞争的上半场，技术变革主线是存量替代，由国家战略强主导。因此，资金端倾向于拥抱以招商引资为第一诉求的政府和以聚集行业资源为核心支点的产业资本，投资策略也有意匹配政府的政策资源和产业的订单资源。

但政府资金和产业资本直投，并非可持续的良性投资生态。产业资本直投存在关联交易风险，政府资金主导投资决策也会由于存量替代出清而逐步失效。当技术变革主线重新进入增量创新的临界点，市场化需求会再次推动市场化机构成为资本主力，产业资本和政府资金将陆续撤场，以LP身份向专业GP聚拢。在以「硬科技」为主题的人民币基金竞争下半场，优质GP将加速重构LP结构，凭借立体化的稀缺能力，重新掌握市场话语权。

02 把握确定性的关键能力是什么？

对于创业者来说，当赛道既往红利失效，企业不得不“稳”字当头，组织、运营、财务、资本，每个环节的策略都关乎生存。只有活下去，才有可能用时间换取更大的机遇空间。我们认为，任何企业的核心竞争力都源于组织。 构建以组织为原点，驱动财务、运营、资本螺旋上升的闭环，是企业家穿越周期、获得长线增长的最有效法则。

同时， 企业对资本赋能的诉求更加立体， 从单一的资金赋能，扩展为包含金融、产业、政策等的全方位资源赋能。这一变化， 驱使一级市场金融机构着力构建「多栖化」能力： 打通一二级市场，贯穿政府、产业、公司等多方利益诉求，突破各体系间的信息壁垒和沟通屏障，以金融交易为杠杆， 实现对创业企业的「多栖化」赋能。

金融机构「多栖化」能力的原点，依然是组织。 对GP来说，调整组织结构，才能应对产业赛道细分带来的组织资源与效率错配问题，突破固有经验的限制，主动定义和解锁新的价值边界。对FA来说，兼具纵深产业背景与全局资本视角的组织基因，是新的投资环境中达成交易的基础门槛，也是未来构建以「α」公司为原点的一级市场良性生态网络、拉开竞争差距的必要前提。

指数资本相信，搭建以组织为原点的增长模型，是专业投行实现周期*局破**的唯一解法。我们持续提升学习力、进化力、创新力，以构建更强的洞察力、生产力、交付力，作为首席增长官（CGO）陪伴企业成长全周期。过去2年，指数资本已完成国家主权基金、政府引导基金、产业资本等立体化资源覆盖，精准适配企业股权融资、资源导入和产业落地等立体化诉求，有效建立资金、资源与资产的多维闭环。

03 写在结尾

高速行驶数十年的列车突然放缓，重心不稳带来的慌乱可能是短暂的，但市场惯性被打破的迷茫却会持续很长时间。这是当下每一个创业者和投资人面临的困境，指数资本也不例外。

同为创业者，我们深知企业家面临挑战与风险时的焦虑；作为一级市场的参与者，我们对市场震荡带给投资人的冲击也感同身受。但我们相信，当人们怀念一个突飞猛进的时代，并非留恋它的速度，而是渴望一种情绪。从众的消极并无意义，机遇和风景依然在等待有准备的人。

今天，指数资本坚定布局产业科技化，持续锻造「多栖化」投行的作战能力。我们始终愿竭尽所能，分享认知和资源，与投资人一起适应价值投资的新常态，以CGO为使命，为企业家撑起船帆，凭风借力一路护航。

九岁的指数资本依然坚信，这个时代，是属于专业FA最好的时代。

做企业CGO，陪伴并助推创新企业实现指数级增长