浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相
撰稿|浑水研究院市值研究中心 李肖
8月18日，莱绅通灵发布2020年半年报，上半年实现营收5.39亿元，同比下降27.21%，归母净利润为6593.44万元，同比下降47.76%。
莱绅通灵在半年报中表示，公司第二季度营业收入和归母净利润同比增长12.97%和43.82%。相较于一季度营收、净利润两项指标同比减少51.80%、86.58%。莱绅通灵第二季度挽回了些许“颜面”。
不过月度增速趋于放缓也成为了新的问题，莱绅通灵下半年该怎么做？婚庆消费端是否能够为公司提供足够的业绩增长？研发费用长期低于销售费用是出于何种考量？面对同业竞争又该如何招架？
线上销售发力、二季度业绩回暖
据国家统计局，上半年，全国限额以上黄金珠宝类零售额976.8亿元，同比下降23.6%。第二季度受益于疫情防控的良好成效，经济形势好转，珠宝首饰消费品也有所复苏。
莱绅通灵表示，面对突如其来的疫情，公司第一季度取得了千万利润；第二季度在主动关闭多家不符合公司战略定位门店的情况下，实现了增长趋势明显向好的经营业绩。
其中，4月份营业收入已恢复至去年同期水平，5月份同比增长28.95%，6月同比增长11.92%。
在这过程中，被列入公司2020年核心战略的新零售成为了实现增长的关键因素。
公司在半年报中提到，上半年线上营业收入占比由2019年度的2.73%提升至5.59%，线上营业收入同比增长达85%，其中二季度同比增长更是近150%。
业绩恐连续4年下滑
莱绅通灵于2016年11月正式挂牌，是上交所首家IPO企业，2019年年报显示，莱绅通灵的主营业务为珠宝饰品，占营收比例为98.24%。又以各类钻石首饰为主打产品。
作为A股响当当的“钻石股”，公司一举一动都“不同凡响”，2017年4月，莱绅通灵收购了比利时王室珠宝品牌Leysen（莱绅），并于同年证券简称由“通灵珠宝”变更为“莱绅通灵”。
不过戴上了皇室王冠之后，公司前进的步伐就开始变得“沉重”起来了。
浑水调研整理了公司2014-2020上半年的业绩情况，可以看出在收购皇室品牌之前，莱绅通灵的业绩整体趋增，可2017年一过，画风立马急转直下，业绩开始走下坡路，这难道是因为改名不符合风水，或者是欧洲皇室品牌在华夏土地上水土不服而导致的玄学问题吗？
毛利率常年畸高
当然不是，让我们把视线拉回2016年，在莱绅通灵上市前后，引进了两家股东——EDI与欧陆之星香港，据中国经营报报道，在增资扩股后，上述两家股东分别持有通灵珠宝发行前9.68%和4.84%的股份。上述两家股东引进后，通灵珠宝和这两家股东的关联公司开始了大量的关联交易。
上述报道还援引了业内人士的看法：“通灵珠宝关联采购金额大、比例高，自身独立性欠佳，容易产生利益输送，投资者应引起重视。”
同时据证券市场红周刊报道，一般情况下，珠宝首饰零售行业的毛利率约为20%~50%左右，然而通灵珠宝在披露自家公司报告期内毛利率时，所公布的数据明显高于行业标准。
数据显示，通灵珠宝在2013年、2014年和2015年，平均毛利率分别高达55.41%、53.56%和53.66%。这在当时对比同行业公司基本面后，可以发现通灵珠宝的毛利率是畸高的，
最近几年这一问题仍然存在，莱绅通灵2019年的毛利率为58.2%，比2018年增长2.77个百分点。数据显示，2019年的毛利率高出排名第二的潮宏基20多个百分点。
毛利率高体现了公司产品的核心竞争力强，毛利率升高通常与收入增加、周转率提升相关联，然而莱绅通灵畸高的毛利率却没带来收入增长和更高的周转效率。
wind数据显示，莱绅通灵2017-2019年的存货周转率分别为0.64、0.58和0.35，逐年下降。2020半年报显示，目前公司仍有15亿元的存货。
毛利率为何始终一骑绝尘？业绩连年下滑的成因究竟是什么？背后可能是一个很长的故事。
竞争对手实力强劲
在A股珠宝首饰零售企业中，同样坚持以钻石为主力产品的周大生是莱绅通灵主要竞争对手，前者目前尚未公布半年报，其一季报显示：公司实现营收6.78亿元，同比下滑38.25%；归母净利润1亿元，同比下滑48.15%。
尽管同样受到疫情冲击业绩出现下滑，但周大生第一季度的下降幅度尚属合理，且周大生自2014-2019年间，业绩整体表现是一个上扬的态势。
华创证券在8月17日发表的研报中表示，“对标同业，周大生在渠道利润、开店自主以及回本速度等方面仍具优势，具备拓店动力和管理能力。我们依据全国各省市行政级别、经济发展水平以及人口因素等进行测算，认为周大生门店可达5989家，拓店空间较大，品牌力持续提升下有望打开一二线市场。”
有关莱绅通灵的研报，最新的一篇还是去年8月份的中报点评。通过翻阅2019年年报，截至19年年末，在门店数量方面，莱绅通灵线下门店数量为630家。同时公司在今年半年报中披露：主动关闭了一些经营效果不佳、不符合公司“王室珠宝王室品位”战略定位的加盟门店。目前实际数量应该少于630家了。
6000比600，近十倍的门店数量对比，莱绅通灵和竞争对手差距悬殊，好在还有线上渠道可以开拓，不过在这个新赛道上，两个都不具备互联网基因的珠宝商，谁更有优势难下定论，唯一可以预见的是，依靠庞大门店数量的销售能力，周大生拥有较高的试错成本，可莱绅通灵有吗？
重营销轻研发的高贵品牌
正如公司在半年报中所表述的那样，莱绅通灵一直以来通过营销手段，聚焦明星代言、事件营销、传统广告投放等，形成持续性话题营销，另一方面，持续运用和强化影视植入，继《克拉恋人》之后，又有《归还世界给你》、《时间都知道》等多部影视剧均有品牌及产品植入，并以此拉动产品销量。
公司深谙营销之道，老板沈东军演电视剧、玩转抖音，自己都快成了拥有大批粉丝的网红。
无论是产品的设计理念还是代言人的选定，莱绅通灵走的路线可以概括为“尊贵奢华、星光熠熠”。没办法，谁让人家是皇室品牌呢，塑造的整体高大上一点又何妨？
公司在半年报中这样表示：“秉承“王室珠宝，王室品位”的理念，继续推行王室产品系列化策略，导入IPD集成产品开发系统，加速王室IP新品开发。新品“王室庄园”系列，灵感源自《唐顿庄园》剧中古董王冠，开发过程经由IPD流程管理验证，最终成型，满足前端消费者需求，赋能王室品位。”
可是翻看公司历年来的研发费用，这些所谓的IPD、IP开发似乎并不值钱。
2019年，公司研发费用仅为5.70万元，占公司营收比为0.004%，且全部为工资薪酬，期末，公司研发人员为38人。今年研发费用较去年“暴增”482%，可仍然只有33万。而对比之下，同期的销售费用高达1.77亿元。
欲戴王冠，必承其重，此时此刻，想必没有人能比沈老板更能体会这句话了。
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