作者：资本时差 简介：金融学博士，CFA，海外*党** （闲来无事，扒扒上市公司）

服黄金，吞白玉，老者不死，少者不哭！

唐代诗人李贺的这首诗用来形容保健品最为恰当不过，人们购买保健品毫无疑问就是为了延年益寿、增强免疫力、提高抵抗力。

服用之后效果如何不知道，但是相关上市公司却赚的钵满瓢满。

A股有这样一家公司，过去5年期间，公司的营业收入从17.05亿飙涨到2018年的43.51亿，年复合增长率高达26.39%；净利润从5.03亿飙涨到10.02亿，年复合增长率18.8%，现金流也厉害，公司上市以来就没负过，2018年公司的经营性现金流净额达到13.49亿，毛利率更是高达60%以上。

好，基础数据看完了，接下来有几个问题值得思考：

如此彪悍的财务数据，这难道就是*民苦股**苦寻找“真白马“？好看的财报背后还有哪些不为人知的风险？

一、财务大洗澡 股价猛涨停

这家公司就是：汤臣倍健，A股保健品龙头。

都说跨年送大礼，汤臣倍健却给了股民一个大雷。

2018年12月31日，汤臣倍健发布业绩预告，预计2019年亏损3.65亿到3.7亿，预计是上市10年以来的首次亏损，原因就是计提商誉和无形资产减值准备。

究竟咋回事？

无并购不商誉，原来公司在2018年8月份以34倍的溢价收购了澳大利亚的益生菌企业LSG，并因此产生了大额的商誉和无形资产。

LSG这家企业主营业务就是益生菌，从某东平台上搜索益生菌，如果按照销量排LSG的益生菌可以挤进前五名，如果从这个角度来看经营状况应该还是不错，那汤臣倍健为何着急忙活的计提减值准备呢？

对此，汤臣倍健解释为因为LSG在中国地区的销售主要是靠代购和海淘，但是因为《电商法》的出台，导致部分中小代购退出市场。

虽然说《电子商务法》是在2018年8月31日审议通过的，公司收购LSG是在电子商务法之前，但是值得注意的是《电商法》在2012年就正式启动立法进程，2016年到2017年电子商务法在中国人大网向全国公开电子商务立法征求意见，2018年6月份进行了三审。

这些信息难道汤臣倍健不知道吗？高达30多亿的收购，电商法的立法进度难道汤臣倍健不需要提前了解？公司没人去评估吗？

现在一句电商法的影响远超出了公司在并购LSG时的预判就给解释了，这个理由貌似并不是那么充分。

汤臣倍健发布业绩预告之后，元旦期间公司的股价造就在“朋友圈里面跌停了”，股吧论坛上到处都在讨论汤臣倍健开盘后应该吃几个跌停。

万万没想到，1月2日公司股价低开之后就开始*攻反**，今日汤臣倍健的股价更是直线涨停，消息层面上除了商誉大雷之外，貌似并没有太多利好，大雷还能整出个大涨来，why？

仔细想一下，资本市场的逻辑也很简单，如果不计提商誉和无形资产的减值准备，汤臣倍健还能盈利1亿到1.2亿，现在一次性进行大计提，报表洗干净，日后的业绩也就能够轻装上阵了。

那么接下来问题来了，汤臣倍健的未来真的能够轻装上阵吗？

二、消费升级 智商也在升级

打开汤臣倍健的官网，其产品主要是各种维生素、蛋*粉白**、矿物质之类的保健品。

关于保健品，市场上一直有个逻辑：随着中国人生活水平的提高，大家对健康的重视程度越来越高，保健品就越好卖，还有一些报告上说，对比美、日等发达国家，我国的保健品市场渗透率远远不够，未来存在巨大的市场空间。

咋一看，这逻辑没毛病，说的有眉有眼，还有数据佐证。

但保健品的未来真的如此美好吗？这倒不见得，因为消费在升级，智商也在升级。

以维生素C为例，你去电商平台上搜一下，一瓶维生素C价格都在百来块钱左右，有的甚至高达200元左右，而药店里面的一瓶维生素C价格来两三块钱左右。

那么问题来了，2块钱的维生素C和200块的维生素C有啥区别，按照医生的说法，这玩意没有区别，而且往往2块钱的维生素C含量更高，更好于200块的维生素C。

以前人们都不知道，总认为贵的肯定就好，不过现在就不一样了，自媒体高度发达，越来越多的医生在自媒体平台上科普医学知识，在某短视频平台上，一个《2块钱的维生素C和200块的维生素C有什么区别》的视频，点赞量高达197万。

也就是说，保健品收智商税这事已经被越来越多的人所熟知，在网络越来越普及的情况下，太阳底下其实没啥新鲜事。

保健品翻车，一个比较典型的例子就是东阿阿胶，前段时间东阿阿胶爆雷，原因虽然很多，但是有一个核心原因就是智商税不好收了。

古书上记载阿胶能养肝、能补血、女人吃了缓解月经不调、男人吃了添精固肾……不过现代医学却证明阿胶的主要成分就是蛋白质，原来有那么多神一样的功效，其实是因为物资匮乏、大多数人都营养不良，一顿蛋白质吃的可不得活蹦乱跳嘛。

因此，大多数保健品在过去的发展都是受益于人的认知水平的不足，才让他们赚的钵满瓢满。

三、重营销 轻研发 能走多远？

保健品行业究竟有多赚钱？汤臣倍健的财报已经给了我们答案。

公司的财报显示，汤臣倍健上市以来，毛利率几乎都在60%以上，今年三季度的毛利率高达67.32%。

汤臣倍健，虽然是做保健品的，但是从财报上看，更像一家销售公司。

数据显示，公司的销售费用从2009年的4580.29万一直飙涨到2018年的12.8亿，年复合增长率高达44.78%，2019年三季报显示，公司的销售费用高达12.12亿，占公司营业收入的比重为27.66%。

再来看研发费用，公司2018年的研发费用仅为1.03亿，占公司营业收入的比重为2.37%，研发费用不及销售费用的十分之一。

这也就意味着汤臣倍健的经营重心并不是如何去做好产品，而是想着如何把产品去卖给你。

最后，企业追求利润没毛病，但是追求利润的同时也要注重产品，否则与权健之类的有啥差别。

更多上市公司分析，关注资本时差。

免责声明：本文基于上市公司的公众公司属性，以上市公司根据其法定义务公开披露的信息为核心依据的研究；本文中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议。