投资与理财
文/ 华勇（小财米儿观察员）
虽然A股已有近10家综合文具类上市公司，但由于没啥技术亮点，近几年大多数公司的股价表现平平，一级市场增发、融资阻力愈来愈大，但这丝毫阻挡不住其他文具企业上市的强烈愿望与动力，整个行业对资金的“渴求”十分明显。
近日
，河北青竹画材科技股份有限公司（以下简称青竹画材）正紧锣密鼓地申报创业板IPO，拟募集资金4.11亿元。河北青竹画材成立于1987年，是一家生产美术画材的企业。招股书显示，近三年青竹画材营收较为稳定，2019年-2021年，该公司实现营业收入分别为3.68亿元、3.66亿元、4.15亿元，净利润则呈现先升后降之势，实现
归母净利润
分别为4091.75万元、5943.46万元、5316.06万元。如下表：
小财米儿 认为 ，美术画材虽有些细分特点、优势，但仍属于传统文具行业，资本并不是 太 青睐，青竹画材最终能否顺利上市，挑战着实不小，不确定因素较多。
产能倍增，市场面临能否充分消化的挑战
此次IPO，青竹画材计划募资41090.77万元，分别用于美术画材产能扩建项目、研发中心项目和营销网络建设项目，其中3.08亿元用于美术画材产能扩建项目、2317.35万元用于研发中心项目、7966.29万元用于营销网络建设项目。如下表：
截至2021年年底，青竹画材水粉画颜料和丙烯画颜料的产能分别为16500吨和3500吨，待此次IPO 募投项目 落地、美术画材产能扩建项目完成后，青竹画材水粉画颜料和丙 烯画颜料的产能将扩大至38500吨和18500吨。 小财米儿 测算了一下，青竹画材的产能将在原有基础上扩大130%和429%，而目前青竹画材的最大产能利用率只是85-90%，并未全产全销。 一旦 国家产业政策、市场需求及竞争格局等方面出现重大不利变化且其无法采取有效的应对措施，或将致本次募集资金所投的新增产能难以得到充分消化，这很令人担忧。
业内人士称，不少企业IPO真实的需求并不是“扩大产能”，而是“流动资金的需求”，不差产能而是差钱，来向股市“借钱”。若企业无新的市场增长点，将难以消化倍增的新产能。而若以2021年末净资产计算，青竹画材此次募集的资金亦相当于两个自己，即足够创建两个青竹画材的。可以看出，此时青竹画材对资金是相当“饥渴”，亦严重“超募”。
不过，如果青竹画材不积极上市，不努力扩大产能，其未来在竞争格局中可能更 要 处于下风。目前青竹画材整体个头仍偏小，规模实力不如对手。 除 青竹画材 外，我国美术绘画颜料市场尚有马利、米娅、文萃等专业品牌，晨光、中华 、创源、齐心、 得力等综合文具品牌， 以及 温莎牛顿、 辉柏嘉 、樱花等国际品牌。若 青竹画材 不能持续提升产品竞争力与研发能力，有效应对终端客户需求变化，提升销售服务水平， 那么其 可能面临终端客户选择其他品牌，导致 其 经营业绩下降的风险。 如下表：
对赌协议，未来或突增资金回购的风险
据小财米儿了解，2021年12月23日，青竹画材和河北文投文化产业基金中心签订了股权投资协议，约定 文投基金 以1877.55万元、对应17.3673元/股作为对价，认购青竹画材108.11万股股份。与此同时，青竹画材还与 文投基金 约定了股份回购、共同出售权、反稀释保护等特殊权利条款，即对赌协议。
若 青竹画材 撤回申报材料 、 终止审核或未通过审核 、 投资期届满36个月未实现创业板或主板首次公开发行股票并上市，自撤回、终止之日起或投资期届满36个月之日起，股份回购、共同出售权及反稀释保护等相关条款自行恢复；若 青竹画材 完成创业板或主板首次公开发行股票并上市，股份回购、共同出售权及反稀释保护等相关条款 将 永久终止。
据小财米儿了解，这引起投资者不小的担忧。对于青竹画材的 实控人而言 ，若青竹画材未能顺利上市，对 赌协议 条款恢复生效，可能会触发青竹画材进行股份回购等特殊权利条款，届时回购压力恐怕不 会 小。
值得注意的是，中国证监会新颁布的《监管规则适用指引—关于申请首发上市企业股东信息披露》中，对IPO企业涉及的股份代持、异常入股、多层嵌套等进行了 归总和 明确，其中将公司申报前12个月内产生的新股东认定为“突击入股”。那么按照青竹画材在2021年12月23日与 文投文化 产业基金中心签订的股权投资协议的时间节点， 文投基金 属于“突击入股”情形。
小财米儿研究 公开资料发现，监管层对拟IPO企业存在对赌协议的情况发布了新窗口指导意见，各板块在审IPO项目中，针对发行人曾作为“对赌义务人”的对赌协议安排，均被要求必须不可撤销的终止，且相关股东应确认该安排自始无效。 这也意味着，如果 文投基金 以青竹画材IPO失败作为恢复对 赌协议 的条款，很有可能会影响到青竹画材今后的IPO进程与企业股权管理。
过分依赖经销商致存货过多，或面临存货跌价损失
青竹画材的销售模式一直以来都是以经销为主，经销模式所产生的收入占其总收入近80%。随着青竹画材业务规模的扩大，其经销商数量会进一步增加，对经销商的管理、进销、激励、技术培训等方面的难度也将随之加大。如下表：
招股书披露，青竹画材部分经销商已存在擅用公司商号的情况，如果经销商不当使用公司商号、侵犯公司合法权利等情形经常发生，且未能及时制止这些违法侵权行为，可能对其声誉造成不利影响。
同时，由于青竹画材过分依赖经销商，造成了较大的应收账款行为、部分地区销售滞销、存货明显的现象。截至2019-2021年各期末，青竹画材 应收账款账面余额分别为3,788.45万元、4,273.69万元和4,664.38万元，占各期营业收入的比重分别为10.29%、11.68%和11.24%， 略为偏高且高于同行。 截至2019-2021年各期末，青竹画材存货账面价值分别为7310.9万元、6882.5万元和7856.8万元，占各期末流动资产比重分别为47.8%、37.9%和41.6%，存货居高不下，高于同行业可比公司。而从存货明细来看，截至2019-2021年各期末，青竹画材库存商品分别为3506.92万元、3735.54万元和3688.52万元。
这表明青竹画材存货过高，而库存过高将使其大量的资金被冻结 其上 ，周转的资金越趋短缺，影响企业正常生产经营。如果市场需求发生重大不利变化，将来未能增大销售力度、增强存货变现、减少企业存货，可能导致青竹画材存货的可变现净值低于账面价值，使得其面临存货跌价损失。
另外，值得注意的是， 小财米儿发现， 青竹画材此次募集资金投资项目中的研发中
心项目环 评批复尚未取得，该项目的环境影响报告 表目前 处于公示阶段，尚待有关环保主管部门核发批复文件。对此，青竹画材表示，将确保在依法取得环保主管部门关于项目环境影响报告表的审查同意及其他相关审批/备案文件后，再启动该募集资金投资项目的建设工作。但如果不能及时取得该项目的环评批复文件，将会影响募集资金投资项目的建设进度及成效，这或将留下一个隐忧。
在此期间，小财米儿曾就 青竹画材 IPO出现的问题及经营挑战致电询问，然而截至发稿，仍未收到其相关回复。
结语
随着A股逐步加快实行全面注册制步伐，各行各业上市的条件宽松不少，但这并不意味着企业可以趁机放松对自己的各方面要求，只有 在即将 上市 之际 立规矩、 抓基础、强主业、育长板、强韧性、重效益，企业才能消除困难踏平坎坷，上市之 路自然 会水到渠成。
