消费股的新秀:汤臣倍健高商誉背后的风险，抽丝剥茧，拨开恐怖疑云
聪明的投资者在雪球，雪球的投资者对消费股情有独钟。今天我来说一说消费股的后起之秀汤臣倍健。
汤臣倍健是保健品市场当之无愧的龙头，公司从2010年上市以来，收入、利润都保持稳健的增长，品牌建设稳扎稳打，逐渐深入人心。
汤臣倍健作为膳食营养补充剂龙头企业，市场主要有两个质疑，一个来自消费者，一个来自投资者。
一是保健品没有效果，全靠忽悠。这话虽然偏激，但也不无道理，医院里面很多药都未必有效，我们照常还得吃。本人持中立，不迷信也不排斥。
以前我有比较严重的口腔溃疡，一直吃汤臣倍健的维生素B族，吃过一段时间，口腔溃疡的确没有了，虽然我不能确认是汤臣倍健的作用，但是我可以肯定不是王老吉的功劳。
小女儿在吃汤臣倍健旗下的益倍适益生菌，这是她母亲提出的，孩子肠胃不好。她母亲并不知道汤臣倍健这个品牌，我买回家也没有告诉孩子母亲这是什么牌子，只说是澳大利亚的产品（包装全英文）。一个人生病吃药的日子毕竟是少数，更多的时候要依赖保健、保养。
第二个质疑来自投资者，是汤臣倍健高溢价收购澳大利亚的企业Life-Space Group Pty Ltd（以下简称LSG），2018年8月30日汤臣倍健发布公告，宣布已完成对澳洲益生菌企业LSG的收购，总代价为约6.7亿澳元。这家LSG公司并购时的净资产折合人民币仅有1.06亿元，而汤臣佰盛确认的评估值高达34.46亿元，增值率高达3160.32%，高溢价收购带来的是高商誉，未来有商誉减值的风险，給公司的未来发展蒙上了阴云。
高溢价意味着高商誉。从2018年年底高商誉的企业连连暴雷，炸的人仰马翻，市场谈商誉色变。然而在这个节口，汤臣倍健的高商誉却粉墨登场，商誉占净资产的32%，令人咋舌。
国内企业并购多不诚信，多有利益输送的嫌疑。汤臣倍健的这桩买卖有这个可能吗？卖家是本土的澳大利亚企业，公司管理层似乎以前跟中国没有什么走往和瓜葛，考虑西方人的那种法制精神，我觉得汤臣倍健勾结澳大利亚人搞利益输送的可能性不大。
既然利益输送可能性小，那么这样一家企业买的贵吗？这个还真不好说，因为准确的答案在未来，只有时间可以证明。既然不好说将来，我们就来看看当下，当下LSG是个怎么样的企业。
中国企业收购国外品牌虽然不是稀罕物，但也不多见，但显然是个好兆头。我相信中国的买主不一定都是冤大头，走出国门的初衷还是想淘到金块的。
汤臣倍健高溢价收购，我觉得我们的目光不应该仅仅停留在固体资产上，因为食品企业品牌价值非常重要。买食品注重品牌，品牌的食品更有质量保证。这是我们生活的常识。
那么LSG这个品牌价值有多大呢？凭我的直觉，LSG这个品牌可以值10亿人民币，这是我的估算。
这样估算有两个依据。第一是食品安全是国人心里的痛，外国的食品品牌在国人心中有不可撼动地位和优势，看看奶粉品牌就知道，国产品牌随你怎么宣传，难以打动国人的固见。汤臣倍健的广告词是:23国营养，为了一个更好的你。从这句广告词可以看出，汤臣倍健传达主要信息是:原料来自国外，国产原料难以得到消费者认可，这是一个痛点。汤臣倍健未来完全可以依托这个洋品牌推出自己的新产品，消除消费者的痛点。收购LSG非常有利于双方业务的协同发展和长远规划(其实我认为汤臣倍健现在根本不需要去考虑拓展海外市场，中国市场就是巨大的蓝海)。如果我们需要以动态的眼光看待这个品牌，心里就不会那么纠结了。
第二个原因是基于合生元国际控股有限公司（简称合生元）收购的保健品品牌Swisse在中国市场的表现。
合生元同样是来自广东的公司，成立于 1999 年，主要产品有婴幼儿配方奶粉和儿童保健品。2010 年合生元集团在香港上市。
在2015年9月，合生元击败了上海医药集团股份及弘毅资本，以16.7亿澳元（当时约合76亿人民币）收购了澳洲知名保健品品牌Swisse的生产商Swisse Wellness Pty Ltd.（简称Swisse）83%的股份。第二次收购在2016年12月，合生元以3.33亿澳元（当时约合15.9亿元人民币）收购Swisse剩余17%的股份。一共花费了92亿人民币才将Swisse收入囊中。
Swisse的产品与汤臣倍健大同小异，但是被中国企业收购后，迅速在天猫国际等线上平台成为仅次于汤臣倍健的第二大卖家，兵临城下，挑战汤臣倍健的龙头地位。其实究其本质，Swisse不过是戴着洋品牌的帽子，其产品与汤臣倍健并没有什么差异化。食品最大的差异化本来就在于品牌，品牌是食品企业赖以生存的基础。
合生元最初于2015年9月以13.86亿澳元收购了Swisse 83%的股权。此后一年多的时间里，Swisse的销售得到强劲的拉升。2016年Swisse的营收同比增长34.9%，达到12.84亿元，在合生元总体营收中的占比高达42.68%。在保健品领域，已经出现了众多中国公司收购海外品牌。上海医药和春华资本收购了澳洲保健品公司 Vitaco，后者旗下品牌有Healtheries（贺寿利）和 Musashi（武藏）。目前美国保健品公司 GNC 也已经被中国公司收购。随着中国市场的消费升级，国内保健品市场在不断增长。维生素、葡萄籽、胶原蛋白、护肝片等Swisse的代表性产品，不仅是澳洲家庭的热门囤货对象，也常被列入中国游客赴澳旅行的“购物清单”中。近几年来，Swisse更是成了代购行业和跨境电商的宠儿，浩浩荡荡奔赴中国市场。
综合上述情况，我給LSG品牌10亿人民币的估算是比较保守的，10亿人民币很难做起这样一个品牌。
花了不少篇幅谈合生元，是因为合生元俨然成为了汤臣倍健强劲的竞争对手，这也給汤臣倍健的未来发展增添了不确定性因素，说明汤臣倍健的护城河还不够宽、不够深，并非无懈可击，收购LSG可以补齐品牌的短板。
说完了LSG的品牌，接下来我们来看看该品牌后面的产品。LSG是澳洲益生菌市场规模最大的企业之一，旗下最主要的品牌为Life-Space（国内品名是益倍适），产品覆盖全年龄段人群。
益倍适益生菌未来的销售情况是汤臣倍健当下最大的不稳定性，未来没来，谁也不可能下个定数。但是并不意味我们现在不可以结合汤臣倍健的过去的优秀表现来对未来做个估算。
据欧睿数据调查显示，2017年全球益生菌产品市场规模约360亿美元(约合人民币2474亿元)。其中，中国的益生菌市场规模约455亿元，预计2022年将增长至896亿元。
从市场空间来说非常大，而且市场中强势品牌也不多，最大的对手是合生元，不是冤家不聚头。你中有我，我中有你，我为汤臣倍健的反击点个赞。
益倍适未来能够做到多大的收入呢？我参照汤臣倍健的大单品策略，一个大单品的标准是销售收入10亿，市场份额60%，我給益倍适保守估计10亿，对应利润将近2亿。如果能够达到这个预期，商誉减值的风险就大打折扣了。从汤臣倍健上市以来十年的表现，汤臣倍健的销售团队是经受过实战考验的，是值得信赖的。
商誉是一把双刃剑，好的商誉比有形资产更有价值。
价值投资讲究的是买股票就是买公司，买公司是买公司的未来。未来是不确定的，只能立足于当下做一些预估，所以说不管是什么样的投资都是有风险的，只是概率大小而已。客观的分析，不受情绪影响，坦然面对未来的无常 ，赢要赢得清清楚楚，输也要输得明明白白，这是价值投资之道。所以本文章不是推荐股票，只是一己之见，不能包打天下。
