申银万国发布投资研究报告，评级: 买入。
苏宁电器 2011 三季报业绩符合我们的预期：2011 年前三季度公司实现营业收入676.25 亿元，同比增长24.54%；营业利润46.62 亿元，同比增长24.20%；归属于母公司的净利润34.22 亿元，同比增长21.03%。 EPS 为0.49 元；ROE为17.34%，较去年同期下降0.53 个百分点。每股经营活动现金流0.29 元。
连锁网络快速扩张，市场份额持续扩大：苏宁前三季度销售收入同比增长24.54%，快于上半年22.7%的水平，增速有所提高。其中可比门店增速3.43%，也高于上半年3.14%的水平。苏宁市场份额做大主要还是依赖于连锁网络的快速扩张。前三季度公司新进入16 个地级以上城市，新开门店244 家，其中7-9月新开92 家。截止11 年9 月底，公司在大陆本土247 个地级以上城市拥有连锁店1537 家，连锁店总面积达到613.76 万平米。其中旗舰店、中心店和社区店的数量占比分别达到20.23%、26.94%、43.27%。
双品牌运营，国际化顺利推进：截止9 月底，公司在香港地区拥有门店29 家，在日本东京、大阪地区拥有9 家。8 月底苏宁购入LAOX 股权至51%以后，计划逐步将该品牌引入中国市场，开设自营模式的乐购仕生活广场（LAOX LIFE），形成双品牌运作。在家用电器、3C 类消费电子的基础上，大量引进进口家电商品，同时规划经营家具、玩具、动漫、乐器、手表以及具有日本特色的日用品和休闲食品等，提高产品丰富度，满足消费者多样化需求。未来LAOX 也将支撑苏宁在香港、日本、东南亚以及全球海外市场的国际化发展。
营销变革有效带动毛利率提升，综合毛利率增长1.38 个百分点至18.32%：我们认为苏宁毛利率提升主要归功于几个方面：一是定制、包销、OEM 等采购方式深入推进，使各品类毛利率均有提升，尤其是白电和小家电品类；二是3C类产品规模扩大、单品运作加强、周边产品销售，使3C 类毛利率提升较快；三是整合供应链资源的能力增强，与供应商议价能力增强。
新店增加、通胀因素、人力成本等共同推升期间费用率0.9 个百分点至11.47%：本期新开门店数量较多，结合物价上涨因素，开店成本加大，推动销售费用率同比上升0.94 个百分点，为9.88%。人力成本上升推动管理费用率同比上升0.5 个百分点，为2.05%。从资产负债表应付职工薪酬科目期末数较期初数上升73.29%也可以看出员工薪酬的明显上升趋势。营运成本的增加推动期间费用率从去年同期9.97%上升到11.47%，增长了1.5 个百分点，使短期利润率承压，净利润率从5.21%下降到5.06%，同比下滑了0.15 个百分点。
维持盈利预测，维持买入的投资评级：我们认为未来苏宁持续成长的看点主要有：其一，三四线市场广阔的市场空间以及一二线市场旗舰店的发展；其二，营销变革、3C 等产品自营能力的提升；其三，网上易购爆发式增长；其四，LAOX 带动下，国际化发展加速。我们预计2011-2013 年公司每股收益为0.69 元、0.82元和0.95 元，目前PE 为16、14 和12 倍。考虑到苏宁持之以恒的供应链建设、优异的公司治理、以及增发后充足的资金保障，我们坚定对苏宁长期看好的观点，11 年16 倍估值水平是长期配置的合适买入时点，我们维持“买入”评级。