（报告出品方/作者：长江证券，伍云飞，芦湖，单林，郭心驰）

为期两年，新冠如何加剧了行业的分化？

疫情影响深远，板块分化如冰火。自 2020 年初爆发以来，新冠已经持续两年有余，对 医药行业影响深远。我们选取业务与新冠疫情相关度高的公司作为样本进行分析：虽然 医药上市公司在疫情常态化背景下整体经营向稳，但拆分各子行业来看，景气度分化仍 在持续，增速泾渭分明。

新冠之下，周边细分领域表现不尽相同

2020 年初至今，国内在常态化疫情防控中逐渐形成了“防护+核酸/抗原检测+疫苗+新 冠小分子特效药物”组成的防御和治疗闭环。 从上述四个方面衍生出的“新冠周边产品”，按时间阶段大致可分为： 1）2020 年：医疗器械（口罩、手套等防护类设备）和 IVD（核酸检测）； 2）2021 年：生物制品（新冠疫苗）和 IVD（核酸+抗原）； 3）2022 年：医疗器械（非检测类，新基建相关），新冠小分子 CDMO。

分阶段产品具体来看： 1、防护方面。低值耗材（如手套、口罩、防护服等产品）因在需求端呈现爆发增长，部 分产品供不应求，相关企业（如蓝帆医疗、英科医疗）营收在 2020 年显著提升，在产 能供给充足和前期基数高的影响下，2021 年后营收端增速快速回落。

2、检测方面。核酸检测普遍在 2020 年上市后销售激增，2021 年受高基数影响而呈现 出增速下降，但仍然贡献了巨大的利润增量；抗原检测产品多在 2021 年（海外）/2022 年（国内）获批上市销售放量，另外大多数抗原检测企业同时销售核酸检测产品，故 2020- 2022Q1 抗原检测板块均呈现营收高增长。（报告来源：未来智库）

3、新冠疫苗。国内国产厂商获批附条件上市或紧急使用授权的新冠疫苗有 3 类 6 款， 包括：1）灭活疫苗：国药中生（北京）、国药中生（武汉）、北京科兴、深圳康泰生物； 2）腺病毒载体疫苗：天津康希诺；3）重组蛋白疫苗：中国科学院微生物所与智飞生物 联合研制。 截至 2022 年 5 月 12 日，全国累计报告接种新冠疫苗 33.6 亿剂次，接种总人数达到 12.9 亿，已完成全程接种 12.5 亿人，覆盖人数和全程接种人数分别占全国总人口的 91.30%、88.85%。

4、新冠小分子药物。我国自主研发的新冠小分子药物正在推进中。默沙东 Molnupiravir 和辉瑞 Paxlovid 已于多国获批上市，其中后者于 2022 年 2 月 11 日在中国获批。两 款商业化药品，在完成新冠疫情防控最后一环的同时，也为上游产业链带来大额订单。 以已披露大订单的博腾股份和凯莱英为例，2021 年营收增速分别为 50%和 47%， 2022Q1 在大订单拉动下，营收提速至 166%和 165%。随着年内大订单的持续交付， 将会持续受益。

5、医疗新基建相关。疫情暴露出国内仍有较大的医疗需求体量需要被满足。“十四五” 规划叠加疫后建设，会带动医疗新基建产业链整体发展，具体包括“补短板”（加强基础 公共卫生能力）和“强创新”（鼓励创新技术与医疗结合）两方面。

医疗秩序待恢复，B 端业务更加平稳

除去上述和疫情强相关且直接受益的细分，医药行业最重要的公立/民营医院的诊疗秩 序，以及行业内研发生产和上游产业链的情况也同样值得分析。 1、医疗服务短期受到冲击。从样本数据来看，医疗服务在 2020 年经历了业绩显著降 速，2021 年随着国内疫情好转后快速增长，2022Q1 在高基数背景下叠加局部疫情干 扰。

全国医疗卫生机构诊疗和手术情况来看，2020 年入院总人数和手术量分别同比下降 13% 和 4%（2020 年初骤降），截至 2021 年 11 月诊疗人次数有所回升，但尚未恢复到疫前 水平。 一方面，疫情防控影响医院/门店正常经营，诊疗和手术量下降；另一方面，防疫对局部 地区线下经营活动有限制，同时大部分医院还承担了防疫抗疫职责。

2、医药零售：2021-2022 年受困于疫情防控。从 4 家龙头数据来看，疫情开始爆发的 2020 年波动较小，而在国内疫情反复和严格防控之下的 2021 年和 22Q1 明显受到影 响。

从供给和需求两个方面来看： 1）供给：下架发热/咳嗽类药品，重要引流路径受损。2021 年初，为防止疫情扩散，浙 江、四川等全国多地要求药店以及部分医疗机构暂停销售发热、咳嗽类药品，以促使有 相关症状的患者必须到医院进行核酸筛查； 2）需求：疫情管控降低了客流量，疫情防护降低了部分疾病发病率。在疫情发生地区， 核酸常态化管理直接将患者引流至医院，降低了零售药房的客流量。

3、化药：疫情&集采双重影响。疫情直接影响了药企营销活动，同时防控政策还间接降 低了患者就诊率。化学制药以传统药企居多，普遍受到集采降价影响。从样本数据来看， 化学制药在 2020 年后持续回落，同时受到来自疫情和集采的压力（从 21Q2 开始恒瑞 开始受到集采影响）。22Q1，集采和疫情的影响仍在持续中。

4、中药：政策顺风，疫情带来增量。就样本数据来看，2020 年疫情后中药上市公司业 绩有显著改善，22Q1 开始回落。一方面，中药利好政策频出，相关公司存量业务也经 过了 3 年调整；另一方面，疫情带来相关中药销售放量，比如新冠肺炎诊疗指南推荐的 藿香正气胶囊、连花清瘟胶囊（颗粒）。相比以上 C 端产品销售受到疫情或多或少的扰动，CXO 和上游产业链在 2020 年后增 长更加平稳，跟医院诊疗和疫情反复关联相对较小。

5、CXO：海外订单加速离岸，小分子新冠药有贡献。从收入端来看，2020/2021 /22Q1 平均增速分别为 30%/43%/72%，大体可以映射出 2021 年国内 CRO 明显受益于海外 疫情导致的订单加速离岸，以及 2022 年开始有辉瑞小分子新冠药的贡献。如果单独看 无新冠业务的 CXO，可以发现 2021 年和 22Q1 增速相仿，保持平稳。

6、上游产业链：常规业务平稳，新冠有所影响。从样本数据来看，2021 年在高基数背 景下保持稳健增长，一方面是常规业务快速发展，另一方面新冠相关业务（如新冠检测 试剂原料）影响公司业绩。

奋力突破，疫情不曾改变创新浪潮

新冠疫情自 2019 年末爆发，迄今肆虐全球已逾 2 年。基于其高传染性与低致死率的特 点，海内外疫情多有局部复发反弹。整体而言，当下新冠病毒防控形势仍然不容乐观， 疫情也对国内生物医药行业产生了深远的影响。

Omicron 到底意味着什么？

奥密克戎野火燎原，全球新冠确诊数再创新高。Omicron 突变株最早于 2021 年 11 月 9 日在南非首次检测到，目前已以野火燎原之势在全球蔓延。GISAID 数据库显示，截至 2022 年 5 月 30 日，已有 190 个国家提交了奥密克戎病毒基因组序列 388 万条，全球 新冠累计确诊病例数超过 5.2 亿。

值得注意的是，在过去的一个月中，Omicron 在 58 个国家的“流行率”超过 90%，该 变异株已成为全球优势流行株。此外，据美国 CDC 统计，Omicron 亚变种 BA.2 及 BA.2.12.1 具有更强的“竞争优势”，其流行度远超早期的亚变种 BA.1.1 及 B.1.1.529， 已经为美国本土主流 Omicron 突变株。

新冠病毒持续演化，突变株特征“有迹可循”。细数新冠病毒的演化过程，迄今主流的突 变株已出现 5 种：Alpha、Beta、Gamma、Delta 和 Omicron。复盘历代突变株的特点， 我们发现：1）病毒感染性有所提升，R0 值呈现上移的趋势（Omicron 的 R0 为 8-12）； 2）新型突变株更聚焦于侵染上呼吸道；3）病毒的整体致病性一定程度下行；4）突变 株的免疫逃逸能力有所增强。

“低毒”+“高感染”仍可造成广泛死亡，Omicron 负面影响不容忽视。我们统计了美 国不同新冠突变株流行率超过 50%的时段内的新冠死亡人数情况，即便 Omicron 相较 于 Alpha、Delta 等病毒株的“毒力”有所减弱，但基于其更为广泛的传播性，新冠造成 的绝对死亡数仍不容忽视。防控策略循序渐进，抗疫工具包不断完善。新冠病毒突变频生，这对于全球疫情防控工 作均构成了极大的威胁。我们认为，面向未来抗击新冠绝不会仅采用单一的技术手段。 完善的“抗疫工具包”至少包含了：1）疫苗接种；2）新冠小分子口服药；3）相对充 足的医疗资源。

疫苗是群体免疫屏障构建的基础，当下时点提升加强针的覆盖尤为重要。尽管国内新冠 疫苗总接种剂量已超过 33 亿计次，但加强针的覆盖度仍有待提升。加强针接种与累计 死亡率呈现一定负相关性：1）放眼全球各国家地区，高的加强针免疫接种率往往伴随 着低的死亡率；2）以美国为例，在经过加强针密接种后（21 年 11 月-22 年 2 月），疫 情死亡率急速降低。（报告来源：未来智库）

“异源”加强针疫苗的接种有助于构建更为全面的免疫屏障。据《新英格兰医学》杂志 统计，仅首次接种新冠疫苗（无论是重组腺病毒疫苗或是 mRNA 疫苗），其对于 Omicron 的防护作用将伴随时间的拉长大打折扣。以首次接种两针重组腺病毒疫苗（ChAdOx1 nCoV-19）为例，若后续无加强针接种，20 周后便对 Omicron 无效。而异源新冠疫苗 的序贯接种可以显著提升对 Omicron 病毒株的有效性。

新冠突变株“瞬息万变”，治疗药物分化明显。新冠中和抗体对于 Omicron 突变株的中 和活性均有较大幅度的降低，未来广泛应用面临较大不确定性。而小分子口服药立足于 更为保守的治疗靶点（RdRp、3CL 等），对于 Omicron 突变株仍具备较好的治疗活性。 同时，小分子口服药以其低成本、便运输、能缓解医疗资源挤兑等特点，有望逐步改善 当下防控现状，促进社会生活步入正轨。

国内医疗资源仍存缺口，短期内常态化防控或将持续。据《中国卫生资源》期刊预测， 2021 年上海 ICU 床位数约 1500 个，如参照中国香港或中国台湾地区疫情走势，用以 治疗重症的 ICU 资源远远不足，而 ICU 资源的提升并非一朝一夕，因此短期内强化中 老年等高危群体的加强针接种，同时加速国产新冠小分子口服药的研发推进，以充分降 低新冠高危风险的发生，可谓最优解。

需求明确，供给能力不断增强

肩负新冠疫情与医保控费，国内医药行业负重前行。基于国家医保“以收定支”的基本 原则，近年来国家医保基金结余稳步提升。2020 年国家医保收入 2.87 万亿元（+15.6%）， 支出 2.40 万亿元（14.3%），累计结余 3.62 万亿元。

对于非新冠产品来说，成长逻辑并未发生太大的变化。 1、存量市场：采购机制趋于成熟，应采尽采。在对 2018 年以来历次药品集采情况进行 梳理后，存量业务的演化路径比较清晰： 1）国家集采“执行周期”变短，趋于常态化：第一批集采到第二批（不含联盟扩围）的 时间间隔为 1 年左右，而后频率逐步缩短至半年左右。以 2021 年为例，如果算上 11 月 的胰岛素专项集采，仅本年度集采已实施了 3 次，我们认为，往后随着一致性评价品种 不断增多，集采将日益趋向常态化；

2）中标企业数逐步增加：随着一致性评价的推进，参与集采的厂家数量逐渐增加。我们 发现，集采规则中，最多中标企业数也从 1 家逐步增加到 10 家，这有利于保障药品供 应安全，同时鼓励企业推进一致性评价； 3）集采降价趋于平稳：尽管历次集采总有动辄降价超过 90%的产品，但整体而言平均 降幅正趋于平稳（历次集采价格平均降幅集中在 50%附近）。

2、创新药：进入国家医保对快速放量至关重要。被纳入医保后，医院准入难题将得到 极大改善，同时也大大降低了患者终端支付的压力。然而，创新药纳入医保后，“量价关 系”也并非一蹴而就。细数 2016 年以来历次医保谈判情况，中选药品价格平均降幅大 多处于 40%-60%区间，这就意味着，如果次年要实现销售额的同比正增长，整体销售 量至少需要翻倍。

国内医疗卫生费用持续提升，但人均支出相较发达国家仍差距明显。2020 年，中国医 疗卫生费用达 7.22 万亿元（同比 7.1%），增速是过去十年之最。对比全球主要国家人 均卫生费用支出，我国仍存在不小的追赶空间。2019 年，日本人均卫生费用支出 4691 美元（是中国的 8.8 倍），卫生支出占 GDP 比重为 11%（中国为 4%）。

全球在研管线稳步增长，中国已跃居第二。据 Informa 统计，2021 年 FDA 共批准 60 款创新药，该数字是近 10 年 TOP2（过往 10 年在 28 到 65 之间）。Covid-19 并未阻碍 创新研发，事实恰恰相反，全球医药行业研发管线数量已突破 2 万大关，同比 8.2%， 该增速远高于 6.2%的五年 CAGR。 据 Pharmaprojects 统计，中国处于活跃研发期的药物数量达 4189 种，占全球研发管线 的 20.8%，已成为仅次于美国的全球第二大药品研发地。

新药申报数迅速提升，国内创新渐入佳境。首先，国内创新药 IND 受理数量在药政改革 后屡创新高，2021 年高达 1821 个（中药/化学药/生物制品 IND 数目分别为： 44/1134/643），同比 79.2%。其次，创新药 NDA 也很踊跃，2021 年合计高达 65 个， 是过去 5 年峰值。在产品端，国内创新药“跨境交易”繁荣。据美柏资本统计，2021 年国内药企 license out/in 的项目数分别为 41 和 133，对应的交易金额分别高达 154 亿美元与 139 亿美 元。国内创新药企与海外 MNC/Biotech 合作的案例越来越多。在对 2020 年以来重磅交易做了系统梳理之后，我们发现，国内创新药企研发实力可圈可点，并逐步得到欧美 成熟医药市场的认可：

1） 从交易质量来看：国内创新药海外授权的交易金额正不断刷新记录。以授权诺华的 TIGIT 单抗药物 ociperlimab 为例，百济神州有望从此交易中获得高达 29 亿美元的潜 在收入，该交易缔造了国内药企单药授权金额的新记录； 2）从发展阶段而言：除了已经实现商业化和处于临床中后期的新药项目，2021 年国内 创新药企 license out 的产品不乏一些早期项目，如石药集团的全⼈源抗 Claudin 18.2 单抗 NBL-015、中国生物制药的抗肺纤维化产品 TDI01。

在数据端，国内创新药读出数据靓丽。2022 年 6 月 3-7 日，美国临床肿瘤学会 （ASCO）2022 年会期间，中国药企入选了数以百计的创新药临床试验，药物广泛分 布在 PD-1、Her2、EGFR、BTK 和 TIGIT 等靶点。 值得注意的是，在肿瘤的新型治疗领域，国内多家创新药企处于全球第一梯队（更多 数据详见附录）。以细胞治疗为例：1）血液瘤方面，传奇生物靶向 BCMA 的 CAR-T 产品在多项多发性骨髓瘤（MM）中均实现超过 95%的 ORR，已成为同类最佳产品 （BIC）；2）实体瘤方面，科济药业靶向 Claudin18.2 的 CAR-T 产品在胃癌及胰腺癌 的研究进度已处于全球前列。

遥望复苏，弱新冠前提下的成长

2020 年新冠疫情对医药上市公司一季度业绩造成了较大影响，随着疫情得到有效控制， 偏消费属性业务 20Q2-Q3 开始呈现良好复苏。分析历史数据，我们发现：产品型公司 （如欧普康视、爱博医疗、长春高新等）恢复更快（20Q2 开始复苏），而线下服务业务 （例如爱尔眼科等）恢复略慢，集中在 20Q3。 2022 年一季度末，国内疫情出现局部反复，伴随防控和消退，我们认为偏消费属性的 业务有望从 2 季度末开始呈现加速复苏态势。参照 2020 年，产品型业务恢复速度会快 于线下服务业务。

服务&消费：积压起跳，面部五官的刚性需求

今年二季度，眼科、口腔正畸、医美等线下服务均受到了疫情封控不同程度的影响。考 虑到上述需求较为刚性，疫情后积压的需求很有可能回补释放。 眼科：国内近视人群基数大，防控/屈光手术业务有望快速复苏 据华经产业研究院统计，2019 年中国眼科医疗行业市场规模已超过 1000 亿元，其中医 学视光、白内障和屈光手术占比前三，分别是 21.3%、18.1%和 16.8%。

近视防控和屈光手术是成年前后的刚性需求。目前，延缓近视进展的主要手段有：角膜 塑形镜、离焦框架镜、多焦点接触镜和低浓度阿托品。高度近视易诱发多种致盲性眼病， 因此延缓近视进展需求相对刚性。考虑到其产品属性，预防近视需求恢复会更快。 另外，据华夏眼科招股说明书，2019 年 20 岁以上屈光不正患者人数达 5.3 亿人，由于 18 岁后眼球发育相对完善，可通过屈光手术（全飞秒、半飞秒和 ICL 等）方式快速实现 视力矫正。参照 2020 年，该手术需求有可能在 22Q3 迎来加速修复。

口腔正畸：国内隐形矫治存在提升空间

中国口腔行业整体规模达到 1952 亿元（2020 年），并处于快速成长阶段（+13%）。值 得注意的是，与美日等国相比，我国人均口腔消费支出仍有较大提升空间。

其中，隐形正畸行业头部玩家遥遥领跑。从口腔产业链来看，隐形矫治器处于上游，属 于高值耗材，行业集中度高。按 2020 年数据，前两大玩家市占率合计 82.4%，其中时 代天使约占一半（整体 41.0%），形成了双寡头竞争格局。

我们认为，国内隐形正畸行业呈现大空间、小变化的特征。2030 年，全球隐形矫治市场 规模有望达到 462 亿美元（约 3000 亿人民币），其中国内约占 1/4；小变化则意味着行 业先行者具备较强先发优势，对于新进入者而言弯道超车的概率很低。

医美：年轻消费群体居多，美丽不等待 在消费能力增强后，消费者风险偏好会逐步降低，倾向于可逆性更强的“少量多次”型 产品，这是从整形类医美到非手术类医美发展的内在逻辑。据弗若斯特沙利文数据，国 内非手术类医美治疗增速也明显快于手术类。类似于化妆品消费，国内医美消费群体也在悄然发生代际变更，20-25 岁的年轻人成为 占比最大的人群。随着出行限制的解除，我们认为年轻消费者的医美需求会很快释放出 来。

非新冠 CXO：高平台区震荡，一江春水向东

在新冠疫情最为严重的 2020 年，全球研发热度有增无减。在研药物和靶点方面，2020 年全球 Pipeline 规模（临床阶段）延续 2018 年以来的增长趋势，同时新药物靶点数量 仅次于 2011 年历史峰值；在 NDA 方面，2017 年以来 FDA 批准的 NME 数量处于历史 高位，2020-2021 年分别是 53 个和 50 个。（报告来源：未来智库）

从疾病领域来看，新冠疫情并没有显著改变全球医药研发既有趋势，反而在新冠疫苗和 相关药物方面贡献了增量。2019-2020 年，肿瘤、CNS 和心血管等重点领域的全球临床 试验数量基本持平，但抗感染、新冠预防和治疗领域成为新的热点（据 Trialtrove 统计， 2020 年抗感染领域的Ⅰ-Ⅲ期临床试验数量达到 3053 个，与肿瘤领域相当）。

国内一线 CXO 和海外研发景气度紧密关联。从我们统计的数据来看，最近 3 年，国内 一线 CRO/CMO 海外营收快速增长，显著受益于全球研发景气周期，叠加新冠疫情助 攻。其中，有 8 家海外营收占比超 50%，这也说明国内 CXO 的成长的主战场依然是在 海外。

CXO 订单趋势良好，业绩持续兑现。从部分公司披露的订单数据来看，2021 年依然保 持快速增长，为 22 年业绩奠定了坚实的基础。我们统计了 18 家 CXO 过去一年一期的 数据，可以看到 2/3 公司在 21 年营收端都超过了 30%，平均增速达到 43%（净利润调 整口径多，参考意义有限）。

上游产业链：科研端是摇篮，工业端是加速器

科研端是根本，工业研发是第二增长引擎。据国家统计局数据，中国科研经费投入近 25 年保持了 CAGR 18.5%的增长，2020 年达到 2.44 万亿元。近五年，同比增速有所放 缓，但也大于 10%。其中，各类企业研究与试验发展经费投入占比最高，也间接说明了 工业端在研发上的努力。从医药工业研发数据来看，不论是 1 类新药 IND 还是新开临 床，2017 年后都保持了飞速发展。从现状来看，中国科研经费开支仍有不小提升空间，具体如下： 1）投入强度与美国比存在一定差距。2018 年，中国科研经费投入 GDP 占比为 2.2%， 距离美国的 2.8%有一定差距； 2）政策强力推动。2016 年，国务院印发的《国家创新驱动发展战略纲要》中指出，到 2030 年研究与试验发展经费支出 GDP 占比将达到 2.8%。以 2020 年数据推算，到 2030 年将有约 4 亿元的体量。

试剂&耗材：空间广阔，国产品牌迅速崛起

国内科学服务具有广阔的市场空间。依据国家自然科学基金项目费用预算表和各公司披 露数据，假设高校及科研院所科研经费中试剂、耗材费用占比为 15%，企业科研经费中试剂、耗材费用占比为 8%，经过测算可知到 2030 年实验试剂市场规模将达到 1035 亿 元，实验耗材市场规模将达到 3039 亿元。

国外科学服务公司发展成熟，布局全面，规模较大。全球范围内，科学服务行业已经有 超过百年的发展历史，行业内公司经历了内生的高速增长和大规模的兼并收购，业务布 局较为完善，行业格局稳定。赛默飞、默克和丹纳赫等头部公司营收达到百亿美元级别， 且有能力提供全流程、全品类、一体化的服务。

国内科学服务企业具有本土化优势，有望实现高速增长。我们认为，国内科学服务企业 实现高速增长依赖于以下三点：1）日益完善的研发体系；2）优质的配套服务；3）显 著的性价比优势。以行业内的 10 家公司为代表，其营业总收入 CAGR（2017-2020） 达到 34.4%，而全球头部的 10 家公司营业总收入 CAGR（2017-2020）仅为 8.2%。

模式动物：CRISPR 加强供给，科研&研发“活试剂”

全球动物模型市场处于慢速扩张阶段。据 GMI 数据，2019 年全球动物模型服务市场规 模约 149 亿美元，预计 2023 年将达到 209 亿美元，过去 8 年 CAGR 为 9.25%。 基因修饰动物模型市场规模增速略高。据 GMI 数据，2019 年全球基因修饰动物模型市 场规模约为 100 亿美元，预计 2023 年将达 141 亿美元，占整个动物模型服务市场约 2/3，CAGR 为 9.34%。

模式动物作为“活试剂”，在工业端研发不可或缺。在整个创新药研发环节中，模式动物 主要应用于：1）药物发现阶段（生物研究与药物筛选）；2）药学与临床前研究阶段（药 理药效，药代动力学和安全性评价等业务）。 近 5 年，国内创新药研发高度景气，尤其是大量的生物类产品开发（ADC、双抗、CART 等等）对模式动物的要求更加精细化。与此同时，CRISPR 的出现大大增强了模式动 物的供给能力。 所以，国内模式动物行业呈现出供需两旺的状态，我们认为科研端的需求较为平稳，而 工业端的景气度会最终决定该细分领域的成长空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】未来智库 - 官方网站