炼金术士
07 速水优、番茄酱和零利率政策的痛苦
位于佛蒙特州的伍德斯托克是一个拥有3 000人口的迷人的新英格兰小镇，古朴的伍德斯托克旅馆就坐落在镇中心。然而在1999年10月的两天里，这个小镇来了一群人，他们对古董店和落叶毫无兴趣，反而热衷于别的事情。一些世界顶尖的经济学家和央行行长们造访了伍德斯托克，参加了由波士顿联邦储备银行组织的，以“低通胀环境下的货币政策”为议题的会议。与会人员还包括一批日本经济的最高决策者——无论他们到哪里，身后总会跟着一大群扛摄像机和录音机的日本记者团。
大多数工业化国家在20世纪90年代后期都有了繁荣发展，但日本是个例外。作为世界第二大经济体，日本正经历着一场巨大的房地产泡沫余波，并陷入了经济零增长和商品价格下降的循环中。在伍德斯托克，美国和英国的经济学家们对日本银行的代表说：这是你们的错误，你们完全可以自己解决。但若要击退通货紧缩，你们需要比过去更大胆。其中，普林斯顿大学教授本·伯南克，看出了一个尤其令人困惑的失败政策。
“极端的政策错误是大萧条的主要起因，”伯南克在伍德斯托克旅馆的演讲台上说，“如今在日本，人们从政策制定者那里听到了一些会令人回想起20世纪30年代的奇怪言论……我们仍然有充分的理由去相信激进的货币扩张……可以提高价格，刺激日本经济的复苏。但是央银独立性的缺点在于，不管原因是什么，一旦央银决定不再采取必要的政策措施，那我们将无计可施，至少在短期是这样。”
“是不是阻止通货紧缩的可行性意味着长期的通货紧缩将永远不会出现呢？”在给出自己的答案之前，伯南克自问道，“不能，因为我们不能立法禁止胆小或无能。”
可以毫不夸张地说，在20世纪80年代末，日本强大的经济力量似乎将要接管这个世界。第二次世界大战结束后的40年，这个国家比美国和欧洲都发展得更快。它将最先进的电子产品和最值得信赖的汽车出口到全世界，并且日本还购买了非常多的土地。
引起美国人民注意甚至愤怒的是，日本投资者在美国的高调收购：1989年的洛克菲勒中心、1990年的卵石滩高尔夫球场。但这些国外交易跟日本国内的房地产市场比起来，根本不值一提。在东京和其他大城市，办公室和公寓楼的价格被抬高到了无法预估的水平。据估算，东京皇宫周围一处约3 400平方米的花园的价值相当于整个加利福尼亚州。1990年的东京千代田是一个人口数为3.9万的地区，其土地的市场价值等同于拥有280万人口的加拿大的所有土地的价值。东京住宅区的租金比纽约高4倍，住宅用地的价格则比纽约高100倍。
价格走高是信贷推动潮的一种典型情况，由金融工程，即日本人所说的“财术”推动形成。一个经济日益繁荣且与世界其他国家保持持续贸易顺差的国家，其储蓄源源不断地被存入日本的银行。这些银行反过来将其作为*款贷**发放到任何将购买的土地作为抵押品的人。毕竟，土地的价格在现代日本持续走高。人们也似乎有充分的理由相信它在将来也会继续走高。信贷员甚至会突然出现在此前没有任何业务关系的公司里，以未来土地将继续升值为由向他们提供购买房地产的资金——未来土地的价值将远远高于现在的售价。
人们还设计了一些理论，将高地价和大量银行*款贷**合理化：日本是一个岛国，它的土地是有限的，但是它的增长潜力显而易见是无限的。该分析忽略了一个事实：增值只集中在日本的6个主要城市，农村还剩下巨大的可用于调节进一步增长的未开发空间。
日本银行在经济繁荣时期起着至关重要却鲜为人知的作用。在第二次世界大战结束后的那些年，日本银行非常强大，不仅掌控着经济中日元的供应，而且决定着主要工业公司的投资领域。1946年在美国占领军的同意下首次被任命为央行行长的一万田尚登（Hisato Ichimada）拥有极大的权力。他的一位同事曾说：“他被称作教皇，因为在他的统治下央银的权力比政府还要大。”当川崎请求得到建设一个钢铁厂的许可时，一万田尚登回答道，“日本不需要更多钢铁了，”并且说道，“但我可以教你怎么种荠菜（一种野菜）。”
在接下来的那些年，日本银行变成了一个更传统的央银。20世纪80年代末期，由于投机泡沫膨胀，银行放出去的钱抬高了办公楼和股份等资产的价格。但没有拉高粮食和汽油价格。随着通胀得到控制，日本银行认为不再需要紧缩货币供给，但经济泡沫仍然没有消减。到1989年，形势失去控制，银行最终提高了利率，试图戳破泡沫。而且事后看来，这一举动非常成功。
日本的经济泡沫并非一下子完全破灭的。导致资产价格和银行借款不断上升的循环不久就反转了：房地产和其他资产的价格开始下降，银行面临损失，因此它们缩减了新的借贷，经济增长也因此停止了。20世纪90年代初期，日本银行履行了央银在经济衰退时的义务：降低利率，刺激企业投资和消费者消费而非储蓄。但效果并不明显，它并未意识到国家经济的危险程度。利率从1991年的6%下降到1995年的0.5%。日本经济在1996年似乎出现了一点好转，但在1997年又再度下滑。
20世纪30年代初期，温和的通货紧缩使世界经济出现瘫痪，价格也从停滞开始逐步下降。用于偿还债务的日元相比借出去时更加昂贵，这使得经济繁荣时期欠下的债务负担更为繁重。稳定的通货紧缩甚至让日本银行的低利率政策在推进增长方面效率低下，因为它意味着“实际利率”，或经通胀调整后的利率比其在通胀时更高。
1998年3月20日，速水优（Masaru Hayami）——这位多年前曾在日本银行工作的资深企业高管，成为日本银行的第28任行长。这发生在他73岁生日的前4天。他继承了一个曾经繁荣但已陷入经济萧条和价格下降近10年的经济体。那些央银用来引导经济的常用工具已被证明无效。速水先生可以做什么来复苏日本经济呢？而更重要的是，他将会怎么做呢？
“直升机伯南克”
零利率政策，经济学家称之为“ZIRP”。速水的挑战在当时看来还是日本独有的现象——日本银行已经将利率降到零，但经济仍然很糟糕。再降低利率是不可能了。实际上，负利率意味着向拥有存款账户的客户收费——这样的话，为避免这种费用，人们自然会将钱从银行取出。
当日本在20世纪90年代后期正致力于解决这一问题时，一些经济学术界的大人物（包括东方的和西方的），都开始思考可能的解决办法。他们认为，日本银行仍然有足够的能力刺激经济活动——只要它有勇气去行动。他们指出，由于日本银行有唯一的且不受限制的能力去创造货币，它就没有理由允许日元变得太贵。例如，日本银行可以承诺在接下来的几年里保持低利率，直到通胀最终回复到正常水平。如果人们认为这一承诺是可信的，那么经济将会回升，因为企业在更高通胀的预期下便会开始收取更高的价格。
但这说起来轻松，这些经济学家认为，日本银行可以更直接地增加经济体的货币供给。银行可以子虚乌有地创造日元并用它们来买东西——政府债券、股票、办公大楼。这些额外日元的存在将创造出足够的通胀来打破价格下降的循环。在一个关于日本银行并且被经济学家理查德·古（Richard Koo）反复提到的故事中——但可能是伪造的，伯南克作为美联储主席在21世纪初期拜访了日本，他认为日本银行可以通过购买任何东西甚至是番茄酱向经济注入日元（伯南克不记得说过这句话，而且非常怀疑他自己怎会如此轻率。2012年，一些日本银行前官员在接受采访时表示，听说过他的这一评论，但没有人能证明这是他们亲耳听到的）。
即使伯南克没有说过这句话，对于一个面对零利率的央行而言，“购买番茄酱”的办法却难逃一个基本问题：即使银行有不受限制的能力去创造货币，但让货币在经济中流通却不是那么容易的。当一个银行提高或降低了利率，它就改变了经济中货币的价格，但它并不决定谁得到了货币而谁没有得到。换句话说，它不能让做番茄酱的人比做芥末的人——又或者，造房子、做服装或造汽车的人得到更多好处。从理论上来讲，在经济中选择成功者与失败者是民主政府中官员的一项工作，但这是财政政策需要解决的问题，而非货币政策。现代社会已经普遍接受让未经选举的经济学家来转动货币供给的转盘这一观点。然而，如果他们不仅能决定创造的货币数量，而且还能决定用创造出来的货币买什么，那么，他们实际上早已远离了民主。
在零利率政策时期，央银需要财政部的帮助，把它新创造出来的货币散播到经济中去，但这就意味着违背现代央银所看重的政策独立性。伯南克在2002年一次关于日本经济问题的演讲中承认了这一事实：央银可以购买政府债券，然后财政部用那些钱暂时削减税收，这相当于是用直升机给病态的经济撒钱。
不久后，当评论家们将他称为“直升机伯南克”时，他肯定后悔引用了这个特别的比喻。
量化宽松政策
速水优在他成年后目睹了日本的崛起。1925年出生的他花了20世纪中间的几十年时间从基层做到日本银行的高层。虽然他只取得了学士学位，但却从事国际事务，在巴塞尔和其他海外论坛上代表着日本银行。他是一个虔诚的基督徒，这在一个由日本神道教和佛教主导的国家很不寻常，他常引用《圣经》中的语句来点缀他的公共评论。了解他的人说，他有一种强烈的认识：一个强势的货币相当于一个强大的国家，“在战争刚刚结束，日元还非常疲软时，他参与了多场同西方国家的谈判。”植田和男（Kazuo Ueda，他在1998—2005年期间是日本银行的政策制定者，现在是东京大学的教授）说，“也许他认为货币的疲软是痛苦的……一段时间后，日本经济有所发展，日元也变得强硬了，大概他从中看到了两者之间的因果关系。”这让作为日本银行管理者的速水优，很不情愿去做任何将会推动日元急剧贬值的事情——即使是经济理论所建议的让国家经济重回正轨的方法。
除此之外，他还看到了在这个国家重返长期繁荣之前需要解决的很多问题：一个不同意进行冲销坏账和资本重组的银行系统、保护彼此从而免受残酷的全球竞争的工业企业网络、没有能力做出艰难决定的政治体系。他怀疑学者们提出的用以解决这个国家的问题的理论，无论这些学者来自日本银行内部还是西方。从跟他一起参加政策会议上的一些人那里可以了解到，他并不完全理解其他经济学家的技术性讨论。
1998年年末，在投资者的要求下，日本政府的借贷成本大幅飙升，十年期日本政府公债利率从0.7%上升到2%。政客向日本银行施压，迫使其通过购买有价证券推动利率下降来干预债券市场。但是，速水优把这一举动看作对央行独立性的严重威胁，认为这是对20世纪三四十年代，银行印刷货币资助政府*队军**发展，从而导致了一段时期的高通胀的又一次故伎重演，“购买日本政府公债不是一种选择，”速水优对议会说，“它将不利于财政自律且会产生恶性通胀。”
然而，速水优更愿意下调常规利率和运用沟通的力量。1999年2月，日本的银行全部实行零利率政策，并将短期目标利率从0.25%削减到0.15%（速水优就职的前一年利率是0.5%）。执政者保证超低利率会保持不变，“直到通货紧缩恐惧的结束”，这似乎意味着一段相当长的时间。但是，利率削减仅仅持续了一年多的时间。
“对局外人来说，”伯南克在2000年1月说道，“日本的货币政策看起来已经瘫痪，这种瘫痪很大程度上是自我诱导的。最引人注目的是，金融当局不愿意尝试任何不能确保绝对有效的政策。”
的确，速水优迫切地想要寻找任何理由来摆脱低利率政策——就在2000年的前几个月，日本经济确实获得了一些支持，“我们离所谓的‘通货紧缩的担忧已经被扫除’的目标越来越近。”速水优在2000年5月一次记者招待会上说道，但这一言论实际上已经违背了先前对长期保持低利率的承诺。这一政策在8月份被正式摒弃，银行把利率拉回到0.25%，然后又到0.5%。
当日本经济再次下滑时，速水优的央银采取了不同寻常的方案：量化宽松。“日本银行应该做些什么来缓和，但却没有这么做，因为这很明显表明他之前做错了。”植田说道。除了将利率降回到零，银行也开始买进债券来增加经济中的货币数量，直到日本银行系统增加了4万亿—5万亿数量的日元，增加量相当于80亿美元。
“结束零利率政策的决定没有错。”速水优在2001年3月宣布量化宽松政策的新闻发布会上说道。这一举动完全是被他想保住颜面的愿望所驱使，没有哪个独立的现代央银曾这样做过。几乎是违背了自己的意愿，速水优领导了一项非同寻常的货币政策——该政策10年后被“直升机伯南克”和美联储用于抵抗大危机，他们在这一过程中买了6 000亿美元的巨额美国国库债券。
“这是一个艰难的决定，”速水优于2003年告诉记者，“这是我们第一次采取这些措施，我非常不确定甚至感到害怕，我会记得……”
一个零利率政策的奇异新世界
央行行长都是一帮保守派。社会赋予他们令人敬畏的责任，同时也对他们提出了特殊要求：严肃、冷静、谨慎。没有哪个国家元首会将整个国家的经济管控权委托给一个轻浮和具有冒险倾向的人。我们希望央银被那些无聊的人领导，大多数时候，这都没什么问题。“首先无害”是一个强有力的观念，一个总是太快做出尝试的央行行长可能会对经济造成很大的伤害。
但是，当经济体最需要央银的帮助时，这份工作就需要激进和偏离正统。那些成就一位央行行长的特质，让其不愿意去尝试可能会帮助经济走出深渊的大胆实验。
由于过分谨慎，日本银行最终把利率削减到零，并承诺让其稳定在这一水平，同时用新创造出来的日元购买了大量资产——但即使这么多努力也不足以恢复经济。这一代日本人看到了经济前景的黯淡，如果日本的人均经济产出在1991年至2011年的增长速度和美国一样高，那么，日本人的年均收入就会多9 500美元。
货币政策确实很强大——但并不是万能的。正如普林斯顿大学的经济学家艾伦·布林德(8)（Alan Blinder）于1999年在伍德斯托克旅馆的闭幕式上所说：“一个名义利率为零的经济会一如往常地遵循相同的经济法则吗？——除了利率这一变量停留在零。或者这一情形更接近于零重力或者温度为绝对零度时的物理世界，处于这样的世界中的人的行为会完全不同，甚至很奇怪？在伍德斯托克我们得出的结论是，这可能确实是一个新世界。”
代表日本银行的植田用一个承诺结束了这次会议——同时也被证明是一个有先见之明的预警，美联储、英格兰银行和欧洲央银已经加入它们的亚洲同行，进入了这个零利率政策的奇异新世界。
“我承诺，”植田说，“把我在这次会议上听到的所有有趣的观点带给我在东京的所有同事。同时，我必须要说，这次会议最重要的信息之一是：不要把自己放到零利率的位置上，那将会让你比自己能想象到的更加痛苦。”