私募工场山东烟台地区调研活动已于12月24日结束，本次共调研了五家公司：正海磁材（300224）、泰和新材（002254）、隆基机械（002363）、渤海轮渡（603167）、龙源技术（300105）。以下为2014年12月24日调研渤海轮渡烟台公司本部的调研纪要。
一. 公司简介与基本判断
渤海轮渡成立于1998年，立足于烟连区域客滚运输业务，主要运输过海车/客，传统业务可为公司贡献稳定现金流。2014年通过收购歌诗达邮*公轮**司的二手邮轮进入邮轮旅游蓝海市场，未来并有可能增加邮轮数量拓展邮轮业务。
我们认为，公司传统业务可以为公司提供稳定的现金流。而公司借助于客滚运营的轮船操作管理经验进军邮轮业务，具备了管理技术优势，此外，邮轮运营行业是一个高资本投入行业，公司作为上市公司，也使得在融资方面具备一定的优势。邮轮行业在中国是新兴产业，未来发展潜力巨大，也得到国家的大力支持，我们看好公司凭借技术优势和资本优势做大邮轮业务，参照海外邮*公轮**司市值和估值，目前公司市值具备较大拓展空间。
二. 调研纪要
我们和公司邮轮负责人做了深度交流，以下是交流的主要内容。
中国邮轮行业的发展情况
中国从06年引入第一艘邮轮进中国，现在发展速度很快，每年客流量增长率60%以上，去年达到70-80%。过去大的邮*公轮**司经营的路线，中国港口大部分是挂靠港，现在逐渐变成始发港，以前来的船舶都是小型船，载客量200-400人，现在逐渐大型化，说明随着中国经济发展，居民消费能力提高，中国市场得到了外资邮*公轮**司的重视。
船型大型化是趋势，以前来的是二三线船舶，现在是大型一线船，皇家加勒比明年就要在中国增加4艘邮轮，最新的海洋量子号刚下水，就要调到中国，天津、厦门等地都会设港。中国现在消费能力提升，除了娱乐需求，还有购物需求，中国市场会成为国外邮*公轮**司重要的市场布局。
公司邮轮业务的介绍
公司方面原来是从事客滚海运为主，每年都补充30-40个海运方面的大学生，所以储备了很多的技术管理员，给未来的邮轮发展打下很好的基础。公司转型扩展邮轮业务是很合适的，原来的客滚就有乘客运输，自然延伸到邮轮业务。目前有钱的公司很多，但能从事邮轮业务的内资公司不多，这是个技术密集型的行业，对人员和海上运行管理要求很高，当然造一艘10万吨邮轮，需要30-50个亿，也是一个资本密集行业。
我们邮轮技术团员队伍有400人左右，中华泰山号的技术人员完全是自己培养的，从甲板到轮机这两部分。我们的船员都是聘任制，入选的流程很复杂，强制末尾淘汰。我们的客滚现在有9条，明年还有2条下线。历史客滚运营积累的航海管理经验使得我们具备优势，交通部安全总监到我们的船上看，都认为公司的水平很高。中华泰山号试运行这么久没有发生问题，游客的满意度也比较高，证明了我们的管理能力。
邮轮业务运行方面，今年4月把船从意大利开回来，8月份完成改造正常运转，之后开始人员的招聘和培训，大概花了1个月时间，在海军航空兵学院进行军训。运行之后，旅客综合满意评价还是不错。和各个港口打交道也很顺利。韩国的法务部给我们颁发了免签。上海边检现在也给我们豁免检查。
我们买中华泰山号主要为了先学习邮轮管理，未来要管大船。外国邮*公轮**司没有中国船员的晋升空间，我们更有优势。我们刚公布了船上的经营业绩的激励办法。目前在自主管理的船只有我们，海航的船是丽星进行管理的。
未来邮轮业务的规划
未来我们的船只可通过购买二手船和建造新船来实现。中国邮轮建造主机辅机等都不是船厂造的，都是配套厂制造的，都不能自主。我们和上海船舶设计院反复研究设计制造自主邮轮，但是中国国内邮轮规范还没有出来。未来如果可以实现国产化，价格可以下降很多。
公海游对我们的影响
公海游的项目未来有可能推出。从船的大小来看，中华泰山号也比较适合，1000多人
中华泰山号目前的盈利情况
目前运行邮轮前期有个培育期，我们预计的慢话7-10年投资回收期，快的话5年投资回收期。邮轮客座率方面，11月推的上海航线最少有700人（满载900人），中国人适合短程，中国人喜欢观光旅游，老外喜欢度假游。除了船票的消费，主要就是商品部（免税商品，比如烟酒、电器、化妆品，价格会比韩国岸上的免税产品更便宜，目前比较多的是韩国商品，也在和日本在谈，比如日本的药品）、娱乐场、剧场（有收费和免费）、酒水等。目前人均消费比较低，因为上的货源还不是很多。
综合考虑管理成本，3艘以上的邮轮成本比较经济
邮轮业务人员的配备
目前公司的人员配备，船上350人，陆地30个人。
大股东是国企，公司运行是否足够市场化
虽然大股东是国企，公司治理严格按照股份制公司来做，干部聘任由董事会和股东会来批。
未来的融资需求
公司的融资渠道很多，包括股权融资，香港注册的邮轮子公司可以获得便宜的境外资金
未来的航线设计
明年5月底准备调回烟台，以后国内航线也会跑，各地旅游局也来找我们。海外的部分也在不断增加目的点。目前邮轮的航线转入南方航线，将航行于上海——韩国首尔、济州岛，上海——韩国济州岛——日本福冈，上海——韩国济州岛——日本福冈——日本长崎，上海——基隆——台中等多条航线，并有3晚4天、4晚5天、5晚6天等多种行程供游客选择。同等的同样的航线比外资便宜20%左右。
中韩自贸区对公司的影响
烟台到平泽的班轮是通过三次海运会谈谈下来的，目前现在中国出口已经达到满载，现在要把回程的组织好，最近也在韩国设立了办事处。
渤海湾跨海隧道对公司的影响
公司认为跨海隧道可行性不是很大，首先渤海湾是地震带，地质结构不合适；其次参照其他地区的造价，渤海湾跨海隧道造价很高，回收期很也长。
前三季度收入出现下滑的原因
主要原因是经济大环境影响物流，发展邮轮初期的折旧也会对业绩增速造成一定的影响。
来源：中金公司财富研究部
研究员：林剑文