导读

本地生活消费者高度复用，高频带低频建立 C 端闭环；广泛布局 餐饮 B 端业务，形成全覆盖闭环。

外卖业务：“百团大战”后，美团外卖后发先至，率先筑起三边平衡的“防火墙”。美团外卖盈利增长来自变现率的提升、毛利率的提升以及补贴力度的缩减，预计 2023 年外卖营收达 1759 亿元，净利润规模有望达 300 亿。

到店业务靠规模形成精准信息服务的核心竞争力；酒旅业务复制本地服务优势后来居上。预测 2023 年营收达 523 亿元。

本地出行的搭建使美团完成了到家、出行、到店的本地生活完整闭环；非餐到家解放空闲运力，提升订单密度 降低每单配送成本。

B 端业务覆盖餐饮商户经营解决餐饮运营痛点，提供一站式服务。

一、本地生活领域的“王者”——实现 B 端、C 端全闭环是美团长远的战略

1.1 美团定位：以“吃”为核心打造本地生活领域的“王者”

美团是一家用科技连接商家和消费者的生活服务电商平台，其业务以“吃”为核心到用户本地生活领域“食 住行”全方位，打造一站式超级 APP。美团业务分为以下板块：①餐饮外卖为主的到家业务②到店、酒店及旅 游业务③新业务以及其他业务。

到家业务建立在美团自建本地骑手团队上，以餐饮外卖为中心辐射各种类商品，包括跑腿代购、买菜到家、 闪购超市以及美团自营的小象生鲜。

到店业务为美团团购和大众点评的结合，通过整合信息不对称提供平台化信息服务。除了与外卖相辅相成 的到店餐饮还包括各类“休闲娱乐”栏目以及新兴栏目，如医美、亲子、教育、家居装修等，除到店餐饮外的 到店业务统称为到店综合业务。

酒店及旅游业务侧重本地化旅游、入住需求，从即时性酒店需求切入，结合到店业务模式提供酒店+餐饮、 酒店+门票等一站式服务。

新业务中主要包括三类：1）出行业务，包括摩拜单车和网约车平台；2）2B 业务，即为加盟商家提供的供 应链整合、运营管理等相关服务，包括小额*款贷**、快驴进货、RMS 餐厅管理系统等。3）生鲜零售等配售业务， 非餐饮的外卖配送属于美团的新业务。

1.2 发展逻辑：本地生活领域消费者高度复用，高频带低频建立 C 端闭环；广泛布局 B 端业务形成商户端运营全覆盖闭环

1）美团的生态闭环有两个维度：用户端和商家端。C 端打造本地生活服务闭环，通过交叉销售实现消费者 高度复用，节约获客成本。用户端围绕到家、到店、出行、酒旅等完整的本地生活需求；B 端围绕商家的获客 营销、配送、金融支付、供应链管理等需求，并帮助商家进行数字化改造。从而分别在 C 端和 B 端在本地生活 领域都形成完整的闭环。

2）美团生态的最大特色是实现了消费者高度复用，高频刚需业务带动低频高利业务，占领用户本地生活需 求的心智。相比餐饮到店，综合到店业务性质属于中频或低频消费。高中频业务依赖消费频率和回头客，毛利 较低，补贴为重要的提频方式和获客方式；而低频业务交易频率较低，重点在于提高毛利，最大挖掘客户价值。

所谓消费者复用，就是消费者的重复运用。例如外卖在发展初期，高频的到店业务为尚在低频的外卖业务导流， 将外卖业务成功从中低频业务作成了高频业务。然后大量的美团酒店业务的用户又从外卖用户转化而来。当前 超过 80%的新增酒店预订交易用户及约 74%的新增其他生活服务交易用户是从餐饮外卖及到店餐饮这两个核 心品类的交易用户转化而来。

在美团的到店业务为外中，相比餐饮到店，综合到店业务性质属于中频或低频消费。中频业务可以通过高 频的餐饮业务导流带动消费频率，如教育培训、丽人、休闲娱乐等；而低频业务更依赖营销广告树立品牌力，平台的优势体现在：

• 1）具有高频业务带来的巨量流量的美团可从平台角度代表客户和商家博弈，为客户提供更 透明化的服务和实惠的价格，从而转变服务的质量和口碑；
• 2）更多的信息曝光为商家提供的高效营销服务和信 息反馈。部分低频产品时间跨度长，如装修，服务质量难以迅速反馈，产品难优化。平台可以整合产品优化问 题，通过大量 UGC 提供客户反馈，从而提高供给端运营效率，平台对商户的价值也就更大；
• 3）平台将各行业 的服务细分化，实际上是将服务标准化：通过将服务拆分，如将丽人分为美容美发等多个项目，再将美发细分 为剪发、染发、烫发等，使得客户的评价和体验更有针对性，形成多个相对更标准化的细分服务步骤，从而提 高平台的信息效用和价值。

3）实现 B 端、C 端全闭环是美团长远的战略。美团以餐饮行业为核心，广泛布局 B 端业务形成餐饮商户运 营全覆盖闭环。商户的运营过程可大致归为进货、营销获客、订单支付、订单配送和用人招聘等，美团到店和 外卖已经帮助了本地生活领域商家实现了获客营销，主打 B 端食材供应链的快驴业务和餐厅管理系统（RMS） 为餐饮原材料采购和运营提供一条龙解决方案，同时在金融方面有生意贷、美团支付等，订单配送上有美团配 送，今年美团还推出了馒头招聘和美团大学，以便解决商户端用人的问题。以上所有业务都是围绕 B 端商户客 户需求来展开。

实现 B 端、C 端全闭环是美团长远的战略。实现顾客本地生活全覆盖，商户运营全覆盖后，美团本地业务的 逻辑在于让 B 端业务和 C 端业务形成闭环。商户运营、获客、营销、支付、配送、用人招聘、用户评价等都可 由美团完成。从而在本地生活领域实现 2B 端和 2C 端的双边粘性和依赖性。进一步巩固用户、平台、商家三方 的平衡模型，全覆盖使消费者和用户在美团平台上积累形成良性循环。

1.3 关于外卖领域几个核心问题的探讨：

1.3.1 外卖市场有没有竞争壁垒：外卖市场进入用户、商家、平台三方相互依赖阶段，美团庞 大规模形成正循环

外卖平台的搭建分为三个阶段：

• 1）入驻商家增长驱动用户增长。平台建设初期，商户流量带动用户流量，率先拉拢商户加盟从而获取商户 信息才能为用户提供相应的信息服务。
• 2）用户增长驱动商户增长。等用户流量达到一定规模，从新入驻商家角度来看潜在客户规模扩大，超出同 获客成本下实体店面可达到的获客规模，商户跟随用户流量入驻，平台用户流量开始带动商户流量。
• 3）用户数和商户数互相依赖，商户越多，用户越多，用户越多，商户越多。但二者对平台的依赖性也越来 越强。此时平台趋于稳定增长，商户和用户同时受益于平台庞大的规模和高效的运转，显现出共生共长的正循 环趋势，达到用户、商户、平台三边动态平衡。

当前外卖正处于第三阶段。简单通过补贴等手段已经很难有效拉拢客户，尤其是在外卖渗透率已经较高的 情况下，头部外卖平台竞争优势更为稳固。平台在积累、发展阶段，平台在构建粘性上的壁垒则是规模效应。我们认为在本地生活领域来说，平台越大，单用户或商家能从平台获得的价值越大。

目前，美团在很多低线城市市占率达七成以上，外卖的竞争壁垒比一二线还更为牢固。在当前一二线城市 的外卖渗透率已经较高，市场格局已经稳固的情况下，低线城市的争夺会是双方竞争的重点。但是目前来看， 饿了么仍然还没有效找到可复制、可适用性强的“低线城市”打法。“大理”模式并不能简单复制，原因一是经 济成本较高，二是用户留存率较低，三是市占率并不能持久稳固。饿了么接下来将会面临两个重要问题，一是 如何提升外卖市占率，二是如何提升每单的 UE。当第一个问题和第二个问题产生冲突时，又如何取舍，也是一 个重要的问题。当前阶段来看，饿了么在补贴政策上更趋于理性和精细是外卖行业非常良好的风向标。

1.3.2 外卖行业有没有进入者门槛？会不会存在有第三方配送平台做大外卖的可能性？

我们认为看外卖有没有存在潜在的第三方崛起可能，首先判断“潜在竞争对手”是否具备两个条件：

（1）是否全产业链上下游能形成完整的闭环。

（2）是否最大程度上实现了资源配置效率最优。

我们认为外卖生态需要是一个完整的闭环，否则无法形成资源配置、信息共享的最优最大化。所以说条件 （1）是（2）的前提，条件（2）是一个动态的不断深耕的“护城河”。

单纯的第三方外卖具备参与外卖产业链的能力，但是并不直接具备外卖用户和商家。更不具备整合产业链、 完成生态闭环的能力。回顾外卖的发展历史，美团、饿了么都经历了漫长而又昂贵的“烧钱阶段”，才最终培养 了庞大的对自身平台有依赖性的用户群体和商家。外卖行业的竞争本身就是一个拼命狂奔的过程，当前山洞口 的曙光就是外卖的“盈亏平衡点”。因为只有在固定覆盖领域，形成足够的订单量，才能实现最大规模的外卖服 务能力和最优的配送效率，从而形成实现每单盈利的可能性。当前美团已经即将到达盈亏平衡点，饿了么也尾 随其后，但其他参与方若想加入，还要经历一个完整的“外卖周期”，这对于其他参与者来说，几乎不太可能。

美团也好，饿了么也好，当前都拥有最好的同城配送能力。（1）在同城配送人员数量上，最大的快递公司 顺丰也仅具备三十多万的快递小哥，而美团骑手的日活量就超过了 80 万。（2）在同城配送场景和能力提升上， 即时配送比传统物流也更为复杂。

• ①这是一个 NP-Hard 问题，计算复杂度随着规模呈指数级增加。比如是骑手身上 N 个订单的路径规划问 题，或者是 P 个订单与 Q 个骑手的订单分配问题，这两个都是指数级复杂度，而且相互关联。
• ②外卖是一个多 点取多点送问题，而且随时有新订单增加，具有非常强的实时计算要求，当一个新订单生成后，需要在几十毫 秒内别完成调度运算，相比传统物流中有几十分钟以上的计算时间，即时配送系统设计的难度要大得多。
• ③配送场景非常复杂，涉及天气、路况、骑手熟练程度、商家出餐速度等多达几十个因素，极大增加了空间的随机 性和复杂度，对配送算法的稳定性和适应力挑战极大。

当前美团已经实现了平均每单配送时间仅 28 分钟左右，已经基本上实现了当前同城配送资源配置效率的最 优。同样在线下商家运营能力和线上获客等方面美团等也具备第三方配送所不具备的优势。

因此我们认为进入者门槛非常高，外卖市场在可预见的若干年内都将只有美团和饿了么两个主要玩家。

1.3.3 外卖有没有规模效应？

我们认为外卖市场具备规模效应，简单可以分为骑手配送的规模效应和平台规模效应。

在骑手配送的规模效应方面：订单量的提升，让骑手在单位时间内能够配送更多订单，产生更多价值。而 更高的效率，一方面让骑手收入增加，另一方面也让订单平均成本下降配送成本下降。低成本能够让用户和商 家以更低的价格享受更好的配送服务，从而保证更好的用户体验。而更好的用户体验，让更多用户和商家聚集 过来，提升规模和密度，进一步提升配送效率。因此，骑手配送效率提升是一个正向循环效应，存在规模效应， 不断创造更多商业价值。

平台规模效应：平台规模效应主要体现在对用户和商家两方面。——平台规模越大，单用户价值越大。

外卖平台通过庞大的用户和商户规模实现商家端精准的营销、用户端全面的服务。平台在积累、发展阶段， 平台规模越大，单用户价值就越大。即用户数量越大，商家数量越多，平台价值越多，单用户或商家能从平台 获得的价值越大。也就是说，平台价值的增长和用户量（商户量也同理）增长呈现一种同步线性增长关系。

对于单个用户来说，更大的规模意味着：

• 1）更丰富、准确的用户评价信息，节约试错成本。如更准确可靠度 UGC 和评分，更多商家入驻带来整体信息更加透明化，如中小餐饮、夫妻店的入驻；
• 2）平摊下来的每单配送成本更低。

对商家来说，更大的规模意味着：

• 1）获得更多的订单和用户增长；
• 2）更多消费者方的信息反馈。大量的 UGC 节约了信息获取成本，从而更有效、快速地进行运营、策略上的调整。

综上所述，越是头部的外卖平台，规模效应和竞争壁垒会越强。当前美团外卖市占率进一步提升至 65%左 右，外卖未来的竞争格局会更易稳固，且美团的竞争优势会更加明显。

关于外卖的天花板的探讨，详见本报告第二章 2.1.3

二、业务分析&盈利预测

2.1 餐饮外卖业务：美团外卖抓住优势率先稳固三边平衡

2.1.1 发展历程：美团后来居上，下沉市场构筑壁垒

美团外卖创立于 2014 年，晚饿了么 7 年，然而市占率却后来居上，迅速赶超饿了么。2017 年上半年，饿 了么、美团外卖市场份额占比为 41.7%、41%。2017 年 8 月，饿了么并购百度外卖，市占率达到 54%。2018 年 美团外卖市场份额大幅超过饿了么，“631”格局逐步成型，美团率先抓住规模优势。

美团市场份额优势来自下沉市场，低线城市单平台用户更多。一二线城市外卖平台竞争趋于白热化，根据 艾媒咨询，2018 年中国外卖平台在一二线城市订单量分布几乎是饿了么和美团外卖平分天下：分别占 47.4%和 51.8%。真正拉开两者市场占比差距、形成“631”结构的是下沉市场的争夺。Trustdata 移动大数据监测平台显示， 三线及以下城市中双方平台商户重合显著少于一二线城市，证明低线城市更多商户为单平台用户，动摇较少， 粘性较强，在低线城市美团的先发优势更加明显。

2.1.1.1 商家端：美团外卖为商家解决痛点，地推团队推进商家入驻

从商家的角度，入驻外卖平台本质上为新的获客手段，代替的是线下实体店铺的扩张。换言之，原本的获 客成本为扩张店铺的租金、广告费用、扩张新增人力费用等，现替换为入驻线上平台的佣金和营销费用，进行 成本结构的重铸。根据中国饭店协会发布的《2018 中国餐饮业年度报告》，人力成本占比和租金成本占比在各 餐饮市场均有上升。

根据艾媒咨询调查，一线城市传统餐饮门店倒闭率高达 10%，一家餐饮门店寿命最短几个 月就迎来终结。其中的困难在于房租高、人力成本高、食材成本高和毛利低。入驻外卖平台本质上为新的获客 手段，代替的是线下实体店铺的扩张。平台靠订单线上化提高了商户坪效，节约了同等营收所需的店面扩展费 用和高额租金。重整成本结构不仅意味着更高的毛利空间，同时也能提高餐饮行业“长寿”的可能性。

同时，下沉市场商家看重美团对运营效率的提升。从商家角度来看，低线城市租金压力没有高线城市大， 同时较慢的生活节奏使得高峰期盈利的上升空间也更窄，商家对平台配送服务让利空间更小。根据极光调研， 对商家来说，订单量的提升不如平台对运营效率的提升，如反馈问题、结算速度、推广等。除此之外，下沉市 场商家希望外卖平台提供额外服务，其中食材供应链服务占比最高，达 66.6%，其次是开店指导服务。低线城 市居民平均教育水平较低，对下沉市场商家来说，平台可以借助其他城市地推团队的数据、经验为他们提供经 营管理咨询的增值服务。根据极光大数据报告，下沉市场商家在大部分分项维度上都给予了美团更高的评价。

团购开展经验积累助力地推团队新市场拓展速度。美团在开拓新市场的优势在于新城市团队组建和前期推 广的速度上，而这一优势主要得益于早期团购业务的大力发展使得团购团队积累下了本地经验。每个城市的外 卖地推都需要一名总负责人，负责人的综合能力基本决定了平台在这个城市的份额。当开拓外卖业务的新城市 时，美团可以通过当地团购人员转岗担任地区总负责人来实现，这一转岗机制稳定性强且负责人熟悉当地情况， 可以更迅速地组建外卖地推团队。

而对于饿了么，大多数城市通常都为陌生城市，若通过转岗的方式，地区负 责人主要是由总部或者大区中心派驻，虽然在实际外卖操作的经验上更具有优势，但总部或大区中心人员数量 有限，并且对陌生城市并不熟悉，选择合适的人组建团队需要花费一定的时间。

此外，对于前期推广而言，在 线外卖的推广方式对本地化的要求高，需要迎合本地的实际情况。由于美团的团购团队在当地已有过一段时间 的运营，对本地情况更为熟悉，例如了解不同区域的外卖配送规定和定价溢价能力，能更快地进行前期推广活 动的开展，在市场扩展初期形成优势，获取更多的商家资源。

美团地推团队将系统化的销售工作往精细化方向升级，而这一升级根本还是在于双方对商家收费模式的差异。相比于阿里对中国供应商收取每一年度的会员费，美团是基于效果付费，只有商家有销售，平台才能分得 利润，所以对工作的精细化和效率的要求就越高。对于美团而言，如何将客户分群分级以及如何针对客户需求 提出方案是不同于系统化的一大工作重点。因此，美团重视对销售人员的数据化管理，内部有一个基于大数据的 CRM 系统和一个信息查询系统，为地推团队提供良好的支持。

这套 CRM 信息系统除了可以帮助地推团队快速了解负责区域商家整体情况，还能将总部制定的决策命令 下发到城市端，以任务模式直接推送到地推人员，该人员可以根据推荐的策略与商家沟通，进行价格干预，最 终帮助美团消除线上价格劣势、树立消费者视角价格优势形象。

2.1.1.2 用户端注重内生流量，美团外卖联合会员值得期待

一站式 APP，内生流量强劲，不依赖外接入口。移动互联网时代，基于手机内存限制和转换 APP 的时间成 本，用户更倾向于使用一站式 APP。美团注重打造“超级 APP”平台，致力于让美团 APP 本身成为主要流量入 口。美团外来流量主要来源于腾讯系的支持：微信九宫格界面、小程序以及 QQ 钱包界面的外接入口。根据艾 媒咨询的调查，微信入口流量占比不到 30%，QQ 入口仅有 5.5%。

美团外卖会员注重留存转化，联合会员模式值得期待。美团设置会员的战略意义：

1）推进本地生活服务的 方方面面互联互通，形成稳定的美团生态，提高用户粘性。美团生态的全面打通，代表了本地生活方面的帝国 建成。用户的使用流畅程度，直接与用户忠诚度相关。美团完全可以用自己的优势方面（外卖、物流）带动自 己相对劣势方面（生鲜、超市），同时酒旅业务可以带动酒旅会员的形成。另外，本地生活方面的优势，使得医 疗美容推荐，以及学习培训推荐有一个非常良好的基础，也有望成为美团不同于其他平台的特色优势。

2）筛选 出更为精准的用户画像，可以实现更好的推荐和营销。采用积分会员制度，精准刻画用户画像，筛选出不同消 费层级的用户，方便线上推荐不同等级的消费产品，也方便线下商家对不同用户实施不同的营销策略。这种分 级会员，不仅仅是平台培养用户粘性的需要，同时也是对商家商户提供营销数据的需要。

3）价格歧视刺激会员 升级意愿，增加会员消费。由于价格歧视的存在，会员会倾向于提升等级，以提高自己的消费优惠力度。由此 部分会员的消费欲望增加，总的消费成交额提高。“更多消费，更多优惠”，在这种理论的支持下，消费意味着 某种程度的节约，由此消费者会在成为会员后增加消费额度，以达到满足“节约”的心理需要。在这两种情况 下，越来越多的消费也必然会形成足够强的路径依赖。

美团在本地生活方面有非常强势的地位，主要包括美食、酒店旅游、出行、娱乐、生活几大板块，几乎涵 盖日常生活的方方面面。在这种情况下，会员服务的联动效应是非常可观的。美团会员服务（TO C）、美团商 家服务（TO B）、美团信息整合业务成为美团点评的核心业务。事实上，这三项业务相互驱动，而会员服务就 是最原始的驱动力，当三者形成合力，会以极快的发展动能覆盖前期投入，形成属于美团的飞轮效应。当美团 的本地生活的方方面面被纳入会员网络，协同效用的作用必然会使美团点评形成一条天然的护城河，形成足够 强大的市场壁垒。

2.1.1.3 平台配送能力成为核心竞争力

三边平衡中，高效运转的配送团队扮演重要角色。用户端来看，配送服务为决定外卖平台选择的重要因素；商家角度来看，美团高效的配送团队极大节约了物流成本，从而提升了平台服务的价值，提升粘性。在技术层 面，美团的同城配送已经业界领先。日活跃骑手数已达到 80 万，通过“超脑”即时配送系统，美团可以在送餐 高峰期每小时进行高达 29 亿次的路径规划，平均 0.55 毫秒就可以为骑手规划 1 次路线，美团外卖平均配送时 长已经缩短至 28 分钟左右。

当前即时配送门到门业务发展迅速，市场上同城非餐快送平台十分丰富。包括以美团、阿里、京东巨头平 台，也包括闪送、顺丰同城急送等独立即时配送平台。

配送模式大致分三种：商家自配送、直营专送和众包快送。快送解决同城的急送、代买、帮忙难题；独家 专送为平台派单、正式员工接单配送；众包骑手则是兼职配送员，从平台上自行抢单进行配送。直营专送保证 没有空单漏单、高订单密度，众包为平台节约成本，改善盈利结构。美团骑手订单密度平均高于蜂鸟骑手。

配送范围来讲，专送配送范围小，众包配送范围大。大的覆盖面对于商家来讲在订单量上反映较大，对于 一些高客单价的细分品类来说，2 公里的配送范围其实很难把订单量做起来，对于这些商家来说自配送和众包 可以扩张配送范围，选择专送的话可以协商混合送的方式，即专送和自配送一起使用。

从稳定性来讲，专送为这几种配送方式中最稳定的。专送骑手为平台正式员工，接单模式为平台派单而非 抢单，因此恶劣天气和“难送”订单也很少出现无人接单的情况。同时高峰期时间紧的情况下，由于规划路线 能力和预算时间能力不足，众包难以规划顺路单。专送则以顺路单为主，虽然每次派送距离短、每单收入低， 但单量大。

收费方式也有不同。专送配送费在 3 元基础配送费基础上与客单价成正比进行扣点收费，高客单价对应高 支出；众包配送费整体较低，且与里程成正比。相同范围内高客单价的订单使用众包可以优化平台的配送成本。

因此专送主要针对短距离、低客单价的大量顺路单、难配送订单的配送，众包主要针对长距离配送以及短 距离内高客单价单趟订单的配送。

顺路单依赖的是平台的规模优势。和专人专送相比，并单配送模式用户体验不足，但可以将运力最大化利 用，降低每单配送成本。

订单智能打包派单需要强大的路线规划计算能力，对于第三方商家来说成本过高。美团和饿了么先后开放 配送平台美团配送、蜂鸟配送，为无法自建物流的商家赋能，在技术平台、运力网络以及产业链上下游等方面 向合作商家开放能力，提升商家经营效率。

美团配送目前拥有四种运力网络模式：点对点网络的“巡游模式” 针对便利店场景；星型网络的“星系模式”针对传统商超；前置仓+配送的“仓配一体模式”针对近场零售场景；配送+智能末端的“智能末端模式”针对写字楼场景。四种运力模式针对不同消费场景的用户和商家，多业态商 家也可以选择多种运力模式组合，满足商家定制化需求，推动商家运营、扩张。

美团开启外卖以外的其他到家业务，如美团买菜、商超跑腿等，可以充分发挥基础设施效应。在配送物流 趋近成熟、单次配送成本难以大幅下降的情况下，开启到家业务可以提升单次配送运送的订单量，即提高订单 密度，从而降低单笔订单的配送成本，让利更多给用户。从数据来看，美团平台上更少的骑士服务了更多的活 跃用户，骑手平均日服务用户数稳定高于蜂鸟配送。从订单密度来看，美团的计算能力、运力调度能力更强， 配送效率更高。

2.1.2 未来增长机遇：拓展外卖市场，增加品类提高频次

在 2019 年第二季度财报电话会议中，美团重申当前战略重心仍然在于推动增长、满足需求而非急于变现， 即使是规模已经很大的到店和外卖到家业务也依旧会持续投资。对于到家业务和到店业务，我们认为未来增长 方向在于：1）扩张市场，渗透各类用户群体，提高已有业务的渗透率；2）增加服务种类，提高单个用户使用 平台服务的频次。

扩张市场：提高用户渗透率，到家业务下沉市场。对于外卖为主的到家业务和到店业务来说，已有规模很 大、用户粘性较高的情况下，可以通过提升在全网网民中的渗透率来挖掘增量。和全网用户城市等级结构对比， 外卖用户和到店业务用户多分布在高线城市，三线及以下城市占比较少。在一二线市场逐渐稳定的情况下，下 沉市场是一波重要的用户增量。

不同于生活成本高、节奏紧张的高线城市，低线城市居民对快捷、便利的外卖服务粘性并没有那么高，低线城市商家对外卖平台的让利空间也更窄。从消费者角度来看，低线城市居民：1）时间较充裕，休闲娱乐时间 多；2）城镇化低，交通便利，出门采购等成本低；3）生活成本较低，生活压力小。他们对节省时间等便捷服 务的需求较低。同时较低的可支配收入导致低线城市居民对配送费用敏感度高，总体来看获得低线城市用户的 粘性更艰难。

外卖下沉主要利用小镇青年的“懒人”经济效应。根据极光调研，下沉市场用户点外卖主要动因为“懒”， 占比高达 79.1%，特别是年轻一代，他们喜欢宅又不爱做饭；同时消费意愿强，平均每月将个人收入 85.6%用于 消费，3 成用于饮食消费，线上消费意愿强烈。外卖从高线城市的节省时间的功能性的消费变成低线城市的满 足“懒”的需求的情感消费。

顺应“懒人需求”，增加配送商品种类，提高使用频次。根据 QuestMobile 数据，将“懒”人群体定义为虽 不出门，但使用手机享受各种上门服务的人，则“懒”人群体规模逐年递增，全网渗透率也逐渐提高。顺应“懒” 需求，多种服务有了新的增长市场，如生鲜到家、商超日用品到家等。

其次，除了配送品类的丰富，还可以通过推动餐饮类消费频次增加实现增长，如非正餐的需求，根据 Trustdata移动大数据监测平台，2019 年上半年下午茶时段用户订单同比增长 12.8%，夜宵同比增长 8.9%；或是增加餐饮 的消费场景，如学校、酒店等。

2.1.3 外卖市场天花板预测：宏观角度（自上而下）和微观角度（自下而上）

2.1.3.1 外卖的替代效应逐年高速增长

中国居民食物支出总体上可以分成两个部分组成，一是家庭烹饪支出，二是餐馆支出，对于第二点，随着 外卖的比重的持续提高，我们又可以进一步分成餐馆支出（不含外卖）和外卖支出。因此中国居民食物支出构 成可以分成三部分：家庭烹饪、餐馆支出（不含外卖）、外卖支出。

2.1.3.2 外卖市场天花板预测

宏观角度：2023 年达 7842 亿元

从微观角度：外卖天花板可达 1.8 万亿（6-7 年）

……

2.1.4 美团外卖盈利预测：美团外卖市占率、变现率提升，盈利结构优化

根据漏斗效应，平台的 GTV 通过变现率形成收入，收入通过毛利率得到毛利，在最后除去各费用率的效应 的到净利润。提升外卖的盈利能力可以从以下方面入手：

1）提升变现率，即收入/GTV 比率。变现率提升可以通过：商家扣点率的提升；用户端直营配送的配送费 的收取；广告营销服务收入占比提升。

2）毛利率提升。销售成本中 93%来自每单外卖骑手成本。毛利率的提升主要来自规模效应带来的每单骑手 成本的下降，以及非餐配送提升订单密度，使每趟配送成本无大幅下降的情况下降低每单的配送成本。

3）净利润弹性和空间。外卖净利润的产生是一个漏斗效应，外卖净利润=交易笔数*客单价*变现率*毛利率 -三费摊销。我们通过对外卖市占率、变现率、毛利率做了悲观、中性和乐观情景的敏感性分析。我们做了同时 改变三个变量的三种情景分析和仅改变其中一个变量后相对应的情景分析。同时改变三个变量的情景分析中净 利率在悲观情境中降低了很多。然而只控制一个变量后，我们发现导致净利率下降的主要因素并非交易笔数的 增幅下降，而是毛利率和变现率的提升速度。三种情景下变现率只相差大约 1 个百分点，毛利率相差 2 个百分点，外卖净利润相差较大。与此同时外卖看到，外卖净利润的弹性非常大，且有望 5 年后创造近 300 亿净利润。

……

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来源 | 中信建设证券

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