今天是牛年最后一个交易日，牛年里我们工作、休息、学习、投资，一年就这么过去了。
一年大约有240个交易日，股价涨涨跌跌，令投资者时而亢奋，时而害怕。
其实，害怕主要来自于不懂，懂了就不怎么会怕。
能毛估估出一家公司起码值多少钱，就能够镇定地看待股市的波动。
巴菲特说：“如果你受不了浮亏50%，你就不适合投资。”说的就是这个道理。
股市从来不是一个祥和的地方，它更像西游记里的世界。
里面有神仙，也有妖怪，而且妖多仙少。
我们都想找到神仙，取得真经。可妖怪却常伪装起来，想吃掉我们。
一个没有本领的平民，在西游记里是很危险的。
新的一年就要到来。
若准备继续投身股市，不妨将自己当做一个去西天取经的人。
取经之路漫长，需要有孙悟空的火眼金睛，分辨出神仙和妖怪，让自己活下去。也需要唐僧的耐心，不求快，让自己坚持下去。
来年里，常常提醒自己，股市就是西游记，眼前的景象真真假假。大涨或大跌，都可能是妖怪变出来，诱惑我们，恐吓我们的。
对任何一个想要买入公司，都要像孙悟空看东西一样，穿透股票的表面，看到背后公司的真面目。
过年了，大家可能会坐飞机远行。
以上海机场为代表的机场股，在疫情爆发之前，是资本市场的香饽饽。
2年过去了，机场能否成为困境反转股，它的商业模式究竟好在哪里。
下面，就来看看机场股的真面目。
基础的航空性业务平平无奇
国内机场的收入来源有两大块：航空性业务和非航空性业务。
航空性业务由政府指导定价，目前实行民航局在2017年1月发布的《民用机场收费标准调整方案》。
其中包含的收费项目有：起降费、飞机停场费、客桥费、旅客服务费、安检费。
△机场航空性业务收费标准
我国民航局把国内机场分为：一类1级、一类2级、二类和三类。
四个类别的机场，在起降费、旅客服务费、安检费上有所区别。从一类1级到三类，收费逐步递增。
“一类1级”有4个，分别是：北京首都机场、上海浦东机场、广州白云机场和北京大兴机场，覆盖了3个一线城市。
“一类2级”有3个，分别是：深圳宝安机场、成都双流机场和上海虹桥机场，覆盖了2个一线城市和1个新一线城市。
“二类”有20个，分别是：昆明、重庆、西安、杭州等机场，主要覆盖了新一线城市和二线城市。
前三类以外的机场，均归为“三类”。
△国内机场分类表
可见，国内机场的分类，不完全按照机场的旅客吞吐量，还和所在城市的经济发达程度有关。
根据民航局的统计数据，2019年，成都双流机场的旅客吞吐量，排到了第4，但它属于一类2级机场。
昆明长水机场的旅客吞吐量，排到了第6，却只属于二类机场。
而北京大兴机场和上海虹桥机场的旅客吞吐量，分别只位列第53名和第8名，却都属于一类机场。
△2019年国内机场吞吐量排名
不要以为硕大的机场给旅客提供的服务，都是免费的。
其实，旅客待在机场里候机，要付一个三四十的服务费。过安检时，还要出十块钱行李安检费。
只是为了方便收取，这些费用都算在机票里了。
机场向航空公司收取这笔费用，而航空公司则从机票收入中，拿出这部分费用。
是不是一下子觉得机场很赚钱，不仅可以收取飞机的起降、停放费用，还可以向每一个坐飞机的旅客收一笔服务费。
那么，该如何看待机场的航空性业务呢？
机场的生意，实际上是两种业务的结合：收取飞机的“过路费”+收取旅客的“服务费”。
这两种业务的规模，主要取决于两个因素：1、旅客量。2、收费标准。
国内航空旅客的吞吐量，从2010年的2.68亿人，到2019年达到6.60亿人，复合增长率为10.5%左右。
上市公司中，上海机场2010年旅客吞吐量为4058万人，到2019年达到7615万人，复合增长率为7.2%。
白云机场2010年旅客吞吐量为4098万人，到2019年达到7338万人，复合增长率为6.7%。
深圳机场2010年旅客吞吐量为2671万人，到2019年达到5293万人，复合增长率为7.9%。
2010~2019年这十年里，全国的航空旅客总量增速达到了10%，而各上市机场的增速在7%左右。
可见，由于其他机场的新建，客流量有所分流，国内头部机场的客流增速达不到总旅客的增速。
旅客量的增速不高，就要看收费标准了，看机场能否提价。
显然，这是不能的。
因为机场是基础设施，属于公共财产。
机场的航空性业务，由政府指导定价，机场自己不能提价。
不然，机场天生有垄断属性，它能比现在赚更多的钱。
一个城市通常只有一两个机场。
如果只有一家，收费标准就由这一家说了算。如果有两家，则可以联合定价，来提升利润。
而新建一个机场是极其困难的，竞争对手想进都进不来。可见，机场是一个不能充分竞争，只能一家独大或寡头垄断的行业。
以上海为例，上海有两个机场，浦东和虹桥机场，都属于国资委。
这两个机场已经能够满足上海的航空运输需求。未来十年，上海新增机场的可能性很低。
在上海，航空公司只能选择浦东和虹桥两个机场，旅客也必须去浦东或者虹桥坐飞机，别无选择。
这种情况下，如果机场提高收费标准，航空公司和旅客只好接受。
然而，机场是一项基础设施，提供公共服务，应该为公共的利益而运营，不应该随意涨价。
所以，我国机场的收费标准，采取政府统一定价模式。
美国也是。
美国是一个资本主义发展程度很高的国家，但机场大部分仍属于公共财产。
2020年，中国的民航运输机场为241个，美国有555个。
疫情爆发后，美国的机场一下成了烫手的山芋。
有一些报道表示：美国各城市应该卖掉自己的机场、将机场私有化，进行市场化运营，以此来缓解公共财政压力。
然而，在正常的年份里，机场是一项十分吸引人的资产。
过去，特朗普政府的基础设施顾问格里宾曾表示：“如果美国任何一个城市想做一笔关于机场的交易，那么第二天就会有大把的投资者在街上排队。”
无论是中国还是美国，都没有放开机场的运营。
全球的机场也基本都是公有的，由政府控价。
相比之下，航空公司就无所谓公有、私有了。
因为这是一个充分竞争的行业，竞争对手容易进来。
国内的航空公司既有公有的，又有私有的。
公有的有东方航空、南方航空等。私有的有吉祥航空、春秋航空等。
顺便说一句，由于航空公司之间竞争激烈、服务又缺少差异化、还重资产，所以商业模式并不好。
再谈一谈，机场的扩容。
机场确实可以通过扩建航站楼、跑道等，来提高承载量和起降效率。
不过，机场是重资产行业。
收取一笔笔小费用的前提，是要花重资建造一个庞大的基础设施。
它的业务规模有着明显的上限。
它像一个停车场一样，车位就那么多，高峰时期一个小时内能进出的车子是有限的。
自然地，机场可以通过扩建，来提升可容纳的飞机数量、起降效率，从而扩充航班数量，来提升营业收入。
那么，由扩建带来的航空性业务增长，大概增速有多大呢？
长远看，基本上和相关业务的净资产收益率（ROE）差不多。
如何理解？
假设一家机场当前的净资产是100亿，主要由航站楼和跑道等基础设施构成。它只经营航空性业务，2021年的利润为10亿。也就是说，投入100亿净资产，每年能创造10%的收益，它的资金运用效率，也就是ROE为10%。并且，当前它的航班数量已经达到极限，要进一步增加航班数量，必须扩建航站楼和跑道等基础设施。
理想情况下，它能把每年10亿的利润，都用来新建一个小型的航站楼和配套跑道，并在一年内建成。那么，根据它10%的资金运用效率，这10亿能在来年增加1亿的利润。由此，总利润达到了11亿。
可见，利润增速为10%，就和ROE一样。
所以，长远来看，机场航空性业务的增长速度，和它当前这部分业务的ROE息息相关。
而国内机场的ROE大概多少呢？
上市公司中，深圳机场的收入以航空性收入为主。2015年~2019年，深圳机场的ROE基本在5%左右。
△深圳机场K线图
谈到这里，机场航空性业务的真面目，就能看出一些了。
航空旅客的增长速度只有7%左右，收费标准由政府指导定价，扩建带来的业绩增速又很有限，可见，只看基本的航空性业务，机场的前景实在平平无奇，和公共事业公司差不多，购买的目的是每年收取稳定的股息。
然而，机场的看点，在于非航空性业务。
非航空业务是看点
机场能算是公共事业类公司，公共事业通常都是垄断的。
垄断是很好的商业模式。
但公共事业公司，一般都发挥不出垄断的威力，因为产品和服务价格，受到政府的调控。
机场的航空性业务的收费标准，就按照政府指导价。
而非航空*服务性**的收费标准，实行市场调节价。
机场的非航空性业务，主要包括：商业餐饮收入和其他非航收入。
其中，商业餐饮收入占大头。
不过，普通的商业餐饮，机场并不处于垄断的地位。因为旅客不是非得在机场吃饭、买东西。
具有垄断属性的，是机场的免税店收入。
现在国内开放的免税店，基本只在机场和海南，旅客在国内的其他地方很难买到免税品。
以上海机场为例。
2019年，上海机场营业收入109.4亿元，增长17.5%。
其中，航空性业务收入40.8亿元，增长2.9%。非航收入中，商业餐饮收入54.6 亿元，增长37.1%，其他非航收入14.0亿元，增长2.9%。
商业餐饮已经成为上海机场的最大收入来源，也是公司收入增长的主要驱动力。
而免税收入在商业餐饮收入中的占比达89%。
2019年，上海机场免税收入为48.8亿元，增长40.3%。而有税商业餐饮收入为5.9亿元，同比增长15.2%。
同样是商业餐饮收入，免税店的收入是有税店的8倍。
而且在上海机场内，免税商业面积只有1.69万平方米，总的商业面积为6.6万平方米。
可以想见，如果上海机场没有免税店，而全是普通商铺，收入一定大打折扣。
值得注意是，机场的免税店，只开在国际/港澳台航线的航空楼内。乘坐国内航线的旅客，是进不去的。
上海机场有T1、T2两个航站楼和S1、S2两个卫星厅。
这四个地方的国际/港澳台航线厅内，都有免税店。
国际/港澳台航班的旅客，过了相应的安检之后，才可以进入。
可见，国际旅客的多少，决定了一个机场免税店的收入规模。
自2011年到2019年，中国的航空旅客总运输量，从2.93亿人，增长到6.6亿人，复合增长为10.7%。国际航线旅客运输量，从2118万人增长到7425万人，复合增长为17%。
参照2018年~2019年的增长情况，国内航线的旅客运输增速在放缓，2019年约为7.8%。而国际航线的旅客运输增速有所提高，2019年约为16.6%.
在国内机场中，上海机场的国际旅客数最高，免税消费额也最高。
2019年，上海机场、首都机场、白云机场的国际及地区旅客吞吐量，分别为3851、2757、1871万人次，免税消费额分别为138、86、19亿元。
上海机场的国际及地区旅客量，占总旅客量的50.6%，远高于首都机场、白云机场、深圳机场的28.1%、25.5%、11.2%。
不仅如此，上海机场的人均免税销售额也较高。
根据浙商证券统计，2019年，上海机场、首都机场、白云机场的人均免税销售额，分别为358元、311元和103元。
可以看到，当前国内三大机场中，上海机场的免税业务优势较大。
为何会形成这种区别，三大机场各自有哪些值得关注的地方呢？
国内三大机场的看点
机场免税业务的关注点在于：1、国际客流。2、商业吸引力。
国际客流上，主要的影响因素是：同城市机场的竞争和城市总体客流的变化。
而商业吸引力，主要和国外免税店相比。
旅客乘坐一趟国际航班，从一个机场飞往另一个机场，两个机场都有免税店，可供选择。
自然，两个国家、地区机场的免税店，会形成竞争。
哪边免税店的品牌更多、价格更便宜、承包免税业务的公司更会经营，机场的免税生意就会更好。
下面，分别谈一谈上海机场、首都机场和白云机场的情况。
1、上海机场
上海有两个机场，虹桥机场和浦东机场。
上市公司上海机场（600009）过去是浦东机场，现在要通过资产重组，把虹桥机场也并入上市公司。
这样一来，上海机场就无须担忧旅客被分流了。
不过，在此之前，上海机场在国际旅客上也有绝对优势。
依据上海的规划，浦东机场是构建“国际航线网络运营的国际枢纽机场”，虹桥机场是构建“点对点运营的国内枢纽机场”
所以，上海的国际航班基本都在浦东机场。
2017年，浦东机场的国际及地区旅客，占两个机场总和的91.5%。
在商业吸引力上。
上海机场的免税店，由日上公司经营，品类丰富，以卖化妆品、香水为主。
而日上公司已经把上海机场的免税店，打出了亚洲最低价的口碑，形成了很强的品牌影响力。
2、首都机场
北京也有两个机场，首都机场和大兴机场。
首都机场的人均免税消费，其实和上海机场较为接近。
可见，在商业吸引力上，两处差不多。
但首都机场存在被大兴机场分流的风险，由此导致旅客数下降。
根据政府规划，东航集团、南航集团、首都航等公司，将转场投运至北京大兴国际机场运营。中航集团、海航、大新华航等公司，保留在北京首都国际机场运营。
而对于外国航空公司、港澳台地区航空公司，可自行选择运行机场包括两场运行。
旅客数的下降，不仅会影响免税收入，还会影响基础的航空性业务。
3、白云机场
白云机场是广州唯一的机场。
在旅客上，不必担心被同城的其他机场分流。
但白云机场免税店的商业吸引力，尚不及上海和北京的机场。
2018年，白云机场T2航站楼正式运营。
T2航站楼建成以前，白云机场免税面积仅为2123平米。随着T2航站楼的启用，白云机场的免税面积进一步增加至6845平米。（上海机场为1.69万平米）
根据浙商证券数据，2019年初，白云机场T1航站楼香化品牌约30个，T2航站楼约57个。而浦东机场的T2航站楼为70多个。
可见，在品牌丰富度上，白云机场仍和浦东机场有所差距。
而在价格上，依据浙江证券的实地调研，白云机场已经接近浦东机场。
由于免税面积翻倍、品牌增多，2019年白云机场的免税销售额达到19.2亿元，增长117%。人均免税销售额达到103元，增长101%。
未来免税行业的增长点在哪？
1999年，日上免税行在上海机场开设了免税店。
由于那时我国出境游尚不发达，免税对于机场的贡献尚不起眼。
后来，随着收入的提升，出国的人数越来越多，推动了我国免税行业的发展。
2016年，我国开放了19个进境免税口岸。
2017年，中国国旅收购了日上中国（经营首都机场免税店）51%股权、2018年收购了日上上海（经营上海机场免税店）51%股权、接受海南国资委无偿划转海免公司51%股权。
我国免税行业开始加速发展，机场的免税店是中坚力量。
事实上，机场免税店的发展潜力，取决于中国人对奢侈品的购买力。
中国人奢侈品购买额占全球 33%、免税品购买额占全球 35%。
根据贝恩咨询，2018年，全球奢侈品市场规模约1.82万亿元。
其中，中国人消费占比33%，而在2000年，这一占比仅为1%。
中国人成为了全球最大的奢侈品买家。
2018年，中国居民购买免税品的总额为2194亿元。其中，在境外消费了1800亿元，占82%。而在国内只消费了395亿元，占比18%。
以韩国为例。
2018年，中国人在韩国的免税消费总额，约为800亿元，在韩国仁川机场人均消费额为1244元。
对比国内机场，2018年上海机场人均免税消费额309元、首都机场269元，国内机场的人均免税消费额尚低。
可见，中国人大部分的免税消费，都被外国给挣了。
政府也意识到了问题，近两年通过打击海外代购、放宽国内免税市场等方法，在引导消费回流。
未来中国机场免税行业的增长点在于：1、中国人免税消费的回流。2、中国人不断增长的奢侈品消费力。3、国际旅客的增加。
在免税行业总的增长可以保证的情况下，个别机场若能保证客流，提升免税店的竞争力，依旧能成为行业中的香饽饽。
特别提醒：本文内容仅供参考，不构成任何投资建议，交易风险自担。