格力和美的一直是我心目中数一数二的好公司，但是在看了格力和美的资料以后，让我对格力有一些不太好的看法。这个看法不是说格力基本面有什么问题，而是财报数据的披露不是太详细，很多地方需要根据历史数据去推测，和美的一对比，感觉不够光明磊落。
一、成长能力对比
1、营业收入
美的最近10年营业收入一直处于增长的状态，营业收入增长1.85倍，年化增长率12.35%。
格力的业绩波动更大，2015年和2020年是近10年的两个低谷，营业收入增长58.4%，年化增长率5.24%。最大的原因是格力的主营业务比较单一，而且对于房地产的依赖非常大。
2015年应该算是房地产行业的一个低点，在这一年，格力的业绩大幅下滑，出现第一个低谷，美的也出现了近10年唯一一次的负增长。由于房地产行业连续几年的不景气，空调销售受到很大的影响，尤其是格力，渠道积压了不少库存，于是在2014年下半年开始发起价格战，降价销售空调，导致2015年两家企业的业绩都出现下滑。
营业收入对比
2020年，格力出现第二次业绩低谷，但是这一次下滑最大的原因就不是空调销售问题了，而是这一年开始实行新收入准则，格力以往的销售收入确认方式发生了更改。要讨论这个问题，就要先看看美的一直以来是如何确认销售收入的。
美的每次确认的营业收入，都是扣除销售折扣、返利和退回以后的净额，而销售返利计入其他流动负债科目。假设美的收到1000万，需要给经销商返利100万，营业收入就只会计入900万，剩下的100万计入其他流动负债，等到和经销商兑现销售返利，才会把这100万从其他流动负债计入营业收入里面，同时计入营业成本。这种方式，和新收入准则的要求也是一致的。
美的营业收入确认方式
为什么说格力业绩下滑是新收入准则导致的？我们看下下面这段格力披露的信息。
2020年开始格力销售返利不计入销售费用，冲减营业收入。按这个意思，就是以前销售返利也是计入营业收入。同样例子，格力收到1000万，需要给经销商100万，格力会全额计入营业收入1000万，至于销售返利，就计入100万销售费用，100万其他流动负债。和经销商兑现返利的时候，冲减销售费用100万，其他流动负债100万，同时计入货物对应的营业成本。
这样的结果就是，格力提前确认营业收入，以往的业绩是不真实的。销售返利意味着格力需要免费卖100万的货物给经销商，原则上，这是两次不同的交易，在格力没有兑现价值100万的货物的时候，不应该确认100万的营业收入。
执行新收入准则以后，我们就看到格力2020年的营业收入下降300亿，销售费用下降50多亿。
格力电器营业收入确认方式
我统计了一下格力和美的每年年末销售返利占营业收入的比重，如下图所示。格力销售返利占比变动很大，最高的时候居然占了营业收入的一半以上，美的销售返利占比相对平稳。
累计销售返利占比
从年末剩余的销售返利金额上看，截止2022年末，美的集团销售返利400.42亿，格力电器销售返利525.16亿。美的销售返利的是逐年增长的，格力的销售返利金额波动不算大，大部分时间都在550-600亿之间。金额这么高，占销售收入比重那么大，也不知道格力兑付返利是基于什么样的原则，好像完全看心情一样。
至于这两家每年计提了多少销售返利，根据这个计提的数据，结合营业收入的走势，判断是否存在通过销售返利操纵业绩的倾向，这个就很难统计了。虽然现金流量表给出了每年支付的销售费用，但是这个不一定是支付的本年的，而且销售返利金额都是剩余未兑现的，所以，这个数据很难较为准确的预计，有兴趣的可以自己统计试试。
销售返利金额
2、净利润
美的最近10年净利润增长4.6倍，年化增长率21%。格力最近10年净利润增长1.25倍，年化增长率9.45%，两家企业净利润的增长率都远超出营业收入的增长率。
虽然格力的营业收入一直都低于美的，但是净利润一直是领先的。直到2018年净利润连续3年下滑，2020年格力首次净利润低于美的，这个净利润差距也一直延续到了2022年。不过这3年虽然营业收入的差距在不断扩大，但是净利润差距还维持比较稳定的状态。
净利润对比
至于净利润的差距未来会不会扩大，我们需要看下最近3年美的和格力的变动情况：
从下表可以看出，美的营业收入、营业成本、费用都是比较匹配的，但是净利润的增速远低于营业收入，这里面最大的原因是美的2020年公允价值变动收益和投资收益合计41.25亿，到了2022年这两项合计变成-0.43亿，差距有41.68亿。如果把这个因素去掉，结合税费，美的实际净利润的增长率和营业收入增长率是匹配的。
格力的营业收入、净利润、营业成本的增长率比较匹配，但是费用变动较大。三大费用合计下降2.47%，研发费用增长3.77%，如果维持和营业收入同样的增长率，会减少23.94亿税前利润。
从这个数据看，美的主要控制营业成本，格力成本控制有点难，主要控制费用。比较来看，美的有一点微弱优势，营业成本增长率比营业收入增长率低0.82%，别小看这点百分比，如果换成同样的增长率，营业成本会增加17.9亿。而格力营业成本增长率高出营业收入增长率1.03%，如果换成同样的增长率，营业成本可以减少12.8亿。所以，美的的成本控制相对更好一点，即便是1%的成本差距，也可以提升税前利润一二十亿。
美的VS格力
注：三费指销售费用、管理费用、财务费用
3、主营业务分析
格力的业务相对单一，空调占比70%以上，而且另一个19%左右的业务也只是利用采购规模优势，低价采购原材料来卖，毛利率低（4.5%左右）。至于生活电器、工业制品、绿色能源、智能装备这些，占比都非常低。
美的的业务更加多元，空调占比43.8%，消费电器占比36.43%，机器人及自动化占比8.7%。目前主营业务依旧是家电电器领域，还没有成功拓展到其余领域。
另外，美的国际化更好，海外市场贡献了41.48%营业收入，而格力海外市场仅仅贡献了12.31%的营业收入，海外市场毛利率也比美的低了9.2%。
从这些方面看，格力抗风险的能力更弱。
美的主营业务
格力主营业务
（1）空调业务
空调是家电行业市场规模最大的一个品类，也是集中度最高的，格力和美的合计占据70%以上的市场份额。空调市场的发展和房地产有很大的关系，随着房地产对家电行业的助力持续减弱，空调的销售量也逐年下降，从2018-2022年，空调销售量减少了839万台，同比下降12.8%。在空调产品没有质的突破，或者房地产业再次火爆带动需求，空调行业都只会是在位企业对于存量需求的竞争。
从销售额来看，美的2020年超过格力以后，就一直处于领先的位置，目前领先格力158亿。但是美的空调产品的毛利率远远低于格力，这也是格力空调品牌影响力带来的溢价。
在2020年之前，美的空调的毛利率已经逐步接近格力，差距最小只有5.37%，而2020年开始，空调的毛利率差距又拉开到10%左右，这也是美的空调营业收入正式超过格力的年份，由于空调制造绝大部分成本是变动成本，毛利率差距一下拉开这么大，美的大概率是通过价格战的方式实现空调营业收入反超的。估计格力也想降低售价，但是经销模式的限制，格力很难跟进这种价格战。在这种存量市场竞争的环境下，成本优势、低价竞争就是最有效的手段，在这方面，相比美的，格力没有任何优势。
空调毛利率
（2）消费电器
主要包括洗衣机、冰箱、厨卫家电以及其它小家电。
洗衣机和冰箱是家电行业除了空调以外市场空间最大的2个品类，美的在这两个品类的市场份额都是第二的。厨卫家电里面，除了集成灶、洗碗机这一块，其余大部分厨卫小家电，像电饭煲、微波炉、电磁炉、热水壶、空气炸锅等，美的不是第一，就是第二，特别是线下市场美的拥有更大的优势。而格力在这方面基本上没有什么存在感。
2022年整个家电行业仍处于下行的趋势，像空调、洗衣机、冰箱、厨卫家电、生活电器这些大类都是负增长，仅仅某些新兴细分市场的增长比较快，洗碗机增长7.6%，集成灶增长2.8%，扫地机器人增长1.2%（这个主要是技术没有新的突破），洗地机增长75.3%（但是品牌众多，目前有150多个品牌），空气炸锅增长58.1%。
这些细分市场的空间虽然都只有100多亿，但是随着消费者越来越追求提升生活质量的小家电，未来几年家电行业能够继续增长的也只有这些品类了。美的必然能够在这个增长的过程中受益，但是相较于美的目前的体量，这些小市场的增长贡献不会太大。
（3）家电行业销售渠道
除了新兴的小家电品牌仅仅在线上销售以外，其余家电企业基本上都有各自的线下和线上销售渠道。根据美的财报披露的信息，2022年国内家用电器行业的线上市场零售额渠道占比57.8%，比2021年同期提升6%。从发展趋势看，电商平台、网络直播等新兴渠道迅速崛起，正在改变渠道格局。目前美的线上销售占比19.78%，毛利率30.34%，比2021年增长2.8%，而且比线下毛利率高出7.6%。
格力没有披露相关线上销售数据。如果按这个趋势看，格力和经销深度绑定的模式，会极大阻碍格力线上渠道的发展，而且格力很难通过线上渠道灵活的变动销售价格，获取消费端的真实数据。
（4）机器人及自动化
工业机器人的需求很大程度依赖各行各业的发展，新能源汽车、动力电池行业应用增多，20kg 以上的六轴机器人同比增长30%，市场份额达到34%，是其中最大的品类。其次，汽车零部件及汽车电子、医疗、金属制品、半导体等表现较好，协作机器人出货量同比增长26.5%。锂电、光伏、医疗等新兴行业需求拉动，SCARA机器人出货量同比增加 3.9%。还有应用于机械加工、焊接、消费电子等行业的20kg 以下的六轴机器人，食品饮料、日化领域的并联机器人，这些工业机器人的需求受限于应用行业的景气度不高，出货量都有不同程度的下滑。
另外，从工业机器人密度（平均每万名工人所拥有的工业机器人数量）看，韩国机器人密度已经达到1000，是全球首位。中国机器人密度目前还只有322，目前处于全球第五，还有很大的市场空间。
美的自2017年将机器人及自动化业务纳入财报披露开始，这个业务虽然每年300亿左右的营业收入，但是利润在2021年之前一直都是负的，不过2021和2022年都实现盈利。美的也在2022年完成对于库卡的全资收购，借助库卡的技术，以及美的在国内的资源，未来这个业务应该可以在国内市场占据一定的地位，成为美的家电行业以外的第二增长曲线。
从多个方面看，格力目前还处在单一业务增长的瓶颈期，多元化、国际化、销售渠道变革都没有太大起色，营业成本下降难度大，费用控制也很难提升利润空间。比较有希望的方式，就是销售量或者提价，但是本身空调需求在下降，行业内部也时不时出现低价竞争，格力既无法跟进降价提升销量，又很难提价来实现营业收入增长，真的很难说近几年有较大的成长性。
美的虽然同处于家电行业，也面临和格力一样的处境，但是美的组织的效率更高，销售方式也更灵活，可以在存量市场里面实现一定的增长。而且通过并购开辟出新的增长业务，具备更多的可能性。
二、盈利能力对比
1、净利率
美的净利率一直都低于格力，最高的时期净利率差距达到7.45%。最近10年美的平均净利率8.69%，格力平均净利率12.55%。这个数据受限于格力采取不同的收入确认方式，2020年之前的对比都不太准确。不过2020-2022这3年，净利率的差距应该是比较准确的。
净利率对比
美的和格力净利率的差距，实际近3年毛利率只相差1.6%，最大的差距还是费用率。如果不计算研发费用，格力近3年平均费用率7.74%，计入研发费用，费用率11.13%。同样，美的不计研发费用，近3年平均费用率10.43%，计入研发费用，费用率14%。两者在费用率的差距达到2.7%，这个可能和格力产品专注在空调，而美的的产品覆盖家电差不多所有品类，需要支出更多销售费用有关。
2、净资产收益率
如果从平均数来说，格力的净资产收益率更高，但是波动也非常大。美的波动小，相对更加平稳。最近3年，这两家企业的净资产收益比较接近，相对来看，美的净资产收益率更高。
我们知道净资产收益率的三个因素，净利率、总资产周转率、权益乘数。格力在净利率、权益乘数都超出美的，但是总资产周转率只有美的68%的水平。所以即便格力在另外2个因素上更好，净资产收益率也仅仅和美的持平。
净资产收益率
三、研发投入
在研发投入的披露上面，美的比格力更详细，格力的数据时而披露，时而不披露，要到处去拼凑，美的从2014年开始就披露的比较详细了。格力直到2017年才开始披露，一些2016年的数据也是从2017年财报的同比变动中看到的，然后到了2021年又突然不披露了，感觉在财报披露这方面好任性啊。不知道是管理问题，还是有什么机密不便于披露。
我们一般关注研发，主要是研发投入和研发人员两个方面。
我统计了可以查到数据的年份，从2016-2022年，美的研发投入是逐年增长，一直维持在营业收入的3.6%左右，而格力在2018年之后开始下滑，然后就一直维持在同一个水平，基本上没有增长过。
研发投入
从研发人员的数量看，美的维持良性的增长，格力在近3年研发人员数量逐年下降。
研发人员
而且格力硕士和博士占研发人员的比重只有35.95%，美的硕士和博士占研发人员的比重达到40.56%。
需要引起重视的是，格力2022年研发人员数量大幅下降，格力硕士减少12.84%，博士减少8.82%，本科减少-3.46%，高学历人才减少的比重更大。按年龄来看，格力30岁以下的研发人员减少了17.3%。
美的研发人员情况
格力研发人员情况
格力在以往年份虽然研发投入占营业收入的比重稍微高于美的，但是最近几年显然没有加大研发投入，而且高学历研发人才也出现一定的流失。不知道是空调这个业务没有太多可以研发的地方，还是什么原因，格力最近几年没有太多重视研发，和掌握核心科技的格力形象，不是很匹配。
四、成功的关键
格力和美的应该算是家电行业经营方面差异比较大的企业，格力专注在家电行业市场空间最大的空调领域，美的则通过投资，不断扩大经营范围。
1、格力电器
严格来说，空调制造不存在较强的技术壁垒，行业技术非常成熟，已经很多年没有出现革命性变更，产品的功能特点也相差不大。如果要进入这个行业，拥有一定的技术和资金就可以，像小米本来做手机的，也进入了空调行业，而且还占据了一定的地位。因此，空调行业要形成竞争优势，一个是品牌，这是空调制造企业保持竞争力的重要手段。另一个是形成规模经济效应，拥有更低的成本。
（1）品牌：格力一直以来采用集中化战略，专注于空调的生产和经营，对于品牌的宣传是不遗余力，取得了非常好的效果，像最开始的“好空调，格力造”，到“掌握核心科技”，相信大部分人都听过。在国内，如果不考虑价格因素，相信绝大部分人买家用空调，都会选择格力，相信格力的品质和技术。
当然过程中，一直处于行业第二的美的空调，也不甘示弱，提出广为人知的“一晚低至一度电”的口号，也打响了品牌，但是没有格力那么深入人心，后面也被董小姐公开说这种宣传属于偷换概念。
所以，品牌应该是格力在空调行业保持领先的首要竞争优势。
（2）规模效应：格力第二个成功的关键，就是规模效应，但是没有那么显著。空调的营业成本包括原材料、人工成本、制造费用，其中95%的成本都是原材料成本。规模效应要形成竞争力，就必须要让单个产品分摊的成本更少。
通过大量采购，和供应商议价，降低采购成本，这是格力第一个手段，这个和美的采取的策略基本上是一样的，在这方面格力、美的这种寡头可以比绝大部分空调企业拥有更低的采购成本。像格力2008年299.5亿的原材料成本，即便议价的时候价格降低1%，就有3亿的成本优势。第二个手段，就是通过独特的格力营销模式——区域销售公司营销模式，把经销商和格力深度绑定，鼓励经销商淡季拿货，给予更多销售返利，让格力的空调可以一年四季放开生产。
最终的结果就是格力单台空调的成本比美的更低，以2008年为例（主要是格力也就这一次在招股书里面披露了数据，而且正好美的也有这个数据），格力销售1985.93万台空调，营业成本312.04亿，美的销售1550万台空调，营业成本248.04亿。计算下来，格力单台空调的营业成本1571.25元，美的单台空调的营业成本1600.26元，相差29.01元，相当于格力成本比美的低1.8%。由于找不到其余空调企业的数据，所以没有办法对比，但是格力比行业第二的美的成本都低，应该比其余企业的成本优势更大。
2、美的集团
美的一直以来采取的都是多元化经营战略，所以不会像格力一样把企业定位在某个领域。提到美的，基本上都会认为它是一家非常优秀的家电品牌。对于消费者选择家电来说，空调、洗衣机、冰箱这些大件，在消费能力足够的情况下，绝大部分消费者都会优先选择大品牌。但是其余小家电，消费者的忠诚度就没那么高了，基本上这个品牌见过，而且价格合适，就可以吸引消费者了，所以美的的品牌加上成本优势，就可以让美的在绝大部分家电里面占据数一数二的市场份额。
所以，美的也拥有和格力一样的品牌、规模效应这些竞争优势。但是，美的成功的关键，除了这两个以外，还有两个形成竞争优势的关键点，也不得不提。
（1）投资并购和整合能力
美的其实最开始是做风扇起家的，后面通过收购国营企业的空调生产线进入空调领域，一路发展到现在拥有白色家电绝大部分产品、机器人业务，可以发现大部分都不是美的自己发展起来的，基本上都是通过投资并购以后进行整合，然后发展起来的，但美的的并购也不是盲目进行的。
比较让人知晓的投资，包括万东医疗、小天鹅、荣事达、科陆电子、威灵控股、合康新能、菱王电梯。东芝白电、意大利中央空调企业Clivet、全球机器人四大家之一的库卡集团和以色列运动控制和自动化解决方案公司Servotronix、泰国日立压缩机公司，现在还准备收购瑞典知名高端品牌伊莱克斯。
通过收购，第一个可以获得销售渠道，美的很多海外销售渠道就是这样打开的。另一个就是获得技术和市场，避开行业壁垒的影响。
家用空调：除了收购国营企业的空调生产线以往，2004年出让股份和东芝开利合资，东芝开利派人进入美的空调质量、技术、制造部门，提升美的空调的研发和产品质量。
中央空调：2004年，美的收购重庆通用，进入中央空调领域。
冰箱、洗衣机：通过收购荣事达，获得“荣事达”生产线和品牌使用权，然后美的冰箱就实现了规模的快速增长。2008年收购小天鹅，美的就进入了洗衣机行业，不仅是技术，还成功发展了美的自己的洗衣机品牌。
其余小家电和核心零部件：电饭煲、吸尘器、净水器、微波炉、洗碗机、空调压缩机、微波炉磁控管、洗衣机电机等等，都是美的通过收购实现的。
国际品牌收购：以色列Servotronix（高创），做运动控制和自动化解决方案。库卡集团，机器人企业。意大利中央空调企业Clivet、东芝白电、
新能源、楼宇事业、医疗等：合康新能、菱王电梯、万东医疗
美的虽然投资很多，但基本上都是比较成功的，而且都是围绕白色家电这个核心。除了收购各种家电以往，还把家电的核心零部件企业也收购了。这样美的进入一个行业的时候，不仅通过收购减少了一个竞争对手，还获得了销售渠道，也掌控了核心的供应链。
至于美的收购的一些与家电无关的企业，像新能源、电梯、机器人，也都是美的基于企业定位的转变来做的。以前的定位是家电企业，现在美的是一家覆盖智能家居、工业技术、楼宇科技、机器人与自动化和其他创新业务的全球化科技集团。
美的大部分收购都非常成功，说明企业整合能力很强，但归根结底还是创始人何享健提过的：“美的持续成功得益于机制建设”。很难说机制具体是什么，我们可以理解是企业内部的一种游戏规则，包括制度、流程、规则等等，要能满足企业所有相关利益者的需求，又能够凝聚所有人的力量。所以美的这么多年的变革都取得了不错的效果，像上市前的市场思维模式管理，扩展期的组织结构变革，集权管理转变成分权管理，营销渠道的扁平化改造等等。
（2）T+3业务模式
将传统的以产定销模式改为以销定产，以消费者需求为导向来驱动企业的生产经营。
要实现这种模式，首先就是营销渠道的变革，让渠道扁平化，这样企业才能掌握用户端的需求。像格力独创的经销模式，是无法玩得转的。其次就是零部件的标准化，尽量减少零部件数量，因此也要求美的研发过程中的标准化，尽量让一个部件能够在不同产品之间使用。另外就是供应商的管控，这个对于供应商的压力很大，只能提前备料，不然就无法满足美的供应的需求。
这种模式最大的好处就是提升了经营效率，企业内部运转更有效率。
如下图所示，美的存货周转天数在70%的时间都低于格力，而且最近几年美的在存货这方面的优势越来越大。至于应收账款，大部分时间格力都是低于美的，不过最近几年非常接近了。其实，从营业周期看，美的在2020年之前都高出格力10天左右，疫情这三年，美的营业周期维持在以前的水平，但是格力的营业周期提升了51天，提升了85%。
运营效率
其实，仅仅看存货天数还没办法这么直观感受，我们再看下存货分类。格力营业成本只有美的54%，但是存货里面原材料库存，美的居然比格力还低10多亿，如果同比例换算，美的原材料库存应该达到175亿，而现在平均水平只有84亿。（不知道格力备这么多原材料库存是为了卖给其余企业，还是为了自己生产）
存货分类
其实，从这些数据都可以看出，格力业绩的恶化主要集中在最近3年，主要的原因包括三个，一个是独创的营销模式，一个就是集权式管理，还有一个是集中化战略，但这些雷是以前埋下的。当然在以前来说，这应该是格力成功的利器，现在却成为格力前进路上的绊脚石了。
和经销商深度绑定，导致在家电行业销售渠道逐步转向线上时，格力没办法跟着转变，而且随着空调行业下滑，格力又很难灵活降价来消化库存，导致库存大幅上升。
即便格力账上现金很多，可以模仿美的去进行收购，实现多元化经营。但是集权式管理，既得利益者多，让格力很难做出正确的投资决定。
集中化战略让格力在空调行业取得了巨大的成功，但同时格力品牌也已经打上空调的标签，这个光环太大，导致格力其余家电产品比较难被消费者认可。但是如果格力能够一直专注空调领域，加大研发投入，可能会研发出新一代革命性的空调技术，可以碾压其余竞争对手的空调产品，但是从目前的情况来看，格力好像没有这方面的打算。
五、估值分析
考虑到美的新业务刚开始发展，未来3年的增长率按8%。而且美的未来增长业务的消费群体主要是企业，费用率应该会有所下降，相应的净利润率会有一定提升，按目前水平提升0.5%计算，则净利率为9.17%。
三年后，美的营业收入4355亿，净利润399.5亿，折现率取7%，则合理估值为9342亿。即便按这个打5折，目前美的依旧是低估的。
格力目前最主要的事情应该是销售渠道的改革，如果能够改革成功，市场占有率和利润应该都会上一个新的台阶，但是这个里面既得利益者太多，估计近几年都很难。另外格力除了打上了空调的标签，还打上了董小姐的标签，这对于企业来说，不算什么好事。所以，格力最近几年的营业收入和净利润增长不会有太多突破，除非房地产或者某些政策可以刺激空调行业的需求，像限制空调使用年限，或者家电下乡，补贴农村家电产品。
至于格力的增长，要么是除了空调以外产品的营业收入增长，要么是逐步改革渠道带来的增长，按未来三年增长率4%计算，净利率在格力严格控制费用，不增加研发投入的情况下，应该也会有提升，按现有水平提升0.5%，则净利率为12.68%。
三年后，格力营业收入2139亿，净利润271.2亿，折现率取7%，则合理估值为6389亿。对比现在的市值，应该算是非常低估。