（报告出品方/分析师：申万宏源证券 王珂 李蕾 刘建伟）

1. 华中数控：国内领先中高档数控系统生产企业

1.1 专注中高端数控系统，坚持“一核三军”战略目标

深耕行业三十年，聚焦中高档数控系统。华中数控成立于1994年，主要从事国产中、高档数控系统研究和生产，主营业务包括数控系统配套、工业机器人及智能制造、工程职业教育、新能源汽车配套、红外人体测温设备等。

2011年，公司于深交所创业板上市，成为国产数控系统行业首家上市公司。

2016年，公司成功研制了具有自主知识产权的华中 8 型高档数控系统，在功能、性能上达到国际领先水平，实现国产替代。

2021年，全新一代基于人工智能技术的华中 9 型智能数控系统正式发布，助力中国智造“开道超车”。

公司业务范围广泛，坚持“一核三军”发展战略。

公司以数控系统技术为核心，以机床数控系统、工业机器人与智能产线、新能源汽车配套为三个主要业务板块。

1）数控系统及机床：公司专注中、高端数控系统，主要向数控机床厂商销售数控系统和配件，配套相应厂商的高速钻攻中心、加工中心、五轴机床等机型产品。

2）机器人与智能产线：公司自制机器人产品核心的控制和伺服零部件，完成机器人本体的组装，并向消费电子、家电等行业的制造商或者教育院校客户销售，同时提供定制化服务。

3）新能源汽车配套：围绕汽车电动化、轻量化、智能化开展技术研究和产品开发，具体产品包括新能源汽车伺服电机、新能源汽车驱动器、新能源汽车控制器、轻量化车身等。

4）其他业务：在“一核三军”基础上，公司开发教育教学、特种装备等其他业务，包括与全国职业院校深入开展校企合作，大力推进与本科职业教育的产学研合作，生产多种用途红外产品，产品可用于夜视成像、红外监控、人体测温等多个领域。

公司经营主要包括数控系统及机床、工业机器人及智能产线、新能源汽车配套三大板块，其中数控系统和机器人及智能产线贡献主要营收。

2018-2022 年，公司数控系统及机床业务营收从 3.49 亿元增长至 7.06 亿元，机器人及智能产线业务营收从 4.33 亿元增长至 8.25 亿元，数控系统及机床和机器人为公司前两大业务，2022 年营收占比合计达 92.1%；2022 年特种装备、新能源汽车配套、其他业务分别收入 0.88、0.11、0.33 亿元，占比 5.3%、0.7%、2.0%。2023Q1，数控系统及机床营收 1.15 亿元，机器人及智能产线营收 2.23 亿元，合计占比 94.54%。

1.2 校企体制改革顺利完成，管理层技术积累深厚

校企改革顺利完成，卓尔智造为公司控股股东。

2019 年，公司完成高校企业体制改革，成为民营控股的混合所有制企业，卓尔智造成为公司控股股东。2023 年 4 月，华中科大资产应高校所属企业体制改革要求的减持计划完成。

截至 2023Q1，阎志及其一致行动人卓尔智造合计持有公司 32.18%的股份，其中阎志直接持有公司 4.35%的股权，通过卓尔智造持有公司 27.83%的股权，卓尔智造为公司控股股东，阎志为公司实际控制人。

脱胎于华中科技大学，管理层技术积累深厚。

公司脱胎于华中科技大学，始终专注于数控技术研发和应用，具有三十年的技术积累和传承底蕴，公司管理层大多拥有核心技术背景。

董事长陈吉红为华中科技大学教授、博士生导师，现任国家数控系统工程技术研究中心主任、“高档数控系统”国家重大领域创新团队负责人；总裁田茂胜为教授级高级工程师，2006 年入职公司以来，先后担任硬件工程师、开发一部副部长、数控系统产品部副部长等；副总裁、总工程师朱志红为华中科技大学教授，国家数控系统工程技术研究中心总工程师，获国务院特殊津贴专家。

控股股东卓尔智造支持，助力公司发展。

公司控股股东卓尔智造是中国企业 500 强卓尔旗下三大产业生态圈之一，专注数控技术、智能装备、医疗纺织、信息网络安全等高端制造领域，为公司提供资金支持。

2020 年 9 月，公司向卓尔智造募集资金 4.28 亿元用于“高性能数控系统技术升级及扩产能项目”，该款项已于 2021 年 4 月收到。

2023 年 3 月，公司再次向卓尔智造等特定对象进行增发，拟募资 10 亿元用于“五轴数控系统及伺服电机关键技术研究与产业化项目（一期）”和“工业机器人技术升级和产业化基地建设项目（一期）”建设及流动资金补充。

根据定增说明书，卓尔智造认购股份数量为拟发行股份数量的 30%-40%，定增发行完成后，卓尔智造及一致行动人阎志合计持股比例不会发生重大变化，不会导致公司控制权发生变化。截至 6 月 16 日，此次定增已收到第一次问询并已进行第一次回复。

1.3 公司盈利能力提升，收入稳定增长

营业收入稳定增长，三费高企影响归母净利润。

2018-2022 年公司营业收入从 8.20 亿元增长至 16.63 亿元，CAGR 达 19.4%；而由于公司仍处于业务开拓阶段，市场推广所需的销售费用和管理费用较高，同时公司为保持技术领先优势，研发费用率保持在高位，近年来归母净利润规模较小。

2023Q1 公司实现营业收入 3.58 亿元，同比+44.75%，主要系下*行游**业需求旺盛，订单增多所致；归母净利润-0.39 亿元，相较 2022Q1 亏损幅度下降。

公司主营业务毛利率较高，净利率有待提高。

2018-2022 年销售毛利率较为稳定，在 30%-40%水平，销售净利率受销售、管理及研发费用率较高影响，长期在 3%以下，主要系：1）作为技术导向性企业，公司始终保持较高的研发投入，用于支持新技术及时向产品应用转化；2）公司经营规模持续扩大。

分业务板块来看，数控系统及机床业务 2022 年毛 利率为 35.9%，2023Q1 小幅上升至 36.1%；机器人及智能产线业务 2022 年毛利率为 28.9%，2023Q1 毛利率 28.0%，机器人与智能产线毛利率近年来整体呈下降趋势，主要是因为 2021 年以来毛利率较高的口罩机产线业务相对减少。

2. 海外厂商占据系统市场，华中数控引领行业高端化突破

2.1 数控系统：数控机床的“大脑”，直接决定机床加工水平

制造数字化始于数控机床及核心数字控制技术的诞生，数控机床发展经历三阶段：

1）60 年代出现了电子计算机，在运算处理能力、小型化和可靠性方面取得突破，数控机床由基于分立元件的数字控制（NC）走向计算机数字控制（CNC），进入实际工业生产应用；

2）80 年代 IBM 推出个人微型计算机（PC），数控机床由专用厂商开发数控装置（包括硬 件和软件）走向通用的 PC 化计算机数控，开放式结构的 CNC 系统应运而生，数控技术向 更高层次的数字化、网络化发展，高速机床、虚拟轴机床、复合加工机床等新技术快速迭 代；

3）21 世纪以来，随着新一代信息技术发展，智能传感、物联网、大数据、云计算和人工智能等与数控技术深度结合，数控技术也迎来新的拐点和跨越。

数控系统是数控机床的“大脑”，是数控机床中技术含量极高的核心部件，占数控机床成本 20%左右，一般由控制系统、伺服系统和检测系统三部分组成：

1）控制系统硬件（数控装置）是具有输入输出功能的专用计算机系统，发出控制指令到伺服系统；

2）检测系统可检测机床部件运动位置、速度，并反馈到控制系统和伺服系统，来修正控制指令；

3）伺服系统将来自控制系统的控制指令和检测系统的反馈信息进行比较和控制调节，驱动机床部件按要求运动。

数控系统上游主要包括工控机、显示屏、功率模块、伺服电机和其他重要组成部分。

数控系统通过搭载于数控机床及工业机器人等工控自动化装备，广泛应用于汽车船舶、机械制造和石油化工等工业。从生产端看，作为数控机床核心零部件，数控系统成本占比约 20%。

2.2 制造业升级推动数控化率提升，打开成长空间

我国机床行业规模迅速扩张，2022 年机床行业消费额达到 1843.6 亿元。机床是最重要的工业母机，是国家基础制造能力的综合体现。

我国机床行业虽然起步较晚，但整体发展迅速，政府在产业政策等方面积极引导机床行业创新发展，我国机床产业对市场具备较高的敏感度和较快的销售和服务响应时间。

2022 年我国机床产值 1823.0 亿元（271.1 亿 美元），同比增长 5.1%；消费额 1843.6 亿元（274.1 亿美元），同比略降 1.9%。

制造业转型升级推动我国数控机床产量逐年增长，数控化率逐渐提升。

我国机床行业正处于数控化的转型升级阶段，数控机床产量逐年增长，2021 年我国数控金属切削机床产量 27 万台，对应的金属切削机床数控化率 44.9%；数控金属成形机床 2.4 万台，金属成形机床数控化率 11.4%；2021 年数控机床总产量 29.4 万台，同比增长 39.3%，金属加工机床行业数控化率 36.2%，相比 2018 年 29.6%左右提升 6.6pcts，平均年度提升 2.2pcts。

对比日德等制造业强国 80%以上的水平，我国数控化率仍有提升空间，随着我国产业结构 的转型升级，数控机床市场空间广阔，未来占比将持续提升。

数控系统销量小幅下降，市场规模稳中有升。

受益于新能源汽车、3C 电子等下游需求快速增长，2021 年我国数控系统市场规模达到 159.28 亿元，销量达到 47.36 万台；在 2021 年 CNC 市场高基数背景下，2022 年客户和经销商端处于消化囤货的过程，因此市场出现回落至 134.96 亿元，CNC 市场 2017-2022 年 CAGR 约 1.6%，2022 年数控系统销量 37.89 万台，数控系统销量 2017-2022 年 CAGR-1.2%。

随着数控化率不断提升，预计到 2030 年我国数控系统市场将达到 270 亿元。

1）金属加工机床消费额：根据中国机床工业协会数据，2022 年我国金属加工机床消费额 1843.6 亿元（274.1 亿美元），同比下降 1.9%。当前我国机床市场已经发展至较为成熟的阶段，我们假设未来机床市场规模保持小幅稳定增长，年复合增速 2%。

2）数控化率：根据中国机床工业协会数据，2021 年我国金属加工机床行业数控化率 36.2%，相比 2018 年 29.6%左右提升 6.6pcts，平均年度提升 2.2pcts。我们假设未来我国金属加工机床数控化率保持每年 2.2pcts 的增长速度。

3）数控机床市场规模：考虑到数控化率是产量口径计算指标，数控机床价值量相比非数控机床更高，我们以 2021 年数据为例，假设数控机床均价比非数控机床均价高大约 70%，根据简单测算，2021 年数控机床市场规模约 852 亿元，机床市场数控化率约 49.1%，因此，我们对产量数控化率到市场数控化率赋予一个乘数 1.36（=49.1%/36.2%），从而可通过数控化率×乘数×金属加工机床市场得到数控机床市场规模。

4）总成本占比：根据纽威数控、海天精工、国盛智科主营数控机床公司的 2022 年年度报告，三家公司毛利率均值约为 27%，考虑到国内其他非上市企业面临相对更低的毛利率，我们假设数控机床总成本占比为 75%。

5）数控系统占总成本比例：根据纽威数控招股书，2021 年数控系统占纽威数控总成本比例约 21%。考虑到未来数控机床产业持续升级和高端化，我们假设数控系统成本占比年提升 0.5pct 至 2030 年的 25%。

2.3 高端数控系统被海外垄断，国产替代空间广阔

数控系统是数控机床装备的“大脑”，直接影响数控机床装备的功能、性能和技术水平的高低，特别是高档数控机床技术水平代表了国家工业化的水平。

经济型系统已基本实现国产化，国内企业正专注于中高端数控系统的进口替代。

中国机床工具工业协会对数控系统按功能、水平分为三类，即经济型数控系统、标准型数控系统和高档型数控系统。

其中，标准型和高档型数控系统由于技术难度大，功能、性能和可靠性要求高，国内生产企业相对较少，市场份额主要集中在日本发那科、德国西门子等国际企业，国内以华中数控为代表的优秀系统公司目前正专注于中高端数控系统的进口替代。经济型数控系统技术较为成熟，国内市场份额已基本被国产品牌占据。

高档型数控系统关键在于技术水平，产品附加值极高，市场主要由德国西门子、海德汉占据。

标准型数控系统关键在于产品可靠性，产品附加值较高、稳定性高，市场主要由日本发那科、三菱占据（日本厂商基本不向我国出口高档数控系统）。经济型数控系统主要取决于产品价格，进入门槛较低，主要以国产品牌为主，市场竞争激烈。

数控系统产品技术壁垒高，市场仍被海外品牌所占据，中高端系统国产替代空间广阔。

根据中国机床工具工业协会数控系统分会统计，在国内不同档次的数控系统市场中，国产和国外品牌的占有率差异较大。

根据 MIR 数据，按系统销量计算，2022 年发那科、三菱、西门子等国外品牌占有率约 45%，按照数控系统销售金额计算，这三家厂商合计占据我国数控系统市场 67%的份额。

以国内数控机床生产商纽威数控为例，根据纽威数控招股书，2018-2020 年公司数控系统进口或境外品牌的采购占比分别为 99.81%、99.53%和 99.88%，其中采购自发那科的占比分别 82.97%、82.13%和 79.85%。

我国数控机床发展经历三个阶段，近年来数控机床产量逐年增长。

1）1958-1978 年，相对封闭的技术研发：受到当时国内外形势限制，缺乏与先进工业国家的技术交流，初期数控机床技术研究和产业发展基本上处于封闭状态，关键技术研究开发及产业发展缓慢。

2）1978-2000 年，持续攻关和产业化发展阶段：从“六五”到“九五”期间，分别以“引进技术”、“消化吸收”、“自主开发”、“产业化”为重点，逐步实现数控机床的国产化和产业化；

3）2000 年至今，高速发展和转型升级阶段：加入 WTO 后，我国数控机床进入高速发展时期，民营企业发展匀速，中低端数控机床基本实现国产化，04 专项推动高档数控机床技术和产业发展，实现从“无”到“有”的 0-1 突破。

2.4 政策刺激加码，助力行业自主可控

多项政策相继出台落地，系列组合拳助力推进中高端数控机床国产化。

1）设备更新改造转向再*款贷**有望扩大制造业需求。

2022 年 9 月 13 日，国务院常务会议确定专项再*款贷**与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造：对制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户等第四季度更新改造设备，支持银行以不高于 3.2%利率投放中长期*款贷**。

人民银行按*款贷**本金的 100%予以专项再*款贷**。再*款贷**额度 2000 亿元，期限 1 年、可展期两次。

落实已定中央财政贴息 2.5%政策，今年第四季度内更新改造设备的*款贷**主体实际*款贷**成本不高于 0.7%。该政策有效降低了制造业企业的融资成本，缓解资金压力，加速其进行设备投资和更新，进而推动制造业投资的增长。

2）三部门联合发布税收优惠政策，支持高新技术企业设备投资。

2022 年 9 月 22 日，财政部、税务总局、科技部三部门联合发布《关于加大支持科技创新税前扣除力度的公告》，公告指出，高新技术企业在 2022 年 10 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间新购置的设备、器具，允许当年一次性全额在计算应纳税所得额时扣除，并允许在税前实行 100%加计扣除。当年不足扣除的，可结转以后年度按现行有关规定执行。

3）国内首批机床 ETF 获得证监会批复正式面世，助力机床产业加速成熟。

9 月 18 日，华夏基金、国泰基金申报的机床 ETF 获证监会批复，成为国内首批机床 ETF。相关机床 ETF 将为科创能力突出、拥有核心技术的机床企业提供直接融资便利，进一步服务国家战略，推动机床行业高质量发展。

4）国资委、国标委会议聚焦工业母机等“卡脖子“领域，重点强调技术攻关及标准制定。

2023 年 2 月 23 日，国资委主任张玉卓表示，要打造创新型国有企业，主要在三个方面着力，首先是在“卡脖子”关键核心技术攻关上不断实现新突破：包括对集成电路、工业母机等关键领域的科技投入，提升基础研究和应用基础研究的能力；2023 年 2 月 28 日，全国标准化工作会议召开，会议强调要强化“卡脖子”领域标准制定。瞄准重要领域和交叉领域加快工业母机、半导体设备等领域标准制定。

工业母机高质量论坛顺利召开，强调通过研究创新实现高端化突破。

2023 年5 月25-26 日，由工信部联合浙江省经济和信息化厅、台州市人民政府共同主办的“第三届工业母机高质量发展论坛”成功召开。

论坛以“推动向高端化智能化绿色化转变，实现工业母机产业融合集群发展”为主题，旨在探讨工业母机产业创新发展路径，做好“高档数控机床与基础制造装备”重大专项成果转化工作。工信部副部长辛国斌发表视频致辞并强调，工业母机是“制器之器”和“自强之基”，是关系国家战略安全和发展大局的基础性产业。

工信部将坚持“需求导向、场景牵引、中试验证、串珠成链”，着力提升自主创新能力，推动产业提质升级，加强市场应用推广，培育完整产业生态，推动工业母机产业高质量发展。

2.5 华中数控：国内数控系统先锋企业，引领行业中高端突破

脱胎华中科技大学，三十年技术积淀，构筑强大研发力量。

华中数控是首批国家级创新企业，与华中科技大学共建“国家数控系统工程技术研究中心”、“新型电机技术国家地方联合工程研究中心”、“高档数控系统关键技术创新平台”。

承担和完成了国家 04 重大专项、国家 863 及省部级科技攻关等课题数十项，在多年研发产业化过程中，公司形成了以董事长陈吉红、总工程师朱志红等人为核心的研发团队。

截至 2022 年底，公司拥有技术人员 1311 人，占员工总数的 41.87%。强大的研发人才基础既保障了公司目前产品开发与市场开拓的有效性和高效性，也为公司长期技术战略规划奠定了稳固的基础。

技术研发持续高投入，保持技术领先优势。

2018 年至 2023Q1，公司研发费用占营业收入的平均比例为 19.6%，处于较高水平。

公司采用“研发一代、生产一代、运营一代”的战略，工程中心负责基础前沿研究、中央研究院负责产品技术平台开发、地方研究院负责产品应用开发，建立了良好的开发梯度和迭代机制，新技术能及时向产品应用转化。

2022 年度，公司取得授权专利 260 项，其中发明专利 46 项、实用新型专利 204 项、外观设计专利 10 项；获得计算机软件著作权 66 项。

专注中高端数控系统研发及生产，填补了国内五轴高端数控系统的空白。

2012 年开始，公司作为国家 04 重大专项等多项课题的重点支持单位，对标国外先进的高档数控系统，攻克了数控系统体系结构、现场总线、高速高精、五轴联动等一批关键技术，主打产品华中 8 型高性能数控系统与德国、日本等国家的高性能数控系统产品功能全面对标，标准型数控系统产品 600 余项功能对标匹配度达到 100%，高档型数控系统产品 1900 余项功能对标匹配度超过 98%。

自主研发 NCUC-Bus 现场总线技术，获批 5 项国家标准。华中 9 型数控系统实现了新一代人工智能技术和 AI 芯片技术融合，是世界首台具备自主学习、自主优化补偿能力的智能数控系统。

针对性提供高效自动化解决方案，获得下游客户广泛认可。

公司数控系统广泛应用于国内机床生产厂商，与国内主要机床厂均实现了批量配套，相应数控系统成功应用于数控车床、数控铣床、加工中心、数控立车、重型数控机床、车铣复合机床、数控磨床等各种机床，在重大机械装备、船舶、发电、汽车等领域获得批量应用，产品的性能和可靠性得到了广大数控机床制造企业和最终用户的认可。

同时，公司针对新能源汽车关键零件加工、可穿戴设备零部件或背板加工、新能源汽车异形件激光加工等需求，提供高效自动化的解决方案，积极对接终端市场，与众多客户达成深度合作。

数控系统产能已近饱和，定增助力产品布局完善及性能提升。

近年来，公司数控系统及配套产能利用率已接近饱和状态，产能利用率保持在 90%以上，具有较强的扩产需求。

与现有产品相比，本次定增项目在细分领域上新增了五轴车铣复合和五轴激光两款数控系统新产品及直线电机新产品，进一步完善了公司的产品布局，增强五轴数控系统的网络化和智能化性能；另外系统控制精度、加工性能有所提高，增加五轴空间误差补偿、智能化、网络化等高档功能。

3. 定增助力机器人升级扩产，积极拓展新能源领域

3.1 工业机器人：自动化大势所趋，行业迈向千亿级

工业机器人作为自动化装备的“掌上明珠”，是一个国家高端制造水平的象征。

工业机器人产业早期为解决劳动力短缺问题、提高生产效率等因素催生，经过十余年的发展迭代，逐步成为制造业的重要生产要素。

工业机器人可以在部分场景中替代工人，从而提升生产效率、降低成本、提高产品稳定性；尤其对于环境恶劣、危险度高、重复性大、精准度要求高的工作而言，工业机器人具有较高的应用价值。

数字经济建设是推进中国式现代化的重要引擎，数字技术赋能实体产业，机器人自动化设备为重要方向。

多重因素共振，工业机器人行业持续高成长：

1）长期：降本增效是机器人替人的核心驱动力。

随着人口红利消失、劳动力短缺、人力成本攀升，制造业企业不得不采用工业机器人进行替代；同时机器人使用成本不断降低，性价比愈发凸显；疫情对生产端的劳动力形成明显冲击，提高了企业对机器人的接受程度。

2）中期：我国制造业向高端化迈进，自动化程度亟需全面提升。

我国制造业由粗放型、劳动密集型的发展模式向精细化、技术密集型的方向迈进，各细分领域的自动化程度亟需全面提升，随着产业升级进程的推进，机器人的需求不断扩大。目前汽车、3C、新能源行业的自动化水平较高，未来长尾的制造业渗透率有望提升。

3）短期：顺周期属性，受益于制造业复苏。

工业机器人作为通用自动化产品，下游制造业领域广泛，具有很强的顺周期属性，按图索骥来看，通用设备行业通常呈现为期 3 年的周期性波动。

过去一轮周期于 21 年 5 月见顶，经过一年半下行已进入周期底部，2023 年基本面向好，年内有望迎来景气复苏的拐点，产业链顺周期机会凸显。

“机器人+”政策地位提升，“十四五”期间逐步进入落地应用的密集催化期，提出具体应用场景规划。

2016 年，机器人产业发展被写入“十三五”规划，而后中央及地方密集出台相关政策。政策覆盖全产业链环节、零部件性能、产业目标等全方面，助力我国机器人全产业链快速崛起，逐渐减少我国与发达国家之间的差距。

2021 年底，工信部、国家发改委、科技部等 15 部门联合印发了《“十四五”机器人产业发展规划》，明确提出：力争到 2025 年，我国成为全球机器人技术创新策源地、高端制造集聚地和集成应用新高地，机器人产业营业收入年均增长超过 20%，制造业机器人密度实现翻番。

2023 年 1 月，工信部等 17 部门印发《“机器人+”应用行动实施方案》，指出：到 2025 年，制造业机器人密度较 2020 年实现翻番，服务机器人、特种机器人行业应用深度和广度显著提升，聚焦 10 大应用重点领域，突破 100 种以上机器人创新应用技术及解决方案，推广 200 个以上具有较高技术水平、创新应用模式和显著应用成效的机器人典型应用场景。

中国工业机器人市场快速发展，市场销量 10 年扩增 10 倍。

2012 年之前，中国机器人产业链还未形成，机器人整机和零部件由外资绝对主导，国产领域基本空白。

2013-2017 年，中国工业机器人高速成长，主要得益于政策扶持、产业转型升级、汽车和电子行业快速发展。

2018-2019 年，受中美贸易战及全球经济下行影响，汽车和电子行业投资疲软，市场增速放缓。

2020 年以来，中国机器人市场复苏，海外订单及用工难现象加速企业的机器替人进展，下*行游**业延伸至锂电、光伏、金属加工、食品、医疗等一般工业，机器人渗透率快速提升。

根据 IFR 数据，2012-2021 年中国工业机器人销量从 2.3 万台提升至 26.8 万台，CAGR 为 31%；2017-2021 年市场规模从 46 亿美元增长至 75 亿美元。

我们对未来工业机器人的市场规模增速进行敏感性分析，做出 2022-2026 年悲观、中性及乐观的情景假设。

参考睿工业对中国工业机器人的市场调研，预计 2022 年销量增长 9%。考虑到工业机器人作为通用设备，受到下游领域资本开支影响呈现周期性波动，增速难以判断，因此我们直接对年均复合增速进行假设。

我们假设悲观、中观和乐观的增速预期分别为 10%、20%和 30%。考虑到《“十四五”机器人产业发展规划》中提出，到 2025 年机器人产业营业收入年均增长超过 20%，我们认为中观假设 20%的增速目标实现的可能性较大。

市场测算结果：在悲观、中观和乐观的增速假设下，预计 2026 年中国工业机器人出货量分别约为 42.8 万台、60.6 万台和 83.5 万台，市场规模约 856 亿元、1212 亿元和 1670 亿元。

工业机器人需求延伸至泛工业，供应链格局重塑，国产外资差距缩小。

3C 制造业注重性价比，国产品牌优势明显：过去 20 年内，全球 3C 行业取得了高速发展，我国在 3C 产业链上主要处于生产制造和加工组装环节。3C 产业链中，机器人的应用十分广泛，包括搬运码垛机器人、分拣机器人、焊接机器人、喷涂机器人和切割机器人等，主要以小六轴机器人和 SCARA 机器人为主。

3C 行业相比汽车行业这一“红海市场”，外资品牌在 3C 行业的应用经验和客户基础优势并不明显，更加注重机器人的性价比和本土化优势，给国产机器人在 3C 领域的发展创造了巨大机遇。

新能源等新兴产业发展势头强劲，推动工业机器人需求快速增长：根据工信部数据，2022 年除了汽车、3C 电子两大需求最为旺盛的行业，锂电、光伏、以及新能车为主的汽车整车行业需求增速上行，战略性新兴产业展现出强劲的发展势头，创造了大量工业机器人需求量，四大家族在新兴领域并不具备绝对的先发优势，供应链体系仍在建立和发展的过程中，国内企业围绕不同领域的产品生产以及使用维护的需求，为特定领域开发专用型机器人，快速切入供应链体系中，推动了战略性新兴产业机器人快速增长，未来国产机器人的市场份额有望进一步提升。

制造业转型升级叠加人口老龄化背景下，工业自动化设备需求将持续增加。

随着我国工业经济结构调整与产业升级的持续推进，庞大的制造业市场将为国内工业自动化行业提供良好的发展机遇。同时，人口老龄化加剧、劳动人口短缺促使机器替人成为长期趋势，进一步推动了对工业自动化装备的需求。

据工控网数据，2021 年我国工业自动化市场规模达 2530 亿元，预计 2023 年将增长至 3115 亿元，复合增长率为 11.1%。从行业应用来看，汽车制造、电子信息、食品饮料等行业是我国工业自动化的主要消费领域，占据近六成的市场份额。

随着新能源汽车、智能手机等产品的快速发展，新兴行业对于高精度、高效率、高可靠性的工业自动化设备和系统的需求将持续增加。

3.2 机器人核心技术自主可控，下游积极向新能源拓展

主攻通用机器人方向，业务收入稳健增长。

在工业机器人板块，公司瞄准国内制造业对性价比较高的专业机器人的需求，以多关节通用机器人产品作为主攻方向，重点研制针对细分领域的专用机器人、创新性新结构机器人、工业级协作机器人、有特色的重载机器人、面向高等院校的开放式终端机器人产品，与国际巨头错位竞争，实现进口替代。

2018-2022 年机器人及智能产线业务营收从4.33 亿元提升至8.25 亿元，CAGR达17.9%，2022 年公司机器人本体业务实现收入 3.34 亿元，智能产线业务实现收入 4.91 亿元。

具有核心技术自主可控及关键零部件自制优势，盈利能力高于行业平均水平。

公司是国内少数在机器人关键部件（控制系统、伺服驱动、电机、机械本体和工艺软件等）具有完全自主创新能力和自主知识产权的企业，先后攻克机器人核心技术 400 余项，核心自主创新占比超 80%，解决了工业机器人“无脑”的卡脖子问题。

在整机方面，自主研发六大系列五十余款机器人，实现从小负载到中大负载全覆盖，其中 BR 双旋机器人系列，取得创新机械结构和控制算法方面的国际首创发明专利，运动控制技术达到国际先进水平。

得益于核心部件自制及创新优势，2022 年公司机器人与智能产线业务毛利率 24.99%，高于行业平均水平。

华数机器人获得 MTBF6 万小时可靠性认证。2022 年，公司机器人品牌“华数机器人” HSR-JR650L 顺利通过国家机器人检测与评定中心（重庆）MTBF 测试标准，“平均无故障工作时间”突破 6 万小时，领跑工业机器人 MTBF 可靠性测试时长；“高节拍灵巧双旋机器人关键技术及应用”获省技术一等奖，创新能力及产品质和性能进一步得到权威认定，产品及技术全面实现进口替代和规模化应用。

全力拓展市场，新能源领域获得突破。

根据公司 2022 年年报，2022 年华数锦明在新能源和物流领域与多家头部企业合作，共签署订单金额合计 9.82 亿元，同增 195.78%。

在新能源市场，针对国内锂电池高需求、高标准等需求痛点分析，子公司华数锦明在锂电池 模组/PACK 环节加大研发投入，根据客户的工艺需求量身规划，提供满足客户生产工艺需 求的全自动生产线。

华数锦明自 22 年 6 月正式投产以来，多批重点项目确保了交付，得到了客户高度认可，其中耀能工厂首批产品出货交付，青岛力神 PACK 线项目实现满产目标，伟巴斯特动力电池嘉兴项目顺利下线。

公司积极募资进行扩产，提高市场占有率。

近年来公司业务高速发展，机器人产能多年限制在 5000 台左右，生产线已接近满负荷状态，但受经营场地限制，现有产线无法有效扩产，面临着较大的产能限制问题。同时，公司也需要在技术方面不断突破，力争高端机器人市场，提高公司的市场占有率及品牌影响力。

在本次定增项目中，公司拟将 2.5 亿元资金投入工业机器人技术升级和产业化基地建设项目（一期），项目计划年产 20000 套工业机器人，打破产能限制。

本次定增项目相比现有产品，其负载、可达半径、重复点位精度等性能有所提高，且新增重载机器人产品系列，产品结构更加多元，应用更为广泛。

4. 盈利预测与估值

4.1 盈利预测

根据我们对公司合并利润表的分析预测结果，预计公司 23/24/25 年营业收入分别为 21.1/27.0/34.6 亿元，对应同比增速分别为 27%/28%/28%；预计 23/24/25 年归母净利润分别为1.0/1.6/2.6亿元，对应同比增速 478%/67%/60%；毛利率分别为34.0%/33.6%/33.4%；净利率分别为 4.6%/6.0%/7.5%。

盈利预测是由公司各部分业务收入预测汇总得到的，具体如下：数控系统与机床：高档数控系统面临“卡脖子”困境，在国产替代的迫切需求下，公司作为数控系统行业领先企业，销量有望迅速增长，市场份额有望逐渐提升。

我们预计 2023-2025 年公司数控系统与机床业务收入分别 9.2/11.9/15.5 亿元，分别同比增长 30%/30%/30%，公司近年来毛利率整体保持稳定，假设毛利率保持在 36%的水平。

工业机器人与智能产线：公司是国内少数在机器人关键部件（控制系统、伺服驱动、电机、机械本体和工艺软件等）具有完全自主创新能力和自主知识产权的企业，提供多关节工业机器人整机、核心零部件控制器等产品，以及智能产线、智能工厂整体解决方案。

未来随着通用设备行业迎来景气复苏，同时定增项目 2 万套工业机器人产能逐步释放，公司机器人板块业务有望不断突破。

我们预计 2023-2025 年公司工业机器人与智能产线业务收入分别 10.7/13.9/18.1 亿元，分别同比增长 30%/30%/30%，扩产带来规模效应改善盈利能力，我们假设毛利率改善并保持在 30%的水平。

其他：我们预计 2023-2025 年公司其他业务收入分别 1.2/1.1/1.0 亿元，分别同比-10%/-10%/-10%，假设毛利率保持在 55%的水平。

4.2 相对估值

考虑到公司主要业务板块包括数控系统和工业机器人，我们分别选取数控系统经营公司科德数控，工业机器人产业链公司埃斯顿、绿的谐波作为可比公司。

其中：

1）科德数控

作为国内五轴数控机床生产商，其核心零部件高档数控系统已实现自制以匹配自产机床销 售，同时公司积极推动高档数控系统的销售，与公司数控系统业务具有可比性；

2）埃斯顿

主营两个核心业务：一是自动化核心部件及运动控制系统，二是工业机器人及智能制造系 统，2022 年埃斯顿 74%的收入来自工业机器人及成套设备，公司工业机器人及智能产线业务与埃斯顿具有可比性；

3）绿的谐波的主营业务为工业机器人的三大核心零部件之一——谐波减速器，估值较高主要系其具备谐波减速器大规模量产能力（世界第二，中国第一）、技术壁垒较高、竞争格局集中和稀缺性。

绿的谐波 2022 年收入中 81%来自机器人行业，需求状况与机器人行业密切相关；华中数控 50%收入为机器人本体&智能产线，下游主要为机器人及自动化设备，公司先后攻克机器人核心技术400 余项，核心自主创新占比超80%，解决了工业机器人“无脑”的卡脖子问题，自主可控的智能机器人控制器实现了机器人控制系统的跨越式、系统化发展，是国内为数不多的规模化批量应用的国产机器人控制系统。

因此我们认为公司机器人业务与绿的谐波具有可比性。

预计 23/24/25 年归母净利润分别为 1.0/1.6/2.6 亿元，公司当前市值（2023/6/19）对应 PE 为 104/63/39x，23-25 年 CAGR 为 63%，对应 23 年 PEG 为 1.6，低于可比公司均值 2.0。

公司作为国内高档数控系统领先企业，填补国内五轴联动高端数控系统市场空白；布局工业机器人及智能产线，核心自主创新占比超过 80%，未来业绩增长会成为公司市值扩张的主要驱动力。

5. 风险提示

（一）宏观经济波动风险

数控系统和机床取决于下游终端客户的资本支出需求，从而受到宏观经济景气度的显著影响。工业原材料价格上涨，国际物流受限，出口成本上涨等宏观经济形势变化及突发性事件均有可能将影响数控系统和机床行业，对公司生产经营产生影响。

（二）数控系统国产化不及预期的风险

公司数控系统业务开拓与国产化进程紧密相关，若数控机床及数控系统国产替代进度不及预期，国内数控系统市场仍被海外品牌所垄断，将会对公司经营业绩造成影响。

（三）市场竞争加剧的风险

公司主营数控系统和机器人，终端用户为汽车、3C 等制造业，终端行业的发展直接影响到数控系统市场。随着新竞争者进入、技术升级和客户需求提高，若公司不能在产品研发、技术创新、客户服务等方面持续增强实力，相关技术不能及时运用于产品开发与市场需求，未来将面临市场竞争加剧的风险。

（四）原材料采购成本增加的风险

公司采购的原材料主要包括生产自主核心硬件产品所需的各类芯片、电子元器件、构件及其他辅料，原材料采购价格存在一定波动。

原材料价格波动直接影响产品成本和经营业绩，如果未来主要原材料的价格持续上涨，将会对公司的经营业绩造成不利影响。

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报告来自【远瞻智库】