【摘要】
首批集中供地落幕，政策效果不佳。此前市场预期土地集中出让将对地方政府供地行为形成约束，有助于增加供地数量，同时更加考验房企的资金腾挪能力，进而能够在一定程度上平抑地价。但就首轮供地的结果来看，效果并不理想，热点城市热点区域竞争甚至更为激烈，预期项目利润水平进一步下滑，销售毛利率再承压。
随着8月各大房企迎来集中中报期，板块估值有望修复，但对房地产板块的未来走势，仍需谨慎，后续集中土拍结果是板块行情持续演绎的关键条件。
本月以来房地产底部反弹较多，房地产指数累计涨8.41%，龙头股保利、金地本月涨幅已超25%，万科A本月涨幅超10%。
基本面来看，从土拍新政的优化方向来看，是用降低确定性来换取热点城市土地溢价率下降，7月中央、住建部、央行等部门表态中，进一步强调了金融管控以及土拍政策环节在房地产调控中需发挥的作用，推广北京模式。
北京模式的重点即严限房价地价以及“竞品质”。从目前竞拍规则的调整方向来看，基本都在向北京模式看齐，目前城市政策核心可以确定在于限制溢价率，普遍将逐步控制在15-20%以内。
以“稳房价、稳地价”为核心的北京模式正在逐步推开，“价高者得”的竞拍模式或将成为过去式，这意味着行业利润率拐点有望到来。但短期来看，仍以反弹为主，谨慎参与。
从天津土拍延期展望第二轮政策走向
事件： 天津市规划和自然资源局发布天津市国有建设用地使用权挂牌出让补充公告,61宗国有建设用地使用权挂牌截止时间统一调整为2021年9月10日,并将60宗地块对原最高限价从底价的150%调整为115%（溢价率上限由50%调整为15%），单宗住宅用地达到最高限价后，采用摇号方式确定竞得人。
点评： 调整后，第二批天津土拍地块最高溢价率为15%（底价不变），较调整前收缩32pct，地价触顶后启动摇号机制，预期第二批集中供地最终地价将明显回落。整体来看，以北京为榜样优化土地拍卖政策，控制溢价率成为新重点。
本次天津土拍政策是遵循监管层指导方向进行的调整，也并非首例
由于22城首批集中供地整体表现较为火热，7月22日韩正副总理指出，要加快完善“稳地价”工作机制，优化土地竞拍规则，建立有效的企业购地资金审查制度。此后深圳、天津、青岛等城市第二批集中供地时间延期；杭州则提高第二批集中供地竞拍门槛、降低溢价率上限、试点“竞品质”地块。
杭州颁布第二轮集中供地土拍新规，主要体现在三方面：
1. 开展“竞品质”试点，试点项目全部现房销售；
2. 溢价率上限由30%降至20%，竞品质项目上限为10%；
3. 价格触顶后竞自持变成竞配建。
确定性降低和购地资金门槛抬高，整体有利于融资优势房企
从政策趋势来看，对房企的好处在于土地名义溢价率会降低，但代价也是明显的，就是除了传统的隐形成本（竞自持、竞配建、竞品质等）以外，一次性合理报价、摇号等方式会降低企业最终拿地的确定性。
而需要注意的是，购地资金来源审查制度已经越来越多城市开始采用，以前用马甲拍地和前端加杠杆的方式将难以为继，这将使得真正有资金优势和品质优势的房企获得更多主动权。
行业潜在预期差
利润率持续压制，是地产板块的最大逻辑缺陷。 不管是“三道红线”下的行业出清，还是集中出让下的土地竞争减弱，中介变量都是土地市场热度的下降，以及整体拿地利润率的提升，但第一轮土地集中出让之下，多数热点城市拿地利润率迭创新低，叠加同期的信用风险事件，行业估值持续压缩。 可以认为，市场对拿地利润率改善的期待和落空，是上半年地产股表现不佳的核心原因。
第二次土地集中供应规则的核心是严格控制溢价，并且减弱土地市场竞争的自由度，以此提高房企整体的拿地利润率，若其余城市效仿天津改变土拍规则，则第二次集中供地的拿地利润率有望得到明显提升，地产板块的底层逻辑将被重大改善。
而板块潜在的预期差就在于市场对房地产行业全局利润率下降的情况过度反应，高估了它的影响，至于这个预期差能否实现，后续集中土拍结果是板块行情持续演绎的关键条件。 当下多数龙头房企估值对应2021年PE不到5倍、PB不到1倍、股息率大多超过6%，近期保利地产、金科股份先后发布实控人或高管增持、回购计划，亦彰显中长期发展信心， 目前来看，反弹路上，且行且珍惜。
风险方面要关注房企信用风险带来的冲击以及可能的逆周期政策波动。
房地产板块中，万科A、金地集团等属于财务报表健康，未来有望受益于融资优势，并且在多元化领域拥有前瞻布局的龙头房企；金科股份、中交地产、华发股份属于目前杠杆较高但未来有望改善，且拥有优质的土地储备或者周转能力；招商积余、新大正等顺应存量资产价值重估趋势，物管资产十分稳定。
参考资料：
- 20210811-国信证券-重大事件快评：土地“自由竞争”的减弱，地产底层逻辑的改善
- 20210811-平安证券-土拍制度日臻完善，拿地利润率有望企稳
- 20210811-华泰证券-从天津土拍延期展望第二轮政策走向
- 20210810-东方证券-房地产行业：开发看安全性，服务看品牌力
本报告由研究助理协助资料整理，由投资顾问撰写。投资顾问：黄波（登记编号：A0740620120007）,研究助理：于鑫（登记编号：A0740120040019）