投资，顾名思义，就是投入资本。逐利是资本的天性。资本的本质就是永远寻找和追逐能够提供更高回报的资产。这也是我们执着寻找优质资产，不关心接盘侠来不来但知道他们一定会来，从而让股价很难持续下跌的底气所在。反之，如果持续盈利的优质资产，价格一直下跌，你会以难以想象的速度暴富，这是其他资本所不能容忍的。资本永不眠。
投资就是资本配置，资本配置就是通过资产之间的比较，在自己能理解的投资对象中选择确定性更高、资产回报率更高的、风险更小的那个，不断重复，直到永远。即在能力圈范围内把高估的风险大的资产、竞争优势消失以及我们对管理层失去信心的公司资产卖出换为低估的风险小的资产，把低估的确定性低的资产卖出换成低估的确定性高的资产，当低估的变为高估，又卖出高估换为低估，不断重复。
投资，我们始终把公司的确定性放在第一位，确定性意味着看得懂、业务简单稳定、有竞争优势、现金流强大、未来可以预测、公司管理层优秀。总的来说，我们总是从值得买入的机会中挑选最佳机会。宁愿合理价格买优秀的公司，也不要买廉价的平庸公司。让人梦寐以求的公司是那种只需要很少的资本却增长很快的公司。这样的公司生意模式很好，净资产收益率(ROE)很高(连续5年以上大于15%)。
投资，我们把有便宜可占的安全边际放在第二位。我们买入一支股票，主要是基于公司价值和价值与价格差，有便宜可占。高估或低估，是基于合理价值而言。大幅高于合理价值为高估，大幅低于合理价值为低估。低估，意味着机会大于风险，意味着有利可图。经济或政治的危机通常造成低估的机会。在股市中，我们欢迎各种危机制造的低估的投资机会。
投资，就是选出好公司、等待好价格，以好价格买好公司，然后长期持有，陪伴优秀公司一起成长。
1、原文:芒格: 没错。我觉得喜诗糖果的案例对我们所有人来说都提供了有趣的教训。就像沃伦所说的那样--这是我们第一次购买品牌企业。对我们这些习惯于以50美分买1美元的人来说，这是一次艰难的跳跃。
有趣的地方在于，如果当初喜诗糖果的卖方要价再高10万美元，我们就不会买了。我们那时就这么傻。这可是沃伦在接受了本·格雷厄姆这位世界上最优秀的金融教授的培训，以及每周和他共事90个小时之后的情况。
巴菲特:我们那时候还一起吃了很多巧克力 (笑声)。
芒格:没错。我们当时学习吸收世界上的一切事情。我的意思是，我们只是没有受过足够的训练来做出正确的决定。碰巧的是，他们没有要求额外的10万美元。于是我们买下了喜诗糖果。然后随着它的成功，我们也不断学习。
我觉得，这表明投资这项游戏的名字叫不停地学习。即便你接受过良好的训练，即使你天赋异禀，依然需要不断地学习。
这让我想起了一个有些微妙的问题--人们有时说我和沃伦是两个“不断老去的高管”。(笑声)
我不知道“不断老去的”这个形容词到底是什么意思，因为我不知道有谁会越活越年轻。(笑声和掌声)
(宁愿合理价格买优秀的公司，也不要买廉价的平庸公司。这是巴芒投资史上艰难的跳跃、非凡的进化。)
2、我们通常是这样决定卖出的--如果我们需要钱买别的东西，我们会卖出一一但在过去10年或15年里，这并不是问题。
四十年前，我的卖出都是因为我找到了我更喜欢的东西。我讨厌卖掉我所拥有的股票，但我也不想借钱，所以我会不情愿地卖掉我认为非常便宜的东西，去买更便宜的东西。
那时候我的想法比钱多。现在我有更多的钱，而不是想法，这是一个不同的等式。 所以现在我们的卖出---需要我们重新评估生意的经济特征。
换句话说，如果你持有我们卖出的某只股票，那很可能是因为---在我们收购这家公司时，我们可能对公司的长期竞争优势有一种看法，而现在我们可能已经改变了这种看法。
这并不意味着我们认为该公司将进入一个灾难性的时期或类似的情况。我们认为麦当劳前景光明。我们认为迪斯尼有一个美好的未来。
但我们可能认为，他们的竞争优势并不像我们最初做出决定时想象的那么强大。
这可能意味着我们当初的决定是错误的 。 但这也可能是我们错了一一他们现在的优势和以前一样。
但是，出于某种原因，我们认为，这些优势可能已经在某种程度上被削弱了 。一个典型的例子就是报纸行业。
我的意思是，在1970年，我和查理在看报纸生意。我们觉得这是一个坚不可摧的专营权。我们仍然认为这是一笔相当大的生意，但我们不认为2002年的特许经营权与1970年是一样的。
我们也不认为2002年电视台网络的特许经营权与1965年是一样的。而这些信念是逐渐改变的。谁知道它们是否精确或正确呢?但总的来说，这就是我们现在做出卖出股票的主要原因。
(当想法比钱多的时候，我们卖出的理由是确定性更高的公司的股价进入了低估区，我们把优秀的换成更优秀的，便宜的换成更便宜的<俗称调仓换股>，如果有钱，我们本不想卖，但我们又不愿意借钱投资；当钱比想法多的时候，我们卖出的理由是公司的竞争优势随着社会的发展变化被削弱了，有存在本金损失或回报不足的风险。我们也有看走眼的时候，错了就要及时认错卖出。如果买入时优秀的公司逐渐变得平庸，也需要卖出。)
3、巴菲特:嗯，答案是我们不需要。 你知道，如果我们对管理失去信心，如果我们对竞争优势的持久性失去信心，如果我们认识到我们在进入时犯了错误，我们就会卖出很多。 所以这不是闻所未闻的。
另一方面，如果你真的得到了一家出色的企业，拥有出色的管理--但主要是其中出色的业务部分--在心存疑虑时，我们会继续持有。但这并不是不可违背的规则。
现在，在我们拥有的企业中(而不是我们拥有的证券)，我们抱有一种态度--而我们也已经在我们的经济原则中表达出来了， 那就是当我们收购一家企业时，我们认为我们是要永久持有的。
我们只有两个情况例外，当他们已经确认开始无限期亏损，或如果我们遇到重大的劳工问题，但除此之外，我们不会仅仅因为我们得到了比它价值更高的价格，就把它卖掉。
这就是我们的特点。我们希望我们的合作伙伴了解这一点。
我们确实认为，随着时间的推移，这可能有助于我们收购企业。这也是我们想要的经营方式。
但对于股票和债券，我们会卖掉它们 ， 但我们比大多数人更不愿意卖掉它们，我的意思是，如果我们做出了正确的决定，我们想要持有很长一段时间 。我们已经持有了很多股票--几十年来我们持有了一些胶票。
但是，如里竞争优势消失了，如果我们真的对管理层失去了信心，如果我们最初的分析是错误的--这种情况发生了一一我们就会出售，或者如果我们找到更吸引人的东西--
通常我们有很多钱，但是在去年的九月底，我们承诺在箭牌上投入66亿美元，然后高盛需要50亿，通用电气需要30亿。
我卖掉了价值几十亿美元的强生，只是因为在出时的情况下，我不愿意把我们的现金水平降到某个点以下。
这并不是对强生的否定，这只是意味着我还想要几十亿的现金，因为我看到了一个机会去做一些我以后可能不会再看到的事情，并且，我总可以在以后买回强生，但这是一种不寻常的情况。
(对于收购的非上市公司，我们一般不会卖掉它，除非确认公司将不可逆转地持续亏损或者是遇到重大的劳工问题。但对于上市公司股票，我们会卖掉他们。如果竞争优势消失了，或者我们对管理层失去信心了，或者我们发现最初分析的是错误的，甚至偶尔因为我们找到了更有吸引力的东西，我们都会卖出。--此时(2009年)，在巴神心中，已经没有哪家上市公司股票是“死了也不卖”的非卖品，这就是明显的思想变化。)
4、股东:我的问题是关于你本周对经济衰退的评论，以及股市在四月份的大幅上涨。你能详细说明市场的未来走向吗?(众笑)
巴菲特:哈。我可以展开，但我无法回答。(众笑)
查理和我根本不知道下周，下个日或明年的股市走向，我们从不谈论它。你知道，它从来没有在我们的对话中出现过。
我们的董事们会告诉你，他们从来没有参加过以股市走向为主题的董事会议--我们不做这种生意。我们不知道该怎么做这行。
显然，如果我们能在很大程度上成功猜测股票市场的走向，我们就只在标普期货市场上做买卖就行了，没有任何理由去看企业和股票。所以这不是我们的游戏。
我们不认为一一当我们看股票市场的时候，我们看到的是我们每天看到成千上万的公司定价，我们忽略了我们所看到的99.9%，尽管我们仔细看了又看。
然后我们不时地看到一些东西，作为一个企业来说，看起来它的价格对我们来说很有吸引力。忘了“股票”这个词吧。
股东:我的问题是，您对大宗商品的长期看法是什么，它对您对未来世界地缘政治状况的看法有何影响?谢谢。
巴菲特:是的。我--据我所知，还有查理--我们将听取他的意见一-但我们对大宗商品没有看法。
如要我们持有一只石油股票，那是因为我们认为它在这个价格上提供了很多价值， 但这并不意味着我们认为油价会上涨，如果我们认为油价在上涨，我们可以买入石油期货，我们实际上做过一次。
但很少--很少，我们很少会对任何特定的商品有任何看法。
(我们不会去预测也根本预测不了股市的走向，如果我们能预测股市走向，我们直接去买入股指期货得了，还研究什么公司。预测股市走向，那是神做的事情。我们买入一支股票，主要是基于公司价值和价值与价格差，有便宜可占，而不是预测它的股价很快就会上涨。就好比问:你对煤价走势有什么看法?答:我对煤价走势没有看法。我买入煤企股票，是因为市值相对于它的长期平均盈利能力而言，显著低估了。这买入并不代表我认为煤价会继续上涨，当然，也不意味说它会跌。我只是对它没看法，也不以对它的看法作为投资依据。)
5、巴菲特:我们--你知道，在布法罗新闻报，斯坦.利管西10年前会向我打招呼，他会说，″沃伦，你应该--在经济的角度上--你应该卖掉这份根纸。"我说，"我百分之百同意，但我们不会这么做。"
你知道，我们可以在几年前以数亿美元的价格出售《布法罗新闻》，你知道，我们现在也卖不出去了，你知道的，哪怕是一点点。
这是政策之一。我们有一个非常合作的工会--工会，一群工会一一最近几个月与我们合作，试图建立一个至少能让我们赚点钱的经济模式。
正如我在年度报告中提出的，在我们的经济原则中，只要我们不认为我们面临无休止的损失或有重大的工会问题，我们就会坚守企业，即使这是一个错误一一就像你是一个受托人需要照顾一群残疾儿童。这只是我们伯克希尔的政策。
华盛顿邮报有很好的有线业务，它有非常好的教育业务。但正如唐·格富厄姆
(DonGrahain)在年度报告中所写的那样，它并没有给出报纸业务方面的答案，其他人也不知道。
现在，我们都在寻找能找到经济模型的人。但在报纸行业--我认为美国现在有大约1400份日报，但还没有人找到一种在网络冲击下可持续盈利的模式，
不管你信不信，我们在布法罗的位置都很好，我想我们会和其他人一样打完这场比赛，但是，我们是否能够在破产之前发现什么，以使我们避免破产?我不知道。
( 曾经坐地收钱，日进斗金的报纸杂志，在互联网的冲击下，逐渐日薄西山，曾经给巴神创造辉煌的布法罗晚报，也已经沦落到要考虑能不能活下去的境地。
某某日报某某杂志停刊的消息，国内这些年也是不绝于耳。这就是属于护城河被填平或者被绕过去的典型案例。一个行业的颠覆者可能都不在这个行业中。没有哪个行业可以一劳永逸，或许连白酒都有这一天。制冰行业，柯达相机，诺基亚手机都是如此。我们什么也没做错，但是我们失败了。)
6、股东:例如，你为什么要以5%的利息投资3亿美元给哈雷戴维森，而不是在股价12美元的时候买入股票?如今，哈雷戴维森的股票价格为33美元。
巴菲特:嗯，我会说，如果我现在遇到这个问题，我可能会采取同样的做法，但我不确定你是否会在09年2月份问出同样的问题。
现在，虽然，在投资中有不同的风险状况。而事实是，我不知道哈雷戴维森的股权价值是33美元、20美元还是45美元。我对此没有什么看法。
你知道，我有点喜欢你的客户把你的名字纹在他们的胸部或什么的生意。但是一一(笑声)--我的意思是计算出它的内在价值，你知道。我甚至不确定出去询问那些人，我能从他们身上学到多少。(众笑)
但我知道，或者说我认为我知道，而且我认为我是对的，首先，哈雷戴维森不会倒闭，15%的利率会看起来非常有吸引力。
而事实是，我们可能会出售这些债券，我不知道，可能是按照135美元或类似的价格。因此，我们可以有一个非常可观的资本收益，大量的收入。
所以我知道应该借钱给他们。
我认为，总的来说，你提出了一个很好的问题。我认为，很多时候，当你看到一种窘迫的情况并买入债券时，你应该买入股票。所以我认为你正在寻找一个有前途的领域。
巴菲特:是的。本格雷厄姆在1934年的《证券分析》中写道，在对高级证券(优先股)的分析中，低等级证券(普通股)通常表现更好，但你可能会因为持有高级证券(优先股)睡得更好。
(站在后视镜的角度来看，你是对的，但是市场不可预测，你当时也不可能知道哈雷.戴维森公司股价的走向，但在当时买入哈雷.戴维森公司的债券却是确定性很高的很划算的投资，直到今天我也不后悔当时所做的决定。投资，就是比较，我们总是选择确定性更强、收益率更高、风险更小的那一个。不过，这是一个良好的思考方向:当你愿意投资一家处于困境中的企业债券的时候，也可以思考一下他家的股票是不是个更好的投资对象。)
7、巴菲特:是个关于资本配置的问题。
芒格:这是个非常宽泛的问题。 总的来说，我们总是从值得买入的机会中挑选最佳机会。然而，学术界的人总是不接受这个观点，他们如到能接受的话，每个学期开始上课之后，登上讲台，讲这么一句话，就完事儿了，到下一学期够无事可做了，所以，学术界的人总是搞那些复杂的公式，我称之为物理学嫉妒。 那些人希望投资如同物理学一样精确。可惜，在物理学之外的世界，并不存在物理学中那样纯粹的精确。精神的错误只能带来麻烦。
所以，我建议你掌握一些最基本的现律，然后日复一日，年复一年地努力提升自己的判断能力，所有人都一样的，只能这样。我觉得，大多数人不可能通过机器智能获得比其他人更大的优势。
巴菲特:不可能。当机器智能在围棋、国际象棋中获胜的时候，我觉得很了不起，至于资本配置或者投资，我认为，机器智能给不了什么帮助。或许是我完全没看清这个趋势，或许是我完全没看到这个潜力。
芒格:你看清了，那些东西是能骗很多钱的胡诌八扯。
( 投资就是资本配置，资本配置就是资产之间的比较，在自己能理解的投资对象中选择确定性更高、资产回报率更高的那个，不断重复，直到永远。<即在能力圈范围内把高估的风险大的资产卖出换为低估的风险小的资产，把低估的确定性低的资产卖出换成低估的确定性高的资产，当低估的变为高估，又卖出高估换为低估，不断重复。>投资的要义就是这么简简单单的一句话。商学院是把简单的东西复杂化，妄想投资如物理学一样精确，但投资并非如此。即使是机器智能对投资也没什么帮助。重要的是掌握最基本的规律，然后日积月累提高自己的判断能力。)
8、巴菲特:顺便说一句，我们也考虑过购买其他航空公司，后来买了这四个，因为它们最大，它们能容纳的资金多。
我们一共投进去了七八十亿，拿出来的钱不到七八十亿。是我的错。有时候，小概率事件确实会发生。一旦发生，就出问题。这次让航空公司遇上了，投资航空公司的决定是我做的。
贝琪:沃伦，我想补充一下，刚才的提问者还问了:"您是把这四家航空公司的所有股票都卖了吗?"
巴菲特:是的，答案是都卖了，我们一旦卖，一般都是全卖光，我们不分批降低仓位，不是先降到90%，再降到80%，那不是我们的风格。
就像收购公司一样，能全买下来，我们都全买下来，只要是我们看好的公司，我们能买多少买多少，而且买了以后长期持有。
但是，一旦我们改变想法，我们不扭扭捏捏的。这一次，我们卖出的价格，比我们买入的价格低很多。
不过，我真没想到能有那么大的成交量，航空公司的成交量一直都比较大。总之，我们都卖了。
(巴神:在看错了、基本面变坏、认赔的情况下，一旦卖出就是全卖光。它和在盈利状态下，去占高估的便宜而做的分批卖出不是一回事。当然，全卖光，指的是上个季度内(或某段时间里)把它全部卖光了，不是指一天之内或者是几分钟之内，把全部股票抛出。)
9、Becky:这个问题来自加州的Michael Lu。这是问沃伦和查理。 在你的股东信中，你提到最好的投资结果来自于那些需要很少资产来开展高利润业务的公司 。在当今世界，许多这样的公司往往都在软件企业。 虽然伯克希尔过去一直避免投资高增长的科技公司，随着你对苹果和 Snowflake的投资，这种情况似乎正在慢慢改变。 作为股东，我们是否应该预期，随着时间的推移，高利润率的公司将开始在伯克希尔的投资组合中占据更大的比例？特别是当Todu和Teα投资决策过程中扮演更重要的角色时。
巴菲特:好的，我们一直都知道，让人梦寐以求的公司是那种只需要很少的资本却增长很快的公司，苹果、谷歌、微软和Facebook都是很好的例子。我的意思是，苹果拥有价值370亿美元的财产、厂房和设备，而伯克希尔拥有1700亿美元或类似的资产，他们却比我们赚更多的钱。他们的生意模式更好 ，苹果公司拥有一个比我们更好的生意模式，而微软的生意也是一个比我们更好的生意模式，谷歌的生意也是一个比我们更好的生意模式。对此，我们早就知道了。
我们在1972年的喜诗糖果的投资上发现了这一点。我的意思是，喜诗糖果不需要那么多资金投入。显然，它有几个糖果工厂，他们称它们为厨房， 但除了短期的季节性库存外，它并没有太大的库存。它也没有很多的应收款，这些是最好的生意，所以它们也拥有最高的价格。好生意并不是很多，但好生意也未必总是能够维持下去。
我们一直在努力寻找好生意。我们有一些非常好的生意，但我们没有像Apple、谷歌一样大的生意，而这是每个人都在寻找的。这就是资本主义的本质，人们期望获得资本回报。很多人希望得到资本回报的方式，是通过拥有一些不需要太多资本的东西。
(资本的本质就是永远寻找和追逐能够提供更高回报的资产。这也是我们执着寻找优质资产，不关心接盘侠来不来但知道他们一定会来，从而让股价很难持续下跌的底气所在。反之，如果持续盈利的优质资产，价格一直下跌，你会以难以想象的速度暴富，这是其他资本所不能容忍的。资本永不眠。让人梦寐以求的公司是那种只需要很少的资本却增长很快的公司。这样的公司生意模式很好。注:净资产收益率ROE=净利润/净资产，不同的生意相比较，ROE高的说明在相同净资产即相同资本投入下，获得的净利润即赚到的钱更多。所以，ROE成为判定一个生意好坏的关键指标之一。)
