国金证券研究所
消费升级与娱乐研究中心
轻工团队
投资逻辑
*子烟电**行业半年度线上销售额超10亿元，悦刻为国内第一大品牌。1）上半年，*子烟电**全网销售收入增速超过90%，行业表现亮眼且强势；2）各品牌烟具产品售价略有下降，但整体维持相对平稳。烟油烟弹在多种口味推出，以及高单价爆款产品占比提高的情况之下呈现涨价态势；3）消费者偏爱薄荷口味烟油烟弹，旨在强化抽吸过程中的击喉感；4）品类繁多导致烟具集中度不高，但烟油烟弹凭借独有使用壁垒，现已形成极高集中度；5）无论是从线上销售数据、市占率以及增长情况来看，悦刻确认为国内第一大*子烟电**品牌；6）烟油烟弹销售具备高成长性，未来市场规模将直追烟具。
中国*子烟电**行业政策会如何演进？我们的预期是什么？*草烟**总局对于*子烟电**和新型*草烟**的态度有转变，开始逐步重视并计划大力发展。《*子烟电**》行标年内预计出台，但我们认为比行标更重要的是后续跟进的监管政策。从地区性控烟政策来看，已将*子烟电**纳入控烟监管范畴，因此未来*子烟电**存在整体被纳入*草烟**专卖体系的可能。
近期，卫健委计划出台法律监管*子烟电**行业，且国务院有意向提高*草烟**税以实现控烟目的。我们认为，卫健委可通过制定更为严格的监管标准提升*子烟电**品质，而*草烟**局则可以将*子烟电**纳入专卖体系以限制线上销售，并借助加征*草烟**税减少青少年购买。因此，卫健委与*草烟**总局共同监管治理的模式，可能更为适合现阶段的*子烟电**行业。
*子烟电**/新型*草烟**对相关企业的意义是什么？
劲嘉股份：公司目前处于*子烟电**和加热不燃烧双线布局状态。6月*子烟电**品牌Foogo上线开售，8月加热不燃烧烟具计划上市，预计该产品上市将催化估值提升。
麦克韦尔：公司核心竞争优势为雾化器研发，同时也具备加热不燃烧烟具制造能力。目前计划赴港上市，估值约200亿元。A股市场中亿纬锂能持有公司37.55%股权，既可分享*子烟电**行业增长红利，又可享有一定估值溢价。
中烟香港：中烟体系内首家上市标的具有稀缺性，作为新型*草烟**制品出口垄断平台，相关业务发展对于行业有示范带头作用。
集友股份：公司在*草烟**薄片方面的研发能力，正逐步得到中烟工业公司的认可。在中烟工业公司加速推进加热不燃烧制品发展过程中，公司极有可能成为A股市场在新型*草烟**领域（不含*子烟电**）第一家兑现业绩的企业，同样具备稀缺性。
投资建议
*子烟电**作为一二级市场联动行业，热度依旧居高不下，上半年全行业增长迅猛。在卫健委意向介入行业监管的情况下，未来可能形成卫健委+*草烟**局共管格局。我们认为现阶段具备估值提升催化剂，以及拥有一定稀缺性的标的值得关注。推荐：劲嘉股份、集友股份、中烟香港和亿纬锂能。
风险提示
*子烟电**行业销量大幅下滑的风险；国家政策禁售*子烟电**的风险；监管体系不及预期的风险；外资品牌冲击中国市场的风险。
以上内容节选自国金证券已经发布的证券研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。
