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一、板块估值回落，已现两个底部信号 需求预期转弱，白酒板块近两个月回撤较大。
3 月份以来市场对需求强复苏预期落空， 白酒估值回落，板块自年内高点最大回撤为-15.4%，除茅台最大回撤-11.6%，高端酒五 粮液和老窖均超过20%，次高端更达到30%左右（汾酒-31.5%、舍得-24.3%、水井坊-30.1%）， 苏酒和徽酒龙头也经历不同幅度较大回撤（洋河-25.5%、古井-12.7%，今世缘-14.5%， 口子窖-24.4%）。
白酒估值上已显现两个底部区间信号：
首先部分标的估值已靠近去年 10 月末极致压力环境下的底部估值。近期股价回落之后， 大多酒企的估值已经接近或甚至已至去年底对应当年的估值水平，以高端五粮液和泸州 老窖为代表，五粮液估值年内最低位估值已在 21 倍 PE（去年底最低 19 倍），而泸州老 窖近期最低位是今年 24 倍 PE（去年底最低是 22 倍），次高端和中低档白酒总体上也是 如此，说明市场短期已按极端情景的悲观情绪定价。
其次，重点酒企标的罕见地出现 PEG 小于 1 的情况。18 年之后，A 股市场全球化定价 带来 DCF 估值理念，名酒品牌壁垒和极强现金流能力带有长久期特点，因此优质白酒标 的多按 PEG＞1 定价，甚至在 20 年短期量价强劲和流动性刺激推动下，一度出现“PEG 大于 2 的白酒才有价值”的市场观点。随着流动性回归和外资流出，近三年估值中枢已 在向下回归，但当下短期需求疲软又导致白酒 PEG 指标回落至 1 附近，这在 18 年之后 极少出现，典型的是增长预期确定性较高的老窖，单以 23 年盈利增速测算，PEG 小于 1， 其余汾酒、洋河、古井、今世缘、舍得等也在 1 附近，其中或许已包含了情绪错杀的机 会。
二、价值 VS 趋势：复苏趋势预期变缓，但价值下限已锁定
诚然，近期板块低迷反映了市场对宏观信心不足、消费复苏力度弱的担忧，但在行业层 面，酒企经营环境相较于去年有明显改善也是不争的现实。 上一部分分析的是白酒板块处于什么样的位置，接下来两部分则探讨板块运行节奏，确 认底线在哪里，催化等什么？
1、年初强预期高估值 VS 当前弱现实低估值 复盘白酒板块今年走势，从需求和估值两个维度组成二维象限图，复苏预期转弱同时估 值回落，白酒板块已从第一象限走到第三象限，短期情绪从过度乐观又转向了过度悲观。 具体来看：
第一象限（1-2 月）：强需求预期高估值，潜在收益空间成争议。春节前后在疫情过峰、 返乡超预期的背景下，消费场景恢复，宏观预期升温。行业上酒企动销向好，春节旺季 催化，以高端和区域次高端为代表。强预期之下推高板块估值，茅台年初最高估值对应 今年接近 35 倍 PE，节后部分投资者对白酒全年收益率空间产生分歧。
第二象限（3-4 月）：预期由强转弱，股价回落。宏观上，3 月*会两**结束强刺激政策落空， 4 月开始社融、CPI、PPI、PMI、社零等宏观指标边际转弱，市场开始出现交易通缩，顺 周期板块回落；行业上，需求复苏持续性未能持续，复苏力度偏弱，核心品牌走量优先， 价格表现疲软，渠道和厂商信心分化，品牌间分化，各价格带仅主力品牌动销较优；资 金层面上，内资流出至 AI、*特中**估等短期热点板块，信心的缺乏导致外资谨慎观望，综 合导致估值较大回落。
第三象限（5 月至今）：弱预期低估值，价值布局，底部等待。市场当前对宏观经济仍缺 乏信心是关键，甚至部分投资者将短期担忧长期化，消费板块情绪低迷。行业层面需求 力度较弱，去库存仍是主旋律，价格仍要等待。因此市场情绪低迷，出现了部分标的估 值已接近回落至去年末极端压力之下的情况，但因情绪错杀的个股机会或也到来。
总结来看，当前时点客观面对的是需求弱预期现实，但估值也重现较高吸引力。往下看 风险，核心是盈利预测的置信度，可以确保盈利预测不再下调的标的，考虑风险收益比， 当前已经足以价值视角去布局，往上看空间，要等待的只是需求预期由弱转强的拐点催 化（第四象限）。
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