秋去冬来
岁月匆匆似流水
很多时候，我们以为来日方长
可一回头才发现，早已物是人非
这三年，深刻理解了
有的人见一面少一面
而有的人，见了，却再无二次
生命来来往往
真的没有那么多来日方长
余生很贵，经不起浪费
哪怕是在这看不到头的YQ的日子里
更应如此
大盘而言，随着易主席中国特色估值体系的一声令下，中字头的央企票应声而起，类似中国中铁，中国铁建，中国建筑的票开始大象起舞，信创和大医药回调的厉害，当然今儿的亮点里面，光伏和储能成了除了央企之外最靓的仔，后续能否持续走走看
虽然医药板块回调了，但我们还是继续优质票探寻之旅，今儿写写两康，康恩贝和康缘药业，质地如何
言归正传
01
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认识康恩贝和康缘药业
康恩贝 , 坐标杭州, 2004年上市
公司主要从事药品及大健康产品的研发、制造及销售业务，已经形成以 现代中药和植物药为基础，以特色化学药包括原料药和制剂以及功能型健康产品为重要支撑的产品结构。
目前，公司及子公司的药品剂型包括片剂、胶囊剂、丸剂、滴丸剂、颗粒剂、散剂、注射剂、*干粉冻**针、口服液、糖浆剂、滴眼剂、滴鼻剂、滴耳剂、软膏剂等二十余种，还有缓释、速释等新型剂型。 公司生产、销售的药品主要覆盖呼吸系统、消化代谢、心脑血管、泌尿系统、眼科用药、抗感染和肌肉骨骼系统等治疗领域。大健康产品主要包括眼贴、眼罩、洗眼液等眼健康产品和保健及功能性食品等，涉及非处方药、健康消费品、处方药、原料药及中药饮片等多个医药大健康业务板块
公司的重点产品“康恩贝”肠炎宁系列、“金奥康”奥美拉唑系列等消化系统产品，“金笛”复方鱼腥草合剂、“金艾康”汉防己甲素片、“金康速力”乙酰半胱氨酸泡腾片等呼吸系统产品，“前列康”普乐安片/胶囊、“必坦”盐酸坦索罗辛缓释胶囊等泌尿系统产品，“至心砃”麝香通心滴丸、“天保宁”银杏叶制剂等心脑血管类产品，“珍视明”滴眼液及眼罩、眼贴、洗眼液等眼健康产品，在各自领域的市场占有率均位居行业前列
公司在经营发展中注重品牌建设，目前已培育形成了康恩贝、前列康、珍视明、天保宁、金奥康、金笛、金康、金艾康、天施康、金康速力、希陶等多个知名品牌及其系列产品
2021年研发投入1.9亿, 研发营收占比3.5%, 未超过5%的优良线
康缘药业 ,坐标江苏省连云港市, 2002年上市
公司所处行业为医药制造业，主要业务涉及药品的研发、生产与销售；
公司目前主要产品线聚焦病毒感染性疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域， 病毒感染性疾病产品线的代表品种有热毒宁注射液、金振口服液、杏贝止咳颗粒等；妇科产品线的代表品种有桂枝茯苓胶囊、散结镇痛胶囊等；心脑血管产品线的代表品种有银杏二萜内酯葡胺注射液、天舒胶囊、龙血通络胶囊、益心舒片、大株红景天胶囊、苁蓉总苷胶囊等；骨伤科产品线的代表品种有腰痹通胶囊、复方南星止痛膏、淫羊藿总黄酮胶囊、抗骨增生胶囊等；同时还拥有治疗小儿多发性抽动症的九味熄风颗粒等儿科专用药品。
2021年9月18日，“2021大健康产业高质量发展大会暨第六届中国医药研发·创新峰会”发布《2021中国中药研发实力排行榜TOP50》，公司位列榜首
截至2021年末，公司共计获得药品生产批件203个，其中43个药品为中药独家品种（见表1），共有3个中药保护品种。公司产品共有107个品种被列入2021版国家医保目录，其中甲类47个，乙类60个，独家品种23个；共有43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为6个
2021年研发投入5亿, 研发营收占比14%, 远超过5%的优良线
康恩贝财报数据
2021年营收61.5亿, 过去5年营收复合增长率3%, 过去10年营收复合增长率8%, 10年涨了2倍的营收, 2021营收增长4%，2022Q3 YTD营收增长-9%, 有点增长乏力的感觉
毛利率而言, 2021年以前中位数为66%, 2021年毛利率64%, 毛利率还算稳定
2021年自由现金流3.7亿, 历史小高点是2020年的7.8亿；除了2019年，过去10年自由现金流全部为正，挣钱能力还是挺强的
2021年底金融资产25亿, 金融负债14.8亿, 长期股权投资14.7亿，资本结构中规中矩
康缘药业财报数据
2021年营收36.5亿, 与5年前的2017年的营收32.7亿,相对接近 过去10年营收复合增长率7%, 2021营收增长20%，2022Q3 YTD营收增长21%，看来康缘药业的营收情况比康恩贝好很多，2021年以来重新抬头的迹象明显
毛利率而言, 2021年以前中位数为75%, 2021年毛利率72%, 毛利率波动也还好，且总体比康恩贝高出8-9个百分点
2021年自由现金流8.4亿, 同样创了年度历史记录, 过去10年自由现金流全部为正, 挣钱杠杠的
2021年底金融资产11亿, 金融负债2.3亿, 且截止到2022Q3, 金融负债已经清零，不差钱
02
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康恩贝和康缘药业估值
对于康恩贝, 我们以2020年的自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为8%,, 估值如下：
对于康缘药业, 我们以2021年自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为7%，估值如下:
解读:
康恩贝和康缘药业, 中药领域的两家明星企业，并兼有部分化学药产品，前者覆盖呼吸系统、消化代谢、心脑血管、泌尿系统、眼科用药、抗感染和肌肉骨骼系统等治疗领域，后者主要产品线聚焦病毒感染性疾病、妇科疾病、心脑血管疾病、骨伤科疾病等中医优势领域
康恩贝vs康缘药业，3.5%vs14%的研发营收比，说明了很多问题，康缘药业的基本面的确要好于康恩贝，资本市场也给出了明确答案
康恩贝，基于2020年的自由现金流小高点（不算太高，以前年份多次出现6个亿以上的自由现金流），鉴于目前相对较为疲软的营收表现，我们取了个过往10年8%的复合营收增速作为未来10年 的营收假设，对应的估值在6元附近
如果把康恩贝未来营收增速降低为4%，则估值为4.82元，与目前的估值接近，所以正常来说，5-6元之间是相对合理的估值区间
康缘药业，基于2021年最新的自由现金流，同时假设未来10年的营收增速跟过往10年的复合增长率7%一致，对应的估值为24元附近，上浮30%可达到30元附近，
鉴于康缘药业2021年以来的营收增速都在20%以上，如果我们这儿假设未来10年的营收提升到10%，则估值直接达到30元附近，所以，目前的股价尚有一定的理论值空间，但这儿只是说的理论空间
康恩贝vs康缘药业, 中药股还能健健康康的玩耍么？目前看，医药股满屏皆绿呢，且绿度纯正，但就像老祖宗的太极图，阴阳互揉，在大跌的时候，谁又能预料到哪天大涨呢，只不过，在自己认知的范围内，踩准节奏很重要
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孔东亮, CPA
2022/11/23