文|听文

编辑|大树

在贸易全球化和金融市场一体化的背景下，深圳创业板市场和国际创业板市场之间是有波动溢出效应的 。

基于DCC-GARCH模型的动态相关性研究

国际创业板市场市场的条件相关不是恒定的，支此本文对于深圳创业板和国际创业板之间的相关关系是动态变化的预期。

即深圳创业板和国际创业板市场存在动态相关性。

深圳创业板下一期的波动对于上一期波动的敏感度明显小于其他创业板市场，说明深圳创业板会更多地受市场外因素的波动影响 。

第二，深圳创业板市场自身的波动消失速度明显慢于其他创业板市场。

从国际创业板市场间动态相关系数的均值看，深圳创业板和香港创业板市场的动态相关系数远高于深圳创业板和其他创业板市场的动态相关系数。

这不仅是深圳创业板和香港创业板市场之间具有地理距离较近的区位优势，而且是深港通这类政策支持深圳创业板和香港创业板市场进行投资互动的结果。

美国纳斯达克和欧美创业板市场之间的动态相关系数明显高于其他地区，说明欧美地区的金融市场一体化程度较高 。

从国际创业板市场间动态相关系数的标准差来看，国际创业板市场之间的动态相关系数标准差基本维持在0.02左右的水平。

说明国际创业板市场之间的关系相对稳定，并没有显著受到重大事件的影响，没有造成动态相关系数长期的异常波动。

虽然BEKK-GARCH和DCC-GARCH模型的估计结果能够在一定程度上反映深圳创业板和国际创业板市场之间的波动溢出效应。

但是BEKK-GARCH和DCC-GARCH模型只能处理两两市场之间的波动溢出效应和动态相关性，不能从整个市场的角度分析总体波动溢出效应。

所以有必要把深圳创业板和国际创业板市场纳入到一个市场中，分析样本区间内，国际创业板市场之间总体波动溢出效应随时间变化的特征。

考虑这些时点的可能对应着某些国际重大事件，比如二〇一五年中国大陆股灾、二〇一八年中美贸易摩擦和二〇二〇年新冠疫情等。

基于以上原因，本文将深圳创业板和国际创业板市场纳入到一个系统，构建溢出指数模型，分析国际创业板市场总体的波动溢出效应变化。

在整个样本区间，总溢出指数不是一成不变的，而是表现出明显的时变性和阶段性变化。

总体波动的范围在20%到70%之间，反映了全球创业板市场一体化程度的不断加深和联动程度的提高。

伴随各时期国际重大事件的出现，总溢出指数出现了三次较大幅度的异常波动。

二〇一五年第二季度，总溢出指数从30%显示迅速攀升至40%，然后再次迅速攀升至50%。

二〇一五年六月十二日中国股票市场达到峰值，市场内投资者的羊群效应显著，市场出现价格泡沫，头部投资者纷纷出手套现 。

随后上证综指下跌32%，至二〇一五年七月八日达到最低点，此后波动幅度依旧。

规模较小的深圳股市同期下跌41%。

二〇一五年七月二十七日，上证股价下跌8.5%，创下二〇〇七年以来最大的单日跌幅。

市场恐慌情绪蔓延。

随即央行开始宣布降低基准*款贷**和存款利率、降低存款保证金额度等等政策进场救市，才稳定了市场进一步下探的颓势。

二〇一八年第三季度，总溢出指数迅速从40%上升至55%的水平。

二〇一七年八月，美国对中国的贸易行为展开了“301条款”的调查。

二〇一八年三月二十二日，美国贸易代表办公室指控中国存在不公平的贸易行为，指责中国公司强制外资企业转让技术和盗窃知识产权 。

基于这些理由，美国最终对中国出口的产品实施了五轮关税。

即二〇一八年七月、二〇一八年八月、二〇一八年九月、二〇一九年六月和二〇一九年九月，中国在每个阶段都进行报复性的加征关税。

二〇二〇年第一季度，总溢出指数先是从40%升至50%，再从50%升至70%的高水平。

第一阶段是因新冠疫情被证实存在“人传人”现象，武汉市政府随即在二〇二〇年一月二十三日宣布武汉全面封城，全球供应链受到影响，市场引发恐慌。

二〇二〇年二月新冠疫情在全球的迅速蔓延，削弱了经济增长趋势并引发了投资者情绪的负面变化。

从而强烈影响了他们的投资决策，从而导致了同期创业板市场价格下跌。

同样，投资者的注意力负面预测未来股价的崩盘风险。

全球范围内的这种外部冲击使投资者对未来回报更加悲观，进而导致了全球创业板市场总体波动溢出效应达到历史最高 。

利用国际创业板市场的日数据来分析市场间的波动溢出效应。

样本区间为二〇一二年十二月二十七日至二〇二一年十二月三十日。本文的主要研究结果如下：

第一，BEKK-GARCH模型的估计结果显示深圳创业板和国际创业板市场的波动溢出关系并不对称。

深圳创业板和美国、日本、英国、加拿大创业板市场之间存在双向的波动溢出效应，但是德国创业板市场对深圳创业板有单向的波动溢出效应 。

第二，DCC-GARCH模型的估计结果说明，相对于其他创业板市场，深圳创业板市场受自身市场波动的影响较小，受其他市场波动溢出效应较大。

这说明深圳创业板市场在整个创业板市场中是市场间波动溢出效应的输入市场，而非波动溢出效应的输出市场。

此外， 深圳创业板和各创业板市场之间的动态相关关系有明显区别，相关关系普遍偏低 。

第三，溢出指数分析了深圳创业板和国际创业板市场之间总体波动溢出效应随时间变化的走势。

在整个样本区间内，国际创业板市场的总溢出指数不是一成不变的，而是随着重大事件的发生，整个市场的总溢出指数表现出明显的阶段性和时变性。

而且在二〇一五年中国大陆股灾、二〇一八年中美贸易摩擦和二〇二〇年新冠疫情爆发期间，市场的总体波动溢出效应会表现为跳跃式增加。