（报告出品方/作者：西部证券，李艳丽）

一、22年行业承压，预计23年迎来疫后强力修复

1.1、2022年前三季度回顾：多个子行业承压

截至 2022 年 11 月 21 日，A 股传媒板块整体跌幅为 28%（按申万一级分类），在所有行 业涨跌幅中排名第 26，跑输沪深 300 指数约 4 个百分点。自 2022 年初至 11 月 21 日，有线行业指数下跌 8.3%，出版行业指数下跌 13.1%，影视 行业指数下跌 16.7%，游戏行业指数下跌 20.0%，广告行业指数下跌 27.6%，同期沪深 300 指数下跌 23.7%。

传媒子行业表现相对分化。受益于 5G 商业化布局加快，以及智慧广电、数字乡村的发展 战略，有线板块景气度上行，股价表现跑赢沪深 300 指数 15 个百分点。《出版业“十四五” 时期发展规划》强调推动图书价格立法，或有望扭转短视频等渠道低折扣趋势，年初至今 出版板块跑赢沪深 300 指数 11 个百分点。22 年 4 月以来游戏版号恢复下发，政策不确定 性减弱，年初至今游戏板块跑赢沪深 300 指数 4 个百分点。受宏观经济环境影响，广告板 块回调幅度较大，年初至今下滑 27.6%，弱于沪深 300 指数 4 个百分点。

从业绩层面看，多个子行业业绩承压。受年初上海等地疫情扰动影响，影视板块 3Q22 归 母净利润下滑 98%；游戏板块受版号等行业政策影响，多个公司新品上线进度延后，3Q22 板块净利润同比下降 49%；广告板块公司整体收入规模最大，但受疫情扰动较大，广告投 放恢复不及预期，板块 3Q22 营收和净利润均有所下滑。

从子行业龙头公司表现来看，吉比特（603444.SH）新游上线后表现亮眼，年初至今股价 表现强于行业平均；今年以来多地疫情反扑，广告投放复苏力度放缓，尤其是品牌广告， 分众传媒（002027.SZ）业绩持续承压，年初至今股价下跌 28%；芒果超媒（300413.SZ） 股价调整幅度较大，主要由于宏观经济影响下，公司头部节目广告招商压力较大，3Q22 业绩不及预期。

1.2、2023年展望：短期影院弹性大，中期看疫后广告主和用户需求修复，长期看创新

疫情防控政策优化，建议关注海外大片定档时间和春节档，短期看影院/院线板块弹性大。 据猫眼电影，今年 1-10 月全国总票房 278 亿（含服务费），同比下滑 35%，较 2019 年同 期下滑 50%。一方面受疫情影响，影院无法正常营业，另一方面制片方也更多选择观望等 待，影片供给相对较弱。《阿凡达：水之道》猫眼想看人数超 55 万人，内地同步引进，定 档 12 月 16 日，预计将显著提振电影市场供需两端。另外春节档是重要档期，20 年/21 年春节档分别收获 78.42/60.39 亿元票房，目前《流浪地球 2》已定档春节，关注《满江 红》、《无名》等影片定档节奏，春节档票房值得期待。影院经营杠杆高，业绩弹性较大， 建议关注万达电影、横店影视和中国电影。

中期看好疫后的需求修复，包括广告主和 C 端用户，建议关注广告、视频和游戏公司。 随着疫情防控形势的好转以及全球经济环境的改善，我们认为广告需求复苏进程将加快， 预计明年一季度之后市场有望出现明显回暖迹象。我们看好广告市场在 23 年迎来修复， 互联网媒体公司广告业务以及广告代理公司 23 年收入增速均将实现同比显著提升。长视 频网站内容提质减量趋势延续，提价推动 ARPU 值增长，会员付费具有韧性，我们预计 23 年 ARPU 值增长 5%左右。游戏方面，国内版号常态化审批，新一轮产品周期开启， 中国厂商出海竞争力不断提升，预计 2023 年行业将恢复增长。建议关注腾讯控股、快手 -W、芒果超媒、完美世界、三七互娱和吉比特。

长期看好数字经济商业化不断落地。国内元宇宙/Web3.0 政策不断落地，明确产业发展方 向。产品端来看，硬件设备快速发展，Pico 4 于 22 年 9 月份推出，Pico 创始人周宏伟在 Pico 4 发布会上预测，这一头显的销量将超 100 万台。IDC 预计 23 年国内 VR/AR 产业 规模将达到 44 亿美元，同比增长 42%。自动驾驶进展不断，2023 年陆续有新催化落地， 百度自动驾驶汽车 RT6 造车成本降至 25 万元/台，有望率先在萝卜快跑上投入使用，集度 首款汽车机器人 ROBO-01 探月限定版将实现量产交付。建议关注具有创新能力和积极布 局新赛道的公司。

二、优质内容驱动，用户付费潜力仍大

2.1、长视频内容聚焦时代精神与东方自信，提质减量趋势延续

会员付费更具韧性，提价周期开启推动 ARPU 值增长。在线视频付费用户增长红利渐弱， 爱奇艺/腾讯视频 2Q22 付费会员数量分别为 0.98/1.22 亿人，YoY-1%/-2%，但受益于疫 情扰动相对较小以及用户粘性更强，长视频平台会员付费较其他大文娱领域更具韧性。行 业增长驱动力在于 ARPU 值提升，2020 年底开始爱奇艺、腾讯视频和芒果 TV 相继提价， 截至目前三大平台均已实行两次涨价，平均间隔一年，单次提价幅度在 10%左右。从实际 提价效果看（折扣活动对实际提价幅度存在影响），爱奇艺 4Q20-2Q22 ARPU 值平均每季 度同比提升 4%，保持增长趋势。

优质内容仍为核心竞争力，主流剧集口碑*放播**双收。在线视频平台会员价格上调，短期或 会对付费用户数的增长产生消极影响，但考虑到用户付费的动机是在为优质内容买单，中 长期看，随着平台优质内容供给增加，用户对会员费提价接受度提高，预计付费渗透率仍 有提升空间。剧集内容供给“提质减量”趋势明显，3Q22 全市场共播出 80 部剧集，同 比减少 16%，而观众好评度均值同比提升 1.7pct 至 55.4。今年以来多部展现时代精神与 东方自信的剧集*放播**口碑双收，包括《人世间》（豆瓣 20 万人评分，8.1 分）、《警察荣誉》 （豆瓣 23 万人评分，8.5 分）、《幸福到万家》（豆瓣 22 万人评分，7.1 分），其中《人世 间》荣获 31 届金鹰奖最佳导演、最佳男主角和最佳女主剧三项大奖。

预计 2023 年长视频平台提质减量趋势延续，内容聚焦时代精神与东方自信。就供给角度 看，我们预计明年主流长视频平台将持续聚焦头部内容，注重内容质量，储备更多展现时 代精神、东方自信、平凡生活等主题的剧集，例如爱奇艺的《大江大河 3》和《狂飙》， 腾讯视频的《县委大院》和《繁花》，芒果 TV 的《群星闪耀时》和《长安十二时辰 2》， 预计将会有更多口碑和热度双丰收的作品跑出来。

2.2、新一轮游戏产品周期开启，2023年行业有望恢复增长

受外部环境影响，国内游戏市场供需两端均较为疲软。据伽马数据统计，3Q22 中国游戏 市场实际销售收入 597.03 亿元，同环比下降 10%+，其中移动游戏市场表现弱于大盘， 实际销售收入 416.43 亿元，同比下滑 25%，环比下滑 17%。国内市场需求疲软，一方面 受疫情等影响，玩家消费意愿有所减弱；另一方面，去年版号停发对国内新游供给产生较大影响，据伽马数据统计，22年1-9月平均每月有14款新游进入过iOS日畅销榜TOP200， VS 去年同期月均 16 款。

版号常态化审批，游戏厂商新一轮产品周期有望开启。22 年 4 月以来版号恢复下发，对 比今年历次版号下发时间与数量，6 月-9 月分别过审 60/67/69/73 款游戏，我们认为版号 审批或已恢复常态化，行业监管趋向平稳。原先国内各厂商产品周期受版号暂停影响，新 游尤其重点产品上线数量明显减少，前三季度三七仅在国内上线了《小小蚁国》，完美世 界推出两款，进而影响国内流水和业绩表现。

在版号常态化审批预期下，关注储备产品版 号获取进展以及上线时间，有望开启新一轮产品周期，重点包括腾讯的《黎明觉醒》（有 版号）、《地下城与勇士手游》（有版号）、《Apex 英雄手游》（无版号），网易的《永劫无间 手游》（无版号）、《逆水寒手游》（无版号），完美世界的《天龙八部 2》（无版号）、《一拳 超人：世界》（无版号），三七的《霸业》（有版号）、《梦想大航海》（有版号），吉比特的 《m66》（无版号）、《代号 BUG》（无版号）等产品。

海外市场增长承压，但中国厂商竞争力在提升。海外市场规模连续四个季度下降，据伽马 数据统计，3Q22 中国自主研发游戏海外市场实际销售收入 42.62 亿美元，同比下滑 14%， 环比下滑 4%。但中国厂商在全球范围内的竞争力在提升，据 Sensor Tower 统计，22 年 9 月入围全球手游发行商收入榜 TOP100 的中国厂商有 42 家，同比增加 3 家。《原神》、《PUGB MOBILE》、《万国觉醒》等头部游戏表现相对稳定，同时 Roguelike 类《弹壳特 攻队》、开放世界手游《幻塔》等新产品出海表现优异，据 data.ai 统计，9 月分别位列中 国游戏厂商出海收入榜第 3/6 位。

头部厂商出海步伐加快，海外收入占比提升。据公司公告，1H22 三七互娱/吉比特/腾讯海 外游戏收入占比分别同比提升 10.36/2.09/0.45pct，海外市场打开增长空间。目前海外市 场格局未定，巩固优势品类与攻克劣势品类为竞争点，国内多游戏厂商立项之初便定位面 向全球化发行，产品储备丰富，重点产品包括腾讯的《饥荒：新家园》、《王者荣耀海外版》， 网易的《零号任务》、《萤火突击》，三七互娱的《代号魔幻 M》、《代号古风》，吉比特的《地 下城堡 3 海外版》、《m66》，心动公司的《铃兰之剑》、《心动小镇》等。

全球化与精品化仍为大趋势，关注新品供给情况，预计明年下半年行业将恢复增长。在 4 月版号恢复下发后月均过审量在 70 款，较 21 年 7 月之前月均 100 款左右明显减少，游 戏内容精品化、游戏发行全球化仍为行业发展大趋势。同时，今年下半年受监管政策（未 成年防沉迷和版号）和疫情扰动，游戏大盘整体承压，我们认为明年随着腾讯、网易等头 部厂商储备的核心产品取得版号并上线运营，叠加全球消费复苏，预计 2H22 游戏行业将 恢复增长。

2.3、影院片单迎来修复，主旋律仍是关键题材

影院行业受新一轮疫情影响较大。由于最新一轮疫情在多地扩散，导致大量影院暂时歇业。 据国家电影专资办，截至 10 月底，营业的影院数量约 0.99 万家，同比去年下滑 14.8%， 银幕数量共约 6.17 万块，同比去年下滑 12.0%。10 月整体票房较去年大幅下滑。据猫眼 电影，10 月全国总票房 21.43 亿元（含服务费），同比去年下滑 71.7%。10 月份全国平 均票价 41.2 元，同比去年下滑 8.3%；10 月份全国观影人数约 0.52 亿人，同比去年下滑 69.2%。三季度合计票房 85.15 亿元，同比下滑 31.48%。

受疫情影响供给收缩，票房市场表现疲软。由于疫情在多地扩散，部分影院无法正常营业， 多部电影均推迟了上映时间，使得二三季度观影需求持续收缩。由于疫情影响，2022 年 国内制片上映以及海外片引进数量均明显下降，整体行业影片供给不足，热门档期上映电 影也明显低于往年。据猫眼电影，今年国庆档仅上映 7 部影片（去年同期为 21 部），9 月上映 28 部影片（去年同期 69 部），2022 年仅暑期档票房显著增长，同比增长 36.6%。春 节档、清明档、五一档、端午档、国庆档、元旦档和中秋档票房均下滑。

影院数量出清仍在延续。考虑到 2022 年下半年多处地区受疫情扰动较为严重，我们以 10 月影院和银幕数据观测供给出清情况（下同）。根据国家电影专资办数据，截至 10 月底全 国营业影院共 9,850 家，银幕数量合计 6.17 万块，与疫情前基本持平。根据国家电影专 资办统计，自 20 年 7 月 20 日复工以来全国共新开 1,905 家影院，平均每月新增 68 家， 对比 2018/2019 年月均新开影院数量约 171/118 家，呈现逐年下滑态势，主要由于部分地 区影院加盟已达到饱和阶段，同时受疫情扰动较为严重，导致新开影院投资回收期过长， 经营难度加大。

行业集中度仍有提升空间。龙头影院数量占比提升，据国家电影专资办数据，10 月万达 和横店影院数量合计占比 10.2%，同比提升 0.7pct；票房方面，万达、横店 10 月票房市 占率为 22.00%，同比提升 3.80pct，其中万达影城票房市占率 18.7%，同比提升 4.0pct。 此外，10 月份万达电影票房同比下滑 64.0%，跑赢大盘 8 个点。

国内电影公司片单储备丰富，2023 年主旋律/传统文化题材是票房市场重要支撑。大量电 影由于疫情形势不确定选择延期电影上映，国内主要电影制作公司储备电影题材丰富，数 量充足，其中主旋律/传统文化题材的电影作品顺应文化政策导向，符合市场需求，明年将 继续成为票房市场的重要支撑。2023 年中国电影出品《流浪地球》已经定档春节档期，《中 国乒乓》、《满江红》也有望于春节档上映，同时头部制作公司万达、光线均有丰富的影片 储备，明年片单的修复总体向好，预计主弦律相关、中国文化相关的影片将继续有比较好 的市场表现。

海外大片恢复正常制作节奏，若顺利引进有望加速市场回暖。2022-23 年海外电影市场持 续复苏，潜在进口片片单的质量和数量同比去年提升明显，《阿凡达 2》定档 12 月 16 日， 有望显著提振电影大盘。受到国内外疫情因素影响，近年来进口电影数量持续走低，据猫 眼，2022 年至今，国内共引进海外电影 46 部，较去年减少 28 部，不足 19 年引进影片 数量的 35%。考虑到 22 年全年票房低基数，若进口片部分恢复供应，有望加速票房市场 回暖。

三、继续加码创新，发展数字经济

3.1、元宇宙/Web3.0：政策明确产业发展方向，商业化落地加快

我们预计 2023 年元宇宙政策端、设备出货量端以及内容适配端将不断有催化落地。我们 认为当前政策扶持有望推动虚拟现实产业超预期发展，带动虚拟现实与传统行业横向融合， 有望加速元宇宙商业化布局，打开各类场景应用的想象空间；虚拟现实产品核心技术迭代 升级有望满足 C 端和 B 端需求；人工智能生成内容（AIGC）推动虚拟人数字技术成熟化， 数字藏品落地加快。建议重点关注政策受益相关产业，如虚拟现实/云计算/信息安全服务/ 游戏/电商/旅游/消费电子等，重点关注海外 VR/AR/MR 终端产品的更新进展，AIGC 技术 革新引起的数字孪生、虚拟人等方面技术升级、未来虚拟现实产业集群落地表现等，近期 可关注 2022 世界 VR 产业大会。

进入 2022 年，国家部委和各地方政府加大对元宇宙产业的支持力度，陆续推出政策方案 进一步明确元宇宙发展目标，细化相关产业扶持措施，国家部委层面，11 月初工信部等多 部门联合出台行动规划，全面规划了行业的技术要求和具体应用场景，给予行业明确发展 指引；地方政府层面，各省市陆续启动元宇宙项目建设，推出了针对元宇宙企业的资金土 地等支持措施。发展方向的明确将带动商业化应用落地，元宇宙市场规模将迎来超预期增 长。IDC预计2026年中国AR/VR市场规模约增至130亿美元，中国市场CAGR预计达43.8%， 而规划中提出的目标空间 3500 亿元远超市场预测。

产品端来看，国内 VR/AR 厂商均推出新一代终端，硬件设备快速发展。在国内市场，多 个厂商入局，在 22 年面向市场推出新一代 VR/AR 终端，字节跳动旗下 Pico4 等国产消费 级 VR 产品满足 C 端需求，改善用户体验，VR 终端产品进入快速发展期。根据清华大学 元宇宙发展研究报告，中国 VR 市场 2022 年全年 VR 设备销量有望达到 150 万台，全球 市场份额达到 10%，国内 VR 设备硬件不断成熟，市场份额持续提升，在需求侧，国内汽 车、游戏以及数字孪生领域拥有广阔的市场基础，潜在需求空间广阔，我们认为硬件端的 不断成熟以及良好的市场需求基础共同构成 VR 内容生态发展的良好土壤。

硬件设备放量增长将带动软件生态的丰富发展以及内容收入的提升。参考 Meta 旗下的 Oculus 软硬件生态发展史，VR 头显 Oculus Quest 2 于 2020 年 10 月推出，据 IDC 测算， 该设备在 22 年 7 月的累计销量达到 1480 万台，高于微软游戏机 Xbox 系列产品销量。 Oculus 系列设备销量高速抬升也推动了软件收入的增长，据 Meta 披露，2022 年 10 月旗 下 VR 生态平台 Quest store 自 2019 年推出以来，已实现 15 亿美元内容销售收入，Quest Store 月均营收从 2022 年 2 月的 5060 万美元提升至 2022 年 10 月的近 6000 万美元。

AIGC 发展迎来技术突破，提升元宇宙内容生产效率。AIGC 即人工智能自动生成内容,具 体内容形式涵盖文字、图像、视频、音频、游戏以及虚拟人。AIGC 是元宇宙产业中的重 要组成，根据《Generative AI：A Creative New World》的分析，AIGC 可以提高工作者 的生产效率并帮助拓展他们的能力边界，从而有潜力产生数万亿美元的经济价值，Gartner 预计到 2025 年，生成式人工智能将占所有生成数据的 10%。

近年来，随着深度学习模型的完善以及商业化探索的推进，以 DALLE 2、Stable Diffusion、 Midjourney 为代表的 AI 图像创作平台快速崛起，能够广泛应用于图像创作领域，打造更 加丰富的内容生态。国内头部厂商在 AIGC 领域均有所布局，日前入驻快手账号的百度数 字人就可以基于 AIGC 智能创作的能力，进行作画、写诗、写小说、写歌词等。随着相关 领域投融资规模的扩大以及开发者数量的增长，并购事件频率提升，头部平台可以不断提 升自身内容生产优势，推动产业生态改善。

3.2、自动驾驶进展不断，2023年陆续有新落地催化

自动驾驶行业融资热度高。2021 年下半年来，随着辅助驾驶普及度提高，整车厂与资本 加大了对自动驾驶行业的投资力度，2022 年热度依旧，头部企业持续获得资本支持，包 括小马智行、文远知行等企业都补足*药弹**，我们认为这将推动技术研发，加速辅助驾驶产 品量产装车与无人驾驶落地。

商业化进程加速，Robotaxi 开启收费试点。21 年 11 月底，北京亦庄允许 Robotaxi 在限 定区域的 60 平方公里内正式收费运营，同时重庆、阳泉均开启商业化试点。22 年 7 月 20 日，北京正式开放国内首个无人化出行服务商业化试点。我们认为试点收费将有效推 动国内自动驾驶技术落地与商业化探索。百度的萝卜快跑 App 显示，商业化试点阶段，将 按照起步价 18 元，里程费 4 元/公里（超出 1 公里后开始收取）。

百度的自动驾驶业务未来催化不断： 萝卜快跑将持续扩大运营区域，造车成本显著下降。公司计划到 2025 年萝卜快跑将 扩展到 65 个城市，预计明年城市扩张持续推进。从用户需求角度看，2Q22 订单约 28.7 万，同比增长近五倍，截至 2022 年 7 月 20 日，萝卜快跑累计订单量达到 100 万单，稳居全球最大自动驾驶出行服务提供商。商业化亦有突破，萝卜快跑已在北京、 重庆、阳泉、武汉等地开始商业化收费运营服务，据公司披露，在商业化后萝卜快跑 用户规模、频次和粘性依旧呈现稳定增长。今年 7 月，公司在百度 2022 年世界大会 上发布新一代自动驾驶汽车 RT6，规划于明年率先在萝卜快跑上投入使用，其造车成 本降至 25 万元，较上一代车型下降近 50%，有望提升行业竞争力。

造车业务或提速。今年 1 月，集度宣布完成近 4 亿美元 A 轮融资，由百度和吉利两名 老股东投资，融资完成后，集度或将加快研发与量产进程。2022 年 10 月 27 日，集 度发布首款汽车机器人 ROBO-01 探月限定版，售价 39.98 万元，预计 2023 年实现 量产交付，同时集度第二款量产车型设计亦将于近期亮相。

四、广告随宏观经济企稳将恢复增长态势

预计 2023 年广告市场有望迎来明显复苏。随着疫情防控形势的好转以及全球经济环境的 改善，我们认为广告需求复苏进程将加快。考虑到去年年底高基数，预计今年四季度整体 增长仍然较弱，随着消费持续回暖以及企业经营节奏恢复正常，预计明年一季度市场有望 出现明显回暖迹象。我们看好广告市场在 23 年迎来修复，互联网媒体公司广告业务以及 广告代理公司 23 年收入增速均将实现同比显著提升。

4.1、短视频广告保持逆势增长，用户时长仍有提升空间

整体互联网用户数量进入稳定阶段。根据 QuestMobile 统计，截至 2022 年 9 月，国内移 动互联网用户已经达到 11.96 亿，2022 年新增互联网用户 1531 万人，单日人均使用时长 达到 5.3 小时，用户渗透率以及用户黏性已经达到了稳定水平，未来增长将进一步放缓。 预计短视频用户和时长 2023 年仍将保持高增长。在各细分领域应用之中，由于视频这一 表现形式具备更强的内容承载力，在互联网流量占比保持提升态势，我们认为短视频通过 丰富内容供给并拓展应用场景，加强场景与线下生活的交互，预计使用时长还有进一步的 提升空间，在用户总使用时长占比将持续增长。以快手为例，预计到 2022 年末，平台总 日活用户规模将突破 3.6 亿，单个日活用户的使用时长将接近 130 分钟。我们预计 2023 年，快手用户总时长仍有望保持 20%左右的同比增速。

2023 年短视频电商将延续高速发展态势。随着物流恢复，疫情管控对电商业务的影响趋 弱，短视频电商重新实现高速增长。据晚点 latepost 报导，22 年双十一期间抖音实现 GMV 超过 1200 亿元，22 年 1-10 月 GMV 已经突破万亿元。另一方面，据快手电商，“116 电 商节”期间，快手电商继续挖掘电商在短视频领域的潜力，短视频订单同比增长超过 515%， 买家数同比增长超过 40%；同时，快手通过政策、流量扶持以及创新营销活动助力品牌商 家成长，快品牌 GMV 在 116 电商节”期间同比增长 80%以上。我们预计快手 22 年全年 GMV 将突破 9000 亿元，同比增长超 34%，2023 年 GMV 将达到 12000 亿元，同比增长 33%。

电商内循环广告带动短视频广告逆势增长，2023 年增速仍将超过广告整体增速。短视频 电商使得消费者在平台完成从种草到交易的完整闭环链路，电商商家在平台投放广告能更 高效的获得反馈，在抖音快手电商的快速发展的背景下，商家营销需求随之迅速增长，平 台广告收入中电商广告占比持续提升，根据晚点 latepost 报导，抖音 22 年广告收入中超 过40%来自电商广告，我们预计快手今年全年广告收入中内循环电商广告占比将达到36%， 同比提升超过 6pct，到 2023 年快手广告收入将同比增长 32%达到 637 亿元。

视频号在双十一期间完善营商环境，吸引品牌方入驻，2023 年潜在变现空间大。22 年视 频号首次推出“11·11 购物狂欢节”，推出多项流量扶持举措提升品牌曝光，并打通视频 号小店与微信客服，优化电商生态。周大生、飞利浦等多个品牌入驻视频号开启直播，视 频号背靠微信海量的私域流量，商业化潜力广阔，根据腾讯公告，电商、食品和快消广告 主对短视频信息流广告的需求快速增长，预计四季度视频号广告收入将超过 10 亿元。随 着内容生态以及配套基础设施的逐步完善，我们看好未来视频号广告的变现潜力，预计 2023 年开始将逐步兑现，2023 年腾讯广告收入有望同比增长 14%达到 911 亿元。

4.2、长视频品牌广告需求有望恢复，同时向头部集中

相较于效果类广告，品牌广告受经济影响更大，2022 年在线视频平台广告收入整体承压。 爱奇艺1Q22/2Q22广告收入分别下滑30%/35%，芒果TV 1H22广告收入同比下滑31%， 头部在线视频平台广告业务均显疲软，尤其是品牌广告投放上受影响较大，今年芒果 TV 《乘风破浪 3》招商数量分别较上季减少 8 家。

2023 年随着宏观经济恢复，在线视频广告预计将同比恢复增长。疫情管控优化，预计宏 观经济恢复加快，整体广告市场与宏观经济高度相关，且广告主在经济较好的大环境下， 更倾向于投放品牌广告。同时在线视频广告与内容强绑定，2022 年疫情导致部分视频平 台内容供给滞后，因此带来广告收入下滑，从目前在线视频片单来看，2023 年内容供给 恢复常态，预计整体广告投放也将恢复。 拥有头部内容的视频平台广告收入的增速将高于行业整体。由于综艺节目广告为植入形式， 几乎不受付费会员渗透率提高的影响，另外，由于在线视频平台“提质减量”聚焦头部内 容，广告主也会受其影响，投放预算向头部内容集中。

受益于以上两点，芒果超媒的广告收入表现好于竞争对手。根据我们对四大平台自制综艺 招商数量的跟踪，10M22 芒果 TV 上线 35 部自制综艺，累计赞助商数量 87 家平均单个 综艺招商 2.5 家，招商能力行业领先；《披荆斩棘 2》平均单期*放播**量 3.1 亿次，*放播**表现 超过第一季（平均单期 2.5 亿次），赞助商数量达 11 家，领衔综艺市场，头部综艺仍保持 较强招商能力。

2023 年芒果 TV 将推出的头部综艺数量较多，包括《大侦探 8》、《声生不息·宝岛季》、 《乘风破浪 4》等，我们认为明年芒果超媒将延续自己在头部综艺上招商的优势，同时自 制剧集数量有望同比增加，全年广告收入增速领先竞争对手，预计 2023 年公司广告收入 实现 10%左右的增长。

4.3、梯媒广告主认可度高，保持线下媒体的稀缺价值

8 月以来全媒体广告市场花费恢复环比增长。根据 CTR 数据，9 月广告市场月度花费同比 下跌 11.5%，环比上涨 3.3%，仍然处于修复期；受宏观因素影响，各广告渠道投放较上 年均有不同程度的收缩，2022 年前三季度广告市场花费同比减少 10.7%。

消费行业广告投放稳定增长，新增广告投放需求偏好梯媒。食品、酒精类饮品等头部行业 的广告投放延续稳定增长，前三季度投放同比增幅达到 6.4%和 3.7%；交通行业得益于汽 油/润滑油、自行车/电动自行车等品类大幅增加广告投放，前三季度整体广告刊例花费同 比上涨 12.4%；电梯 LCD 和电梯海报是新增广告需求更加偏好的渠道，前三季度食品/酒 精类饮品 / 交 通 行 业 在 电 梯 LCD 和 电 梯 海 报 渠 道 的 花 费 同 比 增 速 达 到 27.4%/105.5%/460.3%和 61.8%/28%/20.4%，显著高于行业整体投放增速。梯媒广告的 广告主认可度高于其他渠道，随着宏观环境出现边际改善，复苏进程将领先全媒体。

考虑到去年四季度高基数以及短期宏观因素的影响，预计今年户外广告仅能实现有限恢复， 随着宏观环境转好，预计 2023 年广告主需求将有明显提升。梯媒受众群体广泛，以及相 比其他传统广告投放较为精准，是品牌广告线下投放的首要选择，长期市场占比将持续提 升，恢复速度也将高于其他线下户外渠道。

经济复苏后，分众传媒有望凭借渠道优势地位率先恢复增长。在收入端，外部环境压力驱 使广告主将预算集中于头部媒体渠道，公司掌握高质量的点位资源，覆盖城市主流消费人 群，是提升品牌影响力、培养用户心智的重要广告渠道，价值已经得到广告主的普遍认可。 在点位成本端，最近两年广告市场需求走弱，市场竞争程度下降，点位租金成本上升动力 较低，针对当前市场环境不确定性，公司正在调整结算方式，预计疫情对租金成本的影响 有限，公司整体成本将呈现稳中有降的趋势疫情得到稳定控制后，广告主的需求将迎来复 苏，梯媒会成为品牌广告的主要投放场景，参考 20 年广告市场复苏情况，我们预计随着 疫情得到控制，梯媒景气度将有望率先迎来回升，公司作为梯媒行业龙头，具备较高的经 营杠杆，利润有望随之迎来修复。

我们认为随着梯媒行业景气度的回升，公司刊挂率有望提升，将大幅带动利润的上涨，盈 利弹性较强。我们预计分众传媒明年的广告收入增速将达到 36%。

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精选报告来源：【未来智库】「链接」