编者按
随着珀莱雅、贝泰妮等护肤品牌的相继上市，医美面膜之王敷尔佳也叩开了IPO的大门。然而研发投入极少而毛利极高，不禁引人思考：敷尔佳上市是不是也是要来割一波韭菜了？
一、毛利居行业首位
6月8日晚，证监会网站发布公告，同意哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司首次公开发行股票注册。
敷尔佳成立于2017年， 是一家从事专业皮肤护理产品研发、生产和销售的公司，在售产品覆盖医疗器械类敷料产品和功能性护肤品，主打敷料和贴、膜类产品，并推出了水、精华及乳液、喷雾、*干粉冻**等其他形态产品，但 其他水、精华、喷雾等形态的产品占比并不高。
2018年开始，公司成为东北药企哈三联的代理商，其主营产品都来自于哈三联子公司北星药业，而后者正拥有二类医疗器械生产许可证，敷尔佳则主要负责销售。 随着医美行业的发展，在进行医美项目后，需要依靠面膜等敷料帮助皮肤修复，敷尔佳借此红利得到快速发展。
敷尔佳的医美面膜市场占有率颇高。根据相关分析报告，2021年，公司贴片类产品销售额为贴片类专业皮肤护理产品市场第一，占比15.9%；其中医疗器械贴类敷料产品占比17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品占比13.5%，市场排名第二。
2021年9月7日，哈尔滨敷尔佳科技股份有限公司（以下简称“敷尔佳”）首次向深交所提交招股说明书，拟在创业板上市。2022年，敷尔佳分别于1月、7月两次更新招股说明书，并于去年9月成功过会。正当敷尔佳距离登陆创业板仅差临门一脚时，公司的上市计划却又因迟迟拿不到证监会批文再次被按下了“暂停键”。今年5月12日，敷尔佳进入提交注册阶段。
从募资资金也可以看出，敷尔佳正在牟足劲做营销。此次上市，敷尔佳募集资金18.97亿元，以募资金额来看，敷尔佳算的上是中大型的IPO项目，其中，6.55亿元用于生产基地建设项目，5691万元用于研发及质量检测中心建设项目，有8.85亿元将用于品牌营销推广项目，补充流动资金3亿元。
可见，营销是敷尔佳的发展的重点。
二、高价背后却是极低的研发投入
数据显示，2018年—2019年，敷尔佳营收从3.7亿元暴增至13.4亿元。 敷尔佳招股书显示，2020年至2022年，该公司的营业收入分别为15.85亿元、16.5亿元及17.69亿元，净利润分别为6.48亿元、8.06亿元和8.47亿元，扣非净利润分别为4.77亿元、7.74亿元和7.66亿元。今年一季度财务数据时发现，期内，敷尔佳净利润为1.59亿元，同比下滑1.42%。
从产品结构来看，目前，敷尔佳拥有化妆品类产品数量为46种。据悉，该公司2022年化妆品类功能性护肤品销售占比为51.05%。2020年至2022年，敷尔佳化妆品类产品收入分别为7.05亿元、7.22亿元及9.03亿元，占比分别为44.46%、43.75%以及51.05%。在化妆品类目中，面膜仍是其核心产品。
随着业绩的增长，敷尔佳的研发费用也在逐年攀升，2020年至2022年，这一数字分别为147.97万元、524.29万元及1542.61万元。虽然研发费用逐年都有上涨，但是占营业收入的比例分别仅为0.09%、0.32%、0.87%。从专利上看，敷尔佳及其子公司持有的授权专利数量从1项增至22项，其中包括2项发明专利。
研发是医疗美容企业的重中之重，然而敷尔佳到2021年才开始扩充研发团队。招股书显示，2021年3月29日，敷尔佳有限整体变更为股份有限公司。截至2021年3月31日，公司共拥有员工291人，其中研发人员仅有2人，占员工总数的0.69%。
2021年期末，公司研发人员增至6人，占员工总数的1.36%。同时，因2021年1月1日开始实施的《化妆品监督管理条例》第三十二条“化妆品注册人、备案人、受托生产企业应当设质量安全负责人，承担相应的产品质量安全管理和产品放行职责”，公司还将原熟悉研发及生产工艺流程的2名研发人员分别调岗至质量保证部和北星药业生产部。
2022年期末，公司研发人员增至8人，占员工总数的1.67%。相较之下，公司销售人员2022年末达到124人，占员工总数的25.83%，较2021年末增长了24人。
值得注意的是，敷尔佳销售费用逐年增加，招股书也提示了相关风险。报告期内，敷尔佳销售费用分别为1.15亿元、2.65亿元和2.64亿元，销售费用率分别为8.60%、16.75%及16.01%，销售费用金额增长较快。敷尔佳表示，由于目前公司仍处于市场开拓阶段，市场推广投入持续增加，尤其是广告宣传推广费用投入增长较快，未来公司销售费用可能持续增长。
招股书显示，2019年-2021年，敷尔佳综合毛利率分别为76.97%、76.47%及81.95%；其中，线上直销渠道的毛利率更是高达88.43%、82.82%及86.89%。
在深交所问询函中，敷尔佳披露了公司与贝泰妮的产品成本比较，2018年和2019年，贝泰妮的面膜护肤品成本单价分别为11.46/盒、11.31/盒；敷尔佳医用辅料及面膜成本单价分别为8.78元/盒、10.63元/盒。
三、实控人上市前突击套现超10亿元
2021年2月，哈三联以其持有的北星药业100%股权作价5.7亿元对敷尔佳进行增资，增资完成后，哈三联持有敷尔佳5.00%股权，不再持有北星药业股权。敷尔佳此次投后估值约110亿元。
在敷尔佳、张立国与哈三联签署的对赌协议中，双方约定，敷尔佳完成IPO前，每年净利润不得低于7亿。2021年，敷尔佳顺利完成了目标，达到了对赌要求。
值得注意的是，敷尔佳在哈三联入股和IPO前持续给张立国本人及其女儿分红10次。招股书显示，在哈三联入股和递交上市招股书之前，敷尔佳突击分红10亿元。具体看，2020年和2019年，敷尔佳连续两年、分9次现金分红。其中，2019年分红3次，分红金额为1.2亿元；2020年分红6次，分红总金额9.22亿元，两年合计分红金额达10.42亿元。
张立国及其女儿张梦琪合计税后分红所得83392.72亿元，分红所缴纳的税率为20%。10亿分红之后，张立国父女已经将公司账上的现金掏空过半。2019年-2021年，敷尔佳累计净利润为21.15亿元。截至2019年末、2020年末和2021年末，敷尔佳未分配利润分别为7.55亿元、1.33亿元、7.52亿元。这意味着，张立国父女将过去3年的利润通过分红形式拿走了50%。
从其公开的数据中可以发现，敷尔佳大幅超出美妆行业70%左右的平均毛利率，距离茅台2021的91.62%毛利率相差仅不到10个百分点。作为对比，贝泰妮毛利率为76%，柏莱雅毛利率为66%，丸美毛利率为68%，上海家化美妆产品毛利率为72.6%。以高利润闻名的苹果，其2021年第四季度毛利率也仅43.8%。
可见，“高毛利”称得上是医用敷料面膜公司的普遍现象，正因为这样，所谓的“医美面膜”也一直有着收割智商税的嫌疑。
其实，在冠上“医美面膜”概念之前，医用敷料也不是个新鲜玩意，其主要用于抗炎、舒缓皮肤和促进皮肤屏障的修复，在三甲医院的辅助医疗药物中很常见。近年随着消费升级，各类医美项目也逐渐向消费者放开门槛，于是，拥有修复皮肤作用的医用敷料面膜傍上了高单价的医美项目后，也才会身价倍升。
除此之外，在早期部分生产商有意识的引导下，医用敷料面膜也被冠上了“医美面膜”的称号，这很容易让部分消费者产生错觉。
不过，这样“错位”的包装定位也很快得到了反噬。在小红书、B站等社交平台上，不少大V纷纷科普“医美面膜”并不存在医美项目的功能性；部分过度使用“医美面膜”的消费者，甚至对皮肤造成了伤害。因此，去年初药监局便叫停了“械字号面膜”的宣称词语，并表示医用敷料应按照医疗器械管理，不能以“面膜”为名称，更不得含有“美容”等宣称词语。
回顾过去的历程，敷尔佳得以崛起的王牌产品还是“医用敷料”，如今，失去了“专业”的标签，转身进入化妆品赛道后，敷尔佳能否依靠“低研发高营销”模式打动越来越挑剔的消费者，却成了未知。
参考:
1.敷尔佳三闯IPO：去年狂赚8亿，广告宣传费近4亿.来源：澎湃新闻.
2.敷尔佳三闯IPO：去年狂赚8亿，广告宣传费近4亿.来源：钛媒体.