题图：夜晚 | 摄影：Star
首发公众号：闲雲散人记
本专栏记录我的投资历程，通过阅读提高认知，市场波动锤炼心态，寻找出适合自己的投资体系，知行合一，慢慢变富。
前言
投资无非开始都是模仿，投资这事不需要我们创新，后期需要认知+经验+性格融入自己的思考就变成自己体系了。
价值投资其实东西也就那么多，花费两年时间也就学完了，但是你懂了，并不意味着就能够在市场上赚钱，还有你以为懂了，其实是没懂。因为我们都是不明真相的群众，看事物总是片面和带着偏见的眼光，以为是机会，然杠杆满仓抄底，谁知一将功成万骨枯。
我投资体系基本框架来自模仿几个投资大佬：
投资理念来自段永平先生，
估值体系来自唐朝老师，
选股系统来自闲大，
分析企业框架来自李杰老师，
买卖体系来自E大和金冰老师，
市场价值回归逻辑来自吴伯庸，
人性这方面学习别人也没用，需要时间沉淀，让自己了解自己。
这些投资大佬底层逻辑也都是巴芒一派演化的产物。
股权投资的路还很长，不在乎一朝一夕，是一个拼耐力活的久的事业，需要一生去学习思考，其实自己坚持写文章不是为了多少粉丝能看，当然也没有多少粉丝，更别说赚钱了，那么为什么还要花大量时间在这上面来呢？最重要是记录自己思考和自我反思，真的起初很难，慢慢发现日拱一卒有些进步。
下面介绍选股系统2.0
01
建立投资负面清单
我在投资中就有“八不投”，以下是我的“负面清单”：
（1）强周期的不投。我要的是弱周期下的“常青树”
（2）重资产的企业原则上不投。我要的是轻资产、高商誉
（3）单纯炒作概念的不投
（4）处在强风口的不投
（5）“在天上讲动人故事”的不投
（6）不在行业内而“相对胜出”的不投
（7）处在快速易变行业的不投
（8）看不懂的，复杂的商业模式不投
02
选股第一“思维“
作为个人投资者，“第一思维”还是要放在选好企业上，然后等待一个合适的价格。甚至我们只让那些优秀企业的股票进入自己的股票池，最好的办法就是选择未来增长空间明确，公司竞争格局优势明确，业务经营简单稳定，行业本质上高粘性或具有定价权的公司，也就是具有最好商业模式、最赚钱的公司的股票。
商业模式经常要看的东西不外乎是护城河是否长期坚固(产品的差异化的持续性，包括企业文化)，长期毛利率是否合理(产品的可替代性)，长期的净现金流(长期而言其实就是净利润)是否满意。
好的商业模式：（竞争格局壁垒高，经营确定，好的增长空间）
- 所处行业未来有广阔发展空间，行业变化慢，坡度细水长流，永续经营
- 业务简单，维持当前的增长，不需要资本支出和很多研发投入，应收账款少。
- 轻资产，无杠杆，负债少 ，ToC生意，有良好的现金，容易赚钱的模式，持续赚钱能力。
- 较强的竞争优势，具有高客户粘性规模效应，行政特许经营权护城河，提价，差异化
- 较高的毛利润和净利润,ROE
- 良好的企业文化（诚实、能干的管理层），没有政策风险*压打**
- 成长，可持续的成长，有壁垒的成长
◀◀ 好的商业模式公式
1. 广阔的市场空间，较高的市场占有率，超高的利润率是股票超额收益率
2. 企业的长寿性、稳定性、盈利性、成长性、管理层有德性
3. 业务模式，增长空间，竞争优势
◀◀ 怎样“严格选”呢？
李剑先生指出，就是选择“垄断、提价、无限扩张”的行业优势、“产品独一无二、产品供不应求、产品量价齐升、产品永不过时”的产品优势。
品牌消费、大众消费、反复消费、奢侈消费、成瘾消费”的五种消费类型优势，既科技+人需要科技企业，是否有足够的资源和机制吸引并留住全球最顶尖的人才?
◀◀ 未来现金流
企业未来现金流需要看 营业收入和高毛利率和高净利率
营业收入是企业经营状况和发展趋势，企业营业收入增长有三种市场份额增大，需求增长，价格提升
- 需求增长：广阔的市场空间，产业周期处于成长上升周期，伴随高估值40-100，市场处于增量市场，主要看市场景气度和业绩增速一般大于30%，行业渗透率小于30%，不看护城河和技术壁垒，这阶段竞争激烈，营业收入和利润总量较少，可以选etf投资。
- 市场份额增大：竞争格局清晰，龙头效应提高占有率明显，行业周期成熟期，行业渗透率超过40%，景气度下降，估值有高到低过程，估值会降到可能 25-30，业绩增速20%，这阶段看龙头公司护城河，可以选取龙头个股投资
- 价格提升: 主要消费品提价带来印业收入提高，较少投入，较强的护城河，好的商业模式
高毛利，高利润率，低成本，既高毛利率的“茅台模式”、高周转率的“沃尔玛模式”、高杠杆的“银行模式，优选轻资产高毛利，高利润率，低成本的企业。
企业的超额收益有广阔的市场空间，较高的市场占有率，超高的利润率是股票超额收益率
03
护城河
护城河的主要模式，即无形资产（如一个能带来定价权的品牌、一个限制竞争的法定许可，或者拥有多样化专利和悠久创新历史的企业）、转换成本、网络效应、成本优势、规模优势等均可以构建起一家企业的护城河
◀◀ 不同类别的护城河
1. 成本优势类竞争
主要是以有形资产的方式获得的。比如一些制造业高额的历史投入和极大的产量及市场占有率，使得产品的单位成本较低而获得优势，典型的如格力电器的空调制造和双汇发展的肉制品，
只有在极大的规模下，才能支撑这么低毛利的产品每天在央视黄金时段做广告
2. 非市场化资源
是最明显的一种壁垒，如盐湖钾肥和贵州茅台对稀缺资源的占有和大秦铁路难以复制的铁路运输线资源，都是一目了然的’拿钱买也买不来”的非市场化资源
3. 客户粘性规模效应
是一种极其重要的竞争优势，能够获得这种优势的行业往往是高度差异化的，如软件、医药或者化妆品等。
一些企业通过建立鲜明而强大的品牌和感官熟悉度获得客户认可，比如可口可乐、贵州茅台、高档化妆品。还有一些企业通过业务上的学习成本高，或者转换过于麻烦而建立起客户粘性，如客户不愿意重新学习新的复杂办公软件和操作系统，重新更换银行账户、使用多年的手机号或者电子邮件等。
网络效应属于一个自我强化的资源网，一旦进入这个网络就成为其中的资源之一并吸引更多的人进入，从而形成循环。典型的像大众点评网、QQ（兼具高转换成本和网络效应）、百度知道等。
4. 行政特许经营权：
也是一种明显的壁垒。公共事业往往都是具有很高的行政审批壁垒。如军工或者石油、电信等国家战略性资源涉及的产业。
专利药品、高端制造业等的知识产权也能在一段时间内带来类似的特征，但这需要较为严厉的监管体系和以品质决定份额的市场机制作为前提保证。
◀◀ 护城河的宽与窄
通过自由市场竞争建立起高度客户粘性的公司，往往要比一个背靠着行政垄断或者资源垄断赚钱的公司有价值得多。
巴菲特提到的“特许经营权”，以我的理解主要来自于客户粘性（可口可乐、IBM、华盛顿邮报），行政准入壁垒（中石油）和非市场化资源（伯林顿北方铁路）
总的来说护城河就是体现两个方面，垄断能力，定价能力，差异化竞争，不可替代，
护城河先后：高客户粘性规模效应>特许经营权>非市场化资源>成本优势类竞争
04
企业文化
- 企业的产品是否给社会创造的价值
- 企业员工能不能好的工作
- 企业和股东的关系
- 管理层如何
05
选股”七把快刀“
（1）行业格局
（2）比较优势 ：并不是指企业与企业之间的比较优势，而是我们国家在全球化竞争中一些产业的比较优势，投资者可以沿着这个“国家比较优势”的思路去寻找、去布局。
（3）经济特权
（4）文化血脉
（5）平台生态
（6）龙头优势
(7) 投资的核心逻辑就是找到供需不平衡，周期股的主要矛盾在于供给，成长股的主要矛盾在于需求
06
经营54222法则
- 公司上市5年；
- 主营业务增长：20%；
- ROE：20% ；
- 毛利润：40%；
- 净利润：20%；
- 市值大于200亿
07
企业分析
定性决定买入，定量决定买点
- 定性：中长期，商业模式，企业文化，风险及政策.
- 定量：短中期，财报，估值，趋势，宏观环境
- 商业模式分析：主营业务分析，看营收毛利净利，增长空间，护城河
- 发展空间分析：供需关系，行业空间，行业竞争格局
- 竞争优势：护城河
- 三者构建标的的确定性，给评分高低，确定性决定仓位大小，
- 确定性不强：比如说竞争激烈，壁垒不强，行业特性商业模式差，需要高强度投入，政策影响收入，创新药研发失败以及集采，超高的研发费用等等
- 高估值、高杠杆、无提价权、无法清算、业绩下滑、利润含金量低、财务预期不透明、行业饱和、竞争激烈，多元化扩张、周期性、受政策影响大的几千亿以上的大体量公司。
08
标的思考
- 科技创新行业由于技术容易被颠覆，处于行业发展初期，布局行业内ETF
- 股票主要集中在消费，医药，互联网
09
价值和成长股
合理估值对应增速， 成长股40PE对应增速30%+，20-30PE对应增速15%-25%+，
15%+增速以下标的就不要考虑了。
成长是估值的安全边际。
◀◀ 成长股
1. 成长股90%的企业在增长超过4年，就很难保持高速成长，因为经济周期，行业空间，产品周期，技术更新迭代，消费者出现变化，竞争激烈，众多原因，避免戴维斯双杀。
2. 生命周期属于快速发展初期，政策鼓励，行业变化快，很难用传统的价值方式分析比如护城河，需要培养自己商业知识，看一些行业研报
3. 成长股主要分析行业，管理层，不要太大市值
3.1 行业定性：行业空间，市场竞争格局，发展态势
3.2 管理层：为人低调，长期经营一家公司。
有太多一两个亿的小企业增长到过五六亿，这个数量概率要远大于千亿级别到万亿级别的转变，这也是为何那些小而美企业市盈都不低的原因。
对我而言，在理解企业的基础上，A股来说，如果我看好小体量企业的成长性，可能会付出50%甚至以上的市盈溢价，如若不看好或看衰、看不懂，那即便低市盈肯定不会买，因为万一企业业绩下滑，后续直接转化为高市盈。
◀◀ 价值股
价值股伴随着大体量
大体量的企业能获得市场的高市盈估值并不容易，除非在全民疯狂的牛市，强大的流动性推高整艘股市这座大船，正常情况下，由于你的利润基数已经非常庞大，且这样一个利润也是你几十年积累的结果，你如何获取几倍于这个庞大的利润呢？如果没有宽阔的赛道和逻辑，这是非常困难的。
所以我们买入几千亿市值公司，再指望它翻个几倍的时候，一定要对其增长逻辑非常通彻，这在商业上并不是大概率，万亿级别的企业至今都是有数的，这需要它们爆发出前所未有历史级别的极大能量。
除非模式基因极佳的企业，否则我一般不会在高市盈买入大体量企业，因为企业体量一大，就必然涉及对未来宏观市场的一部分预判，这是在我能力圈之外的，甚至在很多情况下，大体量企业的高市盈，意味着透支了我认为不可能实现的预期。
10
价值回归逻辑
价值回归包括上涨回归（正向回归和下跌回归（逆向回归），上涨回归源于资金流入，下跌回归源于资金流出，市场资金的长期、主线次序主要有如下：
并总结出核心思想：价值回归＝应该回归+驱动因子组合，价值回归不是应不应该，而是愿不愿意，是不得不回归
资金优先流向、优先满足确定性最大、预期安全边际最大的领域，从最愿意、不得不回归的领域，流向低估，再流向其他高估等领域，价值回归不超过4年。
◀◀ 资金情绪层面上
1. 关注度极低或被市场遗忘
都没资金关注，又何谈回归呢
2. 市场资金池偏弱
像港股整体比A股的资金池就要低，流动性不及A股，这就导致同样的小股本企
业，在大A可能会有十几亿成交量，而在港股却只有几百几千万，在三板市场要
更低，股性截然不同，价值回归的进度也自然不同。
◀◀ 内在价值层面
＊内在价值有锐减的预期，预期业绩大幅下滑（逆向回归，向下杀）
＊股价被高估（逆向回归）
＊内在价值下滑（逆向回归）
＊业绩微弱增长
＊价值毁灭的内部利空：造假、大股东侵占资金、行业毁灭性打击等（逆向回
归）
◀◀ 恐慌因子层面：
＊生意模式弊端，比如增量市场越来越少
＊前景预期发生变数
＊分析难度超出市场认知
◀◀ 价值回归的因子
主要拆分从定性商业模式和定量指标来体现，
- 高增长预期>低增长预期>不增长预期>业绩下滑预期
- 无杠杆>低杠杆>高杠杆
- 小股本>大股本
- 业务透明>业务不透明
- 财务/预期透明>财务/预期不透明
- 成长性预期>饱和性预期
- 赛道确定性高>确定性低
- 成长阶段>稳定阶段
- 利润含金量高>利润含金量低
- 业绩稳定型>周期型
- 政策影响大>政策影响小
- 高杠杆>低杠杆
- 利润风险的释放周期短>利润风险的释放周期长
- 产品成瘾性强>产品无成瘾性
- 提价权>无提价权
- 增长边际成本低>增长边际成本高
- 负面舆论对经营影响大>对舆论免疫力强
- 聚焦性扩张>主业关联性扩张>多元化扩张
- 低估值>高估值
- 企业关注度高>企业关注度低
- 重消模式>非重消模
其中重要的因子排序：
1. 资本市场流通情况
2. 价值低估的程度
3. 成长预期强不强烈
4. 生意模式好坏，生意是否透明和简单
5. 财报状况
价值回归因子越多，价值回归越快。
比如万一级别的企业，业务复杂，财报不透明，投资业务众多，受政策影响很大，产品护城河低价值回归分数就很低，同样千亿一下，商业模式，财务状况透明，自己关注度高，消费类价值回归分数就高。
我们在投资时，不仅要深研企业，对企业的各个维度做到透彻的了解，尤其要具备判断估值高低的能力，这只是其一，大部分人的重心也在这一点上，但却忽略了对于价值回归的思考，导致虽对企业发展预判正确，但股价却放了五年鸽子，前者决定公司是否具备价值回归的中长期基础，后者决定了价值回归的进度及可行性